Autor: Liu Xiaochun, Vicepresidente del Instituto de Nuevas Finanzas de Shanghái
Fuente: "Caijing"
El 21 de mayo, el Consejo Legislativo de Hong Kong aprobó el "Borrador de Ley de Monedas Estables", casi al mismo tiempo que, el 20 de mayo, hora de Estados Unidos, el Senado de Estados Unidos aprobó la "Ley de Garantía de Estándares Uniformes para Monedas Estables" (GENIUS).
En un momento, el mundo de las criptomonedas se agitó, y diversos comentarios surgieron con fuerza. Sin embargo, la mayoría de los comentaristas no realizaron un estudio concreto de los dos documentos legales, y algunos, por diversas razones, confundieron conceptos como stablecoins, criptomonedas y activos digitales, lo que generó cierta confusión en la comprensión de las stablecoins. Por lo tanto, es necesario realizar un análisis breve y específico de los dos documentos legales y, sobre esa base, analizar las demandas de las partes interesadas.
Como un nuevo tipo de producto financiero, las stablecoins necesariamente tienen su función y papel, pero las partes involucradas en la innovación también tienen sus demandas económicas, y la capacidad de satisfacer estas demandas es clave para el éxito final del producto financiero. Diferentes métodos de emisión y regulación de stablecoins también tendrán un impacto diferente en el desarrollo futuro de las stablecoins, así como en la circulación monetaria y la política monetaria.
Análisis del borrador de la regulación de stablecoins de Hong Kong
El "borrador" proporciona una definición clara de las stablecoins, que consta de cinco puntos.
La primera es bastante simple, que es la forma de presentación de las monedas estables: "expresadas en términos de unidad de cuenta o forma de almacenamiento de valor económico". Por ejemplo, para las monedas estables en dólares de Hong Kong, debe quedar claro que se trata de una moneda estable en dólares de Hong Kong y cuál es su valor nominal en dólares de Hong Kong.
El segundo artículo delimita claramente el ámbito de aplicación de las stablecoins: para el pago de bienes o servicios; para la liquidación de deudas; inversión y comercio. Es decir, la stablecoin en dólares de Hong Kong es un medio de pago, no un activo que se invierte o se especula. Aquí, "comercio" debe considerar que Hong Kong, como una economía abierta, experimentará el intercambio entre moneda local y divisas en la circulación monetaria, y la stablecoin en dólares de Hong Kong también puede ser intercambiada por divisas en la circulación.
La tercera cláusula establece los métodos de almacenamiento y transferencia de las stablecoins: se puede hacer electrónicamente.
El cuarto artículo aclara aún más que se opera "sobre un libro mayor distribuido o un repositorio de información similar". Estos dos artículos pueden considerarse como una limitación en el ámbito de aplicación de las stablecoins, es decir, las stablecoins solo pueden ser digitales y solo pueden operar y circular en línea.
El artículo cinco establece la base de valor anclada de las stablecoins: un solo activo; un grupo o una canasta de activos. En el caso de las stablecoins de Hong Kong, los activos anclados son principalmente en dólares de Hong Kong, y los activos en reserva deben ser de alta calidad, con alta liquidez y bajo riesgo.
El "borrador" establece algunas regulaciones específicas sobre la supervisión de las stablecoins. Primero, el emisor de stablecoins debe ser una "empresa", es decir, una entidad comercial con fines de lucro. Hong Kong ha especificado que las instituciones reconocidas fuera de Hong Kong también pueden emitir stablecoins vinculadas al dólar de Hong Kong, pero deben estar bajo la supervisión de la Autoridad Monetaria de Hong Kong. En segundo lugar, se requiere un capital mínimo de 25 millones de dólares de Hong Kong o su equivalente en otra moneda aprobada, es decir, el capital debe ser fondos monetarios suficientes.
El tercero son los requisitos para los activos subyacentes de las stablecoins: (1) El valor de mercado de los activos de reserva debe ser siempre mayor o igual al valor nominal de las stablecoins no redimidas; (2) Los activos de reserva deben estar aislados de otros fondos de la empresa, es decir, los activos de reserva deben ser utilizados exclusivamente para la emisión de stablecoins y no pueden ser utilizados para otras actividades comerciales de la empresa; (3) Los activos de reserva deben ser de alta calidad, con alta liquidez y bajo riesgo; (4) Los activos de reserva deben someterse regularmente a gestión de riesgos y auditoría de activos; (5) Se debe divulgar al público los detalles de los activos de reserva, y el nivel de detalle de la divulgación debe cumplir con los requisitos de auditoría.
El cuarto son los requisitos de gestión de riesgos. (1) Los emisores de monedas estables deben satisfacer a tiempo las demandas de los tenedores para el canje, no se les pueden imponer condiciones excesivamente estrictas, pero se les puede cobrar una tarifa razonable; (2) Los emisores deben establecer un sistema KYC y AML que cumpla con los requisitos del gobierno de Hong Kong; (3) Establecer un sistema de gestión de seguridad de la información y requisitos de supervisión contra el fraude que cumpla con los requisitos del gobierno de Hong Kong; (4) Establecer canales razonables para que los usuarios presenten quejas e informes y mecanismos para infracciones. Todas estas regulaciones indican que, incluso utilizando cuentas distribuidas, la moneda estable en dólares de Hong Kong no puede eludir la supervisión al realizar pagos transfronterizos punto a punto en la cadena de bloques.
El quinto se refiere a los requisitos para los puestos de CEO, directores y gerentes de stablecoins de las entidades que solicitan emitir stablecoins, los cuales son los mismos que los requisitos de la Comisión de Valores para los ejecutivos de las bolsas. El sexto es que los emisores de stablecoins deben publicar un libro blanco para proporcionar información completa sobre las stablecoins al público.
Por último, están otras condiciones. (1) El titular de la licencia no puede pagar ni permitir el pago de intereses sobre las stablecoins. Esta cláusula evita que las stablecoins se conviertan en depósitos o activos de inversión, y también previene que el titular de la licencia se desvíe de la operación de las stablecoins como herramientas de pago; (2) El titular de la licencia solo puede operar el negocio de stablecoins y no debe llevar a cabo otros negocios más allá de lo permitido. Esta cláusula limita aún más el alcance de las operaciones comerciales del emisor de stablecoins (titular de la licencia), es decir, solo puede emitir y canjear stablecoins en dólares de Hong Kong, y garantizar la fluidez, seguridad y cumplimiento de los pagos con stablecoins.
En resumen, Hong Kong espera proporcionar una herramienta de pago innovadora para nuevos campos económicos como WEB3, el comercio de activos criptográficos, etc., sin causar un impacto de riesgo en el sistema existente. Esta es una nueva herramienta de pago, no un activo en el que se invierte; es una herramienta de pago regulada, aunque enfatiza la seguridad de la información, no se permite eludir la regulación.
Análisis de la Ley de Estándares Uniformes para Establecoins de EE. UU.
La lógica regulatoria del "proyecto de ley" de Estados Unidos y del "borrador" de Hong Kong no difiere mucho en general, pero cada uno tiene sus propias características.
Contenido similar entre el "proyecto de ley" y el "borrador": Primero, ambos son activos anclados a una moneda fiduciaria (dólar) utilizados para pagos y liquidaciones. En segundo lugar, las stablecoins deben estar respaldadas al 100% por dólares o activos de alta calidad (como bonos del Tesoro de EE. UU.). En tercer lugar, el emisor debe divulgar un informe de activos de reserva mensualmente y ser auditado por un tercero. En cuarto lugar, deben cumplir con los requisitos de prevención de lavado de dinero y financiamiento del terrorismo, y la entidad emisora debe estar sujeta a la regulación de la Ley de Secreto Bancario, cumpliendo con las obligaciones de KYC, reporte de transacciones sospechosas, entre otras. En quinto lugar, se prohíbe pagar intereses o rendimientos sobre las stablecoins. En sexto lugar, el "proyecto de ley" otorga al Secretario del Tesoro y al recién creado "Comité de Revisión de Certificación de Stablecoins" poderes de supervisión, fortaleciendo la supervisión de los emisores de stablecoins extranjeros.
