REV 与 F/R 乘数：一种新型公链估值方法

REV（真实经济价值）因其更贴近链上真实交易需求，正逐渐成为重要的参考指标。

撰文：Cage，WolfDAO

前言

REV 解读：

何为 REV？

REV 代表真实经济价值，是一种衡量用户支付给公链总额费用之和的指标。

REV stands for Real Economic Value and is a measure of how much users pay to use a chain, in total.

• REV 之于公链就像营收之于企业一样。

Evenue is to businesses as REV is to Chains.

「REV consists of both in-protocol transaction fees and out-of-protocol tips that users pay for transaction execution, so it measures the [aggregate] monetary demand to transact onchain.」 - @blockworksres

但是当然会存在细节差距，并不完全等同于应营收之于企业的概念，此处也存在许多争议。

• 注意，公式后面的∑(Out of protocol tips/MEV) 中的「/」笔者理解应该是并列关系，不是除号关系，完整公式应该如下所示可以减少歧义：

REV = ∑(In-protocol fees) + ∑(Out-of-protocol tips) + ∑(MEV)

• 这里不建议关注具体数据真实性和实现路径，因为去挖取和验证这些数据的边际回报率低下，我们知道计算方式和现成的数据看板就 OK，作为估值参考。

目前 CT 上普遍存在对 REV 是否应当最大化的争论：

• **REV Maxis：**认为最大化 REV 利于推动降低网络的边际成本 / 扩大用户基数 / 实现收入可持续增长。

Dan Smith on Twitter / X

• **REV Minimalists：**认为 REV 一个糟糕的长期价值指标，因为它会在投机泡沫时期飙升，并不适用于像比特币等 REV 几乎为零的区块链，应实行最小可行 REV 来减少其可能的负面经济影响。

Ryan Berckmans on Twitter / X

Diario on Twitter / X

然而本文重点并不在此讨论 REV 是否应最大或最小化，而只关注 REV 的应用本身，其能为我们带来何种帮助与参考，请读者理性思考，辩证看待这一指标。

近期特征

5 年内 REV 占比数据表明：

• ETH 在 20~23 年呈统治地位；
• 24 年开始由 SOL 掌握新的领导地位；
• TRON 的 REV 也相当可观，并且也在不断放大。

从近三月的 REV 来看，SOL、TRON、ETH 是 REV 的领导者，与上图对应。

再直接对比链上收入来看，REV 直接体现出的最大特征是：大幅增加了非用户端的收入因子影响权重。

REV 的计算公式告诉我们，其是囊括了除用户需求外的 Out of Protocol Tips（或者是 MEV），因此不难发现，在所有公链中 Solana 的 MEV 能够显著帮助其 REV 提升，从而进一步提升其潜在的估值空间（关于 REV 的估值应用，后文会提到，这里先不展开）。

我们请出 DeepSeek 老师，帮我们总结出了两个指标的联动分析方法：

REV 的优缺点 (@mteamisloading)

优点：

• 相比活跃地址数和交易量而言，REV 更难被操纵，尤其是当部分 REV 被销毁时；
• 它能很好地指出历史上散户在各链的活跃情况。

缺点：

• 具有一定滞后性；
• 并不能反应一条公链的全部情况，不能孤立根据其来进行估值；
• 虽然很难但还是存在被操控的可能性；
• 存在一些偏差值，某些情况下 MEV 和 REV 会远高于平均值；
• 在一些 MEV 基础设施不成熟的公链上 REV 较小，可能带来某些非公平估值。

总体而言，对待 REV 我们需要像看待 MEV 一样辩证地来看，切忌孤立地、形而上地应用任何指标与方法。

叠加 FDV 的估值方法：F/R 乘数

叠加上 FDV，与 REV 进行估值，我们会得到一个 FDV/REV 的乘数。

这样的一个乘数有点类似于市盈率 P/E Ratio，其核心逻辑是衡量市场对项目估值的溢价程度，也就是 F/R 乘数越大，可能的估值泡沫就越大，市场对项目的增长预期越乐观（或投机性越强），反之泡沫越小，估值越贴切可能的实际，在纵向对比下也可能用来代表相对低估。

