2021 Mart ayından bu yana enflasyon %2 hedefinin belirgin şekilde üzerine çıktığından beri, dört yıldan fazla zaman geçti ve Fed henüz enflasyon oranını %2’ye geri getirmedi. Şu anda, Trump’ın gümrük tarifeleri savaşı yeni fiyat artış baskıları getirecek, vergi indirimleri ek ekonomik teşvik sağlayabilir, yüksek enflasyon muhtemelen beşinci yılına girecek; buna karşılık, 1970'lerdeki ünlü stagflasyon "sadece" on yıl sürdü. Fed'in %2 enflasyon hedefine olan ısrarı uzun ve zorlu bir süreç; bu, García Márquez'in "Kolera Günlerinde Aşk" eserini akla getiriyor.
Gümrük ve fiyatlar: Nereye yükseldi?
9 Nisan ve 12 Mayıs'taki iki gümrük tarifesi "duraklaması" sonrasında, ABD ve başlıca ticaret ortakları olan Avrupa Birliği, Çin ve Japonya arasındaki müzakerelerin henüz bir sonucu yok. Ancak yürürlüğe giren yeni gümrük tarifeleri için neredeyse iki aylık daha kapsamlı veriler mevcut ve tarifelerin fiyatlar üzerindeki etkisini yaklaşık olarak hesaplamak mümkün.
ABD'li bir düşünce kuruluşu olan Bipartisan Policy Center'a göre, 22 Mart 2025 itibariyle ABD Gümrükleri tarafından yıl için toplanan kümülatif toplam tarifeler 26,5 milyar dolar olacak ve 22 Mayıs 2025'e kadar yukarıdaki rakam 67,3 milyar dolar olacak; 2024'ün aynı dönemine ilişkin rakamlar sırasıyla 17,7 milyar dolar ve 33 milyar dolar. 22 Mart - 22 Mayıs 2025 tarihleri arasında uygulanan tarifeler, 2024'ün aynı dönemine göre 26 milyar dolar daha yüksek olan 40,8 milyar dolar olacak. Bu iki ayda ABD ithalatının toplam değeri yaklaşık 640 milyar dolar ve tarife yükü ABD'li alıcılar tarafından karşılanırsa ve nihai satış fiyatına eklenirse, ithal edilen malların fiyat artışı yaklaşık% 4 olmalıdır (4 ay içinde yeni tarifelerin uygulanmasının zamanlaması daha eksiksizdir, vergi oranı daha yüksektir ve fiyat artışının oranı daha büyük olmalıdır, yaklaşık% 3). Amerika Birleşik Devletleri'nin toplam hanehalkı tüketiminde, ithal tüketim malları yaklaşık 1,7 trilyon yuandır ve %8,5'ini oluşturmaktadır, bu nedenle tarifeler Nisan ayında TÜFE'yi aylık bazda yaklaşık %0,3 artırmalıdır, orijinal trend seviyesi göz önüne alındığında, Nisan TÜFE'si aylık %0,5 olmalıdır.
Ancak Nisan ayında açıklanan TÜFE verileri bundan çok uzak. Nisan ayında TÜFE artış oranı yıllık bazda %2,3 ve aylık bazda %0,2 olarak gerçekleşti ve her ikisi de son aylardaki düşük seviyelerdeydi. Giyim ve oyuncak gibi ithalat oranı yüksek olan bazı ürünlerde aylık bazda sıfır fiyat değişikliği oldu, iletişim elektroniği aylık bazda neredeyse sabit kaldı ve tıbbi malzemeler aylık bazda %0,4 arttı. Yukarıdaki çelişkilerin birkaç açıklaması olabilir, biri ithalat ve envanter birikimidir, bu nedenle fiyat şimdilik artmayacak, ancak daha sonra artacaktır; Diğer bir olasılık da, yabancı ihracatçıların tarife yükünün aslan payını taşımasıdır, bu nedenle ABD yerel perakende fiyatlarının çok fazla yükselmesi gerekmez. Bu açıklamaların doğrulanması zaman alacaktır, ancak her iki durumda da, tarifeler uygulandıktan sonra orta ve uzun vadeli bir ekonomik "istikrarlı durumu" analiz edebiliriz.
Gümrük Vergisi ve "İki Düşüş": Uzun Vadeli Bir Analiz
Uzun vadeli bir açık ekonomide, mali açığın azaltılması toplam tasarrufu artıracaktır. Bir ülkede fazladan biriken tasarruf, hem yurtiçi yatırımlar için hem de yurtdışı yatırımlar için kullanılabilir. Yabancı yatırımlara yönelik artışın sağlanma yollarından biri daha fazla ihracat yapmaktır, yani "yabancılardan daha fazla para kazanmak" ve döviz varlıklarını daha fazla tutmaktır. Ticarette bu, ticaret açığının azalması (veya ticaret fazlasının genişlemesi) şeklinde kendini gösterir. Net ihracat artarken, mali açığın azalması gerekiyor, böylece üretim istikrarını koruyabiliyoruz; işte bu "çift azalma" şu anda ABD'nin acil bir şekilde ihtiyaç duyduğu bir durumdur.
