Биткойн за несколько недель вырос на 15 000 долларов — но причины этого не такие, как считает рынок. Акции «малоизвестной» японской компании Metaplanet отражают скрытую стоимость Биткойна до 596 154 долларов, что более чем в пять раз превышает фактическую рыночную цену. В то же время, азиатская торговая сессия тихо доминирует в рыночной нарративе, опасное искажение чистой стоимости активов (NAV) созревает под поверхностью рынка.
Волатильность продолжает снижаться, движение капитала розничных инвесторов изменяется, а сигналы, которые мы наблюдаем, сильно напоминают ключевые поворотные моменты в истории. От японского облигационного рынка до валютных потоков и инструментов хранения криптовалюты (таких как Metaplanet) происходят некоторые аномалии — но они еще не появились в мейнстримных новостях. Если вы ищете стартовую точку для следующей волны большого рынка, этот отчет стоит прочитать.
Биткойн vs. MicroStrategy vs. Metaplanet —— Кто, вероятно, переоценен?
Ключевая идея:
Биткойн, безусловно, является одним из самых разрушительных нововведений XXI века, но вокруг него по-прежнему широко распространены многие заблуждения. Один из самых основных принципов — "Not your keys, not your coins" (нет приватного ключа — нет настоящего владения Биткойном) — редко получает должное внимание. Современный рынок уже далеко от первоначального видения Сатоши Накамото "пиринговой электронной денежной системы".
В настоящее время десятки миллиардов долларов розничных средств пытаются получить экспозицию к Биткойну через различные финансовые инструменты, но многие из этих инструментов часто требуют уплаты высокой премии. В некоторых случаях инвесторы даже непреднамеренно покупают Биткойн по цене 596 154 долларов, в то время как фактическая рыночная цена составляет всего 109 000 долларов, что означает премию до 447%.
Некоторые из наших рыночных взглядов были спорными, но было доказано, что они ориентированы на будущее. Стоит отметить, что в декабре 2022 года мы указали на 47% дисконт к GBTC к NAV от Grayscale (биткоин на тот момент стоил $18 000) и включили его в список ключевых инвестиционных рекомендаций на 2023 год (включая Solana на уровне $13,70 на тот момент) в то время, когда настроения на рынке были крайне пессимистичными, а опасения рецессии были широко распространены.
29 января 2024 года мы высказали мнение, что «MicroStrategy может иметь большую инвестиционную ценность, чем Биткойн ETF», в то время как цена акций компании была на 7% ниже ее стоимости биткойн-портфеля, что эффективно зафиксировало стартовую точку последующей переоценки рыночной капитализации. Мы также отметили 7 октября 2024 года, что MicroStrategy ожидает прорыв, когда цена ее акций составляла 177 долларов (в настоящее время она повысилась до 380 долларов).
Большинство людей вообще не понимает, что такое чистая стоимость активов (NAV), и тем более не осознает, что они могли заплатить крайне высокую премию при получении экспозиции к Биткойну.
Некоторые инвесторы считают, что они получили некоторый эффект роста с рычагом, который похож на логику, по которой Уолл-стрит продает акции золотодобывающих компаний розничным инвесторам: эти акции упаковываются как рычаговые ставки на рост цен на золото, особенно когда учреждения нуждаются в продаже акций розничным инвесторам.
В настоящее время скрытая цена Биткойна акций MicroStrategy составляет 174 100 долларов, хотя эта премия не считается экстремальной, она все же значительна. В конце концов, когда на рынке уже есть токен ETF на Биткойн, предлагающий экспозицию по реальной рыночной цене (около 109 000 долларов), кто еще будет готов платить такую высокую цену? Ответ часто заключается в информационной асимметрии, недостатке понимания NAV или в том, что маркетинговые уловки срабатывают.
Всякий раз, когда MicroStrategy выпускает новые акции для розничных инвесторов, стоимость биткоина, представленного за этими акциями, составляет лишь часть цены его акций, и компания зарабатывает на разнице от него, которая упаковывается в так называемые «доходы от биткоинов». Существующие акционеры аплодировали, так как новый инвестор по сути купил биткоин косвенно по $174, 100 за монету, а компания использовала капитал для покупки BTC по рыночной цене. В долгосрочной перспективе это приведет к размыванию стоимости чистых активов (NAV) на акцию, которую будут нести новые акционеры.
