Ativos de criptografia最终输出了一些超出想象的东西：moeda estável

No ano passado, três grandes eventos impulsionaram a moeda estável a entrar no mainstream:

1. A Tether, emissora da maior moeda estável do mundo, o USDT, gerou quase 13 bilhões de dólares de lucro com menos de 200 funcionários;

2. A cerimónia de tomada de posse de Trump e a mudança na atitude dos Estados Unidos em relação à regulamentação dos ativos de criptografia;

3. A Stripe adquiriu a empresa de infraestrutura de moeda estável Bridge por 1,1 mil milhões de dólares, coordenando transações transfronteiriças.

Quando o ecossistema prospera e alguns ganham muito dinheiro, a regulamentação também se torna cada vez mais clara.

Se você está emitindo ou utilizando moeda estável para desenvolver negócios, esperamos que este guia possa ajudá-lo a entender como operadores experientes veem este campo.

Para fornecer uma perspectiva de múltiplos ângulos, aproveitamos uma ampla rede de contatos para obter insights únicos dos líderes na linha de frente da transformação das moedas estáveis.

Vamos começar a aprender!

Definição de moeda estável

moeda estável normalmente é uma obrigação avaliada em dólares, apoiada por reservas de ativos com valor igual ou maior.

Principalmente existem dois tipos:

• Suporte a moeda fiduciária: totalmente garantido por depósitos bancários, dinheiro ou equivalentes de caixa de baixo risco (, como títulos do tesouro ).

• Posição de dívida colateral ( CDP ): principalmento garantido por Ativos de criptografia nativos ( como ETH ou BTC ) com colateral acima do necessário.

O fator decisivo fundamental da utilidade da moeda estável é a sua "vinculação" ao ativo de referência ( dólares ). Esta vinculação é mantida através de dois mecanismos: resgate de primeiro nível e mercado secundário. Primeiro, posso resgatar imediatamente a dívida da moeda estável, obtendo um montante equivalente de apoio em reservas? Se não for possível, existe um mercado secundário profundo e duradouro que permita aos participantes do mercado comprar e vender minha dívida de moeda estável à taxa de câmbio vinculada?

Devido à imprevisibilidade do mercado secundário, acreditamos que o resgate de nível um é um mecanismo de ligação mais duradouro. Além disso, vale a pena notar que existem muitas tentativas de moedas estáveis de baixa garantia ou algoritmicas, que carecem de suporte, e não iremos discutir mais sobre essas moedas estáveis neste guia.

É importante notar que a moeda estável não surge do nada. Quando você tem depósitos em dólares no JPMorgan, o JPMorgan é responsável por manter seus dólares, garantindo que você possa usá-los e permitindo que você negocie em dólares com outras pessoas.

moeda estável depende da blockchain para fornecer as mesmas funcionalidades centrais.

Definição de blockchain

A blockchain é um "sistema de contabilidade" global, que contém ativos pessoais, registros de transações e regras e termos de transação.

Por exemplo, a moeda estável USDC da Circle é emitida com base no padrão de token ERC-20, que estabelece as regras para a transferência bem-sucedida de tokens: um determinado montante é deduzido da conta do remetente e o mesmo montante é adicionado à conta do destinatário. Essas regras, combinadas com o mecanismo de consenso da blockchain, garantem que nenhum usuário possa transferir mais USDC do que possui (, geralmente conhecido como problema do double spend ). Em resumo, a blockchain é como um banco de dados apenas de adição ou um livro de contabilidade, com um estado inicial, e registra cada transação que ocorreu em sua rede fechada.

Todos os ativos na blockchain, incluindo USDC, são custodiados por contas externas (EOA ou carteiras ) ou contratos inteligentes, que podem receber e transferir ativos quando certas condições são atendidas. A propriedade da EOA, ou seja, a capacidade de negociar ativos a partir de um endereço público, é aplicada pelo esquema de encriptação de chave pública e privada da blockchain subjacente, que vincula cada endereço público a uma chave privada de forma exclusiva. Se você possui a chave privada, você realmente possui os ativos no endereço público ( "não é sua chave, não é sua moeda" ). Os contratos inteligentes detêm e negociam moeda estável com base em lógica transparente pré-programada, permitindo que organizações na cadeia (, como DAO ou agentes de IA ), negociem moeda estável de forma programática, sem intervenção humana.

A "confiança" na precisão do sistema vem da execução e do mecanismo de consenso da blockchain subjacente (, por exemplo, a Máquina Virtual Ethereum (EVM) e a Prova de Participação ). A precisão pode ser comprovada pelo estado inicial da blockchain e pelo histórico de transações subsequentes que são públicas e auditáveis. O liquidação de transações é gerida por uma rede global de operadores de nós que funciona 24 horas por dia, o que permite que a liquidação da moeda estável não esteja sujeita ao horário comercial tradicional dos bancos. Para compensar os operadores de nós por este serviço, uma taxa de transação é cobrada durante o processamento da transação (Gas), que geralmente é precificada na moeda nativa da blockchain subjacente (, por exemplo, ETH ).

