資産トークン化の基盤ロジックと大規模な応用パス

2023年のブロックチェーン分野で最も注目されているテーマは、間違いなくリアルワールドアセットのトークン化（Real World Asset Tokenization, RWA）です。この概念はWeb3の世界だけでなく、多くの国の伝統的金融機関や政府の規制当局からも高く評価されており、戦略的な発展方向と見なされています。たとえば、複数の権威ある金融機関がそれぞれのトークン化に関する研究報告を相次いで発表し、関連するパイロットプロジェクトを積極的に推進しています。

同時に、香港金融管理局は2023年の年次報告書で、トークン化が香港の金融の未来において重要な役割を果たすことを明確に指摘しました。また、シンガポール金融管理局は日本金融庁や複数の金融大手と連携し、資産トークン化の巨大な可能性を深く掘り下げるための「プロジェクト・ガーディアン」（Project Guardian）というイニシアティブを立ち上げました。

RWAに関する話題は盛り上がっていますが、業界内でのRWAの理解には違いがあり、その実現可能性や将来性に関する議論もかなり議論の余地があります。

一方では、RWAは市場の炒作に過ぎず、深入りする価値がないという意見があります；

一方では、RWAに対しても自信を持っている人々があり、その将来に期待を寄せています。

一方で、RWAに関するさまざまな見解を分析した記事も雨後の筍のように次々と現れています。

この記事では、RWAに関する認識の視点を共有し、RWAの現状と未来についてより深く探討し、分析することを希望します。

重要なポイント:

• 現実世界の資産のトークン化（Real World Asset Tokenization）の未来の重点的な発展方向は、伝統的な金融機関、規制機関、中央銀行などの権威ある機関によって推進される、許可されたチェーン( Permission Chain ) に基づく、DeFi技術を使用した新しい金融システムの構築にあります。このシステムを実現するためには、計算システム（ブロックチェーン技術）+ 非計算システム（法律制度など）+ チェーン上のアイデンティティシステムおよびプライバシー保護技術 + チェーン上の法定通貨（CBDC、トークン化された預金、法定ステーブルコイン） + 完全なインフラストラクチャ（低い障壁のウォレット、オラクル、クロスチェーン技術など）が必要です。

• ブロックチェーンはコンピュータとネットワークの発展の後に、初めて契約のデジタル化を有効にサポートする技術手段です。したがって、ブロックチェーンは本質的にデジタル契約のプラットフォームであり、契約は資産の基本的な表現形式です。通証(Token)は契約形成後の資産のデジタルキャリアであるため、ブロックチェーンは資産のデジタル表現/トークン化表現、つまりデジタル資産/トークン化資産の理想的なインフラストラクチャとなります。

• ブロックチェーンは、複数の参加者によって共同維持される分散型システムとして、デジタル契約の作成、検証、保存、流通、実行、およびその他の関連操作をサポートし、信頼の伝達の問題を解決します。また、「計算システム」として、ブロックチェーンは人類の「プロセスの再現性、結果の検証可能性」という要求を満たすことができるため、DeFiは金融システムにおける「計算的」革新となり、金融活動における「計算的」部分を置き換え、自動実行によってコスト削減と効率向上を実現するだけでなく、プログラム可能性も実現します。しかし、「非計算的」な部分、つまり人間の認識に基づく部分については、ブロックチェーンは置き換えることができません。そのため、現在のDeFiシステムは信用をカバーしておらず、信用に基づく無担保貸付は現在のDeFiシステムでは実現されていません。この現象の原因には、ブロックチェーンが「関係のアイデンティティ」を表現するアイデンティティシステムを欠いていることや、法律システムが双方の権利を保障していないことが含まれます。

• 伝統的な金融システムにおいて、現実世界の資産のトークン化(Real World Asset Tokenization)の意義は、ブロックチェーン上に現実世界の資産（株式、金融派生商品、通貨、権益など）のデジタル表現を作成することによって、分散台帳技術の利点を広範な資産カテゴリーに拡張し、交換と決済を実現することです。