Несмотря на то, что криптомедиа называет эту операцию «шедевром финансовой инженерии», причина, по которой эта модель работает, заключается в том, что большинство розничных инвесторов больше не покупают целые Биткойн. В настоящее время цена одной BTC превышает стоимость нового автомобиля (более 45 000 долларов). С тех пор как цена Биткойн преодолела этот психологический барьер, NAV MicroStrategy быстро возрос, поддерживая так называемую стратегию «дохода от Биткойн» — но с другой точки зрения, это на самом деле «вытягивание средств из розничных инвесторов для финансирования своей империи Биткойн».
Как мы уже отмечали ранее, возможности MicroStrategy по покупке биткоинов путем выпуска дополнительных акций ограничены по мере снижения волатильности и размывания NAV MicroStrategy. Тем не менее, за последний месяц компании все же удалось купить биткоинов на сумму 4 миллиарда долларов, что практически не имеет себе равных. Для сравнения, японская Metaplanet в настоящее время владеет 7 800 BTC (балансовая стоимость около $845 млн), но имеет рыночную капитализацию в $4,7 млрд, что соответствует предполагаемой цене в $596,154 за биткоин, несмотря на взлетевшую цену акций.
Учитывая, что его средняя стоимость покупки составляет 91 343 доллара за монету, падение цены биткоина на 15% уничтожит всю бумажную прибыль Metaplanet. Важно знать, что год назад компания была просто традиционным гостиничным бизнесом с рыночной капитализацией в $40 млн. По мере укрепления иены (ослабление доллара по отношению к иене), активизации репатриации капитала, а японская экономика вступает в новую фазу, снижение числа иностранных туристов, вероятно, окажет непосредственное влияние на ее домашнюю промышленность – отели.
Более важно отметить, что недавний рост Биткойна на 15 000 долларов произошел после заседания центрального банка Японии. На заседании официальный прогноз экономического роста был значительно снижен, в то время как доходность государственных облигаций Японии резко возросла, а спрос на аукционы государственных облигаций ослаб. В то же время несколько валют в Азии (например, новый тайваньский доллар) значительно укрепились, несмотря на то что чиновники отрицали наличие каких-либо переговоров с администрацией Трампа о укреплении валюты.
Появляется все больше свидетельств того, что краткосрочное ценовое движение биткоина в значительной степени было обусловлено азиатской торговой сессией, возможно, вызванной наводящими на размышления твитами Майкла Сэйлора о покупках биткоинов или всплеском розничной активности в Японии. За последние 30 дней биткоин в целом вырос на 16%, но в азиатскую торговую сессию он вырос на целых 25%. Для сравнения, на американской сессии вклад был незначительным (цены двигались в боковом тренде), в то время как на европейской сессии было зафиксировано снижение на 8%. Это еще раз говорит о том, что Азия в настоящее время является доминирующей силой в ценообразовании биткоина. Если азиатские потоки начнут ослабевать, биткоин может вступить в период консолидации.
Стоит отметить, что Google Trends показывает, что в Японии не наблюдается широкомасштабного спроса со стороны розничных инвесторов на Биткойн, что указывает на то, что параболический рост акций Metaplanet, возможно, был вызван лишь небольшой группой спекулятивных капиталовложений, а не общим энтузиазмом населения.
На текущей рыночной капитализации цена акции соответствует 5,47-кратному NAV, что составляет 447% премии, предоставляя заманчивую возможность для арбитражной торговли. Хедж-фонды могут выразить рыночное мнение через парную сделку: купить 5 Биткойнов, одновременно продав акции Metaplanet на сумму 550 000 долларов (около 70 000 акций, по 1 116 иен за акцию, при курсе USDJPY 142). Привлекательность таких сделок растет, особенно на фоне ожиданий, что Япония одобрит Биткойн ETF в течение следующих 12 месяцев, когда премия к NAV Metaplanet может существенно сократиться, а оценка станет более рациональной.
Несмотря на то, что мы точно предсказали рост Биткойна, начавшийся 12 апреля, мы считаем, что текущий уровень цен является разумным моментом для фиксации прибыли. Если цена Биткойна преодолеет 105, 000 долларов, трейдеры должны рассмотреть возможность сокращения длинных позиций.