Estas definições podem parecer um pouco antiquadas, e até mesmo rebeldes para algumas pessoas, mas este resumo sucinto e prático fornece aos nossos leitores uma base comum adequada. Então, vamos começar pela parte mais interessante: como chegámos até aqui?

História da moeda estável

Há 12 anos, as moedas estáveis eram apenas um sonho. Hoje, a Circle, que emite a segunda maior moeda estável do mundo, o USDC, está se preparando para vender ou realizar uma IPO. O documento S-1 da Circle fornece informações de primeira mão do fundador do USDC, Jeremy Allaire, que conta a história da criação do USDC.

Convidámos os nossos amigos Phil Potter e Rune Christensen, que são os fundadores da maior moeda estável (USDT) e da terceira maior moeda estável (DAI), para partilharem as suas histórias de empreendedorismo.

Tether: O nascimento do rei

Em 2013, o mercado de Ativos de criptografia estava na era do Velho Oeste, onde os principais locais para acessar e negociar Ativos de criptografia eram exchanges como Mt.Gox e BitFinex. Dado que os Ativos de criptografia estavam em um estágio inicial, o ambiente regulatório na época era mais nebuloso do que é hoje: as exchanges eram aconselhadas a seguir as "melhores práticas", ou seja, aceitar apenas depósitos de moeda e realizar retiradas de moeda (, por exemplo, depósitos em BTC e retiradas em BTC ). Isso significava que os negociadores eram forçados a trocar dólares por Ativos de criptografia por conta própria, uma exigência que impediu a ampla adoção de Ativos de criptografia. Além disso, os negociadores precisavam de um lugar para se proteger da volatilidade acentuada dos preços dos Ativos de criptografia, sem precisar sair do "cassino".

Phil Potter entrou no campo dos Ativos de criptografia com um currículo de Wall Street e uma visão pragmática, percebendo agudamente o gargalo do mercado. A sua solução era simples: uma "moeda estável" — um ativo de criptografia atrelado ao dólar, suportado por reservas em dólares — que permite aos traders lidar com a volatilidade das trocas e do mercado através de passivos denominados em dólares. Em 2014, ele trouxe essa ideia para uma das maiores trocas da época, a BitFinex. No final, ele firmou uma parceria com a BitFinex para criar a Tether, uma entidade independente com as licenças necessárias para transferência de moeda, para integrar-se a uma rede financeira mais ampla de bancos, auditores e reguladores. Esses fornecedores são essenciais para a Tether na custódia de ativos de reserva, no processamento de transações complexas em moeda fiduciária nos bastidores, enquanto permitem que a BitFinex mantenha sua posição de "moeda puramente encriptação".

Este produto é simples, mas a sua estrutura é muito agressiva: a Tether emite passivos denominados em dólares (USDT), e apenas algumas entidades confiáveis verificadas por KYC podem cunhar ou resgatar USDT diretamente para obter os seus ativos subjacentes.

No entanto, o USDT opera em uma blockchain sem permissão, o que significa que qualquer detentor pode transferir livremente USDT e trocar por outros ativos no mercado secundário aberto.

Durante dois anos inteiros, este conceito pareceu estar morto antes de nascer.

Até 2017, Phil notou que a taxa de adoção do USDT em regiões como o Sudeste Asiático estava crescendo. Após investigar, ele descobriu que as empresas exportadoras começaram a ver o USDT como uma alternativa mais rápida e barata à rede de pagamentos em dólares na região. Eventualmente, essas empresas começaram a usar o USDT como colateral para importação e exportação. Por volta da mesma época, os nativos de criptografia começaram a notar a crescente liquidez do USDT e a usá-lo como margem para arbitragem entre bolsas. Nesse momento, Phil percebeu que a Tether havia construído uma rede paralela de dólares mais rápida, mais simples e aberta 24 horas por dia.

Uma vez que o volante começa a girar, nunca desacelera. Como a emissão e o resgate ocorrem sempre dentro de limites regulados, enquanto os tokens circulam livremente em blockchains como Tron e Ethereum, o USDT alcançou a velocidade de fuga. Cada novo utilizador, comerciante ou exchange que aceita USDT só irá aumentar o seu efeito de rede, melhorando a utilidade do USDT como armazenamento de valor e meio de pagamento.