La principal diferencia entre un "proyecto de ley" y un "borrador" radica en el marco regulatorio. Hong Kong tiene una regulación de primer nivel, mientras que el marco regulatorio de EE. UU. se divide en dos niveles: los emisores de stablecoins con una capitalización de mercado superior a 10,000 millones de dólares deben someterse a la regulación federal; los emisores con una capitalización de mercado inferior a 10,000 millones de dólares pueden optar por la regulación estatal, pero deben cumplir con los estándares mínimos federales.
Además, hay algunas diferencias en los detalles, como que Estados Unidos tiene requisitos más claros sobre los tipos de activos de reserva de las stablecoins, mientras que Hong Kong solo exige la naturaleza de los activos de reserva, dejando cierto margen para la exploración.
En general, tanto Hong Kong como Estados Unidos han legalizado las stablecoins de divisas locales, integrándolas en el marco regulatorio. Esto proporciona nuevas herramientas de liquidación para los sectores económicos emergentes, al mismo tiempo que se previene que estas herramientas de liquidación innovadoras tengan un impacto negativo en las monedas soberanas y en los mercados financieros. La clave es aclarar la naturaleza de las stablecoins, es decir, que las stablecoins respaldadas por monedas fiduciarias son herramientas de liquidación de pagos, diferenciándolas estrictamente de los tokens de tipo valores, y fortalecer la supervisión de los activos de reserva y la divulgación de información, así como los requisitos de prevención de lavado de dinero y financiamiento del terrorismo.
Tres, cheques bancarios y stablecoins
Desde los documentos legales sobre las stablecoins de Hong Kong y Estados Unidos, las reglas de emisión y gestión de las stablecoins son básicamente las mismas que las de los pagarés bancarios, y también son algo similares a las de la emisión autorizada de moneda.
Las tres casas de emisión de Hong Kong emiten dólares de Hong Kong y deben depositar una cantidad equivalente en dólares estadounidenses en la Autoridad Monetaria para obtener un certificado de depósito de la Autoridad Monetaria antes de poder emitir dólares de Hong Kong. Es decir, las casas de emisión deben tener un 100% de reservas en dólares estadounidenses para garantizar que puedan satisfacer en cualquier momento la demanda de los tenedores de dólares de Hong Kong de canjearlos por la cantidad equivalente en dólares estadounidenses.
Las reglas básicas del pagaré bancario son las siguientes: el cliente intercambia una cantidad equivalente de dinero con el banco para obtener un pagaré por la misma cantidad; el tenedor del pagaré puede usarlo para pagar bienes o servicios, liquidar deudas, o canjear por efectivo en otros bancos. Cuando el tenedor final del pagaré solicita el pago al banco emisor, el banco paga a la vista una cantidad equivalente en dinero al monto nominal del pagaré.
De hecho, así es como se produjeron inicialmente los billetes, y los recibos de las casas de cambio también siguen esta regla. Se puede decir que las stablecoins fiduciarias son una especie de dinero bajo condiciones de moneda fiduciaria.
La aparición de los cheques está relacionada con la creación de billetes y bonos de tierras, es decir, el efectivo físico es pesado e inseguro para transportar a largas distancias. Ahora que los pagos electrónicos se han generalizado, el entorno de uso de los cheques bancarios prácticamente ha desaparecido, por lo que los cheques son difíciles de encontrar.
La invención y la difusión del papel son un requisito previo para la creación de billetes, pagarés y letras de cambio, pero el problema fundamental de la demanda de aplicación es que el transporte a larga distancia de dinero físico no es conveniente ni seguro. La tecnología de código criptográfico es el requisito técnico para las monedas estables, activos criptográficos, etc. Entonces, ¿cuáles son las necesidades específicas de aplicación de las monedas estables como herramientas de pago y moneda?
Hace varios años, JPMorgan Chase emitió el JPM Coin, cuyas reglas de emisión son similares a las de las stablecoins y los pagarés bancarios. JPMorgan Chase, como el banco más importante para la liquidación en dólares, tiene la intención de consolidar su posición de liderazgo en la liquidación transfronteriza de dólares, pero a lo largo de los años no ha encontrado escenarios aplicables en la liquidación transfronteriza entre bancos. En los últimos años, JPMorgan Chase ha comenzado a colaborar con otras instituciones para explorar algunas aplicaciones en escenarios alternativos, y parece haber logrado algunos avances. Sin embargo, aún está por verse si podrá lograr una aplicación comercial.
Además, el modelo de Western Union es similar al de un giro postal. El cliente entrega la moneda en cualquier agencia de Western Union, y la agencia le proporciona un comprobante de remesa. El cliente puede conservar este comprobante o transferirlo a otra persona; el titular del comprobante puede presentarlo en cualquier agencia de Western Union en el mundo para recibir la remesa. Una stablecoin es un comprobante que puede ser canjeado por una cantidad equivalente de moneda fiduciaria.
Todos los anteriores son herramientas de pago históricas. Como herramientas de pago, tienen características comunes. Por un lado, la razón y el proceso de la creación de las herramientas de pago son bastante similares, ya que requieren una escala de valor clara y un valor estable, ya sea en pagos cara a cara o en pagos a través de espacios, pagos instantáneos o pagos a plazo, deben ser seguros, convenientes y rápidos; por otro lado, los emisores tienen el impulso de emitir en exceso, lo que puede dar lugar a riesgos de confusión y falsificación. Estos riesgos no son imaginarios, ni existen solo en el contexto de las monedas de papel tradicionales.
Lamentablemente, la tecnología, incluida la tecnología blockchain y la tecnología de cifrado, no puede resolver el problema de la avaricia humana y la avaricia del capital. Para Estados Unidos, el riesgo de corrida de los stablecoins es real y ya ha sucedido. En mayo de 2022, el stablecoin TerraUSD, vinculado al dólar, sufrió una grave corrida que llevó a su colapso, lo que encendió una alarma para los reguladores. Por lo tanto, tanto la legislación en Hong Kong como en Estados Unidos han establecido requisitos estrictos y claros sobre la cantidad, calidad y gestión de los activos de reserva de los stablecoins.
Cuatro, las demandas de las partes interesadas en las stablecoins
La existencia de cualquier cosa en la sociedad humana se debe a la demanda, y detrás de la demanda están los intereses de las partes involucradas. Solo al satisfacer las diferentes necesidades de las partes interesadas, una herramienta de pago será realmente aceptada.
Los instrumentos de pago, a simple vista, solo involucran a las dos partes que realizan la transacción; mientras cumplan con la necesidad de intercambio, su función debe permitir una transferencia de valor conveniente, segura, rápida y precisa. Sin embargo, el funcionamiento fluido de los instrumentos de pago está respaldado por un conjunto completo de sistemas de emisión, gestión y operación, que requieren una enorme inversión de costos. Donde hay inversión, inevitablemente hay una demanda de retorno. Por lo tanto, los emisores de monedas estables o los inversores de instituciones emisoras de monedas estables son partes interesadas más importantes.
Los participantes relacionados con las stablecoins son, en primer lugar, los pagadores. Primero, para el pagador, realizar pagos con stablecoins en áreas o escenarios específicos es más rápido, conveniente y seguro que hacerlo con monedas fiduciarias; de lo contrario, no tendría sentido cambiar su moneda fiduciaria por stablecoins. En segundo lugar, el intercambio de moneda fiduciaria por stablecoins debería ser de 1:1, sin costos financieros. Tercero, el costo de pagar con stablecoins generalmente debería ser menor que al pagar con moneda fiduciaria; al menos, los beneficios de realizar transacciones con stablecoins deben ser mayores que los beneficios de realizar transacciones con moneda fiduciaria.
Para los receptores de stablecoins, en primer lugar, aceptar stablecoins es más fácil para realizar transacciones que aceptar moneda fiduciaria. En segundo lugar, las stablecoins recibidas deben poder intercambiarse 1:1 por moneda fiduciaria, es decir, no debe haber pérdida de valor. En tercer lugar, las stablecoins se pueden utilizar para otros escenarios de pago que se necesiten.
Las transacciones mencionadas anteriormente que son más fáciles de realizar con el pago en monedas estables que con monedas fiduciarias, o en escenarios de transacción específicos, podrían clasificarse en dos categorías: la primera es el campo de la economía digital respaldada por tecnologías digitales emergentes, donde, por razones técnicas, actualmente es difícil que las monedas fiduciarias respalden los pagos en este ámbito, o incluso si es posible, la eficiencia y el costo no son económicos; la segunda son las transacciones que actualmente están prohibidas o restringidas por la ley. Por lo tanto, tanto las leyes de Hong Kong como las de Estados Unidos tienen requisitos regulatorios relacionados con la lucha contra el lavado de dinero y la financiación del terrorismo.