Рынок опционов уже подал предупреждающий сигнал: скрытая волатильность Биткойна, или смещение (Skew) — разница скрытой волатильности между опционами на повышение и понижение — уже снизилась до почти -10%, что указывает на то, что рынок оценивает опционы на повышение значительно выше, чем опционы на понижение. Другими словами, трейдеры активно преследуют рост, а не хеджируют риск падения. По нашему опыту, такие экстремальные уровни смещения часто отражают, что рынок находится в состоянии крайнего оптимизма, что является типичным обратным сигналом.
Наши несколько технических индикаторов разворота (таких как индекс относительной силы RSI и стохастический осциллятор) также показывают признаки перекупленности и начинают разворачиваться вниз, образуя дивергенцию с ценой Биткойна. В настоящее время разрыв между ценой Биткойна и нашими сигналами тренда достиг 20,000 долларов, и этот разрыв сужается, что показывает ослабление рыночной динамики. С середины апреля мы поддерживали бычий взгляд (в то время это было контртрендовое мнение), но теперь считаем, что более разумно уменьшить риск и дождаться более благоприятного момента для повторного входа.
Описание графика: Биткойн (левая ось) и случайный индикатор (правая ось) — дивергенция расширяется
Рост за последние шесть недель действительно впечатляет, но суть торговли заключается в управлении доходностью с учетом риска, а не в слепом следовании трендам. На текущих завышенных уровнях последняя группа розничных инвесторов из Японии, покупающих Metaplanet, может понести серьезные убытки.
Заключение:
Сейчас время зафиксировать часть прибыли. В прошлую пятницу мы рекомендовали купить пут-спред на акции MicroStrategy, и с тех пор акции упали на 7,5%, что принесло 66% доходности. Следующим, похоже, станет Metaplanet, который может стать целью для корректировки оценки в ближайшие месяцы. Эффективным способом выразить это мнение является хеджирование короткой позиции по отношению к Биткойну.
С более широкой точки зрения на рынок, с приближением июня и традиционным приходом сезона летнего затишья на торговых площадках, мы полагаем, что Биткойн также может войти в период консолидации. На данном этапе следует больше сосредоточиться на фиксации прибыли и контроле рисков, а не на слепом стремлении к росту.
Содержание носит исключительно справочный характер и не является предложением или офертой. Консультации по инвестициям, налогообложению или юридическим вопросам не предоставляются. Более подробную информацию о рисках см. в разделе «Дисклеймер».
Сигналы, указывающие на то, что цена акций Metaplanet сильно завышена — Биткойн войдет в фазу консолидации
Биткойн за несколько недель вырос на 15 000 долларов — но причины этого не такие, как считает рынок. Акции «малоизвестной» японской компании Metaplanet отражают скрытую стоимость Биткойна до 596 154 долларов, что более чем в пять раз превышает фактическую рыночную цену. В то же время, азиатская торговая сессия тихо доминирует в рыночной нарративе, опасное искажение чистой стоимости активов (NAV) созревает под поверхностью рынка.
Волатильность продолжает снижаться, движение капитала розничных инвесторов изменяется, а сигналы, которые мы наблюдаем, сильно напоминают ключевые поворотные моменты в истории. От японского облигационного рынка до валютных потоков и инструментов хранения криптовалюты (таких как Metaplanet) происходят некоторые аномалии — но они еще не появились в мейнстримных новостях. Если вы ищете стартовую точку для следующей волны большого рынка, этот отчет стоит прочитать.
Биткойн vs. MicroStrategy vs. Metaplanet —— Кто, вероятно, переоценен?
Ключевая идея:
Биткойн, безусловно, является одним из самых разрушительных нововведений XXI века, но вокруг него по-прежнему широко распространены многие заблуждения. Один из самых основных принципов — "Not your keys, not your coins" (нет приватного ключа — нет настоящего владения Биткойном) — редко получает должное внимание. Современный рынок уже далеко от первоначального видения Сатоши Накамото "пиринговой электронной денежной системы".
В настоящее время десятки миллиардов долларов розничных средств пытаются получить экспозицию к Биткойну через различные финансовые инструменты, но многие из этих инструментов часто требуют уплаты высокой премии. В некоторых случаях инвесторы даже непреднамеренно покупают Биткойн по цене 596 154 долларов, в то время как фактическая рыночная цена составляет всего 109 000 долларов, что означает премию до 447%.
