Vào ngày 19 tháng 6 năm 2025, khi nhân vật chính của Ethereum, Vitalik Buterin, đã thay thế biểu tượng thùng dầu vốn tượng trưng cho "dầu kỹ thuật số" bằng hình ảnh một con "bò" hoạt hình trên mạng xã hội, đây không phải là một hành động ngẫu hứng. Hành động thoạt nhìn có vẻ nhỏ bé này, thực chất giống như một tuyên ngôn giá trị được lên kế hoạch kỹ lưỡng, một sự tái cấu trúc sâu sắc đối với logic của thị trường bò của Ethereum. Nó ngụ ý rằng, trong bối cảnh ETF giao ngay đã trải thảm đỏ cho Phố Wall ngày hôm nay, câu chuyện của Ethereum đang vượt ra ngoài phép ẩn dụ "nhiên liệu thế giới kỹ thuật số" có phần lỗi thời, tiến hóa thành một mô hình giá trị lớn hơn, vững chắc hơn và phức tạp hơn.
Những gì Buterin đã tweet lại và "chỉnh sửa" là một cuộc thảo luận về ba giá trị cốt lõi của Ethereum: "dầu kỹ thuật số", "lưu trữ giá trị" và "tài sản dự trữ toàn cầu". Ba khái niệm này từ lâu đã quen thuộc với cộng đồng, nhưng khi chúng được người sáng lập đặt cạnh nhau trong một ngôn ngữ hình ảnh mới, sự căng thẳng và sức mạnh tổng hợp vốn có của chúng xuất hiện với sự rõ ràng chưa từng có. "" này không còn là biểu tượng của một câu chuyện đơn lẻ, mà là một gã khổng lồ kinh tế được rèn giũa bởi ba trụ cột. Mục đích của bài viết này là giải cấu trúc mô hình mới mới nổi này một cách sâu sắc và khám phá cách nền tảng giá trị của Ethereum đã trải qua những thay đổi sâu sắc và tinh tế trên hành trình trở thành tài sản chính thống.
Từ "dầu mỏ số" đến "trái tim kinh tế": Đánh giá lại giá trị trong kỷ nguyên L2
Câu chuyện Ethereum như "dầu mỏ kỹ thuật số" là định vị giá trị sớm nhất và thành công nhất của nó. Ẩn dụ này giải thích một cách trực quan về công dụng cơ bản của ETH: như là nhiên liệu (Gas) cho nền tảng hợp đồng thông minh lớn nhất toàn cầu. Mỗi lần chuyển khoản, mỗi lần tương tác DeFi, mỗi lần đúc NFT, đều cần tiêu tốn ETH. Tính thực dụng không thể thiếu này đã xây dựng một cơ sở nhu cầu vững chắc cho ETH. Trong quá khứ, tình trạng tắc nghẽn mạng và phí Gas cao ngất ngưởng thậm chí được coi là biểu hiện của sự thịnh vượng của mạng lưới, trực tiếp gắn liền với việc nắm bắt giá trị của ETH.
Tuy nhiên, bước sang năm 2025, câu chuyện kinh điển này đang phải đối mặt với một thách thức sâu sắc do thành công của chính Ethereum gây ra. Bản nâng cấp Dencun vào tháng 3 năm 2024, đặc biệt là việc triển khai EIP-4844 (Proto-Danksharding), là một yếu tố thay đổi hoàn toàn. Bằng cách cung cấp một kênh xuất bản dữ liệu chuyên dụng và rẻ tiền (blob) cho mạng Layer 2 (L2), Ethereum đã "thuê ngoài" thành công một lượng lớn hoạt động giao dịch cho các giải pháp mở rộng quy mô như Arbitrum và Optimism. Đây chắc chắn là một chiến thắng công nghệ to lớn, hiện thực hóa kế hoạch chi tiết lớn cho phép người dùng bình thường tham gia vào nền kinh tế kỹ thuật số với chi phí rất thấp. Nhưng nó cũng mang theo một nghịch lý kinh tế gay gắt: khi phần lớn hoạt động kinh tế chuyển sang L2 giá rẻ, tình trạng tắc nghẽn của mainnet (L1) giảm đáng kể, trực tiếp dẫn đến sự sụp đổ phí gas và giảm mạnh trong việc đốt ETH.
Theo dữ liệu trên Dune Analytics, kể từ khi nâng cấp Dencun, giá Gas trung bình của Ethereum L1 đã duy trì ở mức đơn số Gwei, điều này khó tưởng tượng trong những năm qua. Việc giảm phí có nghĩa là số lượng ETH bị đốt cháy thông qua cơ chế EIP-1559 cũng giảm theo. Điều này tác động trực tiếp đến logic cốt lõi của câu chuyện "dầu mỏ kỹ thuật số" - tức là mối quan hệ tích cực giữa lượng sử dụng mạng và việc thu giá trị (giảm phát). Nếu lượng "dầu" tiêu thụ đang giảm một cách cấu trúc, thì chúng ta sẽ đánh giá giá trị của nó như thế nào?