Ticaret açığını azaltmanın, örneğin doların değer kaybetmesi veya ithalat vergilerinin uygulanması yoluyla çok farklı yolları vardır. Doların değer kaybetmesi, ABD mallarını (yabancı mallara göre) daha ucuz hale getirerek ve dış talebi artırarak ticaret açığını azaltır. Öte yandan, tarifeler ABD ihracatını azaltır (çünkü tarifeler doların değerini artıracaktır), ancak aynı zamanda ABD ithalatını da azaltır (ithalat vergilerle daha pahalı hale gelir) ve ithalat daha da düştüğü için ticaret fazlası genişler. Başka bir deyişle, Amerika Birleşik Devletleri, ticaret açığı veren bir ülke olarak, tarife engelleri ile daha kapalı hale geldi ve Amerika Birleşik Devletleri'nin satın alma gücü, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki iç talepte bir artışa yol açacak ve böylece ticaret açığını azaltacak (tamamen kapalı bir ekonominin ticaret açığı sıfır olacaktır).
Bu dergide daha önceki bir makalede analiz ettiğim gibi, tarifelerin bir kısmı yerel sakinler tarafından karşılanıyor, bu da yerel ürünleri sübvanse etmek için zorunlu bir fiyat artışına eşdeğerdir (fiyat artışlarının yerel üretimi teşvik edebileceği unutulmamalıdır); Bunun bir kısmı, ihracatlarının fiyatını düşürmek zorunda kalan (aynı ihracat için daha az dolar kazanan) denizaşırı ihracatçılar tarafından karşılandı ve bu da ABD hükümetine bir transfer ödemesi anlamına geliyordu. Tarifeler uygulanmadan önce ABD ticaret açığının ve mali açığının her ikisinin de 900 milyar dolar olduğunu varsayalım; Tarife uygulandıktan sonra, tarife gelirinin 400 milyar artacağı, bunun yarısının yurt içinde ABD tarafından karşılanacağı, diğer yarısının ise yabancı ihracatçılar tarafından indirimli bir fiyatla karşılanacağı varsayılmaktadır (basitlik adına, dolar kurundaki değişiklikler burada dikkate alınmamaktadır); Tarifelerin ticaret açığının 200 milyar düşmesine neden olduğunu varsayalım.
Toplam talebin değişmeden kalması için, 200 milyar yuan'lık (genişleyici) ticaret açığındaki düşüşün, 200 milyar dolarlık mali açığın (daralma) düşüşüyle eşleşmesi gerekir ve ülke tarafından uygulanan 200 milyarlık tarifeler, ticaret açığındaki düşüşle tam olarak eşleşen toplam talebin sıkılaştırılmasıdır, bu nedenle tarife gelirinin bu kısmının tekrar harcanmasına gerek yoktur (talebin sıkılaştırılmasının etkisini elde etmek için) ve mevcut borcu ödemek için kullanılabilir. Diğer 200 milyar dolarlık tarifeler (uluslararası transferlere eşdeğer) ABD'nin toplam talebi üzerinde daraltıcı bir etkiye sahip olmayacak, bu nedenle hepsi mevcut borcu azaltmak için kullanılmalıdır. Bu örnekte, ticaret açığı düşmüştür, ancak makroekonomi tam istihdamda kalırken mali açık daha da düşebilir. Mali açığın ticaret açığından daha fazla düşmüş olabileceği sonucunun önemi göz ardı edilemez ve yazarın okumasına göre, bu analiz şu anda Wall Street'teki ana akım görüş tarafından dikkate alınmamaktadır.
Uzun vadeli görünüm iyi görünüyor, ancak mevcut "kısa vadeden" yukarıdaki "uzun vadeye" geçişin somut yolu için daha fazla analiz gerekiyor.
kısa dönemde "olağanüstü" stagflasyon
Tarife uygulamasının ilk aşamalarında, ithal edilen malların fiyatındaki artış, Amerika Birleşik Devletleri'nin toplam arzında bir düşüşe yol açacaktır, bu da enflasyon ile işsizlik arasındaki korunmanın bozulduğu anlamına gelir. Aynı işsizlik oranı ile enflasyon oranı daha yüksek olacaktır ve daha akademik terim Phillips eğrisinin yukarı yönlü hareketidir. Genel olarak konuşursak, Phillips eğrisinin hareketine enflasyon beklentileri neden olur, insanların gelecekteki enflasyon oranı hakkında kabaca bir fikir birliğine sahip olduğunu hayal edin ve ardından ürün fiyatlarını ve ücretleri buna göre belirleyin. Bununla birlikte, tarifelerin getirdiği arz değişikliği tamamen farklıdır, fiili fiyat artışlarından kaynaklanır ve bu artış, sanki fiyat artışı yürütme emriyle zorlanmış gibi tarifelerden kaynaklanmaktadır. Bu küçük fark, sonuçta büyük bir fark yaratır.