Los emisores de monedas estables invierten enormes costos en la emisión, gestión y operación de las monedas estables, y sin ingresos adecuados no hay necesidad de invertir. Para el emisor, el ingreso más directo y brusco es la emisión de monedas estables o incluso moneda sin reservas, y el siguiente nivel es la emisión de monedas estables con reservas excesivas. Este tipo de fenómenos ha existido a lo largo de la historia del dinero y de los pagos, y ha provocado crisis de diversas magnitudes.
En segundo lugar, están las comisiones por el intercambio de monedas estables, que incluyen las comisiones cobradas por el canje de las monedas estables que se emiten por uno mismo, así como las comisiones por el intercambio de otras monedas estables. Esto es una comisión muy convencional en el caso de monedas metálicas, billetes y pagarés en papel, ya que el contenido y el valor de las diferentes monedas metálicas son distintos, y el tenedor final de los documentos y el emisor tienen una cierta distancia física, lo que conlleva ciertos costos en el proceso de canje del valor con el emisor, e incluso existe el riesgo de que no se pueda canjear.
Pero bajo condiciones en línea como las de la blockchain, aún queda por ver si los poseedores de stablecoins están dispuestos a pagar tarifas de transacción. El "borrador" de Hong Kong considera este problema y permite cobrar tarifas razonables durante el proceso de canje.
La tercera posible fuente de ingresos es utilizar los fondos obtenidos de la emisión de monedas estables para realizar diversas inversiones con el fin de obtener rendimientos. En este sentido, hay innumerables lecciones aprendidas a lo largo de la historia; los casos más leves se deben a que la escala de inversión es demasiado grande y el plazo es demasiado largo, lo que afecta la liquidez de las monedas estables para el reembolso, mientras que los más graves son debido a fracasos de inversión que impiden el reembolso de las monedas estables. Por lo tanto, las "leyes" de Hong Kong y Estados Unidos imponen regulaciones estrictas sobre los tipos de activos de reserva, y exigen que las operaciones de monedas estables y los activos de reserva estén estrictamente separados de las otras operaciones y activos del emisor, lo que en realidad limita las inversiones del emisor.
Bajo estas condiciones, los ingresos principales del emisor pueden provenir de la inversión en activos de alta calidad y alta liquidez, como los bonos del gobierno. Dado que la rentabilidad de estos activos es relativamente baja, el emisor necesariamente buscará efectos de escala. Sin embargo, aunque los bonos del gobierno tienen liquidez, no son la moneda de curso legal en sí, y una inversión excesiva también puede afectar la liquidez del reembolso de las stablecoins. A continuación, se deberá observar qué regulaciones específicas existen sobre la estructura de los activos de reserva de las stablecoins.
A diferencia de los instrumentos de pago físicos como el papel moneda, las criptomonedas como las stablecoins requieren una serie de tecnologías que permiten la operación continua de la red, mientras que los instrumentos de pago físicos, aunque no son muy eficientes, no tienen tales restricciones de condiciones. Por lo tanto, las compañías de tecnología relacionadas con este apoyo técnico también son partes interesadas en las stablecoins. Estas entidades de soporte técnico y las instituciones emisoras de stablecoins pueden ser la misma entidad o pueden ser diferentes, y también necesitan obtener una parte de las ganancias en la emisión y operación de las stablecoins.
Además, los gobiernos y las autoridades reguladoras también son partes interesadas en las stablecoins, y sus demandas son: promover el crecimiento económico, mantener la estabilidad de la moneda fiduciaria y garantizar la seguridad del funcionamiento financiero.
La posibilidad de satisfacer las demandas de todas las partes interesadas es un factor fundamental para el éxito de las stablecoins, y las ventajas que la tecnología proporciona en el proceso de pago son secundarias. El resultado de la competencia entre las partes podría ser el uso generalizado de las stablecoins, o el uso de diferentes stablecoins en sus respectivos campos limitados, convirtiéndose en stablecoins especializadas, o incluso ser reemplazadas por las monedas digitales de los bancos centrales. A menos que cambie la forma de los estados existentes, las stablecoins nunca podrán reemplazar completamente a las monedas de curso legal.
En la actualidad, las stablecoins como herramientas de pago siguen desempeñando su función principalmente en ciertos sectores específicos de la economía digital, pero su ámbito de aplicación se está expandiendo constantemente. Por un lado, la economía digital es la dirección del desarrollo futuro; por otro lado, la escala de aplicación de las stablecoins ya es lo suficientemente grande como para afectar la estabilidad del sistema financiero. Por lo tanto, tanto desde la perspectiva de la innovación inclusiva como desde la perspectiva del mantenimiento de la estabilidad financiera, ha llegado el momento de implementar una gestión reguladora.
Cinco, Stablecoins y Políticas Monetarias y Gestión de la Circulación Monetaria
Como herramienta de pago, las stablecoins vinculadas a las monedas fiduciarias son una forma de moneda, siendo en esencia moneda en circulación. Si el emisor utiliza todo el dinero fiduciario obtenido de la emisión de stablecoins para otorgar préstamos, es equivalente a inyectar una cantidad igual de dinero en el mercado.
Si, de acuerdo con las leyes de Hong Kong y Estados Unidos, parte del dinero fiduciario obtenido por la emisión de stablecoins puede ser utilizado para comprar bonos del gobierno y otros activos de alta calidad, esto equivaldría a aumentar la cantidad de dinero en circulación en el mercado. Si todo el dinero fiduciario obtenido se mantiene como activos de reserva sin realizar ninguna inversión, no se aumentará la cantidad de dinero en circulación.
Sin embargo, si los activos de reserva de las stablecoins deben ser custodiados por terceros, entonces dependerá de los requisitos regulatorios sobre las instituciones de custodia de terceros. Si se exige que las instituciones de custodia garanticen al 100% que los activos de reserva pueden ser canjeados en cualquier momento, entonces no aumentará la emisión de moneda, de lo contrario, también aumentará la emisión de moneda.
Una herramienta de pago eficaz puede revitalizar el funcionamiento de la economía y también tendrá un gran impacto en la oferta monetaria, por lo tanto, la escala de emisión y el modelo de regulación de las stablecoins deben convertirse en factores a considerar al formular la política monetaria.
Las stablecoins se basan en un sistema de contabilidad distribuido y son una forma de pago desintermediada, que puede tener reglas de circulación completamente diferentes a las del efectivo en circulación tradicional. En la actualidad, con la digitalización, conexión en red y digitalización de los sistemas de cuentas bancarias, el efectivo en circulación se utiliza más para pagos personales fuera de línea, con montos pequeños, frecuencia baja y un alcance disperso. Las stablecoins se aplican principalmente en el ámbito de la economía virtual, como WEB3 y DeFi, donde coexisten instituciones y pequeños inversores, con montos grandes por transacción y alta frecuencia de transacciones. Aunque son distribuidas y permiten pagos de punto a punto, la mayoría de las transacciones son en realidad el comercio de activos virtuales y activos criptográficos en intercambios o plataformas, además de pagos destinados a la transferencia de valor.
Como emisor de stablecoins, la implementación de medidas contra el lavado de dinero, financiamiento del terrorismo y KYC se lleva a cabo solo en la emisión de stablecoins y en el proceso de canje, o si también es necesario implementar estas medidas en las transacciones de los poseedores de stablecoins, aún está por verse. Actualmente, los "proyectos de ley" en Hong Kong y Estados Unidos no lo especifican claramente.
Los pagos transfronterizos son actualmente un punto caliente y un atractivo en la exploración de las stablecoins. El pago directo entre las partes es, por supuesto, más directo y eficiente que enviar dinero a través de bancos u otras instituciones intermediarias. Sin embargo, el pago es solo un eslabón en la operación de los actores del mercado; al final, se trata de obtener ingresos valorados y reflejados en moneda fiduciaria. Por lo tanto, las stablecoins deben finalmente ser convertidas a moneda fiduciaria y registradas en cuentas bancarias para obtener ingresos por intereses. Además, el intercambio de diferentes monedas en los pagos transfronterizos no puede ser resuelto por las stablecoins; en última instancia, debe ser realizado a través del sistema de compensación bancaria.