Đây là nơi chìa khóa cho sự thay đổi mô hình giá trị. Khung nhận thức mới tin rằng giá trị của ETH không còn chỉ được phản ánh như một nhiên liệu được "tiêu thụ" trên L1, mà được nâng cấp thành "trái tim kinh tế" bảo mật toàn bộ hệ sinh thái mô-đun. Ethereum L1 đang chuyển đổi từ một "máy tính thế giới" đông đúc thành một "lớp bảo mật và thanh toán toàn cầu" có độ bảo mật cao. Nhiệm vụ cốt lõi của nó là cung cấp sự hoàn thiện giao dịch cuối cùng và đảm bảo tính khả dụng của dữ liệu cho hàng trăm hoặc hàng nghìn L2. L2 xử lý một số lượng lớn các giao dịch và sau đó gửi các "bằng chứng" nén trở lại L1 để xác nhận cuối cùng.
Trong mô hình mới này, cơ chế nắm bắt giá trị của ETH trở nên gián tiếp hơn, nhưng có lẽ cũng mạnh mẽ hơn. Giá trị của nó không còn chủ yếu đến từ các xung đột giao dịch, mà từ "tiền thuê" của nó với tư cách là nhà cung cấp bảo mật. Mặc dù phí mà một L2 trả cho L1 được giảm xuống, nhưng tổng số "tiền thuê" vẫn đáng kể khi hàng nghìn L2 xuất hiện trong tương lai. Hơn nữa, tính bảo mật của toàn bộ hệ sinh thái hoàn toàn phụ thuộc vào tổng giá trị ETH được stake trên L1. Một hệ sinh thái mô-đun với hàng nghìn tỷ đô la hoạt động kinh tế phải được bảo vệ bởi một lớp bảo mật có cùng kích thước, nếu không muốn nói là cao hơn. Do đó, nhu cầu về ETH đã chuyển từ "nhu cầu giao dịch" sang "nhu cầu bảo mật". Nó không còn là xăng nữa, mà là bê tông làm nền móng cho toàn bộ mạng lưới đường cao tốc liên lục địa (tất cả các L2), giá trị của nó có tương quan thuận với tổng dòng chảy kinh tế của mạng lưới đường bộ (TVL và hoạt động của tất cả các L2). Sự thay đổi này giải phóng giá trị của ETH khỏi biến động phí ngắn hạn và neo nó vào tăng trưởng vĩ mô dài hạn trên toàn hệ sinh thái.
Sự trỗi dậy của "trái phiếu Internet": Khi "siêu âm" trở về sự yên tĩnh
Nếu nói rằng câu chuyện về "dầu mỏ số" đang trải qua một sự tiến hóa sâu sắc, thì câu chuyện về "lưu trữ giá trị" gần như đã được viết lại hoàn toàn. Một thời, "tiền siêu âm" (Ultrasound Money) là khẩu hiệu mà cộng đồng tự hào nhất. Dưới tác động kép của việc "hợp nhất" (The Merge) làm giảm mạnh lượng phát hành mới và EIP-1559 liên tục đốt cháy phí, ETH đã từng bước vào trạng thái giảm phát ròng, được ca ngợi là tài sản "vững chắc" hơn cả Bitcoin. Tỷ lệ lạm phát âm liên tục nhảy múa trên trang web ultrasound.money là niềm tin cốt lõi của vô số nhà đầu tư rằng ETH có thể vượt qua BTC.
Tuy nhiên, nghịch lý L2 đã đề cập ở trên cũng đã che mờ huyền thoại lạm phát tốt đẹp này. Việc giảm phí L1 đã làm giảm sức mạnh của cơ chế đốt. Dữ liệu cho thấy, kể từ khi nâng cấp Dencun, ETH đã trở lại trạng thái lạm phát nhẹ trong nhiều thời kỳ. Điều này khiến khẩu hiệu "tiền tệ siêu âm" trở nên hơi ngượng ngùng, và buộc thị trường phải tìm kiếm một sự hỗ trợ giá trị bền vững hơn.
Vì vậy, câu chuyện về "Trái phiếu Internet" (The Internet Bond) đã ra đời và nhanh chóng trở thành một câu chuyện hấp dẫn hơn trong mắt các nhà đầu tư tổ chức. Cốt lõi của khái niệm này là thông qua cơ chế bằng chứng cổ phần (PoS), bất kỳ ai nắm giữ ETH đều có thể tham gia xác thực mạng lưới thông qua việc đặt cọc (Staking) và do đó nhận được lợi nhuận ổn định được tính bằng ETH. Đến giữa năm 2025, tỷ lệ lợi nhuận hàng năm từ việc đặt cọc Ethereum (APR) ổn định trong khoảng 3%-4%. Khoản lợi nhuận này không phải tự dưng mà có, nó đến từ phí giao dịch mà người dùng thanh toán (phần tiền tip) và phần thưởng ETH được tăng thêm do giao thức phát hành, là khoản thù lao hợp lý cho các xác thực viên trong việc duy trì an ninh mạng lưới.