Daha yüksek enflasyon beklentileri arzda daralmaya yol açar, ancak toplam talebi etkilemez. Tarifelerin neden olduğu arz sıkışıklığı ise fiyatlardaki reel artışa bağlı olarak parasal koşulları otomatik olarak sıkılaştıracak ve bu da reel faizlerin yükselmesine yol açacak, yüksek faiz oranları ise kısa vadede toplam talebi azaltacak (ve belirsizlik yatırımları da etkileyecektir) ve bu da resesyon olasılığını artıracaktır. Yukarıda bahsedildiği gibi, tarifeler iç talebi teşvik etmek için iç talebi "durdurur", ancak yükselen fiyatların caydırıcı etkisi kısa vadede daha büyük olursa, piyasa durgunluktan endişe duyacaktır ve bu da pazarın Şubat'tan Nisan'a kadar olan düşüşünü önemli ölçüde açıklayabilir.
Gevşek para politikalarından farklı olarak, gümrük vergilerinin neden olduğu fiyat artışı pasif bir durumdur, gerçek vergi tahsilatı işletmeleri pasif bir şekilde fiyat artışına yöneltir ve fiyat iletim süreci tamamlandıktan sonra fiyat artışı da sona erecektir. Talebin güçlü olmadığı dönemlerde (fiyatlar yükseliyor olsa bile) piyasada daha yüksek bir enflasyon beklentisinin oluşması zor bir ihtimaldir. Bu nedenle, gümrük vergisi kaynaklı durgunluk yeni bir olgudur ve tarihsel olarak insanların aşina olduğu "geleneksel" durgunluktan farklıdır, büyük ihtimalle geçici bir durumdur.
"Sıradışı" durgunluğun zirvesi ve faiz indirimleri
Tarifeler nedeniyle fiyatların yükselmesi süreci, para politikasının en sıkı olduğu, fiyatların en yüksek olduğu ve Fed'in enflasyon beklentilerini istikrara kavuşturmak için faiz oranlarını sabit tuttuğu bir dönemde tamamlandı ki bu muhtemelen ekonomi için "en karanlık saat" oldu. Bununla birlikte, fiyat artışları için en kötü zaman, aynı zamanda tarife şokunun bitmek üzere olduğu ve faiz indirimlerinin zamanlamasının da beraberinde geleceği zamandır. Faiz indirimleri toplam talebi canlandıracak ve düşük faiz oranlarından uluslararası sermaye çıkışları ihracata da fayda sağlayacaktır. Maliye politikası şu anda sıkılaştırılırsa, ekonomide "çifte düşüş" ün başlangıcı olacak ve böylece yukarıda belirtilen uzun vadeli hedeflere doğru ilerleyecektir.
Fed'in Mart ayı ekonomik görünümü, enflasyonun 2027 yılına kadar %2'ye dönmeyeceğini öngörüyor, ancak bu tahmin, "karşılıklı tarifeler" ve vergi indirimlerinin henüz uygulamaya konmadığı bir zamanda geliyor. Nisan ayında Chicago'da yaptığı bir konuşmada Powell, hem enflasyonun hem de işgücü piyasasının baskı altında olduğunu ve aynı gün borsada bir düşüşü tetiklediğini söyleyerek tarifelerle ilgili ciddi endişelerini dile getirdi. Bu, Fed'in faiz oranlarını düşürmesini talep eden ve Powell'ı görevden alma hakkına sahip olduğunu iddia eden Trump'tan aşırı hoşnutsuzluğa neden oldu. Powell, Mayıs ayı Fed toplantısının ardından düzenlediği basın toplantısında, yükselen enflasyon ve daha zayıf bir işgücü piyasasının ikiz risklerini bir kez daha vurguladı. Yüksek belirsizlik seviyesi, Fed'in "bekle ve gör" stratejisini benimsemesine neden oldu.
Waller, çoğu Fed guvernörünün "ikilem" tutumunun aksine, yakın tarihli bir röportajda daha net bir görüş dile getirerek, Fed'in tarifelerin neden olduğu enflasyonun geçici olduğunu kabul edecek kadar cesur olması gerektiğini ve işgücü piyasasında zayıflık belirtileri varsa faiz oranlarını kararlı bir şekilde düşürmesi gerektiğini savundu. Fed, Mayıs ayı politika açıklamasında işgücü piyasasını hala güçlü olarak görüyordu, ancak bazı göstergeler, Mart ayında açık pozisyonların işsizlere oranının son zamanlarda 1'e yaklaşmasıyla endişelere işaret etti ve bu da halihazırda pandemi öncesi normal konsensüsün (1,2) altında. Göz ardı edilmemesi gereken bir diğer faktör, hizmet ve mallara olan talebin birbirinin yerine geçmesi ve malların fiyatının artması durumunda talebin daha fazla hizmetlere kayabileceği, dolayısıyla genel fiyat artışının o kadar büyük olmayacağıdır. Ayrıca, daha yüksek emtia fiyatları nedeniyle daha düşük reel gelirler de hizmet fiyatlarında daha yavaş bir artışa katkıda bulunacaktır.
