監管冰火兩重天：香港發布最嚴穩定幣條例，美國要建鏈上金融市場

撰文：陀螺財經

8 月 1 日，備受市場矚目的香港穩定幣條例終於正式施行。

面對市場火熱的炒作氛圍，監管不出意外又給穩定幣潑了一盆冷水。僅從內容來看，香港的穩定幣條例限制頗多，所涵蓋的實名驗證要求以其嚴苛度成功使該條例獲得「全球最嚴穩定幣法案」稱號。無獨有偶，就在一個月前，素來與香港打擂臺的新加坡也因頒布「全球最嚴加密新規」而受到廣泛熱議。

與兩者相對的是，就在香港穩定幣條例施行的前一天，美國證券交易委員會發布名爲「Project Crypto」的新計劃，其中激情描繪了美國未來的加密藍圖，釋放出強烈的積極信號。

大洋兩岸的監管呈現冰火兩重天之勢，加密的格局分化，也從此刻開始加速。

8 月 1 日，香港《穩定幣條例》正式生效，這一裏程碑事件，不僅是香港虛擬貨幣領域的一大步，更標志着全球首個針對法幣穩定幣的全面監管框架落地實施，具有極其深遠的影響。

回顧條例內容，該條例要求任何在香港發行法幣穩定幣的機構，或在境外發行錨定港元價值的穩定幣發行方，均需施行強制持牌制，申請實體實繳股本不得低於 2500 萬港元。在儲備資產方面，明令全額儲備，即發行方必須將 100%儲備資產配置於高流動性資產，如現金和短期國債，同時這些資產需獨立托管於持牌銀行，每類穩定幣須有獨立儲備資產組合，確保其與其他儲備資產組合分隔。反洗錢也爲重中之重，發行方需建立完善的反洗錢機制，每日公開儲備資產審計報告，並禁止支付利息以防止變相吸儲。在贖回方面，用戶可無條件按面值贖回法幣，發行方必須在 1 個工作日內處理贖回請求。

從總體要求而言，該條例於 6 月時的草案並無顯著差異，但在實施細則上，卻只能用嚴苛來形容。在條例正式生效的前夕，7 月 29 日，香港金融管理局針對新條例監發布了一系列配套監管文件，包含《持牌穩定幣發行人監管指引》諮詢總結及該指引；《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集指引（持牌穩定幣發行人適用）》諮詢總結及該指引；與發牌制度及申請程序相關的《穩定幣發行人發牌制度摘要說明》；《原有穩定幣發行人過渡條文摘要說明》。

根據要求，金管局將在 2025 年 8 月 1 日至 9 月 30 日期間接受首輪穩定幣發行人牌照申請，並爲企業設置了 6 個月的過渡期。創新與法制同步推進，體現出香港政府包容審慎的一貫態度，但針對 KYC 條款，市場卻炸開了鍋。

在《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集指引（持牌穩定幣發行人適用）》中，金管局要求持牌穩定幣發行人採取有效措施識別和核實穩定幣持有人的身分，客戶需接受完整的客戶盡職審查（CDD）程序並定期審查（如姓名、出生日期、身分證件號碼等，至少保留 5 年），非客戶持有人通常不需直接核實身分，但當監控發現與非法活動、制裁名單或可疑來源相關的錢包地址，且持牌人無法證明其風險緩解措施（如區塊鏈分析工具）足以防範 ML/TF 風險時，持牌人需進一步調查並核實相關持幣者的身分。

簡而言之，爲滿足反洗錢風險，穩定幣發行方不僅要驗證用戶身分、保留 5 年以上的實名數據，且不得爲匿名用戶提供服務，甚至在初期對每一名穩定幣持有者也負有身分核實義務。金管局對此也作出了解釋，助理總裁（法規及打擊洗黑錢）陳景宏指出，鑑於目前業界的持續監察工具未能令金管局採信其可有效減低洗錢風險，且國際組織如國際清算銀行強調防範穩定幣洗錢的重要性，金管局將採取「風險爲本但謹慎」的監管方式。

然而，從場景來看，尤其是在實體場景的跨境支付中，幾乎不可能對離岸帳戶中匿名持有者的身分進行實時驗證，更遑論需涵蓋大規模支付體系中的每一位持有者。從實際出發，在一定程度上，此舉基本將除銀行機構外的其他類型申請者排除在外。值得注意的是，在這一法規下，香港穩定幣也基本告別了 DeFi 協議交互，畢竟現有交互錢包都爲匿名制，橫向對比可開放使用的 USDT、USDC，香港穩定幣的競爭力將大幅度降低。

對內壓實發行方責任，對外同樣管轄明確。在《穩定幣發行人監管框架》中，明確表明了持牌人必須遵守相關司法管轄區的法律與規管要求，換而言之，除了遵守香港本土的法律法規，海外的合規性也在考量範圍內。發行人需要具備跨境運營的完整風控體系，禁止向存在穩定幣禁令的國家及地區提供服務，其中甚至提到了持牌機構對 VPN 的識別，即使用 VPN 繞過監管將被阻止，可以看出，內地使用者仍將難以接入這一體系。另一方面，發行人還需確保境外營銷與運營合規，並持續監測境外地區政策變化，構建動態調整的合規體系。