Lợi nhuận nội sinh này, được định giá bằng tài sản gốc của giao thức, khiến ETH trở thành một loại tài sản vốn sản xuất (Productive Capital Asset). Nó không còn chỉ là một hàng hóa tĩnh chờ tăng giá trị, mà là một tài sản có thể liên tục tạo ra "dòng tiền" (mặc dù là dòng tiền theo đơn vị ETH). Đối với các nhà đầu tư tài chính truyền thống đã quen với cổ tức và lãi suất trái phiếu, đây là một mô hình rất dễ hiểu và hấp dẫn. Các nhà phân tích của VanEck đã chỉ ra rằng, lợi suất từ việc staking ETH có thể được coi là "lãi suất không rủi ro" trong thế giới kỹ thuật số, và tất cả lợi suất của các giao thức DeFi dựa trên Ethereum đều có thể được định giá dựa trên điều này.
Câu chuyện về "trái phiếu internet" đã được củng cố bởi sự bùng nổ của các token đặt cược thanh khoản (LST). Các LST như stETH của Lido và rETH của Rocket Pool cho phép người dùng thông thường kiếm được phần thưởng đặt cược trong khi vẫn duy trì tính thanh khoản của tài sản của họ. Các LST này sau đó được tích hợp sâu vào mọi ngóc ngách của DeFi dưới dạng tài sản thế chấp và các cặp giao dịch, tạo ra cái gọi là hệ sinh thái "LSTfi". Điều này tạo thành một bánh đà giá trị mạnh mẽ: ETH được đặt cọc nhiều do các đặc tính mang lãi suất của nó, giúp cải thiện tính bảo mật và phi tập trung của mạng; Kết quả LST trở thành nền tảng của thế giới DeFi, làm tăng hơn nữa nhu cầu về ETH như một tài sản cơ bản.
Sự chuyển biến của câu chuyện này là vô cùng quan trọng. Nó đã biến giá trị của ETH từ một câu chuyện đầu cơ phụ thuộc vào tắc nghẽn mạng và kỳ vọng về sự khan hiếm, thành một câu chuyện đầu tư dựa trên hoạt động kinh tế thực tế và lợi nhuận có thể dự đoán. Ngay cả khi hào quang giảm phát của "tiền siêu âm" phai nhạt, miễn là hệ sinh thái Ethereum tiếp tục phát triển, thuộc tính lợi nhuận của nó như một "trái phiếu internet" vẫn sẽ tồn tại. Điều này cung cấp cho ETH một nền tảng giá trị vững chắc, và để lại không gian tưởng tượng lớn cho các sản phẩm ETF trong tương lai - một quỹ ETF giao ngay có khả năng phân phối lợi nhuận từ việc staking trực tiếp cho các nhà đầu tư, chắc chắn sẽ trở thành vũ khí hạt nhân kích thích nhu cầu của các tổ chức trong vòng tiếp theo.
"Mỏ neo niềm tin": Tầng thanh toán tối thượng của nền kinh tế số
Dù cho phép ẩn dụ về "dầu mỏ" có biến đổi như thế nào, hay lợi suất từ "trái phiếu" có hấp dẫn ra sao, trụ cột giá trị thứ ba và cũng là vững chắc nhất của Ethereum nằm ở vị thế của nó như một "mỏ neo tin cậy" cho nền kinh tế số toàn cầu. Vai trò này, tức là "tài sản dự trữ toàn cầu", được xây dựng trên nền tảng phi tập trung, an toàn và hiệu ứng mạng vô song, khiến nó trở thành lớp thanh toán đáng tin cậy nhất trong thế giới số.
Đầu tiên, trong thế giới DeFi đã đạt quy mô hàng trăm tỷ đô la, ETH là vua tài sản thế chấp không thể tranh cãi. Trong các giao thức cho vay cốt lõi như Aave, MakerDAO, ETH và các sản phẩm LST của nó chiếm ưu thế tuyệt đối trong tổng số tài sản thế chấp. Một báo cáo của Galaxy Research chỉ ra rằng, lý do thị trường tin tưởng vào ETH là do tính thanh khoản sâu sắc, sự biến động tương đối thấp (so với các tài sản tiền điện tử khác) và sự an toàn đã được kiểm chứng theo thời gian. Người dùng yên tâm cho vay hàng tỷ đô la stablecoin vì họ tin rằng tài sản thế chấp ETH đứng sau là vững chắc. Vị thế này như là "dự trữ ngân hàng trung ương DeFi" đã tạo ra một nhu cầu lớn, bền vững và có tính bám dính đối với ETH.