Como se puede ver, el verdadero éxito de las stablecoins no radica en desvincularse del sistema bancario, sino en tener una conexión eficiente y fluida con él. Más aún, las instituciones emisoras de stablecoins deben aceptar monedas fiduciarias al emitir stablecoins, invertir en bonos y otros activos de reserva con monedas fiduciarias, y canjear stablecoins por monedas fiduciarias, todo lo cual debe llevarse a cabo a través de cuentas bancarias. Este también es un problema que la gestión de la circulación monetaria y la regulación de las stablecoins deben abordar; actualmente, Hong Kong y Estados Unidos no tienen disposiciones claras al respecto en sus "leyes".
A lo largo de la historia, ha habido casos en los que los bancos podían emitir moneda. En Estados Unidos, en las décadas de 1840 y 1850, había más de 8,370 tipos de moneda circulando simultáneamente en el mercado, y su ineficiencia y caos son imaginables. Si las distintas entidades emisoras de stablecoins solo emiten y aplican stablecoins en campos específicos limitados, con un leve cruce de uso entre ellas en el mercado, no habrá problema con que varias instituciones emitan stablecoins; pero si todas las stablecoins circulan en todo el mercado, inevitablemente habrá cierto caos e ineficiencia. Si realmente ocurre tal fenómeno, tanto el mercado como la regulación optarán por una concentración moderada. Por lo tanto, el modelo de desarrollo y la escala de las stablecoins tras su legalización aún deben ser probados por el mercado y la regulación.
Seis, siete puntos de sugerencia para China
En primer lugar, se debe mantener el principio de neutralidad tecnológica y fomentar la innovación y aplicación de diversas tecnologías en el ámbito financiero. La tecnología blockchain y criptográfica ya ha tenido algunas aplicaciones exitosas en el sector financiero, como los bonos verdes emitidos en Hong Kong. En campos como el comercio de activos virtuales y DeFi, diversas criptomonedas tienen aplicaciones sobresalientes en la liquidación de pagos. Aunque muchas de las transacciones en estos campos son transacciones grises o incluso ilegales no reconocidas por la legislación actual, esto no puede negar la viabilidad de la tecnología de criptomonedas en la función de liquidación de pagos. La tecnología de criptomonedas es completamente capaz de desempeñar un papel en el ámbito del comercio legal.
En segundo lugar, las stablecoins son el producto de una necesidad real. Según las aplicaciones existentes de las stablecoins, la demanda proviene de dos categorías. La primera son los sectores de economía emergente, como el comercio de activos virtuales, el comercio en cadena, etc., donde los métodos de pago y liquidación en moneda fiduciaria no pueden satisfacer las necesidades de pago y liquidación de este tipo de transacciones; la segunda son algunas transacciones grises e ilegales, como la transferencia ilegal de activos, que utilizan stablecoins y otras criptomonedas con el objetivo de evadir la regulación. Los campos emergentes también pueden incluir transacciones legítimas y transacciones grises o ilegales. Siempre que se puedan identificar eficazmente las transacciones ilegales, se pueden encontrar los métodos de regulación correspondientes.
En tercer lugar, la legislación sobre las stablecoins es tanto una necesidad de innovación como una necesidad de seguridad financiera. Los "proyectos de ley" de Hong Kong y Estados Unidos son un seguimiento de la innovación y también una prevención de los riesgos asociados a la innovación. La innovación de las stablecoins como herramienta de pago tiene como objetivo promover el desarrollo de nuevas formas económicas emergentes, como el comercio de activos virtuales; la emisión de stablecoins en sí misma no es el objetivo. Al mismo tiempo, debido a la dualidad de las herramientas de pago, la regulación legislativa tiene como fin prevenir riesgos.
Un aspecto especialmente digno de atención es que tanto Hong Kong como Estados Unidos han incluido las stablecoins vinculadas a las monedas locales en el ámbito de la regulación. La razón es que las stablecoins vinculadas a las monedas locales, si no cuentan con una regulación efectiva, también pueden generar riesgos para el sistema monetario local.
Con la internacionalización del renminbi, siempre que haya demanda, inevitablemente aparecerán stablecoins vinculadas al renminbi en el extranjero, y el sistema financiero chino también se enfrentará a los riesgos que esto puede conllevar, por lo que es necesario establecer regulaciones para prevenirlos. Como equivalente, las stablecoins no tienen distinción entre offshore y onshore, pero desde el punto de vista regulatorio, se puede limitar el ámbito de uso de diferentes emisores o diferentes stablecoins.
Cuarto, la emisión de una stablecoin respaldada por el renminbi por parte de China no tiene obstáculos regulatorios sustanciales. Despojando la tecnología, las reglas de la stablecoin son similares a las de un pagaré bancario. El efectivo en papel puede ser digitalizado, los pagarés en papel pueden ser electronificados, y los pagarés bancarios en papel también son títulos, por lo que, por supuesto, también pueden ser trasladados a la cadena. Se pueden considerar dos opciones: primero, integrar la stablecoin del renminbi en el sistema de gestión de pagarés bancarios existente; segundo, teniendo en cuenta que el ámbito de aplicación actual de las stablecoins tiene ciertas particularidades, se pueden desarrollar regulaciones específicas para la stablecoin, tomando como referencia a Hong Kong y Estados Unidos. Por precaución, en la etapa inicial se puede limitar el ámbito de aplicación de la stablecoin.
Quinto, la emisión de monedas estables en yuan renminbi puede abrir aplicaciones más adecuadas para el yuan digital. Técnicamente, las monedas estables y las monedas digitales del banco central son iguales, ¿por qué todavía existen monedas estables? Parte de los participantes a nivel internacional lo hacen para eludir la regulación, pero lo más crucial es que los mecanismos son diferentes, así como la motivación para explorar e innovar en los escenarios de aplicación.
La moneda digital del banco central es emitida por el banco central y lidera la expansión de los escenarios de aplicación. Los bancos comerciales, al carecer de un mecanismo sostenible de retorno comercial, tienen una baja motivación para expandir activamente los escenarios de aplicación. Las stablecoins son emitidas por instituciones comerciales, y al emitir stablecoins hay intereses comerciales, por lo que están decididos a explorar los escenarios de aplicación.
Al mismo tiempo, debido a la alta compatibilidad entre los escenarios de aplicación y las características de las stablecoins, por un lado, la frecuencia de transacciones en los escenarios de aplicación aumentará, y por otro lado, el mantenimiento del sistema también será relativamente fácil y de bajo costo. Los escenarios en los que las stablecoins pueden aplicarse con éxito también son, sin duda, aquellos en los que se pueden aplicar las monedas digitales del banco central. Por lo tanto, la emisión de stablecoins en yuanes realmente ayuda a la promoción y aplicación del yuan digital.
Sexto, construir un sistema de pago de stablecoin en RMB que se integre sin problemas con el sistema de cuentas bancarias. En el ámbito tecnológico, a menudo se ve de manera aislada si el proceso de pago es rápido o no, ignorando la conexión con el funcionamiento económico detrás del pago, lo que provoca una separación entre el mundo virtual y el mundo real. La aparición de stablecoins es, en sí misma, un intento de construir un puente entre el mundo virtual y el mundo real; el objetivo de emitir stablecoins sigue siendo obtener beneficios en forma de moneda fiduciaria. Si desde el principio el stablecoin en RMB puede resolver adecuadamente la conexión con el sistema de cuentas bancarias en términos de arreglos institucionales, el stablecoin en RMB no solo será más competitivo, sino que también será más fácil de regular.
Séptimo, la competencia de las monedas internacionales es una competencia de la fuerza integral y la credibilidad de un país. Cierto método de pago o aplicación tecnológica de una moneda puede facilitar su uso, pero no jugará un papel decisivo en la competencia de esa moneda. Si la credibilidad del dólar colapsa, las stablecoins en dólares no podrán salvar al dólar. Sin embargo, mientras el dólar siga siendo la principal moneda de reserva y de transacción internacional, es un fenómeno normal que las stablecoins en dólares se utilicen ampliamente para pagos y liquidaciones en un nuevo campo económico internacional. Si China emite una stablecoin en yuanes, su objetivo principal no debería ser competir con las stablecoins en dólares, sino servir al desarrollo de la nueva economía y promover la internacionalización del yuan.