由此，我们可以给出一个 F/R 乘数的概念：

FDV/REV 乘数是衡量一个项目 FDV（市场预期）与年化实际经济收入（当前盈利能力）的比值，反映市场为每单位收入支付的溢价程度。

从中可以看出：

• BTC 的 F/R 乘数最高，隐含了长期叙事和流动性溢价；
• SOL 和 Tron 的 F/R 乘数较低，表明市场可能认为其收入能力更强或其估值更合理。

另一方面，**FDV 可能受到代币释放的影响会虚高，从而影响短中期估值，我们也可以用流通市值 Market Cap 来辅助参考，能更真实反映当前市场对项目价值的认可——从而建立一个 MC/R 或者 M/R 乘数。这样的乘数也更适合评估短期内市场对项目收入的定价效率，**不过在此就先不展开了，原理与算法照搬即可。

这里我们正好再请 DeepSeek 老师用一张表来总结对比包括 PE、PS 在内的四种估值方法：

与 MEV 的区别和联系

由于两者名字相仿，且前者又是后者的组成部分，天然容易相互联想，我们不妨将二者放在一起做一个对比梳理，关注它们在估值中的不同作用，以便更好的理解两个指标。

我们知道 MEV 是最大可提取价值 Maximal Extractable Value，是特定参与者利用链上交易的原生特性，如价格延迟、借贷清算、交易可见性等方式来获取的利润。

MEV 通常表现为套利、清算、抢跑、三明治攻击等，其本身是一个中性词语。同样还是请 DeepSeek 老师来做一个对比表格：

所以在估值体系中，MEV 与 REV 实际上是两个完全不同的概念。我们开头的公式中已经提过 REV 的组成，实际是由 MEV 参与其中，再结合我们目前对 REV 的理解得出：

• MEV 实际上在估值的作用中应该更多作为微观指标来衡量网络的健康程度以及一些策略性的价值分配情况；
• REV 其实就更为宏观，关注公链本身的整体收入的溢价情况；
• 可以结合 MEV 与 REV 的比率进行动态监控，以此作为生态健康度的辅助指标（低比率为健康，高比率有风险）。

4. 结论

结论 1（@mteamisloading）：REV 并不等于链上原生代币的价值捕获。

• REV 具备优缺点，不得孤立地使用和参考；
• 很多时候 REV 会被销毁，通过激励机制返还给用户，或者作为运营费用支付给验证节点运营者等通缩机制进行，从而降低了名义 REV。

Logan Jastremski on Twitter / X

结论 2（@mteamisloading）：FDV/REV 比率（类似市盈率 P/E）在不同链（和企业）间天生存在差异。

• 对于代币来说，收益率和货币溢价等因素会显著影响价格。而且，不同链上的 REV 质量和持续性也不一样。

结论 3（@mteamisloading）：区块链不是企业，原生代币也不是股权。

结论 4（@mteamisloading）：REV Minimalists 的观点可能不一定可取，而最大化 REV 在长期上有很多值得讨论的地方。

mteam.eth 🗼 on Twitter / X

Dan Smith on Twitter / X

结论 5：REV 与许多指标组合起来可以构成一个相对全面的观察体系。

• 我们在文章讨论了 REV 与 Fees 的联动关系；
• 讨论了 F/R 乘数以及 M/R 乘数对公链估值的参考价值；
• 讨论了与 MEV 的区别联系，并给出了 MEV/REV 的公链健康度指标。
• 合理且灵活地运用这些组合指标，能为我们自身对公链进行评估时带来一个相对全面的观点。

本文内容基于以下文章进行学习整理与发散，部分图片来自@mteamisloading 文章，部分核心观点和指标并非笔者原创，建议先阅读原文支持原作者，并对相关概念进行初步理解。

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