Thứ hai, Ethereum là trung tâm của hệ sinh thái stablecoin toàn cầu. Mặc dù các chuỗi như Tron chiếm một phần trong lượng phát hành USDT, nhưng phần lớn các đổi mới và stablecoin cốt lõi, như USDC và DAI, giá trị cuối cùng của chúng đều được thanh toán trên Ethereum. Ethereum đang chứa đựng giá trị stablecoin vượt quá hàng trăm tỷ đô la, những stablecoin này cấu thành máu của nền kinh tế số, trong khi ETH là hệ thống mạch máu đảm bảo cho sự lưu thông an toàn của máu này.
Sâu rộng hơn, những gã khổng lồ tài chính truyền thống đang bỏ phiếu bằng đôi chân của họ. Khi BlackRock chọn ra mắt quỹ thị trường tiền tệ mã hóa đầu tiên của mình, BUIDL, trên Ethereum, họ không quan tâm đến tốc độ hoặc chi phí giao dịch của Ethereum. Thay vào đó, nó đã chọn sự tin cậy và bảo mật "giống như kim cương" của Ethereum. Joseph Lubin, Giám đốc điều hành của Consensys, đã nói rằng Ethereum cung cấp niềm tin "đủ mạnh để chống lại các đối thủ cấp quốc gia". Loại "hiệu ứng Lindy" này đã được kết tủa sau hơn mười năm phát triển - nó tồn tại càng lâu, càng có nhiều khả năng tiếp tục tồn tại - là một con hào mà không có chuỗi công khai mới nổi nào có thể sao chép trong ngắn hạn. Với sự gia tăng của mã hóa tài sản trong thế giới thực (RWA), vị trí của Ethereum với tư cách là lớp thanh toán cuối cùng cho giá trị toàn cầu sẽ ngày càng trở nên không thể lay chuyển và giá trị của nó như một tài sản dự trữ sẽ tiếp tục được củng cố.
Kết luận: Hợp lực tạo nên "trâu", chứ không phải độc hành.
Bây giờ, chúng ta hãy quay lại nhìn chú "bò" mà Vitalik đã phát ra. Nó không còn chỉ đại diện cho hy vọng của thị trường bò mà là một bản tóm tắt tinh tế về nguồn giá trị của Ethereum. Chú bò này được thúc đẩy bởi ba lực lượng chung.
Nó có nhịp đập mạnh mẽ của "trái tim của nền kinh tế": là nền tảng bảo mật của toàn bộ hệ sinh thái mô-đun, giá trị của nó tăng song song với tổng quy mô của một nền kinh tế kỹ thuật số đang mở rộng. Nó có thu nhập ổn định của "trái phiếu Internet": thu nhập staking nội sinh cung cấp cho nó một cơ sở giá trị vững chắc và một mô hình định giá rõ ràng, thu hút vốn dài hạn để theo đuổi lợi nhuận ổn định. Nó là "mỏ neo của niềm tin": với tư cách là tài sản thế chấp cuối cùng của DeFi và là lớp thanh toán của giá trị toàn cầu, nó tạo ra sự đồng thuận và tin tưởng có giá trị nhất trên thị trường.
Ba trụ cột này không tồn tại một cách cô lập, mà phụ thuộc lẫn nhau, củng cố nhau. Vị thế mạnh mẽ của "mỏ neo niềm tin" đã thu hút sự phát triển của DeFi và RWA, thúc đẩy sự tăng trưởng của "trái tim kinh tế"; trong khi khả năng sinh lời của "trái phiếu Internet" lại khuyến khích một lượng lớn vốn được thế chấp, cung cấp một sự bảo đảm an toàn vững chắc cho toàn bộ hệ thống.