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¿Cuál es la clave del éxito de las monedas estables?
Autor: Liu Xiaochun, Vicepresidente del Instituto de Nuevas Finanzas de Shanghái
Fuente: "Caijing"
El 21 de mayo, el Consejo Legislativo de Hong Kong aprobó el "Borrador de Ley de Monedas Estables", casi al mismo tiempo que, el 20 de mayo, hora de Estados Unidos, el Senado de Estados Unidos aprobó la "Ley de Garantía de Estándares Uniformes para Monedas Estables" (GENIUS).
En un momento, el mundo de las criptomonedas se agitó, y diversos comentarios surgieron con fuerza. Sin embargo, la mayoría de los comentaristas no realizaron un estudio concreto de los dos documentos legales, y algunos, por diversas razones, confundieron conceptos como stablecoins, criptomonedas y activos digitales, lo que generó cierta confusión en la comprensión de las stablecoins. Por lo tanto, es necesario realizar un análisis breve y específico de los dos documentos legales y, sobre esa base, analizar las demandas de las partes interesadas.
Como un nuevo tipo de producto financiero, las stablecoins necesariamente tienen su función y papel, pero las partes involucradas en la innovación también tienen sus demandas económicas, y la capacidad de satisfacer estas demandas es clave para el éxito final del producto financiero. Diferentes métodos de emisión y regulación de stablecoins también tendrán un impacto diferente en el desarrollo futuro de las stablecoins, así como en la circulación monetaria y la política monetaria.
Análisis del borrador de la regulación de stablecoins de Hong Kong
El "borrador" proporciona una definición clara de las stablecoins, que consta de cinco puntos.
La primera es bastante simple, que es la forma de presentación de las monedas estables: "expresadas en términos de unidad de cuenta o forma de almacenamiento de valor económico". Por ejemplo, para las monedas estables en dólares de Hong Kong, debe quedar claro que se trata de una moneda estable en dólares de Hong Kong y cuál es su valor nominal en dólares de Hong Kong.
El segundo artículo delimita claramente el ámbito de aplicación de las stablecoins: para el pago de bienes o servicios; para la liquidación de deudas; inversión y comercio. Es decir, la stablecoin en dólares de Hong Kong es un medio de pago, no un activo que se invierte o se especula. Aquí, "comercio" debe considerar que Hong Kong, como una economía abierta, experimentará el intercambio entre moneda local y divisas en la circulación monetaria, y la stablecoin en dólares de Hong Kong también puede ser intercambiada por divisas en la circulación.
La tercera cláusula establece los métodos de almacenamiento y transferencia de las stablecoins: se puede hacer electrónicamente.
El cuarto artículo aclara aún más que se opera "sobre un libro mayor distribuido o un repositorio de información similar". Estos dos artículos pueden considerarse como una limitación en el ámbito de aplicación de las stablecoins, es decir, las stablecoins solo pueden ser digitales y solo pueden operar y circular en línea.
El artículo cinco establece la base de valor anclada de las stablecoins: un solo activo; un grupo o una canasta de activos. En el caso de las stablecoins de Hong Kong, los activos anclados son principalmente en dólares de Hong Kong, y los activos en reserva deben ser de alta calidad, con alta liquidez y bajo riesgo.
El "borrador" establece algunas regulaciones específicas sobre la supervisión de las stablecoins. Primero, el emisor de stablecoins debe ser una "empresa", es decir, una entidad comercial con fines de lucro. Hong Kong ha especificado que las instituciones reconocidas fuera de Hong Kong también pueden emitir stablecoins vinculadas al dólar de Hong Kong, pero deben estar bajo la supervisión de la Autoridad Monetaria de Hong Kong. En segundo lugar, se requiere un capital mínimo de 25 millones de dólares de Hong Kong o su equivalente en otra moneda aprobada, es decir, el capital debe ser fondos monetarios suficientes.
El tercero son los requisitos para los activos subyacentes de las stablecoins: (1) El valor de mercado de los activos de reserva debe ser siempre mayor o igual al valor nominal de las stablecoins no redimidas; (2) Los activos de reserva deben estar aislados de otros fondos de la empresa, es decir, los activos de reserva deben ser utilizados exclusivamente para la emisión de stablecoins y no pueden ser utilizados para otras actividades comerciales de la empresa; (3) Los activos de reserva deben ser de alta calidad, con alta liquidez y bajo riesgo; (4) Los activos de reserva deben someterse regularmente a gestión de riesgos y auditoría de activos; (5) Se debe divulgar al público los detalles de los activos de reserva, y el nivel de detalle de la divulgación debe cumplir con los requisitos de auditoría.
El cuarto son los requisitos de gestión de riesgos. (1) Los emisores de monedas estables deben satisfacer a tiempo las demandas de los tenedores para el canje, no se les pueden imponer condiciones excesivamente estrictas, pero se les puede cobrar una tarifa razonable; (2) Los emisores deben establecer un sistema KYC y AML que cumpla con los requisitos del gobierno de Hong Kong; (3) Establecer un sistema de gestión de seguridad de la información y requisitos de supervisión contra el fraude que cumpla con los requisitos del gobierno de Hong Kong; (4) Establecer canales razonables para que los usuarios presenten quejas e informes y mecanismos para infracciones. Todas estas regulaciones indican que, incluso utilizando cuentas distribuidas, la moneda estable en dólares de Hong Kong no puede eludir la supervisión al realizar pagos transfronterizos punto a punto en la cadena de bloques.
El quinto se refiere a los requisitos para los puestos de CEO, directores y gerentes de stablecoins de las entidades que solicitan emitir stablecoins, los cuales son los mismos que los requisitos de la Comisión de Valores para los ejecutivos de las bolsas. El sexto es que los emisores de stablecoins deben publicar un libro blanco para proporcionar información completa sobre las stablecoins al público.
Por último, están otras condiciones. (1) El titular de la licencia no puede pagar ni permitir el pago de intereses sobre las stablecoins. Esta cláusula evita que las stablecoins se conviertan en depósitos o activos de inversión, y también previene que el titular de la licencia se desvíe de la operación de las stablecoins como herramientas de pago; (2) El titular de la licencia solo puede operar el negocio de stablecoins y no debe llevar a cabo otros negocios más allá de lo permitido. Esta cláusula limita aún más el alcance de las operaciones comerciales del emisor de stablecoins (titular de la licencia), es decir, solo puede emitir y canjear stablecoins en dólares de Hong Kong, y garantizar la fluidez, seguridad y cumplimiento de los pagos con stablecoins.
En resumen, Hong Kong espera proporcionar una herramienta de pago innovadora para nuevos campos económicos como WEB3, el comercio de activos criptográficos, etc., sin causar un impacto de riesgo en el sistema existente. Esta es una nueva herramienta de pago, no un activo en el que se invierte; es una herramienta de pago regulada, aunque enfatiza la seguridad de la información, no se permite eludir la regulación.
Análisis de la Ley de Estándares Uniformes para Establecoins de EE. UU.
La lógica regulatoria del "proyecto de ley" de Estados Unidos y del "borrador" de Hong Kong no difiere mucho en general, pero cada uno tiene sus propias características.
Contenido similar entre el "proyecto de ley" y el "borrador": Primero, ambos son activos anclados a una moneda fiduciaria (dólar) utilizados para pagos y liquidaciones. En segundo lugar, las stablecoins deben estar respaldadas al 100% por dólares o activos de alta calidad (como bonos del Tesoro de EE. UU.). En tercer lugar, el emisor debe divulgar un informe de activos de reserva mensualmente y ser auditado por un tercero. En cuarto lugar, deben cumplir con los requisitos de prevención de lavado de dinero y financiamiento del terrorismo, y la entidad emisora debe estar sujeta a la regulación de la Ley de Secreto Bancario, cumpliendo con las obligaciones de KYC, reporte de transacciones sospechosas, entre otras. En quinto lugar, se prohíbe pagar intereses o rendimientos sobre las stablecoins. En sexto lugar, el "proyecto de ley" otorga al Secretario del Tesoro y al recién creado "Comité de Revisión de Certificación de Stablecoins" poderes de supervisión, fortaleciendo la supervisión de los emisores de stablecoins extranjeros.