Atualmente, o valor do USDT em circulação é de quase 150 mil milhões de dólares, muito superior aos 61 mil milhões de dólares do USDC, e muitas pessoas chamam a Tether de a empresa com o maior lucro per capita do mundo.

Phil Potter é uma figura proeminente no campo dos Ativos de criptografia, cuja filosofia é bastante única.

No entanto, não podemos chamá-lo de "fora do campo" do setor financeiro tradicional; ele é o tipo de pessoa que você esperaria criar a maior moeda estável do mundo. E Rune Christensen não é assim.

DAI: o primeiro moeda estável descentralizada

Rune descobriu o Ativos de criptografia quando ainda estava em sua fase inicial e rapidamente se autodenominou "grande chefe do Bitcoin". Ele é um típico adotante de Ativos de criptografia, considerando o BTC e a blockchain como um bilhete para escapar da ordem financeira injusta e exclusiva. Em 2013, o preço do BTC abriu em cerca de 13 dólares, ultrapassando os 700 dólares no final do ano, e os primeiros adotantes tinham razões suficientes para acreditar que os Ativos de criptografia poderiam realmente substituir nosso sistema financeiro.

No entanto, a subsequente recessão econômica forçou Rune a aceitar um fato: a utilidade final dos Ativos de criptografia depende da gestão dessa volatilidade. "A estabilidade é benéfica para os negócios," resumiu Rune, a partir do qual uma nova ideia surgiu.

Em 2015, após testemunhar o fracasso da "primeira" moeda estável do BitShares, Rune colaborou com Nikolai Mushegian para projetar e construir uma moeda estável atrelada ao dólar. No entanto, ao contrário de Phil, ele não tinha as conexões necessárias para executar uma estratégia semelhante à da Tether, nem tinha intenção de criar uma solução que dependesse do sistema financeiro tradicional. O surgimento do Ethereum, como uma alternativa programável ao Bitcoin, permite que qualquer pessoa codifique lógica na rede através de contratos inteligentes, o que ofereceu a Rune uma plataforma para criar. Ele conseguiria emitir uma moeda estável baseada no ativo nativo ETH? Se a volatilidade do ativo de reserva subjacente ETH for tão grande quanto a do BTC, como o sistema manteria sua solvência?

A solução de Rune e Nikolai é o protocolo MakerDAO, que é baseado em Ethereum e foi lançado em dezembro de 2017. O MakerDAO permite que qualquer usuário deposite 100 dólares em ETH e receba uma quantia fixa de DAI(, por exemplo, 50 dólares), criando assim uma dívida de moeda estável supercolateralizada apoiada por reservas de ETH. Para garantir a solvência do sistema, os contratos inteligentes estabelecem um limiar de liquidação(, por exemplo, se o preço do ETH for de 70 dólares), uma vez que este limiar é ultrapassado, liquidantes de terceiros podem vender seus ativos subjacentes de ETH, assim isentando a dívida do DAI. Com o tempo, novos módulos surgiram, destinados a simplificar o processo de leilão, definir taxas de juros para regular a emissão de DAI e incentivar ainda mais aqueles liquidantes de terceiros que têm fins lucrativos.

Esta solução engenhosa é atualmente conhecida no campo dos ativos de criptografia como "posição de dívida colateral (CDP)" moeda estável, e este conceito original gerou a adoção por dezenas de imitadores. A chave para o funcionamento do sistema sem um guardião centralizado está na programabilidade do Ethereum e na transparência fornecida pela blockchain pública: todos os ativos de reserva, passivos, parâmetros de liquidação e lógicas são conhecidos por todos os participantes do mercado. Nas palavras de Rune, isso permite "resolução de disputas descentralizada", garantindo que cada participante compreenda as regras para manter a solvência do sistema.

Com a circulação de DAI( e seu projeto irmão USDS) ultrapassando 7 bilhões de dólares, a criação do Rune se desenvolveu em um pilar de importância sistêmica no financiamento descentralizado( DeFi). No entanto, em um cenário competitivo em rápida mudança, se libertar de uma ideologia de sistema em colapso torna-se cada vez mais difícil de gerenciar; a baixa eficiência de capital do CDP e a falta de um mecanismo de resgate eficiente e direto sufocaram sua escalabilidade. Reconhecendo essa realidade, a MakerDAO começou em 2021 uma transformação significativa em direção a ativos de reserva tradicionais( como o USDC), e em 2025, direcionou-se ao fundo de mercado monetário tokenizado( da BlackRock BUIDL). Durante essa transformação, a MakerDAO( agora é a Sky) através de uma competição tokenizada, gerenciada pela Steakhouse Financial, com um fundo de mercado monetário tokenizado de $1bn RFP e a emissão de títulos nativos de blockchain através da BlockTower Credit e Centrifuge em uma captação privada de crédito de $220 milhões.