從一整套流程來看，超高門檻是持牌機構的關鍵詞，但即便在如此高的申請要求下，香港穩定幣還也對所屬穩定幣的重要功能都進行了限制，不僅對DeFi、匿名錢包、開放協議等加密功能封鎖，海外經濟體的使用也予以嚴厲規範，穩定幣鏈上自由流通基本化爲泡影，在本就市場規模受限的背景下，香港穩定幣的發展，顯然將迎來更大的阻礙。從發行方來看，強制實名與高強度的反洗錢力度，將牌照控制權完全轉接給了大型銀行與金融巨頭，不僅中小型企業申牌無望，互聯網企業也難言樂觀，也正是於此，此前一度有謠言稱京東將取消牌照申請。而據財新報道，香港或把首批穩定幣牌照範圍縮小爲三到四家，目前含中銀香港、交銀香港、建設銀行（亞洲）、信銀國際等在內的多家中資銀行在港分行及中資券商在港分支機構均對穩定幣業務躍躍欲試。

如此嚴苛的實施路徑，香港穩定幣條例被稱爲「全球最嚴穩定幣法規」着實不冤。有趣的是，上一次被市場公認最嚴條例的地區，還是和香港並稱爲「雙子星」的新加坡。今年 6 月新加坡金融管理局（MAS）發布數字代幣服務提供商（DTSP）最終政策指南，由於「無牌即退」以及「全產業鏈管轄」的嚴格條例，也讓市場掀起了一波 Web 3 退「坡」潮。

然而，若視野投射至大洋彼岸，美國的態度，卻與上述兩者形成了鮮明的對比。

7 月 31 日，正好就在香港穩定幣條例生效的前一天，美國證券交易委員會（SEC）的新任主席 Paul Atkins，就給幣圈點燃了一把火。當天，Paul Atkins 發布名爲「Project Crypto」的新政，提出了讓美國金融市場全面上鏈的雄偉構想，明確表示將實現美國「全球加密之都」的願景。

從具體措施來看，一是摒棄原有先管轄後循法的傳統模式，將明確加密資產的重新分類標準，爲空投、ICO、Staking 等常見鏈上經濟活動提供清晰的披露規範、豁免條件和安全港機制，將根據不同的資產性質針對性採用不同的監管模式；二是賦予 Defi 等去中心化應用的制度正當性，爲不依賴中心化中介的鏈上軟件開發者提供明確路徑，保護去中心化軟件的開發者，讓去中心化軟件在金融市場擁有一席之地；三是打造「超級應用（Super-Apps）」，將現有紛繁復雜的牌照制度予以合並，促使證券中介機構能在一個平台、一張牌照下提供多樣化的產品與服務，證監會將制定規則框架推動這一構想落地，例如起草監管框架允許證券與非證券類型的加密資產在 SEC 註冊的平台上共存交易、放寬某些資產在非註冊交易所（如僅持州牌照平台）上的上市條件；四是制度與服務保障，引入「創新豁免機制」，以商業可行性爲而核心，允許不完全符合現有規則的新興商業模式與服務快速推向市場，但該類服務提供者需遵循定期向 SEC 報告的承諾、引入白名單或認證池功能，以及僅允許符合合規功能標準（如 ERC 3643）的證券代幣進行流通等要求。

從設計藍圖而言，美國監管邏輯已然完全改變，從原有的打擊式監管轉變至包容性執法，並進一步向全鏈條、全框架政策支持邁進，從源頭屬性到重點應用、從平台構建到服務保障全都囊括在內，反映出美國正在圍繞「加密資產」形成一整套系統性的監管框架，這套框架，正是美國發展加密產業的堅實基礎與客觀保障。監管計劃已然打響第一槍，美國證券交易委員會(SEC)在最新指南中表示，某些流動性質押活動不涉及證券，從事流動性質押活動的人員無需根據證券法向該機構註冊。

兩相對比，雖然同爲監管政策，美國與新加坡、香港可謂大相徑庭，前者釋放高度積極信號，後者則在創新之餘呈現更多防御姿態，此點或許與區域特徵有關。香港、新加坡兩者疆幅有限，且都定位爲金融中心，表現出橋頭堡或是區域窗口等性質，因此對其而言，穩定與秩序尤爲重要，若出現洗錢問題，對地區品牌殺傷力也更強，會產生極大的負外部效應；而美國自主能力更強，對新興事物發展具備話語權，可在一定程度上主導全球秩序，因此對於特定行業開放程度也更高。受此影響下，市場也正在聞風而動，已然有部分香港、新加坡的加密項目表示有意遷往美國發展。

不難預見，加密行業的「美國中心」式格局將進一步被增強，美國市場也將成爲決定加密項目發展的重要戰場。而其他地區，或許注定只能以差異化走出附屬之路。