La principal diferencia entre un "proyecto de ley" y un "borrador" radica en el marco regulatorio. Hong Kong tiene una regulación de primer nivel, mientras que el marco regulatorio de EE. UU. se divide en dos niveles: los emisores de stablecoins con una capitalización de mercado superior a 10,000 millones de dólares deben someterse a la regulación federal; los emisores con una capitalización de mercado inferior a 10,000 millones de dólares pueden optar por la regulación estatal, pero deben cumplir con los estándares mínimos federales.
Además, hay algunas diferencias en los detalles, como que Estados Unidos tiene requisitos más claros sobre los tipos de activos de reserva de las stablecoins, mientras que Hong Kong solo exige la naturaleza de los activos de reserva, dejando cierto margen para la exploración.
En general, tanto Hong Kong como Estados Unidos han legalizado las stablecoins de divisas locales, integrándolas en el marco regulatorio. Esto proporciona nuevas herramientas de liquidación para los sectores económicos emergentes, al mismo tiempo que se previene que estas herramientas de liquidación innovadoras tengan un impacto negativo en las monedas soberanas y en los mercados financieros. La clave es aclarar la naturaleza de las stablecoins, es decir, que las stablecoins respaldadas por monedas fiduciarias son herramientas de liquidación de pagos, diferenciándolas estrictamente de los tokens de tipo valores, y fortalecer la supervisión de los activos de reserva y la divulgación de información, así como los requisitos de prevención de lavado de dinero y financiamiento del terrorismo.
Tres, cheques bancarios y stablecoins
Desde los documentos legales sobre las stablecoins de Hong Kong y Estados Unidos, las reglas de emisión y gestión de las stablecoins son básicamente las mismas que las de los pagarés bancarios, y también son algo similares a las de la emisión autorizada de moneda.
Las tres casas de emisión de Hong Kong emiten dólares de Hong Kong y deben depositar una cantidad equivalente en dólares estadounidenses en la Autoridad Monetaria para obtener un certificado de depósito de la Autoridad Monetaria antes de poder emitir dólares de Hong Kong. Es decir, las casas de emisión deben tener un 100% de reservas en dólares estadounidenses para garantizar que puedan satisfacer en cualquier momento la demanda de los tenedores de dólares de Hong Kong de canjearlos por la cantidad equivalente en dólares estadounidenses.
Las reglas básicas del pagaré bancario son las siguientes: el cliente intercambia una cantidad equivalente de dinero con el banco para obtener un pagaré por la misma cantidad; el tenedor del pagaré puede usarlo para pagar bienes o servicios, liquidar deudas, o canjear por efectivo en otros bancos. Cuando el tenedor final del pagaré solicita el pago al banco emisor, el banco paga a la vista una cantidad equivalente en dinero al monto nominal del pagaré.
De hecho, así es como se produjeron inicialmente los billetes, y los recibos de las casas de cambio también siguen esta regla. Se puede decir que las stablecoins fiduciarias son una especie de dinero bajo condiciones de moneda fiduciaria.
La aparición de los cheques está relacionada con la creación de billetes y bonos de tierras, es decir, el efectivo físico es pesado e inseguro para transportar a largas distancias. Ahora que los pagos electrónicos se han generalizado, el entorno de uso de los cheques bancarios prácticamente ha desaparecido, por lo que los cheques son difíciles de encontrar.
La invención y la difusión del papel son un requisito previo para la creación de billetes, pagarés y letras de cambio, pero el problema fundamental de la demanda de aplicación es que el transporte a larga distancia de dinero físico no es conveniente ni seguro. La tecnología de código criptográfico es el requisito técnico para las monedas estables, activos criptográficos, etc. Entonces, ¿cuáles son las necesidades específicas de aplicación de las monedas estables como herramientas de pago y moneda?
Hace varios años, JPMorgan Chase emitió el JPM Coin, cuyas reglas de emisión son similares a las de las stablecoins y los pagarés bancarios. JPMorgan Chase, como el banco más importante para la liquidación en dólares, tiene la intención de consolidar su posición de liderazgo en la liquidación transfronteriza de dólares, pero a lo largo de los años no ha encontrado escenarios aplicables en la liquidación transfronteriza entre bancos. En los últimos años, JPMorgan Chase ha comenzado a colaborar con otras instituciones para explorar algunas aplicaciones en escenarios alternativos, y parece haber logrado algunos avances. Sin embargo, aún está por verse si podrá lograr una aplicación comercial.
Además, el modelo de Western Union es similar al de un giro postal. El cliente entrega la moneda en cualquier agencia de Western Union, y la agencia le proporciona un comprobante de remesa. El cliente puede conservar este comprobante o transferirlo a otra persona; el titular del comprobante puede presentarlo en cualquier agencia de Western Union en el mundo para recibir la remesa. Una stablecoin es un comprobante que puede ser canjeado por una cantidad equivalente de moneda fiduciaria.
Todos los anteriores son herramientas de pago históricas. Como herramientas de pago, tienen características comunes. Por un lado, la razón y el proceso de la creación de las herramientas de pago son bastante similares, ya que requieren una escala de valor clara y un valor estable, ya sea en pagos cara a cara o en pagos a través de espacios, pagos instantáneos o pagos a plazo, deben ser seguros, convenientes y rápidos; por otro lado, los emisores tienen el impulso de emitir en exceso, lo que puede dar lugar a riesgos de confusión y falsificación. Estos riesgos no son imaginarios, ni existen solo en el contexto de las monedas de papel tradicionales.
Lamentablemente, la tecnología, incluida la tecnología blockchain y la tecnología de cifrado, no puede resolver el problema de la avaricia humana y la avaricia del capital. Para Estados Unidos, el riesgo de corrida de los stablecoins es real y ya ha sucedido. En mayo de 2022, el stablecoin TerraUSD, vinculado al dólar, sufrió una grave corrida que llevó a su colapso, lo que encendió una alarma para los reguladores. Por lo tanto, tanto la legislación en Hong Kong como en Estados Unidos han establecido requisitos estrictos y claros sobre la cantidad, calidad y gestión de los activos de reserva de los stablecoins.
Cuatro, las demandas de las partes interesadas en las stablecoins
La existencia de cualquier cosa en la sociedad humana se debe a la demanda, y detrás de la demanda están los intereses de las partes involucradas. Solo al satisfacer las diferentes necesidades de las partes interesadas, una herramienta de pago será realmente aceptada.
Los instrumentos de pago, a simple vista, solo involucran a las dos partes que realizan la transacción; mientras cumplan con la necesidad de intercambio, su función debe permitir una transferencia de valor conveniente, segura, rápida y precisa. Sin embargo, el funcionamiento fluido de los instrumentos de pago está respaldado por un conjunto completo de sistemas de emisión, gestión y operación, que requieren una enorme inversión de costos. Donde hay inversión, inevitablemente hay una demanda de retorno. Por lo tanto, los emisores de monedas estables o los inversores de instituciones emisoras de monedas estables son partes interesadas más importantes.
Los participantes relacionados con las stablecoins son, en primer lugar, los pagadores. Primero, para el pagador, realizar pagos con stablecoins en áreas o escenarios específicos es más rápido, conveniente y seguro que hacerlo con monedas fiduciarias; de lo contrario, no tendría sentido cambiar su moneda fiduciaria por stablecoins. En segundo lugar, el intercambio de moneda fiduciaria por stablecoins debería ser de 1:1, sin costos financieros. Tercero, el costo de pagar con stablecoins generalmente debería ser menor que al pagar con moneda fiduciaria; al menos, los beneficios de realizar transacciones con stablecoins deben ser mayores que los beneficios de realizar transacciones con moneda fiduciaria.
Para los receptores de stablecoins, en primer lugar, aceptar stablecoins es más fácil para realizar transacciones que aceptar moneda fiduciaria. En segundo lugar, las stablecoins recibidas deben poder intercambiarse 1:1 por moneda fiduciaria, es decir, no debe haber pérdida de valor. En tercer lugar, las stablecoins se pueden utilizar para otros escenarios de pago que se necesiten.
Las transacciones mencionadas anteriormente que son más fáciles de realizar con el pago en monedas estables que con monedas fiduciarias, o en escenarios de transacción específicos, podrían clasificarse en dos categorías: la primera es el campo de la economía digital respaldada por tecnologías digitales emergentes, donde, por razones técnicas, actualmente es difícil que las monedas fiduciarias respalden los pagos en este ámbito, o incluso si es posible, la eficiencia y el costo no son económicos; la segunda son las transacciones que actualmente están prohibidas o restringidas por la ley. Por lo tanto, tanto las leyes de Hong Kong como las de Estados Unidos tienen requisitos regulatorios relacionados con la lucha contra el lavado de dinero y la financiación del terrorismo.