Lập luận về thị trường bò của Ethereum đã từ bỏ thời kỳ mà có thể được tóm tắt bằng một từ (như "lạm phát" ). Nó trở nên trưởng thành hơn, đa dạng hơn và cũng có tính đàn hồi hơn. Nó không còn phụ thuộc vào một câu chuyện duy nhất, mà đã xây dựng một ma trận giá trị có logic nội tại tự nhất quán, có khả năng chống chịu trước các cú sốc bên ngoài. Đối với các nhà đầu tư tổ chức quen với việc phân tích các hệ thống phức tạp, câu chuyện vĩ đại đầy sức căng nội tại và hiệu ứng phối hợp này có thể chỉ mới bắt đầu thể hiện sức hấp dẫn thực sự của nó. Con bò mà V God đã đổi lấy chính là dấu hiệu của sự đến của một thời đại như vậy.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Vitalik chỉ đường thị trường tăng: Giải cấu trúc ba động lực thúc đẩy vòng quay giá trị của Ethereum
Tác giả: Oliver, Mars Finance
Vào ngày 19 tháng 6 năm 2025, khi nhân vật chính của Ethereum, Vitalik Buterin, đã thay thế biểu tượng thùng dầu vốn tượng trưng cho "dầu kỹ thuật số" bằng hình ảnh một con "bò" hoạt hình trên mạng xã hội, đây không phải là một hành động ngẫu hứng. Hành động thoạt nhìn có vẻ nhỏ bé này, thực chất giống như một tuyên ngôn giá trị được lên kế hoạch kỹ lưỡng, một sự tái cấu trúc sâu sắc đối với logic của thị trường bò của Ethereum. Nó ngụ ý rằng, trong bối cảnh ETF giao ngay đã trải thảm đỏ cho Phố Wall ngày hôm nay, câu chuyện của Ethereum đang vượt ra ngoài phép ẩn dụ "nhiên liệu thế giới kỹ thuật số" có phần lỗi thời, tiến hóa thành một mô hình giá trị lớn hơn, vững chắc hơn và phức tạp hơn.
Những gì Buterin đã tweet lại và "chỉnh sửa" là một cuộc thảo luận về ba giá trị cốt lõi của Ethereum: "dầu kỹ thuật số", "lưu trữ giá trị" và "tài sản dự trữ toàn cầu". Ba khái niệm này từ lâu đã quen thuộc với cộng đồng, nhưng khi chúng được người sáng lập đặt cạnh nhau trong một ngôn ngữ hình ảnh mới, sự căng thẳng và sức mạnh tổng hợp vốn có của chúng xuất hiện với sự rõ ràng chưa từng có. "" này không còn là biểu tượng của một câu chuyện đơn lẻ, mà là một gã khổng lồ kinh tế được rèn giũa bởi ba trụ cột. Mục đích của bài viết này là giải cấu trúc mô hình mới mới nổi này một cách sâu sắc và khám phá cách nền tảng giá trị của Ethereum đã trải qua những thay đổi sâu sắc và tinh tế trên hành trình trở thành tài sản chính thống.
Từ "dầu mỏ số" đến "trái tim kinh tế": Đánh giá lại giá trị trong kỷ nguyên L2
Câu chuyện Ethereum như "dầu mỏ kỹ thuật số" là định vị giá trị sớm nhất và thành công nhất của nó. Ẩn dụ này giải thích một cách trực quan về công dụng cơ bản của ETH: như là nhiên liệu (Gas) cho nền tảng hợp đồng thông minh lớn nhất toàn cầu. Mỗi lần chuyển khoản, mỗi lần tương tác DeFi, mỗi lần đúc NFT, đều cần tiêu tốn ETH. Tính thực dụng không thể thiếu này đã xây dựng một cơ sở nhu cầu vững chắc cho ETH. Trong quá khứ, tình trạng tắc nghẽn mạng và phí Gas cao ngất ngưởng thậm chí được coi là biểu hiện của sự thịnh vượng của mạng lưới, trực tiếp gắn liền với việc nắm bắt giá trị của ETH.
Tuy nhiên, bước sang năm 2025, câu chuyện kinh điển này đang phải đối mặt với một thách thức sâu sắc do thành công của chính Ethereum gây ra. Bản nâng cấp Dencun vào tháng 3 năm 2024, đặc biệt là việc triển khai EIP-4844 (Proto-Danksharding), là một yếu tố thay đổi hoàn toàn. Bằng cách cung cấp một kênh xuất bản dữ liệu chuyên dụng và rẻ tiền (blob) cho mạng Layer 2 (L2), Ethereum đã "thuê ngoài" thành công một lượng lớn hoạt động giao dịch cho các giải pháp mở rộng quy mô như Arbitrum và Optimism. Đây chắc chắn là một chiến thắng công nghệ to lớn, hiện thực hóa kế hoạch chi tiết lớn cho phép người dùng bình thường tham gia vào nền kinh tế kỹ thuật số với chi phí rất thấp. Nhưng nó cũng mang theo một nghịch lý kinh tế gay gắt: khi phần lớn hoạt động kinh tế chuyển sang L2 giá rẻ, tình trạng tắc nghẽn của mainnet (L1) giảm đáng kể, trực tiếp dẫn đến sự sụp đổ phí gas và giảm mạnh trong việc đốt ETH.
Theo dữ liệu trên Dune Analytics, kể từ khi nâng cấp Dencun, giá Gas trung bình của Ethereum L1 đã duy trì ở mức đơn số Gwei, điều này khó tưởng tượng trong những năm qua. Việc giảm phí có nghĩa là số lượng ETH bị đốt cháy thông qua cơ chế EIP-1559 cũng giảm theo. Điều này tác động trực tiếp đến logic cốt lõi của câu chuyện "dầu mỏ kỹ thuật số" - tức là mối quan hệ tích cực giữa lượng sử dụng mạng và việc thu giá trị (giảm phát). Nếu lượng "dầu" tiêu thụ đang giảm một cách cấu trúc, thì chúng ta sẽ đánh giá giá trị của nó như thế nào?