Mevcut politika faizi sıkılaştırıcıdır, bu konuda fazla bir şüphe olmamalıdır, enflasyon sonunda yavaşlayacaktır, ancak zamanlama belirsizliklerle doludur. Bu makalede analiz edilen kısa vadeli yol haritası "olağanüstü stagflasyon" ve "faiz indirimleri" olmak üzere iki aşamayı içermektedir, ancak ticaret müzakerelerinin ilerleyişi ve vergi indirimlerinin nihai boyutu daha fazla belirsizlik yaratacaktır. %2 enflasyon hedefi oldukça güzel, ancak Fed'in buna ulaşma çabası oldukça zordur, tıpkı Márquez'in "Kolera Günlerinde Aşk" romanında olduğu gibi.
ABD hisse senetleri ve tahvilleri tepkisi
Bu yıl Şubat ortasından Nisan başına kadar Trump'ın karşılıklı gümrük vergilerini açıkladığı günlerde, on yıllık faiz oranları ile ABD borsası arasında iyi bir senkronizasyon vardı. Piyasa, gümrük vergilerinin getireceği ekonomik durgunluktan endişe duyuyordu, bu nedenle ABD tahvil faizleri düştüğünde, hisse senedi piyasası da düşme eğilimine girdi.
7 Nisan ile 9 Nisan arasında, 10 yıllık Hazine faizinin üç günde 33 baz puan artması, finansal piyasaların panik belirtileri göstermesi, Hazine tahvillerinin artık güvende görülmemesi ve nakit talebinin keskin bir şekilde artmasıyla durumda ani bir değişiklik oldu. Bu aşırı anormallik, 10 yıllık Hazine faizinin 9-18 Mart 2020 tarihleri arasında %0,54'ten %1,18'e keskin bir şekilde yükselmesine neden olan koronavirüs pandemisi üzerindeki aşırı panik gibi aşırı panik zamanlarında ortaya çıkabilir. Hisse senetleri ve tahvillerdeki üç günlük düşüş, Trump'ın tarife planına olan güvenini kırdı ve 9 Nisan Çarşamba öğleden sonra Beyaz Saray aceleyle bir tarife duraklaması ilan etti.
11 Nisan'da Hazine faizi %4,48 ile en yüksek seviyeye yükseldi, ardından hızla %4,17'ye düştü ve ardından 21 Mayıs'ta tekrar %4,58'e yükseldi, bu da kabaca V şeklinde. Bu aşırı oynaklık, tahvil piyasasını zıt yönlerde şiddetli bir şekilde etkileyen farklı "durgunluk" ve "enflasyon" sinyalleri ile yüksek derecede makroekonomik belirsizliği yansıtıyor. Tarife duraklamasından sonra borsa çok daha iyi, en sert politika riskleri geçti ve ister "durgunluk" ister "enflasyon" olsun, takip eden sinyaller nispeten ılımlı oldukları sürece iyidir. ABD hisse senetlerinin geleceğine baktığımızda, fiyatların iletilmesi ve "geleneksel olmayan stagflasyon dönemi" yavaş yavaş açılmasıyla, ABD hisse senetleri keskin bir rallinin ardından bir miktar baskı altına girmeye başlayabilir. Bu fazın sonunda, Fed'in faiz oranlarını düşürme konusunda güven duymaya başladığı zaman, ABD hisse senetlerinin daha uygun bir döneme girmesi bekleniyor. Aynı zamanda, durgunluk risklerinin de dikkatli bir şekilde değerlendirilmesi gerekir.
Powell'ın ne kadar şansı kaldı?
50 yıl sonra, "Kolera Günlerinde Aşk" daki çiftler yeniden bir araya gelir (Çinli romancılar çok daha yardımseverdir, genellikle on yıl, en fazla yirmi yıl). Fed için, 2021'in başından altı yıl sonra, 2027'ye kadar enflasyonu %2'ye düşürme hedefine muhtemelen tam olarak ulaşamayacak. Altı yıl, bir politika döngüsü veya bir Fed başkanının görev süresi için uzun bir süre, yaklaşık 50 yıl. Aradaki fark, koleradaki kahramanın "muzaffer" olması, Powell'ın ise hala keşfetmek için mücadele etmesidir.
Powell, Mayıs 2026'da istifa edecek ve Greenspan ve Bernanke'ninkiyle karşılaştırılabilir bir ihtişam yaşadığı için şanslı ve seleflerinin iki efsanesinden daha zengin, sadece yedi yıl içinde Powell, bir COVID-19 ekonomik kapanması, 2009-2015 döneminden daha büyük bir QE, 40 yıldır görülmeyen yüksek bir enflasyon, destansı, neredeyse mükemmel bir yumuşak iniş ve iki şiddetli ticaret savaşı yaşadı. O zaten bir ünlü ve ekonomistlerden kapıcılara kadar herkesin davet edildiği Chicago Fed'in Nisan ayındaki personel toplantısında insanlar ona günlük çalışma alışkanlıkları ve hobileri hakkında sorular sordu. Gelecek yıl görevden ayrıldığında ABD ekonomisi tekrar resesyondan kaçınabilirse, Powell'ın şansı gerçekten iyi olacak ve "Kolera Günlerinde Aşk" kitabını okumak için bir nedeni olacak.
The content is for reference only, not a solicitation or offer. No investment, tax, or legal advice provided. See Disclaimer for more risks disclosure.