Los emisores de monedas estables invierten enormes costos en la emisión, gestión y operación de las monedas estables, y sin ingresos adecuados no hay necesidad de invertir. Para el emisor, el ingreso más directo y brusco es la emisión de monedas estables o incluso moneda sin reservas, y el siguiente nivel es la emisión de monedas estables con reservas excesivas. Este tipo de fenómenos ha existido a lo largo de la historia del dinero y de los pagos, y ha provocado crisis de diversas magnitudes.
En segundo lugar, están las comisiones por el intercambio de monedas estables, que incluyen las comisiones cobradas por el canje de las monedas estables que se emiten por uno mismo, así como las comisiones por el intercambio de otras monedas estables. Esto es una comisión muy convencional en el caso de monedas metálicas, billetes y pagarés en papel, ya que el contenido y el valor de las diferentes monedas metálicas son distintos, y el tenedor final de los documentos y el emisor tienen una cierta distancia física, lo que conlleva ciertos costos en el proceso de canje del valor con el emisor, e incluso existe el riesgo de que no se pueda canjear.
Pero bajo condiciones en línea como las de la blockchain, aún queda por ver si los poseedores de stablecoins están dispuestos a pagar tarifas de transacción. El "borrador" de Hong Kong considera este problema y permite cobrar tarifas razonables durante el proceso de canje.
La tercera posible fuente de ingresos es utilizar los fondos obtenidos de la emisión de monedas estables para realizar diversas inversiones con el fin de obtener rendimientos. En este sentido, hay innumerables lecciones aprendidas a lo largo de la historia; los casos más leves se deben a que la escala de inversión es demasiado grande y el plazo es demasiado largo, lo que afecta la liquidez de las monedas estables para el reembolso, mientras que los más graves son debido a fracasos de inversión que impiden el reembolso de las monedas estables. Por lo tanto, las "leyes" de Hong Kong y Estados Unidos imponen regulaciones estrictas sobre los tipos de activos de reserva, y exigen que las operaciones de monedas estables y los activos de reserva estén estrictamente separados de las otras operaciones y activos del emisor, lo que en realidad limita las inversiones del emisor.
Bajo estas condiciones, los ingresos principales del emisor pueden provenir de la inversión en activos de alta calidad y alta liquidez, como los bonos del gobierno. Dado que la rentabilidad de estos activos es relativamente baja, el emisor necesariamente buscará efectos de escala. Sin embargo, aunque los bonos del gobierno tienen liquidez, no son la moneda de curso legal en sí, y una inversión excesiva también puede afectar la liquidez del reembolso de las stablecoins. A continuación, se deberá observar qué regulaciones específicas existen sobre la estructura de los activos de reserva de las stablecoins.
A diferencia de los instrumentos de pago físicos como el papel moneda, las criptomonedas como las stablecoins requieren una serie de tecnologías que permiten la operación continua de la red, mientras que los instrumentos de pago físicos, aunque no son muy eficientes, no tienen tales restricciones de condiciones. Por lo tanto, las compañías de tecnología relacionadas con este apoyo técnico también son partes interesadas en las stablecoins. Estas entidades de soporte técnico y las instituciones emisoras de stablecoins pueden ser la misma entidad o pueden ser diferentes, y también necesitan obtener una parte de las ganancias en la emisión y operación de las stablecoins.
Además, los gobiernos y las autoridades reguladoras también son partes interesadas en las stablecoins, y sus demandas son: promover el crecimiento económico, mantener la estabilidad de la moneda fiduciaria y garantizar la seguridad del funcionamiento financiero.
La posibilidad de satisfacer las demandas de todas las partes interesadas es un factor fundamental para el éxito de las stablecoins, y las ventajas que la tecnología proporciona en el proceso de pago son secundarias. El resultado de la competencia entre las partes podría ser el uso generalizado de las stablecoins, o el uso de diferentes stablecoins en sus respectivos campos limitados, convirtiéndose en stablecoins especializadas, o incluso ser reemplazadas por las monedas digitales de los bancos centrales. A menos que cambie la forma de los estados existentes, las stablecoins nunca podrán reemplazar completamente a las monedas de curso legal.
En la actualidad, las stablecoins como herramientas de pago siguen desempeñando su función principalmente en ciertos sectores específicos de la economía digital, pero su ámbito de aplicación se está expandiendo constantemente. Por un lado, la economía digital es la dirección del desarrollo futuro; por otro lado, la escala de aplicación de las stablecoins ya es lo suficientemente grande como para afectar la estabilidad del sistema financiero. Por lo tanto, tanto desde la perspectiva de la innovación inclusiva como desde la perspectiva del mantenimiento de la estabilidad financiera, ha llegado el momento de implementar una gestión reguladora.
Cinco, Stablecoins y Políticas Monetarias y Gestión de la Circulación Monetaria
Como herramienta de pago, las stablecoins vinculadas a las monedas fiduciarias son una forma de moneda, siendo en esencia moneda en circulación. Si el emisor utiliza todo el dinero fiduciario obtenido de la emisión de stablecoins para otorgar préstamos, es equivalente a inyectar una cantidad igual de dinero en el mercado.
Si, de acuerdo con las leyes de Hong Kong y Estados Unidos, parte del dinero fiduciario obtenido por la emisión de stablecoins puede ser utilizado para comprar bonos del gobierno y otros activos de alta calidad, esto equivaldría a aumentar la cantidad de dinero en circulación en el mercado. Si todo el dinero fiduciario obtenido se mantiene como activos de reserva sin realizar ninguna inversión, no se aumentará la cantidad de dinero en circulación.
Sin embargo, si los activos de reserva de las stablecoins deben ser custodiados por terceros, entonces dependerá de los requisitos regulatorios sobre las instituciones de custodia de terceros. Si se exige que las instituciones de custodia garanticen al 100% que los activos de reserva pueden ser canjeados en cualquier momento, entonces no aumentará la emisión de moneda, de lo contrario, también aumentará la emisión de moneda.
Una herramienta de pago eficaz puede revitalizar el funcionamiento de la economía y también tendrá un gran impacto en la oferta monetaria, por lo tanto, la escala de emisión y el modelo de regulación de las stablecoins deben convertirse en factores a considerar al formular la política monetaria.
Las stablecoins se basan en un sistema de contabilidad distribuido y son una forma de pago desintermediada, que puede tener reglas de circulación completamente diferentes a las del efectivo en circulación tradicional. En la actualidad, con la digitalización, conexión en red y digitalización de los sistemas de cuentas bancarias, el efectivo en circulación se utiliza más para pagos personales fuera de línea, con montos pequeños, frecuencia baja y un alcance disperso. Las stablecoins se aplican principalmente en el ámbito de la economía virtual, como WEB3 y DeFi, donde coexisten instituciones y pequeños inversores, con montos grandes por transacción y alta frecuencia de transacciones. Aunque son distribuidas y permiten pagos de punto a punto, la mayoría de las transacciones son en realidad el comercio de activos virtuales y activos criptográficos en intercambios o plataformas, además de pagos destinados a la transferencia de valor.
Como emisor de stablecoins, la implementación de medidas contra el lavado de dinero, financiamiento del terrorismo y KYC se lleva a cabo solo en la emisión de stablecoins y en el proceso de canje, o si también es necesario implementar estas medidas en las transacciones de los poseedores de stablecoins, aún está por verse. Actualmente, los "proyectos de ley" en Hong Kong y Estados Unidos no lo especifican claramente.
Los pagos transfronterizos son actualmente un punto caliente y un atractivo en la exploración de las stablecoins. El pago directo entre las partes es, por supuesto, más directo y eficiente que enviar dinero a través de bancos u otras instituciones intermediarias. Sin embargo, el pago es solo un eslabón en la operación de los actores del mercado; al final, se trata de obtener ingresos valorados y reflejados en moneda fiduciaria. Por lo tanto, las stablecoins deben finalmente ser convertidas a moneda fiduciaria y registradas en cuentas bancarias para obtener ingresos por intereses. Además, el intercambio de diferentes monedas en los pagos transfronterizos no puede ser resuelto por las stablecoins; en última instancia, debe ser realizado a través del sistema de compensación bancaria.