Đây là nơi chìa khóa cho sự thay đổi mô hình giá trị. Khung nhận thức mới tin rằng giá trị của ETH không còn chỉ được phản ánh như một nhiên liệu được "tiêu thụ" trên L1, mà được nâng cấp thành "trái tim kinh tế" bảo mật toàn bộ hệ sinh thái mô-đun. Ethereum L1 đang chuyển đổi từ một "máy tính thế giới" đông đúc thành một "lớp bảo mật và thanh toán toàn cầu" có độ bảo mật cao. Nhiệm vụ cốt lõi của nó là cung cấp sự hoàn thiện giao dịch cuối cùng và đảm bảo tính khả dụng của dữ liệu cho hàng trăm hoặc hàng nghìn L2. L2 xử lý một số lượng lớn các giao dịch và sau đó gửi các "bằng chứng" nén trở lại L1 để xác nhận cuối cùng.
Trong mô hình mới này, cơ chế nắm bắt giá trị của ETH trở nên gián tiếp hơn, nhưng có lẽ cũng mạnh mẽ hơn. Giá trị của nó không còn chủ yếu đến từ các xung đột giao dịch, mà từ "tiền thuê" của nó với tư cách là nhà cung cấp bảo mật. Mặc dù phí mà một L2 trả cho L1 được giảm xuống, nhưng tổng số "tiền thuê" vẫn đáng kể khi hàng nghìn L2 xuất hiện trong tương lai. Hơn nữa, tính bảo mật của toàn bộ hệ sinh thái hoàn toàn phụ thuộc vào tổng giá trị ETH được stake trên L1. Một hệ sinh thái mô-đun với hàng nghìn tỷ đô la hoạt động kinh tế phải được bảo vệ bởi một lớp bảo mật có cùng kích thước, nếu không muốn nói là cao hơn. Do đó, nhu cầu về ETH đã chuyển từ "nhu cầu giao dịch" sang "nhu cầu bảo mật". Nó không còn là xăng nữa, mà là bê tông làm nền móng cho toàn bộ mạng lưới đường cao tốc liên lục địa (tất cả các L2), giá trị của nó có tương quan thuận với tổng dòng chảy kinh tế của mạng lưới đường bộ (TVL và hoạt động của tất cả các L2). Sự thay đổi này giải phóng giá trị của ETH khỏi biến động phí ngắn hạn và neo nó vào tăng trưởng vĩ mô dài hạn trên toàn hệ sinh thái.
Sự trỗi dậy của "trái phiếu Internet": Khi "siêu âm" trở về sự yên tĩnh
Nếu nói rằng câu chuyện về "dầu mỏ số" đang trải qua một sự tiến hóa sâu sắc, thì câu chuyện về "lưu trữ giá trị" gần như đã được viết lại hoàn toàn. Một thời, "tiền siêu âm" (Ultrasound Money) là khẩu hiệu mà cộng đồng tự hào nhất. Dưới tác động kép của việc "hợp nhất" (The Merge) làm giảm mạnh lượng phát hành mới và EIP-1559 liên tục đốt cháy phí, ETH đã từng bước vào trạng thái giảm phát ròng, được ca ngợi là tài sản "vững chắc" hơn cả Bitcoin. Tỷ lệ lạm phát âm liên tục nhảy múa trên trang web ultrasound.money là niềm tin cốt lõi của vô số nhà đầu tư rằng ETH có thể vượt qua BTC.
Tuy nhiên, nghịch lý L2 đã đề cập ở trên cũng đã che mờ huyền thoại lạm phát tốt đẹp này. Việc giảm phí L1 đã làm giảm sức mạnh của cơ chế đốt. Dữ liệu cho thấy, kể từ khi nâng cấp Dencun, ETH đã trở lại trạng thái lạm phát nhẹ trong nhiều thời kỳ. Điều này khiến khẩu hiệu "tiền tệ siêu âm" trở nên hơi ngượng ngùng, và buộc thị trường phải tìm kiếm một sự hỗ trợ giá trị bền vững hơn.