Gümrük, enflasyon ve Federal Rezerv (FED): Powell'ın ne kadar şansı kaldı?
Yazar: Chen Daotian
2021 Mart ayından bu yana enflasyon %2 hedefinin belirgin şekilde üzerine çıktığından beri, dört yıldan fazla zaman geçti ve Fed henüz enflasyon oranını %2’ye geri getirmedi. Şu anda, Trump’ın gümrük tarifeleri savaşı yeni fiyat artış baskıları getirecek, vergi indirimleri ek ekonomik teşvik sağlayabilir, yüksek enflasyon muhtemelen beşinci yılına girecek; buna karşılık, 1970'lerdeki ünlü stagflasyon "sadece" on yıl sürdü. Fed'in %2 enflasyon hedefine olan ısrarı uzun ve zorlu bir süreç; bu, García Márquez'in "Kolera Günlerinde Aşk" eserini akla getiriyor.
Gümrük ve fiyatlar: Nereye yükseldi?
9 Nisan ve 12 Mayıs'taki iki gümrük tarifesi "duraklaması" sonrasında, ABD ve başlıca ticaret ortakları olan Avrupa Birliği, Çin ve Japonya arasındaki müzakerelerin henüz bir sonucu yok. Ancak yürürlüğe giren yeni gümrük tarifeleri için neredeyse iki aylık daha kapsamlı veriler mevcut ve tarifelerin fiyatlar üzerindeki etkisini yaklaşık olarak hesaplamak mümkün.
ABD'li bir düşünce kuruluşu olan Bipartisan Policy Center'a göre, 22 Mart 2025 itibariyle ABD Gümrükleri tarafından yıl için toplanan kümülatif toplam tarifeler 26,5 milyar dolar olacak ve 22 Mayıs 2025'e kadar yukarıdaki rakam 67,3 milyar dolar olacak; 2024'ün aynı dönemine ilişkin rakamlar sırasıyla 17,7 milyar dolar ve 33 milyar dolar. 22 Mart - 22 Mayıs 2025 tarihleri arasında uygulanan tarifeler, 2024'ün aynı dönemine göre 26 milyar dolar daha yüksek olan 40,8 milyar dolar olacak. Bu iki ayda ABD ithalatının toplam değeri yaklaşık 640 milyar dolar ve tarife yükü ABD'li alıcılar tarafından karşılanırsa ve nihai satış fiyatına eklenirse, ithal edilen malların fiyat artışı yaklaşık% 4 olmalıdır (4 ay içinde yeni tarifelerin uygulanmasının zamanlaması daha eksiksizdir, vergi oranı daha yüksektir ve fiyat artışının oranı daha büyük olmalıdır, yaklaşık% 3). Amerika Birleşik Devletleri'nin toplam hanehalkı tüketiminde, ithal tüketim malları yaklaşık 1,7 trilyon yuandır ve %8,5'ini oluşturmaktadır, bu nedenle tarifeler Nisan ayında TÜFE'yi aylık bazda yaklaşık %0,3 artırmalıdır, orijinal trend seviyesi göz önüne alındığında, Nisan TÜFE'si aylık %0,5 olmalıdır.
Ancak Nisan ayında açıklanan TÜFE verileri bundan çok uzak. Nisan ayında TÜFE artış oranı yıllık bazda %2,3 ve aylık bazda %0,2 olarak gerçekleşti ve her ikisi de son aylardaki düşük seviyelerdeydi. Giyim ve oyuncak gibi ithalat oranı yüksek olan bazı ürünlerde aylık bazda sıfır fiyat değişikliği oldu, iletişim elektroniği aylık bazda neredeyse sabit kaldı ve tıbbi malzemeler aylık bazda %0,4 arttı. Yukarıdaki çelişkilerin birkaç açıklaması olabilir, biri ithalat ve envanter birikimidir, bu nedenle fiyat şimdilik artmayacak, ancak daha sonra artacaktır; Diğer bir olasılık da, yabancı ihracatçıların tarife yükünün aslan payını taşımasıdır, bu nedenle ABD yerel perakende fiyatlarının çok fazla yükselmesi gerekmez. Bu açıklamaların doğrulanması zaman alacaktır, ancak her iki durumda da, tarifeler uygulandıktan sonra orta ve uzun vadeli bir ekonomik "istikrarlı durumu" analiz edebiliriz.
Gümrük Vergisi ve "İki Düşüş": Uzun Vadeli Bir Analiz
Uzun vadeli bir açık ekonomide, mali açığın azaltılması toplam tasarrufu artıracaktır. Bir ülkede fazladan biriken tasarruf, hem yurtiçi yatırımlar için hem de yurtdışı yatırımlar için kullanılabilir. Yabancı yatırımlara yönelik artışın sağlanma yollarından biri daha fazla ihracat yapmaktır, yani "yabancılardan daha fazla para kazanmak" ve döviz varlıklarını daha fazla tutmaktır. Ticarette bu, ticaret açığının azalması (veya ticaret fazlasının genişlemesi) şeklinde kendini gösterir. Net ihracat artarken, mali açığın azalması gerekiyor, böylece üretim istikrarını koruyabiliyoruz; işte bu "çift azalma" şu anda ABD'nin acil bir şekilde ihtiyaç duyduğu bir durumdur.