• 金融機関はDeFi技術を採用することで効率をさらに向上させ、スマートコントラクトを利用して従来の金融における「計算的」な部分を代替し、定められたルールと条件に従って自動的にさまざまな金融取引を実行し、プログラム可能な特性を強化します。これは人件費を削減するだけでなく、特定の状況において企業に新たな可能性を与えることができ、特に中小企業（SMSE）の資金調達の問題に対して革新的な解決策を提供し、金融システムに非常に大きな潜在能力の扉を開きます。

• 伝統的な金融分野と各国政府がブロックチェーンおよびトークン化技術に対する関心と認識を高めるにつれ、ブロックチェーン基盤技術の不断の改善に伴い、ブロックチェーンは伝統的な世界構造と統合し、現実世界のアプリケーションシーンにおける真の痛点を解決する道を歩んでいます。実際のシーンに対して、現実世界との隔たりがある「パラレルワールド」に限らず、実行可能な解決策を提供しています。

• 将来的に異なる管轄区域や規制体系の許可されたチェーンの構図が存在する中で、クロスチェーン技術は相互運用性や流動性の分断問題を解決する上で特に重要です。将来的には、オンチェーンのトークン化された資産がパブリックブロックチェーンと金融機関が運営する規制された許可チェーン上に存在し、CCIPのようなクロスチェーンプロトコルを通じて、あらゆるブロックチェーン上のトークン化された資産を接続し、相互運用性を実現し、万のチェーンの相互接続を実現します。

• 現在、世界中の多くの国々がブロックチェーン関連の法律と規制の枠組みを積極的に推進しています。同時に、ウォレット、クロスチェーンプロトコル、オラクル、さまざまなミドルウェアなど、ブロックチェーンのインフラが迅速に整備されており、中央銀行デジタル通貨 CBDC も次々と実用化されており、より複雑な資産タイプを表現できるトークン基準も次々と登場しています。例えば ERC-3525に加え、プライバシー保護技術の発展、特にゼロ知識証明技術の持続的な発展、およびオンチェーンアイデンティティシステムの成熟が進んでおり、私たちはブロックチェーン技術の大規模な応用の前夜にいるようです。

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I. 資産のトークン化の背景紹介

資産トークン化とは、プログラム可能なブロックチェーンプラットフォーム上で資産をトークンの形で表現するプロセスを指します。通常、トークン化できる資産は、有形資産（不動産、コレクションなど）と無形資産（金融資産、カーボンクレジットなど）に分けられます。従来の帳簿システムに記録されていた資産を共有のプログラム可能な帳簿プラットフォームに移行するこの技術は、従来の金融システムにとって破壊的な革新であり、ひいては人類の未来の金融および通貨システムにも影響を与えるでしょう。

まず観察された現象を提起する必要があります："RWA資産のトークン化に関する認識には主に二つの全く異なる見解を持つグループが存在します"。これをCryptoのRWAとTradFiのRWAと呼ぶことができますが、この記事で述べるRWAはTradFiの視点からのRWAです。

#Cryptoの視点からRWA

まずCryptoのRWAについて話しましょう：CryptoのRWAは、Cryptoの世界における現実世界の金融資産の収益率に対する一方的な需要と呼ぶことができます。主な背景は、連邦準備制度が継続的に利上げとバランスシートの縮小を行っている中で、高金利がリスク市場の評価に大きく影響を与え、バランスシートの縮小が暗号市場の流動性を大幅に減少させ、DeFi市場の収益率が継続的に低下している状況です。このような中、約5％の米国債の無リスク収益率が暗号市場での注目の的となり、その中でも今年のMakerDAOによる米国債の大規模購入の行動が最も注目されています。2023年9月20日までに、MakerDAOは30億ドルを超える米国債などの現実世界の資産を購入しています。

MakerDAOが米国債を購入する意義は、DAIが外部の信用力を活用して、その裏付けとなる資産を多様化できることにあります。また、米国債から得られる長期的な追加収益は、DAIの為替レートを安定させ、発行量の弾力性を高めるのに役立ちます。さらに、資産負債表に米国債を取り入れることで、DAIのUSDCへの依存度を低下させ、単一のリスクを減少させることができます。それだけでなく、米国債の収入はすべてMakerDAOの国庫に流入するため、MakerDAOは最近、その米国債の一部収益を共有することでDAIの金利を8%に引き上げ、DAIの需要を高めています。