Vì vậy, câu chuyện về "Trái phiếu Internet" (The Internet Bond) đã ra đời và nhanh chóng trở thành một câu chuyện hấp dẫn hơn trong mắt các nhà đầu tư tổ chức. Cốt lõi của khái niệm này là thông qua cơ chế bằng chứng cổ phần (PoS), bất kỳ ai nắm giữ ETH đều có thể tham gia xác thực mạng lưới thông qua việc đặt cọc (Staking) và do đó nhận được lợi nhuận ổn định được tính bằng ETH. Đến giữa năm 2025, tỷ lệ lợi nhuận hàng năm từ việc đặt cọc Ethereum (APR) ổn định trong khoảng 3%-4%. Khoản lợi nhuận này không phải tự dưng mà có, nó đến từ phí giao dịch mà người dùng thanh toán (phần tiền tip) và phần thưởng ETH được tăng thêm do giao thức phát hành, là khoản thù lao hợp lý cho các xác thực viên trong việc duy trì an ninh mạng lưới.
Lợi nhuận nội sinh này, được định giá bằng tài sản gốc của giao thức, khiến ETH trở thành một loại tài sản vốn sản xuất (Productive Capital Asset). Nó không còn chỉ là một hàng hóa tĩnh chờ tăng giá trị, mà là một tài sản có thể liên tục tạo ra "dòng tiền" (mặc dù là dòng tiền theo đơn vị ETH). Đối với các nhà đầu tư tài chính truyền thống đã quen với cổ tức và lãi suất trái phiếu, đây là một mô hình rất dễ hiểu và hấp dẫn. Các nhà phân tích của VanEck đã chỉ ra rằng, lợi suất từ việc staking ETH có thể được coi là "lãi suất không rủi ro" trong thế giới kỹ thuật số, và tất cả lợi suất của các giao thức DeFi dựa trên Ethereum đều có thể được định giá dựa trên điều này.
Câu chuyện về "trái phiếu internet" đã được củng cố bởi sự bùng nổ của các token đặt cược thanh khoản (LST). Các LST như stETH của Lido và rETH của Rocket Pool cho phép người dùng thông thường kiếm được phần thưởng đặt cược trong khi vẫn duy trì tính thanh khoản của tài sản của họ. Các LST này sau đó được tích hợp sâu vào mọi ngóc ngách của DeFi dưới dạng tài sản thế chấp và các cặp giao dịch, tạo ra cái gọi là hệ sinh thái "LSTfi". Điều này tạo thành một bánh đà giá trị mạnh mẽ: ETH được đặt cọc nhiều do các đặc tính mang lãi suất của nó, giúp cải thiện tính bảo mật và phi tập trung của mạng; Kết quả LST trở thành nền tảng của thế giới DeFi, làm tăng hơn nữa nhu cầu về ETH như một tài sản cơ bản.
Sự chuyển biến của câu chuyện này là vô cùng quan trọng. Nó đã biến giá trị của ETH từ một câu chuyện đầu cơ phụ thuộc vào tắc nghẽn mạng và kỳ vọng về sự khan hiếm, thành một câu chuyện đầu tư dựa trên hoạt động kinh tế thực tế và lợi nhuận có thể dự đoán. Ngay cả khi hào quang giảm phát của "tiền siêu âm" phai nhạt, miễn là hệ sinh thái Ethereum tiếp tục phát triển, thuộc tính lợi nhuận của nó như một "trái phiếu internet" vẫn sẽ tồn tại. Điều này cung cấp cho ETH một nền tảng giá trị vững chắc, và để lại không gian tưởng tượng lớn cho các sản phẩm ETF trong tương lai - một quỹ ETF giao ngay có khả năng phân phối lợi nhuận từ việc staking trực tiếp cho các nhà đầu tư, chắc chắn sẽ trở thành vũ khí hạt nhân kích thích nhu cầu của các tổ chức trong vòng tiếp theo.
"Mỏ neo niềm tin": Tầng thanh toán tối thượng của nền kinh tế số
Dù cho phép ẩn dụ về "dầu mỏ" có biến đổi như thế nào, hay lợi suất từ "trái phiếu" có hấp dẫn ra sao, trụ cột giá trị thứ ba và cũng là vững chắc nhất của Ethereum nằm ở vị thế của nó như một "mỏ neo tin cậy" cho nền kinh tế số toàn cầu. Vai trò này, tức là "tài sản dự trữ toàn cầu", được xây dựng trên nền tảng phi tập trung, an toàn và hiệu ứng mạng vô song, khiến nó trở thành lớp thanh toán đáng tin cậy nhất trong thế giới số.
Đầu tiên, trong thế giới DeFi đã đạt quy mô hàng trăm tỷ đô la, ETH là vua tài sản thế chấp không thể tranh cãi. Trong các giao thức cho vay cốt lõi như Aave, MakerDAO, ETH và các sản phẩm LST của nó chiếm ưu thế tuyệt đối trong tổng số tài sản thế chấp. Một báo cáo của Galaxy Research chỉ ra rằng, lý do thị trường tin tưởng vào ETH là do tính thanh khoản sâu sắc, sự biến động tương đối thấp (so với các tài sản tiền điện tử khác) và sự an toàn đã được kiểm chứng theo thời gian. Người dùng yên tâm cho vay hàng tỷ đô la stablecoin vì họ tin rằng tài sản thế chấp ETH đứng sau là vững chắc. Vị thế này như là "dự trữ ngân hàng trung ương DeFi" đã tạo ra một nhu cầu lớn, bền vững và có tính bám dính đối với ETH.