Ticaret açığını azaltmanın, örneğin doların değer kaybetmesi veya ithalat vergilerinin uygulanması yoluyla çok farklı yolları vardır. Doların değer kaybetmesi, ABD mallarını (yabancı mallara göre) daha ucuz hale getirerek ve dış talebi artırarak ticaret açığını azaltır. Öte yandan, tarifeler ABD ihracatını azaltır (çünkü tarifeler doların değerini artıracaktır), ancak aynı zamanda ABD ithalatını da azaltır (ithalat vergilerle daha pahalı hale gelir) ve ithalat daha da düştüğü için ticaret fazlası genişler. Başka bir deyişle, Amerika Birleşik Devletleri, ticaret açığı veren bir ülke olarak, tarife engelleri ile daha kapalı hale geldi ve Amerika Birleşik Devletleri'nin satın alma gücü, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki iç talepte bir artışa yol açacak ve böylece ticaret açığını azaltacak (tamamen kapalı bir ekonominin ticaret açığı sıfır olacaktır).
Bu dergide daha önceki bir makalede analiz ettiğim gibi, tarifelerin bir kısmı yerel sakinler tarafından karşılanıyor, bu da yerel ürünleri sübvanse etmek için zorunlu bir fiyat artışına eşdeğerdir (fiyat artışlarının yerel üretimi teşvik edebileceği unutulmamalıdır); Bunun bir kısmı, ihracatlarının fiyatını düşürmek zorunda kalan (aynı ihracat için daha az dolar kazanan) denizaşırı ihracatçılar tarafından karşılandı ve bu da ABD hükümetine bir transfer ödemesi anlamına geliyordu. Tarifeler uygulanmadan önce ABD ticaret açığının ve mali açığının her ikisinin de 900 milyar dolar olduğunu varsayalım; Tarife uygulandıktan sonra, tarife gelirinin 400 milyar artacağı, bunun yarısının yurt içinde ABD tarafından karşılanacağı, diğer yarısının ise yabancı ihracatçılar tarafından indirimli bir fiyatla karşılanacağı varsayılmaktadır (basitlik adına, dolar kurundaki değişiklikler burada dikkate alınmamaktadır); Tarifelerin ticaret açığının 200 milyar düşmesine neden olduğunu varsayalım.
Toplam talebin değişmeden kalması için, 200 milyar yuan'lık (genişleyici) ticaret açığındaki düşüşün, 200 milyar dolarlık mali açığın (daralma) düşüşüyle eşleşmesi gerekir ve ülke tarafından uygulanan 200 milyarlık tarifeler, ticaret açığındaki düşüşle tam olarak eşleşen toplam talebin sıkılaştırılmasıdır, bu nedenle tarife gelirinin bu kısmının tekrar harcanmasına gerek yoktur (talebin sıkılaştırılmasının etkisini elde etmek için) ve mevcut borcu ödemek için kullanılabilir. Diğer 200 milyar dolarlık tarifeler (uluslararası transferlere eşdeğer) ABD'nin toplam talebi üzerinde daraltıcı bir etkiye sahip olmayacak, bu nedenle hepsi mevcut borcu azaltmak için kullanılmalıdır. Bu örnekte, ticaret açığı düşmüştür, ancak makroekonomi tam istihdamda kalırken mali açık daha da düşebilir. Mali açığın ticaret açığından daha fazla düşmüş olabileceği sonucunun önemi göz ardı edilemez ve yazarın okumasına göre, bu analiz şu anda Wall Street'teki ana akım görüş tarafından dikkate alınmamaktadır.
Uzun vadeli görünüm iyi görünüyor, ancak mevcut "kısa vadeden" yukarıdaki "uzun vadeye" geçişin somut yolu için daha fazla analiz gerekiyor.
kısa dönemde "olağanüstü" stagflasyon
Tarife uygulamasının ilk aşamalarında, ithal edilen malların fiyatındaki artış, Amerika Birleşik Devletleri'nin toplam arzında bir düşüşe yol açacaktır, bu da enflasyon ile işsizlik arasındaki korunmanın bozulduğu anlamına gelir. Aynı işsizlik oranı ile enflasyon oranı daha yüksek olacaktır ve daha akademik terim Phillips eğrisinin yukarı yönlü hareketidir. Genel olarak konuşursak, Phillips eğrisinin hareketine enflasyon beklentileri neden olur, insanların gelecekteki enflasyon oranı hakkında kabaca bir fikir birliğine sahip olduğunu hayal edin ve ardından ürün fiyatlarını ve ücretleri buna göre belirleyin. Bununla birlikte, tarifelerin getirdiği arz değişikliği tamamen farklıdır, fiili fiyat artışlarından kaynaklanır ve bu artış, sanki fiyat artışı yürütme emriyle zorlanmış gibi tarifelerden kaynaklanmaktadır. Bu küçük fark, sonuçta büyük bir fark yaratır.
