美國穩定幣法案的意圖與啓示

作者：沈建光 朱太輝 王若菡

摘要

美國新一屆政府的加密貨幣政策框架已經回到“支持創新發展”的主線，該法案比較清晰地反映出了美國意在主導全球穩定幣市場發展的意圖

近日，美國參議院通過了《指導與建立美國穩定幣的國家創新法案》（下稱《穩定幣GENIUS法案》），轉交至衆議院審議。盡管還不是最終的版本，但《穩定幣GENIUS法案》的主體內容與衆議院提出的《Stablecoin法案》具有較大的一致性，預計後續思路框架不會有大的調整。

分析《穩定幣GENIUS法案》的核心內容，並綜合我們近期在美國與相關機構溝通掌握的情況來看，美國新一屆政府的加密貨幣政策框架已經回到“支持創新發展”的主線，該法案比較清晰地反映出了美國意在主導全球穩定幣市場發展的意圖：既要實現美元穩定幣主導，也要實現美國發行人主導。

結合近年來全球穩定幣市場的快速發展趨勢，以及近期英國、澳大利亞、韓國、土耳其、阿根廷等全球主要國家的立法計劃來看，各國對於穩定幣的政策考慮已經不是要不要發展的問題，而是怎麼發展的問題。

在這樣的市場和政策趨勢下，建議中國相關部門全面分析穩定幣的技術特徵與功能屬性，釐清穩定幣與加密資產、央行數字貨幣、人民幣國際化、非法跨境金融活動防控之間關係，消除相關認識誤區，設計推出中國自己的穩定幣發展方案。結合中國的具體國情，建議中國先支持香港特區盡快試點推出離岸人民幣穩定幣，之後按照“先境外離岸再境內離岸”的漸進模式，推動離岸人民幣穩定幣從香港特區逐步向內地自貿區和自貿港發展，爲人民幣國際化提供新引擎。

限制境外實體發行

《穩定幣GENIUS法案》明確提出，“支付穩定幣”是數字資產，發行目的是用於支付或結算，可按固定面值（如1美元）兌換，不是證券或者商品；同時，對支付穩定幣發行人提出了要求：必須是美國註冊實體，且屬於以下三類機構之一——受保險存款機構的子公司、聯邦批準的非銀行實體、州級批準的發行實體。同時，對於外國發行人進入美國市場，法案給出了嚴格的限制條件：必須通過美國貨幣監理署（OCC）註冊並滿足嚴格的合規要求。OCC在決定是否批準境外實體的發行註冊時，會考慮多個因素，包括評估境外發行人所在國的監管框架是否具備可比性、發行人在美國運營的財務和管理資源、向OCC提交的信息、潛在的金融穩定風險以及非法金融風險；同時，法案還提出與境外發行人監管當局實施互惠政策，即境外監管當局支持美國發行實體在該國發行美元穩定幣。

盡管要求穩定幣發行人本地化是全球穩定幣監管的趨勢性要求，但美國的要求還是存在很大的不同。歐盟、阿聯酋等地出臺的穩定幣法案，在要求穩定幣發行人在本國/地區設立實體的同時，也對穩定幣的使用範圍和金額做出了限制。例如，歐盟的《加密資產市場監管法案》（MiCA）規定，只有歐元穩定幣可以用於日常商品和服務支付，同時當資產參考代幣（ART）在單一貨幣區域的日交易量超過100萬筆或交易額達到2億歐元時，該ART的發行必須停止。但美國的《穩定幣GENIUS法案》對穩定幣發行人提出本地化要求的同時，並未對穩定幣的支持貨幣、使用範圍和規模進行限制。這背後是因爲當前美元穩定幣在全球穩定幣市場的佔比超過了95%，發行人在美國自然會發行美元穩定幣，且穩定幣在日常商品服務交易中的使用不會弱化反而會強化美元主權和國際地位。

受法案支持穩定幣發行主體本地化取向影響，全球頭部穩定幣發行人和加密貨幣交易所已紛紛前往美國設立實體。近期全球最大的USDT（泰達幣）的發行機構Tether明確表示，正在積極考慮創建一種新的在美國註冊的穩定幣；加密貨幣支付平台MoonPay宣布在紐約設立新的美國總部，作爲美國業務運營的核心樞紐。在此之前，加密交易所OKX在推動中心化加密交易所和錢包在美國上線的同時，在加州設立了區域總部。此外，近日Crypto America披露，至少已有15家加密貨幣和金融科技公司正在向美國貨幣監理署（OCC）申請銀行牌照，以便未來在美國合規地開展業務。