Некоторые из наших рыночных взглядов были спорными, но было доказано, что они ориентированы на будущее. Стоит отметить, что в декабре 2022 года мы указали на 47% дисконт к GBTC к NAV от Grayscale (биткоин на тот момент стоил $18 000) и включили его в список ключевых инвестиционных рекомендаций на 2023 год (включая Solana на уровне $13,70 на тот момент) в то время, когда настроения на рынке были крайне пессимистичными, а опасения рецессии были широко распространены.
29 января 2024 года мы высказали мнение, что «MicroStrategy может иметь большую инвестиционную ценность, чем Биткойн ETF», в то время как цена акций компании была на 7% ниже ее стоимости биткойн-портфеля, что эффективно зафиксировало стартовую точку последующей переоценки рыночной капитализации. Мы также отметили 7 октября 2024 года, что MicroStrategy ожидает прорыв, когда цена ее акций составляла 177 долларов (в настоящее время она повысилась до 380 долларов).
Большинство людей вообще не понимает, что такое чистая стоимость активов (NAV), и тем более не осознает, что они могли заплатить крайне высокую премию при получении экспозиции к Биткойну.
Некоторые инвесторы считают, что они получили некоторый эффект роста с рычагом, который похож на логику, по которой Уолл-стрит продает акции золотодобывающих компаний розничным инвесторам: эти акции упаковываются как рычаговые ставки на рост цен на золото, особенно когда учреждения нуждаются в продаже акций розничным инвесторам.
В настоящее время скрытая цена Биткойна акций MicroStrategy составляет 174 100 долларов, хотя эта премия не считается экстремальной, она все же значительна. В конце концов, когда на рынке уже есть токен ETF на Биткойн, предлагающий экспозицию по реальной рыночной цене (около 109 000 долларов), кто еще будет готов платить такую высокую цену? Ответ часто заключается в информационной асимметрии, недостатке понимания NAV или в том, что маркетинговые уловки срабатывают.
Всякий раз, когда MicroStrategy выпускает новые акции для розничных инвесторов, стоимость биткоина, представленного за этими акциями, составляет лишь часть цены его акций, и компания зарабатывает на разнице от него, которая упаковывается в так называемые «доходы от биткоинов». Существующие акционеры аплодировали, так как новый инвестор по сути купил биткоин косвенно по $174, 100 за монету, а компания использовала капитал для покупки BTC по рыночной цене. В долгосрочной перспективе это приведет к размыванию стоимости чистых активов (NAV) на акцию, которую будут нести новые акционеры.
Несмотря на то, что криптомедиа называет эту операцию «шедевром финансовой инженерии», причина, по которой эта модель работает, заключается в том, что большинство розничных инвесторов больше не покупают целые Биткойн. В настоящее время цена одной BTC превышает стоимость нового автомобиля (более 45 000 долларов). С тех пор как цена Биткойн преодолела этот психологический барьер, NAV MicroStrategy быстро возрос, поддерживая так называемую стратегию «дохода от Биткойн» — но с другой точки зрения, это на самом деле «вытягивание средств из розничных инвесторов для финансирования своей империи Биткойн».
Как мы уже отмечали ранее, возможности MicroStrategy по покупке биткоинов путем выпуска дополнительных акций ограничены по мере снижения волатильности и размывания NAV MicroStrategy. Тем не менее, за последний месяц компании все же удалось купить биткоинов на сумму 4 миллиарда долларов, что практически не имеет себе равных. Для сравнения, японская Metaplanet в настоящее время владеет 7 800 BTC (балансовая стоимость около $845 млн), но имеет рыночную капитализацию в $4,7 млрд, что соответствует предполагаемой цене в $596,154 за биткоин, несмотря на взлетевшую цену акций.
Учитывая, что его средняя стоимость покупки составляет 91 343 доллара за монету, падение цены биткоина на 15% уничтожит всю бумажную прибыль Metaplanet. Важно знать, что год назад компания была просто традиционным гостиничным бизнесом с рыночной капитализацией в $40 млн. По мере укрепления иены (ослабление доллара по отношению к иене), активизации репатриации капитала, а японская экономика вступает в новую фазу, снижение числа иностранных туристов, вероятно, окажет непосредственное влияние на ее домашнюю промышленность – отели.
Более важно отметить, что недавний рост Биткойна на 15 000 долларов произошел после заседания центрального банка Японии. На заседании официальный прогноз экономического роста был значительно снижен, в то время как доходность государственных облигаций Японии резко возросла, а спрос на аукционы государственных облигаций ослаб. В то же время несколько валют в Азии (например, новый тайваньский доллар) значительно укрепились, несмотря на то что чиновники отрицали наличие каких-либо переговоров с администрацией Трампа о укреплении валюты.