Daha yüksek enflasyon beklentileri arzda daralmaya yol açar, ancak toplam talebi etkilemez. Tarifelerin neden olduğu arz sıkışıklığı ise fiyatlardaki reel artışa bağlı olarak parasal koşulları otomatik olarak sıkılaştıracak ve bu da reel faizlerin yükselmesine yol açacak, yüksek faiz oranları ise kısa vadede toplam talebi azaltacak (ve belirsizlik yatırımları da etkileyecektir) ve bu da resesyon olasılığını artıracaktır. Yukarıda bahsedildiği gibi, tarifeler iç talebi teşvik etmek için iç talebi "durdurur", ancak yükselen fiyatların caydırıcı etkisi kısa vadede daha büyük olursa, piyasa durgunluktan endişe duyacaktır ve bu da pazarın Şubat'tan Nisan'a kadar olan düşüşünü önemli ölçüde açıklayabilir.
Gevşek para politikalarından farklı olarak, gümrük vergilerinin neden olduğu fiyat artışı pasif bir durumdur, gerçek vergi tahsilatı işletmeleri pasif bir şekilde fiyat artışına yöneltir ve fiyat iletim süreci tamamlandıktan sonra fiyat artışı da sona erecektir. Talebin güçlü olmadığı dönemlerde (fiyatlar yükseliyor olsa bile) piyasada daha yüksek bir enflasyon beklentisinin oluşması zor bir ihtimaldir. Bu nedenle, gümrük vergisi kaynaklı durgunluk yeni bir olgudur ve tarihsel olarak insanların aşina olduğu "geleneksel" durgunluktan farklıdır, büyük ihtimalle geçici bir durumdur.
"Sıradışı" durgunluğun zirvesi ve faiz indirimleri
Tarifeler nedeniyle fiyatların yükselmesi süreci, para politikasının en sıkı olduğu, fiyatların en yüksek olduğu ve Fed'in enflasyon beklentilerini istikrara kavuşturmak için faiz oranlarını sabit tuttuğu bir dönemde tamamlandı ki bu muhtemelen ekonomi için "en karanlık saat" oldu. Bununla birlikte, fiyat artışları için en kötü zaman, aynı zamanda tarife şokunun bitmek üzere olduğu ve faiz indirimlerinin zamanlamasının da beraberinde geleceği zamandır. Faiz indirimleri toplam talebi canlandıracak ve düşük faiz oranlarından uluslararası sermaye çıkışları ihracata da fayda sağlayacaktır. Maliye politikası şu anda sıkılaştırılırsa, ekonomide "çifte düşüş" ün başlangıcı olacak ve böylece yukarıda belirtilen uzun vadeli hedeflere doğru ilerleyecektir.
Fed'in Mart ayı ekonomik görünümü, enflasyonun 2027 yılına kadar %2'ye dönmeyeceğini öngörüyor, ancak bu tahmin, "karşılıklı tarifeler" ve vergi indirimlerinin henüz uygulamaya konmadığı bir zamanda geliyor. Nisan ayında Chicago'da yaptığı bir konuşmada Powell, hem enflasyonun hem de işgücü piyasasının baskı altında olduğunu ve aynı gün borsada bir düşüşü tetiklediğini söyleyerek tarifelerle ilgili ciddi endişelerini dile getirdi. Bu, Fed'in faiz oranlarını düşürmesini talep eden ve Powell'ı görevden alma hakkına sahip olduğunu iddia eden Trump'tan aşırı hoşnutsuzluğa neden oldu. Powell, Mayıs ayı Fed toplantısının ardından düzenlediği basın toplantısında, yükselen enflasyon ve daha zayıf bir işgücü piyasasının ikiz risklerini bir kez daha vurguladı. Yüksek belirsizlik seviyesi, Fed'in "bekle ve gör" stratejisini benimsemesine neden oldu.
Waller, çoğu Fed guvernörünün "ikilem" tutumunun aksine, yakın tarihli bir röportajda daha net bir görüş dile getirerek, Fed'in tarifelerin neden olduğu enflasyonun geçici olduğunu kabul edecek kadar cesur olması gerektiğini ve işgücü piyasasında zayıflık belirtileri varsa faiz oranlarını kararlı bir şekilde düşürmesi gerektiğini savundu. Fed, Mayıs ayı politika açıklamasında işgücü piyasasını hala güçlü olarak görüyordu, ancak bazı göstergeler, Mart ayında açık pozisyonların işsizlere oranının son zamanlarda 1'e yaklaşmasıyla endişelere işaret etti ve bu da halihazırda pandemi öncesi normal konsensüsün (1,2) altında. Göz ardı edilmemesi gereken bir diğer faktör, hizmet ve mallara olan talebin birbirinin yerine geçmesi ve malların fiyatının artması durumunda talebin daha fazla hizmetlere kayabileceği, dolayısıyla genel fiyat artışının o kadar büyük olmayacağıdır. Ayrıca, daha yüksek emtia fiyatları nedeniyle daha düşük reel gelirler de hizmet fiyatlarında daha yavaş bir artışa katkıda bulunacaktır.