MakerDAOのやり方は明らかにすべてのプロジェクトが模倣できるものではなく、MRKトークンの価格の急騰と市場のRWA概念に対する炒作の感情の高まりに伴い、比較的大規模で規制に沿ったRWAパブリックチェーンプロジェクトを除いて、さまざまなRWA概念プロジェクトが次々と登場しています。現実世界のさまざまな資産があらゆる方法でブロックチェーンに移され、トークン化されて販売される中で、かなり突飛な資産も少なくなく、全体的なRWAトラックは玉石混交の状態になっています。

CryptoのRWAロジックは、収益を生む資産（米国債、固定収益、株式などの資産の収益権）の収益権をチェーン上に移転し、オフチェーンの資産をチェーン上にロックして、チェーン上の資産の流動性を取得し、現実世界のさまざまな資産（砂、鉱物、不動産、金など）をチェーン上で取引する方法に主に関わっています。

したがって、私たちはCryptoのRWAが暗号世界から現実世界の資産に対する一方的な需要を反映していることを発見できますが、コンプライアンスの観点からは多くの障害があります。MakerDAOの取り組みは、実際にはMakerDAOチームがコンプライアンスのルートを通じて資金の出入りを行い、正式な手段で米国債を購入してその収益を得るものであり、これらの収益をチェーン上で販売することではありません。注目すべきは、実際のチェーン上のいわゆるRWA米国債は米国債そのものではなく、その収益権であり、このプロセスには米国債から生じる法定通貨の収益をチェーン上の資産に変換するステップが含まれており、操作の複雑性と摩擦コストが増加しています。

RWA 概念の急速な台頭は、MakerDAOだけの功績ではありません。実際、伝統的金融界のシティバンクが発表した「お金、トークン、ゲーム」というタイトルの研究報告書も業界で大きな反響を呼びました。この報告書は、多くの伝統的金融機関が RWA に強い関心を持っていることを明らかにし、市場の多くの投機家の熱意を刺激しました。彼らは各主要金融機関がこの分野に参入するという話を広め、市場の期待と投機の雰囲気をさらに高めました。

#TradFiの視点でRWA

Cryptoの視点からRWAを見ると、主に加密世界が伝統的金融世界の資産収益率に対する一方的な需要を表しています。このロジックに基づいて伝統的金融の視点から見ると、加密市場の資金規模は、数十兆規模の市場である伝統的金融に比べて基本的に微々たるものであり、米国債や他の金融資産に関しても、ブロックチェーン上での販売経路を増やすためだけにそれを行う必要はありません。

したがって、従来の金融（TradFi）の観点から見ると、RWAは従来の金融と分散型金融（DeFi）との間の双方向の移動です。従来の金融の世界にとって、スマートコントラクトに基づいて自動的に実行されるDeFi金融サービスは、革新的なフィンテックツールです。従来の金融分野におけるRWAは、資産のトークン化を実現するためにDeFi技術をどのように統合するかにより焦点を当てています。これにより、従来の金融システムに力を与え、コストを削減し、効率を向上させ、従来の金融に存在する痛点を解決することが可能になります。焦点は、トークン化が従来の金融システムにもたらす利点にあり、新しい資産販売チャネルを探すことだけではありません。

RWAの論理を区別することは必要です。なぜなら、異なる視点からのRWAは、その背後にある基本的な論理と実現の道筋が大きく異なるからです。まず、ブロックチェーンの種類を選択する際に、両者は異なる実現の道筋を持っています。伝統的な金融のRWAは、許可されたチェーン（Permission Chain）に基づく道筋を歩んでいますが、暗号の世界のRWAは、公共のチェーン（Public Chain）に基づく道筋を歩んでいます。

公共チェーンは、無許可、分散化、匿名性などの特性を持つため、暗号金融のRWAは、プロジェクト側が大きなコンプライアンスの障害に直面するだけでなく、ユーザーもRugなどの悪質な事件に遭遇した場合、法的権利の保障がありません。ましてや、ハッカーの行為が横行しているため、ユーザーの安全意識が高い要求を持っています。したがって、公共チェーンは多くの現実世界の資産のトークン化发行と取引には適していない可能性があります。

従来の金融のRWAに基づく許可されたブロックチェーンは、異なる国や地域の法令遵守のための基本的な前提条件を提供し、同時にオンチェーンでKYCを行い、オンチェーンの身分を確立します。