Появляется все больше свидетельств того, что краткосрочное ценовое движение биткоина в значительной степени было обусловлено азиатской торговой сессией, возможно, вызванной наводящими на размышления твитами Майкла Сэйлора о покупках биткоинов или всплеском розничной активности в Японии. За последние 30 дней биткоин в целом вырос на 16%, но в азиатскую торговую сессию он вырос на целых 25%. Для сравнения, на американской сессии вклад был незначительным (цены двигались в боковом тренде), в то время как на европейской сессии было зафиксировано снижение на 8%. Это еще раз говорит о том, что Азия в настоящее время является доминирующей силой в ценообразовании биткоина. Если азиатские потоки начнут ослабевать, биткоин может вступить в период консолидации.
Стоит отметить, что Google Trends показывает, что в Японии не наблюдается широкомасштабного спроса со стороны розничных инвесторов на Биткойн, что указывает на то, что параболический рост акций Metaplanet, возможно, был вызван лишь небольшой группой спекулятивных капиталовложений, а не общим энтузиазмом населения.
На текущей рыночной капитализации цена акции соответствует 5,47-кратному NAV, что составляет 447% премии, предоставляя заманчивую возможность для арбитражной торговли. Хедж-фонды могут выразить рыночное мнение через парную сделку: купить 5 Биткойнов, одновременно продав акции Metaplanet на сумму 550 000 долларов (около 70 000 акций, по 1 116 иен за акцию, при курсе USDJPY 142). Привлекательность таких сделок растет, особенно на фоне ожиданий, что Япония одобрит Биткойн ETF в течение следующих 12 месяцев, когда премия к NAV Metaplanet может существенно сократиться, а оценка станет более рациональной.
Несмотря на то, что мы точно предсказали рост Биткойна, начавшийся 12 апреля, мы считаем, что текущий уровень цен является разумным моментом для фиксации прибыли. Если цена Биткойна преодолеет 105, 000 долларов, трейдеры должны рассмотреть возможность сокращения длинных позиций.
Рынок опционов уже подал предупреждающий сигнал: скрытая волатильность Биткойна, или смещение (Skew) — разница скрытой волатильности между опционами на повышение и понижение — уже снизилась до почти -10%, что указывает на то, что рынок оценивает опционы на повышение значительно выше, чем опционы на понижение. Другими словами, трейдеры активно преследуют рост, а не хеджируют риск падения. По нашему опыту, такие экстремальные уровни смещения часто отражают, что рынок находится в состоянии крайнего оптимизма, что является типичным обратным сигналом.
Наши несколько технических индикаторов разворота (таких как индекс относительной силы RSI и стохастический осциллятор) также показывают признаки перекупленности и начинают разворачиваться вниз, образуя дивергенцию с ценой Биткойна. В настоящее время разрыв между ценой Биткойна и нашими сигналами тренда достиг 20,000 долларов, и этот разрыв сужается, что показывает ослабление рыночной динамики. С середины апреля мы поддерживали бычий взгляд (в то время это было контртрендовое мнение), но теперь считаем, что более разумно уменьшить риск и дождаться более благоприятного момента для повторного входа.
Описание графика: Биткойн (левая ось) и случайный индикатор (правая ось) — дивергенция расширяется
Рост за последние шесть недель действительно впечатляет, но суть торговли заключается в управлении доходностью с учетом риска, а не в слепом следовании трендам. На текущих завышенных уровнях последняя группа розничных инвесторов из Японии, покупающих Metaplanet, может понести серьезные убытки.
Заключение:
Сейчас время зафиксировать часть прибыли. В прошлую пятницу мы рекомендовали купить пут-спред на акции MicroStrategy, и с тех пор акции упали на 7,5%, что принесло 66% доходности. Следующим, похоже, станет Metaplanet, который может стать целью для корректировки оценки в ближайшие месяцы. Эффективным способом выразить это мнение является хеджирование короткой позиции по отношению к Биткойну.
С более широкой точки зрения на рынок, с приближением июня и традиционным приходом сезона летнего затишья на торговых площадках, мы полагаем, что Биткойн также может войти в период консолидации. На данном этапе следует больше сосредоточиться на фиксации прибыли и контроле рисков, а не на слепом стремлении к росту.