Mevcut politika faizi sıkılaştırıcıdır, bu konuda fazla bir şüphe olmamalıdır, enflasyon sonunda yavaşlayacaktır, ancak zamanlama belirsizliklerle doludur. Bu makalede analiz edilen kısa vadeli yol haritası "olağanüstü stagflasyon" ve "faiz indirimleri" olmak üzere iki aşamayı içermektedir, ancak ticaret müzakerelerinin ilerleyişi ve vergi indirimlerinin nihai boyutu daha fazla belirsizlik yaratacaktır. %2 enflasyon hedefi oldukça güzel, ancak Fed'in buna ulaşma çabası oldukça zordur, tıpkı Márquez'in "Kolera Günlerinde Aşk" romanında olduğu gibi.
ABD hisse senetleri ve tahvilleri tepkisi
Bu yıl Şubat ortasından Nisan başına kadar Trump'ın karşılıklı gümrük vergilerini açıkladığı günlerde, on yıllık faiz oranları ile ABD borsası arasında iyi bir senkronizasyon vardı. Piyasa, gümrük vergilerinin getireceği ekonomik durgunluktan endişe duyuyordu, bu nedenle ABD tahvil faizleri düştüğünde, hisse senedi piyasası da düşme eğilimine girdi.
7 Nisan ile 9 Nisan arasında, 10 yıllık Hazine faizinin üç günde 33 baz puan artması, finansal piyasaların panik belirtileri göstermesi, Hazine tahvillerinin artık güvende görülmemesi ve nakit talebinin keskin bir şekilde artmasıyla durumda ani bir değişiklik oldu. Bu aşırı anormallik, 10 yıllık Hazine faizinin 9-18 Mart 2020 tarihleri arasında %0,54'ten %1,18'e keskin bir şekilde yükselmesine neden olan koronavirüs pandemisi üzerindeki aşırı panik gibi aşırı panik zamanlarında ortaya çıkabilir. Hisse senetleri ve tahvillerdeki üç günlük düşüş, Trump'ın tarife planına olan güvenini kırdı ve 9 Nisan Çarşamba öğleden sonra Beyaz Saray aceleyle bir tarife duraklaması ilan etti.
11 Nisan'da Hazine faizi %4,48 ile en yüksek seviyeye yükseldi, ardından hızla %4,17'ye düştü ve ardından 21 Mayıs'ta tekrar %4,58'e yükseldi, bu da kabaca V şeklinde. Bu aşırı oynaklık, tahvil piyasasını zıt yönlerde şiddetli bir şekilde etkileyen farklı "durgunluk" ve "enflasyon" sinyalleri ile yüksek derecede makroekonomik belirsizliği yansıtıyor. Tarife duraklamasından sonra borsa çok daha iyi, en sert politika riskleri geçti ve ister "durgunluk" ister "enflasyon" olsun, takip eden sinyaller nispeten ılımlı oldukları sürece iyidir. ABD hisse senetlerinin geleceğine baktığımızda, fiyatların iletilmesi ve "geleneksel olmayan stagflasyon dönemi" yavaş yavaş açılmasıyla, ABD hisse senetleri keskin bir rallinin ardından bir miktar baskı altına girmeye başlayabilir. Bu fazın sonunda, Fed'in faiz oranlarını düşürme konusunda güven duymaya başladığı zaman, ABD hisse senetlerinin daha uygun bir döneme girmesi bekleniyor. Aynı zamanda, durgunluk risklerinin de dikkatli bir şekilde değerlendirilmesi gerekir.
Powell'ın ne kadar şansı kaldı?
50 yıl sonra, "Kolera Günlerinde Aşk" daki çiftler yeniden bir araya gelir (Çinli romancılar çok daha yardımseverdir, genellikle on yıl, en fazla yirmi yıl). Fed için, 2021'in başından altı yıl sonra, 2027'ye kadar enflasyonu %2'ye düşürme hedefine muhtemelen tam olarak ulaşamayacak. Altı yıl, bir politika döngüsü veya bir Fed başkanının görev süresi için uzun bir süre, yaklaşık 50 yıl. Aradaki fark, koleradaki kahramanın "muzaffer" olması, Powell'ın ise hala keşfetmek için mücadele etmesidir.
Powell, Mayıs 2026'da istifa edecek ve Greenspan ve Bernanke'ninkiyle karşılaştırılabilir bir ihtişam yaşadığı için şanslı ve seleflerinin iki efsanesinden daha zengin, sadece yedi yıl içinde Powell, bir COVID-19 ekonomik kapanması, 2009-2015 döneminden daha büyük bir QE, 40 yıldır görülmeyen yüksek bir enflasyon, destansı, neredeyse mükemmel bir yumuşak iniş ve iki şiddetli ticaret savaşı yaşadı. O zaten bir ünlü ve ekonomistlerden kapıcılara kadar herkesin davet edildiği Chicago Fed'in Nisan ayındaki personel toplantısında insanlar ona günlük çalışma alışkanlıkları ve hobileri hakkında sorular sordu. Gelecek yıl görevden ayrıldığında ABD ekonomisi tekrar resesyondan kaçınabilirse, Powell'ın şansı gerçekten iyi olacak ve "Kolera Günlerinde Aşk" kitabını okumak için bir nedeni olacak.