Como se puede ver, el verdadero éxito de las stablecoins no radica en desvincularse del sistema bancario, sino en tener una conexión eficiente y fluida con él. Más aún, las instituciones emisoras de stablecoins deben aceptar monedas fiduciarias al emitir stablecoins, invertir en bonos y otros activos de reserva con monedas fiduciarias, y canjear stablecoins por monedas fiduciarias, todo lo cual debe llevarse a cabo a través de cuentas bancarias. Este también es un problema que la gestión de la circulación monetaria y la regulación de las stablecoins deben abordar; actualmente, Hong Kong y Estados Unidos no tienen disposiciones claras al respecto en sus "leyes".
A lo largo de la historia, ha habido casos en los que los bancos podían emitir moneda. En Estados Unidos, en las décadas de 1840 y 1850, había más de 8,370 tipos de moneda circulando simultáneamente en el mercado, y su ineficiencia y caos son imaginables. Si las distintas entidades emisoras de stablecoins solo emiten y aplican stablecoins en campos específicos limitados, con un leve cruce de uso entre ellas en el mercado, no habrá problema con que varias instituciones emitan stablecoins; pero si todas las stablecoins circulan en todo el mercado, inevitablemente habrá cierto caos e ineficiencia. Si realmente ocurre tal fenómeno, tanto el mercado como la regulación optarán por una concentración moderada. Por lo tanto, el modelo de desarrollo y la escala de las stablecoins tras su legalización aún deben ser probados por el mercado y la regulación.
Seis, siete puntos de sugerencia para China
En primer lugar, se debe mantener el principio de neutralidad tecnológica y fomentar la innovación y aplicación de diversas tecnologías en el ámbito financiero. La tecnología blockchain y criptográfica ya ha tenido algunas aplicaciones exitosas en el sector financiero, como los bonos verdes emitidos en Hong Kong. En campos como el comercio de activos virtuales y DeFi, diversas criptomonedas tienen aplicaciones sobresalientes en la liquidación de pagos. Aunque muchas de las transacciones en estos campos son transacciones grises o incluso ilegales no reconocidas por la legislación actual, esto no puede negar la viabilidad de la tecnología de criptomonedas en la función de liquidación de pagos. La tecnología de criptomonedas es completamente capaz de desempeñar un papel en el ámbito del comercio legal.
En segundo lugar, las stablecoins son el producto de una necesidad real. Según las aplicaciones existentes de las stablecoins, la demanda proviene de dos categorías. La primera son los sectores de economía emergente, como el comercio de activos virtuales, el comercio en cadena, etc., donde los métodos de pago y liquidación en moneda fiduciaria no pueden satisfacer las necesidades de pago y liquidación de este tipo de transacciones; la segunda son algunas transacciones grises e ilegales, como la transferencia ilegal de activos, que utilizan stablecoins y otras criptomonedas con el objetivo de evadir la regulación. Los campos emergentes también pueden incluir transacciones legítimas y transacciones grises o ilegales. Siempre que se puedan identificar eficazmente las transacciones ilegales, se pueden encontrar los métodos de regulación correspondientes.
En tercer lugar, la legislación sobre las stablecoins es tanto una necesidad de innovación como una necesidad de seguridad financiera. Los "proyectos de ley" de Hong Kong y Estados Unidos son un seguimiento de la innovación y también una prevención de los riesgos asociados a la innovación. La innovación de las stablecoins como herramienta de pago tiene como objetivo promover el desarrollo de nuevas formas económicas emergentes, como el comercio de activos virtuales; la emisión de stablecoins en sí misma no es el objetivo. Al mismo tiempo, debido a la dualidad de las herramientas de pago, la regulación legislativa tiene como fin prevenir riesgos.
Un aspecto especialmente digno de atención es que tanto Hong Kong como Estados Unidos han incluido las stablecoins vinculadas a las monedas locales en el ámbito de la regulación. La razón es que las stablecoins vinculadas a las monedas locales, si no cuentan con una regulación efectiva, también pueden generar riesgos para el sistema monetario local.
Con la internacionalización del renminbi, siempre que haya demanda, inevitablemente aparecerán stablecoins vinculadas al renminbi en el extranjero, y el sistema financiero chino también se enfrentará a los riesgos que esto puede conllevar, por lo que es necesario establecer regulaciones para prevenirlos. Como equivalente, las stablecoins no tienen distinción entre offshore y onshore, pero desde el punto de vista regulatorio, se puede limitar el ámbito de uso de diferentes emisores o diferentes stablecoins.
Cuarto, la emisión de una stablecoin respaldada por el renminbi por parte de China no tiene obstáculos regulatorios sustanciales. Despojando la tecnología, las reglas de la stablecoin son similares a las de un pagaré bancario. El efectivo en papel puede ser digitalizado, los pagarés en papel pueden ser electronificados, y los pagarés bancarios en papel también son títulos, por lo que, por supuesto, también pueden ser trasladados a la cadena. Se pueden considerar dos opciones: primero, integrar la stablecoin del renminbi en el sistema de gestión de pagarés bancarios existente; segundo, teniendo en cuenta que el ámbito de aplicación actual de las stablecoins tiene ciertas particularidades, se pueden desarrollar regulaciones específicas para la stablecoin, tomando como referencia a Hong Kong y Estados Unidos. Por precaución, en la etapa inicial se puede limitar el ámbito de aplicación de la stablecoin.
Quinto, la emisión de monedas estables en yuan renminbi puede abrir aplicaciones más adecuadas para el yuan digital. Técnicamente, las monedas estables y las monedas digitales del banco central son iguales, ¿por qué todavía existen monedas estables? Parte de los participantes a nivel internacional lo hacen para eludir la regulación, pero lo más crucial es que los mecanismos son diferentes, así como la motivación para explorar e innovar en los escenarios de aplicación.
La moneda digital del banco central es emitida por el banco central y lidera la expansión de los escenarios de aplicación. Los bancos comerciales, al carecer de un mecanismo sostenible de retorno comercial, tienen una baja motivación para expandir activamente los escenarios de aplicación. Las stablecoins son emitidas por instituciones comerciales, y al emitir stablecoins hay intereses comerciales, por lo que están decididos a explorar los escenarios de aplicación.
Al mismo tiempo, debido a la alta compatibilidad entre los escenarios de aplicación y las características de las stablecoins, por un lado, la frecuencia de transacciones en los escenarios de aplicación aumentará, y por otro lado, el mantenimiento del sistema también será relativamente fácil y de bajo costo. Los escenarios en los que las stablecoins pueden aplicarse con éxito también son, sin duda, aquellos en los que se pueden aplicar las monedas digitales del banco central. Por lo tanto, la emisión de stablecoins en yuanes realmente ayuda a la promoción y aplicación del yuan digital.
Sexto, construir un sistema de pago de stablecoin en RMB que se integre sin problemas con el sistema de cuentas bancarias. En el ámbito tecnológico, a menudo se ve de manera aislada si el proceso de pago es rápido o no, ignorando la conexión con el funcionamiento económico detrás del pago, lo que provoca una separación entre el mundo virtual y el mundo real. La aparición de stablecoins es, en sí misma, un intento de construir un puente entre el mundo virtual y el mundo real; el objetivo de emitir stablecoins sigue siendo obtener beneficios en forma de moneda fiduciaria. Si desde el principio el stablecoin en RMB puede resolver adecuadamente la conexión con el sistema de cuentas bancarias en términos de arreglos institucionales, el stablecoin en RMB no solo será más competitivo, sino que también será más fácil de regular.
Séptimo, la competencia de las monedas internacionales es una competencia de la fuerza integral y la credibilidad de un país. Cierto método de pago o aplicación tecnológica de una moneda puede facilitar su uso, pero no jugará un papel decisivo en la competencia de esa moneda. Si la credibilidad del dólar colapsa, las stablecoins en dólares no podrán salvar al dólar. Sin embargo, mientras el dólar siga siendo la principal moneda de reserva y de transacción internacional, es un fenómeno normal que las stablecoins en dólares se utilicen ampliamente para pagos y liquidaciones en un nuevo campo económico internacional. Si China emite una stablecoin en yuanes, su objetivo principal no debería ser competir con las stablecoins en dólares, sino servir al desarrollo de la nueva economía y promover la internacionalización del yuan.