發行人的技術要求

爲維護金融穩定和保護消費者權益，《穩定幣GENIUS法案》針對穩定幣發行人給出了明確的資本、流動性和風險管理要求，並明確提出保護穩定幣持有者在發行人破產時的優先求償權，也增加了金融穩定監督委員會（FSOC）在年度金融穩定報告中評估穩定幣相關風險的要求。更爲重要的是，法案要求發行人具備相應的技術能力，以遵守扣押、凍結、銷毀或阻止已發行穩定幣轉移的監管要求和行政命令。

穩定幣是基於區塊鏈發行和交易，具有交易去中心化、全球化、不可撤銷性等特徵，導致其中的反洗錢反恐怖融資等非法金融活動監管形勢更加復雜。從之前歐盟、新加坡、中國香港等國家/地區的監管政策來看，將對傳統金融機構和證券交易所的反洗錢反恐怖融資要求移植到穩定幣、加密資產領域，遵從全球金融行動特別工作組（FATF）的標準，執行“旅行規則”，已成爲全球趨勢。

但在此基礎上，《穩定幣GENIUS法案》體現了利用新興技術來防範穩定幣交易背後潛在的非法金融風險的監管理念。一方面，法案將發行人作爲反洗錢和打擊非法金融活動的“第一責任人”，強調所有穩定幣發行人要具有根據監管要求、打擊非法金融活動的技術能力，並給出了相關的民事罰款與刑事處罰要求；另一方面，“監管不能落後於技術創新應用”，要求美國的金融犯罪執法網絡（FinCEN）在制定針對數字資產活動的新的反洗錢規則的同時，開發新工具以監測非法加密活動，審查發行人合規計劃，要求發行人正式證明其擁有有效的反洗錢和制裁框架。在此之前，美國證監會（SEC）還明確表示支持監管沙盒機制，評估穩定幣、債券代幣化等的風險與監管工具的適用性。

對中國的啓示

盡管《穩定幣GENIUS法案》還需要經過美國衆議院的審議，一些條款還可能會進一步修改，或在執行過程中面臨不少挑戰，但考慮法案的主體內容與衆議院提出的《Stablecoin法案》具有較大的一致性，美國支持“穩定幣合規創新發展”的政策主線不會輕易發生改變，利用美元穩定幣支持強化美元在國際貨幣體系中的意圖較爲明顯。與此同時，《穩定幣GENIUS法案》要求穩定幣發行人與監管部門利用技術創新來防範技術創新應用中的潛在風險，用發展的眼光來規範穩定幣發展，體現了極強的“技術中性”理念，同樣值得各國關注。

與此同時，伴隨着穩定幣市場規模、使用人數的不斷增長，與支付體系、銀行機構和資本市場的融合發展不斷擴寬，各國的穩定幣政策也發生了顯著變化。目前，歐盟、日本、新加坡、阿聯酋、中國香港等國家/地區已經出臺規範穩定幣創新發展的法案，2025年以來除了美國，還有英國、澳大利亞、韓國等十多個主要國家宣布了相關立法計劃。各國對於穩定幣的政策考慮，已不是要不要發展的問題，而是怎麼發展的問題；各國對於穩定幣的監管框架比較相同，不同的是對防範風險和支持創新關注程度有所差異。

在這樣的市場發展和政策趨勢下，建議中國相關部門重新評估和設計自己的發展政策。這首先需要對穩定幣的業務模式、功能定位、穩定屬性，穩定幣與央行數字貨幣的關係以及穩定幣對貨幣主權、貨幣國際化和非法金融活動的影響等，進行深入客觀的分析，全面客觀地把握穩定幣的功能表現與潛在風險、當前需要和長遠價值。在此基礎上，應結合中國國情，設計推出人民幣穩定幣的發展方案和政策框架。

作爲發展的起點，應當盡快在中國香港試點推出離岸人民幣穩定幣。中國香港是離岸人民幣交易中心，近年來離岸人民幣數量不斷增長，在中國香港發行離岸人民幣穩定幣具有較好的市場基礎。同時，中國香港已經發布《穩定幣條例》，建立了比較完善的穩定幣與加密資產監管框架，爲離岸人民幣穩定幣的發行交易提供了制度保障。

當前中國香港已將發展穩定幣與加密資產服務作爲提振中國香港國際金融中心地位的重要手段，但中國香港實行錨定美元的聯繫匯率制度，港幣已是傳統意義上的美元穩定幣，港元穩定幣的市場需求相對有限，中國香港打造國際加密貨幣交易中心也需要人民幣穩定幣作爲支撐。在香港積累經驗和完善監管機制後，我們可以按照“先境外離岸再境內離岸”的漸進模式，推動離岸人民幣穩定幣從香港逐步向內地自貿區和自貿港發展，爲人民幣國際化提供新引擎。

（作者沈建光爲京東集團首席經濟學家，朱太輝爲京東集團高級研究總監，王若菡爲京東集團研究員；編輯：張威、袁滿）