Thứ hai, Ethereum là trung tâm của hệ sinh thái stablecoin toàn cầu. Mặc dù các chuỗi như Tron chiếm một phần trong lượng phát hành USDT, nhưng phần lớn các đổi mới và stablecoin cốt lõi, như USDC và DAI, giá trị cuối cùng của chúng đều được thanh toán trên Ethereum. Ethereum đang chứa đựng giá trị stablecoin vượt quá hàng trăm tỷ đô la, những stablecoin này cấu thành máu của nền kinh tế số, trong khi ETH là hệ thống mạch máu đảm bảo cho sự lưu thông an toàn của máu này.
Sâu rộng hơn, những gã khổng lồ tài chính truyền thống đang bỏ phiếu bằng đôi chân của họ. Khi BlackRock chọn ra mắt quỹ thị trường tiền tệ mã hóa đầu tiên của mình, BUIDL, trên Ethereum, họ không quan tâm đến tốc độ hoặc chi phí giao dịch của Ethereum. Thay vào đó, nó đã chọn sự tin cậy và bảo mật "giống như kim cương" của Ethereum. Joseph Lubin, Giám đốc điều hành của Consensys, đã nói rằng Ethereum cung cấp niềm tin "đủ mạnh để chống lại các đối thủ cấp quốc gia". Loại "hiệu ứng Lindy" này đã được kết tủa sau hơn mười năm phát triển - nó tồn tại càng lâu, càng có nhiều khả năng tiếp tục tồn tại - là một con hào mà không có chuỗi công khai mới nổi nào có thể sao chép trong ngắn hạn. Với sự gia tăng của mã hóa tài sản trong thế giới thực (RWA), vị trí của Ethereum với tư cách là lớp thanh toán cuối cùng cho giá trị toàn cầu sẽ ngày càng trở nên không thể lay chuyển và giá trị của nó như một tài sản dự trữ sẽ tiếp tục được củng cố.
Kết luận: Hợp lực tạo nên "trâu", chứ không phải độc hành.
Bây giờ, chúng ta hãy quay lại nhìn chú "bò" mà Vitalik đã phát ra. Nó không còn chỉ đại diện cho hy vọng của thị trường bò mà là một bản tóm tắt tinh tế về nguồn giá trị của Ethereum. Chú bò này được thúc đẩy bởi ba lực lượng chung.
Nó có nhịp đập mạnh mẽ của "trái tim của nền kinh tế": là nền tảng bảo mật của toàn bộ hệ sinh thái mô-đun, giá trị của nó tăng song song với tổng quy mô của một nền kinh tế kỹ thuật số đang mở rộng. Nó có thu nhập ổn định của "trái phiếu Internet": thu nhập staking nội sinh cung cấp cho nó một cơ sở giá trị vững chắc và một mô hình định giá rõ ràng, thu hút vốn dài hạn để theo đuổi lợi nhuận ổn định. Nó là "mỏ neo của niềm tin": với tư cách là tài sản thế chấp cuối cùng của DeFi và là lớp thanh toán của giá trị toàn cầu, nó tạo ra sự đồng thuận và tin tưởng có giá trị nhất trên thị trường.
Ba trụ cột này không tồn tại một cách cô lập, mà phụ thuộc lẫn nhau, củng cố nhau. Vị thế mạnh mẽ của "mỏ neo niềm tin" đã thu hút sự phát triển của DeFi và RWA, thúc đẩy sự tăng trưởng của "trái tim kinh tế"; trong khi khả năng sinh lời của "trái phiếu Internet" lại khuyến khích một lượng lớn vốn được thế chấp, cung cấp một sự bảo đảm an toàn vững chắc cho toàn bộ hệ thống.
Lập luận về thị trường bò của Ethereum đã từ bỏ thời kỳ mà có thể được tóm tắt bằng một từ (như "lạm phát" ). Nó trở nên trưởng thành hơn, đa dạng hơn và cũng có tính đàn hồi hơn. Nó không còn phụ thuộc vào một câu chuyện duy nhất, mà đã xây dựng một ma trận giá trị có logic nội tại tự nhất quán, có khả năng chống chịu trước các cú sốc bên ngoài. Đối với các nhà đầu tư tổ chức quen với việc phân tích các hệ thống phức tạp, câu chuyện vĩ đại đầy sức căng nội tại và hiệu ứng phối hợp này có thể chỉ mới bắt đầu thể hiện sức hấp dẫn thực sự của nó. Con bò mà V God đã đổi lấy chính là dấu hiệu của sự đến của một thời đại như vậy.