比特币减半周期探析：供需动态与统计数据

比特币即将迎来第四次减半。尽管研究过往减半周期可为价格走势提供参考,但仅三次样本量难以支撑明确预测。此外,美国现货比特币ETF的出现已根本改变了市场格局。短短两个月内数十亿美元净流入,彻底改变了局面。主流机构现可通过这些工具投资,本次减半反应可能难以从前三个周期表现中反映。我们认为,分析当前技术供需状况更为关键,有助于更好地理解比特币潜力。

事实上,新比特币供应限制只是众多因素之一。自2020年初以来,可交易比特币一直下降,这与之前周期相比发生重大变化。但近期数据显示,自去年第四季度初以来,活跃BTC供应量大幅增加130万,而同期新开采比特币仅约15万。尽管市场吸收供应的能力较强,我们仍认为不应过度简化这些复杂的市场动态相互作用。

每当挖出21万个区块时,比特币矿工奖励就会减半,约每四年一次。本次减半预计将于4月中旬发生,日产量将从约900个降至450个,年发行率从1.8%降至0.9%。减半将持续到2100万比特币全部开采完毕,预计在2140年左右。减半的意义在于提高对比特币固定、通缩供应计划的关注。

与实物商品不同,比特币供应对价格不敏感。此外,比特币是增长型资产,网络效用随用户数量扩展而增加,直接影响代币价值。相比之下,购买贵金属等并无此类增长预期。

分析减半对比特币表现影响有限,因经验仅限于三次事件。对先前减半与价格相关性的研究应谨慎解读,样本量小难以模式化。实际上,比特币在不同周期的表现差异巨大,很可能取决于当时背景。

美国现货比特币ETF正重塑市场动态,为需求建立新锚点。ETF日均交易量占全球中心化交易所15-20%,为机构提供充足流动性。长期看,这种稳定需求可能积极影响价格,创造更平衡市场。

ETF两个月内吸引96亿美元净流入,管理总资产达550亿美元。累计净增长比新开采比特币高出近三倍。全球所有现货比特币ETF目前持有约110万枚比特币,占总流通量5.8%。

中期来看,ETF可能保持甚至增加流动性,因大型券商尚未向客户提供这些产品。美国货币市场基金仍有超6万亿美元资金,加上即将降息,今年可能有大量闲置资本进入该资产类别。

值得注意的是,ETF持有比特币的潜在中心化不会对网络稳定性构成风险,因为仅拥有比特币并不能影响去中心化网络或控制节点。此外,金融机构目前还不能提供基于这些ETF的衍生品,一旦可用可能改变市场结构。不过监管批准可能还需要几个月时间。

简单模型显示,假设美国ETF每月净流入10亿美元,相对于每月开采约13500个BTC,比特币均价应接近7.4万美元。但该模型忽视了矿工并非唯一供应来源这一事实。实际上,新开采比特币与ETF流入的不平衡只是长期周期性供应趋势的一小部分。

衡量可交易比特币供应的一种方法是流通供应量与非流动性供应量之差。根据Glassnode数据,可用比特币供应近四年呈下降趋势,从2020年初530万枚降至目前460万枚,与前三次减半期间的稳步上升趋势形成重大转变。

乍看之下,比特币交易可用性下降似乎是主要技术支撑,特别是考虑到ETF带来的新机构需求。但实际上,这些供需动态表明短期内市场可能紧缩。然而,这个框架并不能完全捕捉到比特币市场流动性动态的复杂性。

投资者不应忽视可能影响抛售压力的几个关键因素:并非所有流动性差的比特币都被"困住";一些持有者可能通过抵押提供流动性;矿工可能出售储备以扩张业务或覆盖成本;300万左右的短期持有量仍可能导致投机者获利退出。

如果不考虑这些有意义的供应来源,那么因削减的挖矿奖励和稳定的ETF需求导致不可避免的稀缺的说法就过于简单化了。需要进行更全面的评估,以确定即将到来的减半事件背后的真实供需动态。

即使比特币已纳入ETF,活跃流通供应量的增长速度仍大大超过ETF累计流入量。自去年第四季度开始,活跃BTC供应量增加130万,而新开采比特币只有约15万。

部分活跃供应来自矿工出售储备,既为利用价格走势,也为在收入减少情况下建立流动性。然而,从去年10月到今年3月,矿工钱包净余额仅减少20,471枚比特币,意味着新近活跃的比特币供应主要来自其他地方。

与此同时,比特币的非活跃供应量已连续三个月下降,可能代表长期持有者开始出售。在之前周期中,从非活跃供应量达到峰值到该周期最高价格约有一年时间。当前周期的非活跃比特币数量似乎已在去年12月达到峰值。

然而,目前尚不清楚这些比特币中有多少已被转移到交易所(出售)、锁定在跨链桥上或用于其他金融交易。尽管今年比特币转入交易所的交易量翻倍,但交易所比特币余额却净下降8万。这表明,除ETF外,还有其他资金池正在抵消长短期持有者流向交易所的转移量。

事实上,现货市场的供需动态只反映了资本流动的部分情况。比特币表现出类似大宗商品的衍生品乘数效应,未偿付衍生品名义价值明显高于实物比特币市值。由于衍生品市场将现货交易量放大数倍,仅分析公共交易所数据无法完整反映比特币经济中真正的流动性和采用情况。

因此,虽然"休眠"比特币活跃度增加与之前牛市峰值相吻合,但我们认为当前环境中供需相互作用的确切动态仍不确定。

这个周期确实可能有所不同。ETF持续净流入将继续成为该资产类别的巨大利好。新开采比特币供应量即将减半,将导致市场动态更加紧缩。然而,这并不一定意味着即将进入供应紧缩状况。但明确的是,比特币现货ETF正式成为新的数字资产类别,主流金融机构现可将其纳入传统投资组合,标志着比特币被主流采用的重要里程碑。因此,我们认为目前价格走势只是长期牛市开始,需要进一步上涨才能推动供需动态达到平衡。