Em 25 de maio, hora local, Michael Saylor mais uma vez anunciou o "Bitcoin War Report": Estratégia comprou mais 4.020 BTC no segundo trimestre de 2025, com um montante total de cerca de US$ 427,1 milhões e um custo único de US$ 106.237. Juntamente com suas participações anteriores, a Strategy detém um total de 580.250 BTC, com um investimento acumulado de US$ 40,61 bilhões e um custo médio de US$ 69.979.
Assim que a notícia surgiu, houve uma agitação no meio. Alguns chamaram isso de "o comprador mais forte de Bitcoin", outros gritaram "a recarga da fé continua", mas as pessoas mais calmas perceberão que esse investimento aparentemente ousado está fazendo com que toda a estrutura financeira do Bitcoin se aproxime cada vez mais do ponto crítico de colapso da alavancagem.
Um, por trás não é comprar moeda, mas sim queimar dinheiro "refinar alavancagem"
Na impressão da grande maioria das pessoas, a Strategy é um "cofre" de Bitcoin, essencialmente uma empresa "tipo ETF" - compra BTC e espera pela valorização. Mas, na realidade, é uma máquina financeira de alavancagem complexa e perigosa.
Não é comprar moedas com lucros, mas sim financiar a compra de BTC no mercado através da emissão contínua de novas ações (ATM), obrigações convertíveis, ações preferenciais, entre outros.
O núcleo deste modelo não é o investimento, mas sim a criação de um volante de inércia em modo perpétuo:
O preço das ações sobe → Pode emitir ações com um prêmio mais alto → Levanta mais dinheiro para comprar BTC → BTC sobe → O preço das ações continua a subir → A roda gira mais rápido
Mas a principal força motriz deste volante é um indicador chamado mNAV (valor líquido de ativos de mercado): ou seja, o preço atual da ação da estratégia / o valor de mercado do BTC representado por cada ação.
Desde que o mNAV > 1, a empresa pode "emitir ações a prémio", trocando uma avaliação mais alta por dinheiro. Mas uma vez que o mNAV < 1, a roda de inércia perderá combustível, e o risco de toda a estrutura aumentará drasticamente.
Análise da estrutura da "alavancagem tóxica"
Por trás deste aumento de 400 milhões de dólares, a Strategy não revelou qual método de captação de recursos foi especificamente utilizado, mas, historicamente, seu "arsenal financeiro" inclui os seguintes:
Emissão adicional de ATM (venda contínua de ações ao preço de mercado)
Este é o método mais utilizado atualmente. Assim que o mercado se torna otimista e o preço das ações sobe, a empresa pode emitir ações a preços elevados e arrecadar rapidamente fundos para comprar BTC.
O problema é que - cada vez que se emitem ações, há uma diluição dos acionistas originais. Se não houver uma valorização contínua do BTC como suporte, essa diluição se tornará cada vez mais insustentável.
Obrigações convertíveis: apostando na avaliação futura
A Strategy emitiu aproximadamente 8,2 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis. Estas obrigações devem ser convertidas em ações no futuro apenas se "o preço das ações atingir um determinado preço de conversão". Se o preço das ações não atingir as condições de conversão, a empresa terá de recomprar as obrigações ou será forçada a vender BTC para reembolsar o capital e os juros.
E a condição de disparo ainda se baseia no mNAV - um "índice ilusório" impulsionado pelo sentimento do mercado.
Ações preferenciais: dívida de alto rendimento que nunca pode ser resgatada
STRF (Strategy Risk-Free) é uma ação preferencial emitida pela empresa com um rendimento anual de 10%. Embora seja apresentada como um "produto de exposição fixa a BTC", na verdade é uma obrigação de fluxo de caixa perpétuo.
A única maneira de manter essa capacidade de pagamento é continuar a diluir os acionistas comuns, usando o "dinheiro dos investidores futuros" para pagar os "retornos dos investidores de hoje".
Esta é precisamente a característica clássica da estrutura de Ponzi.
Três, tudo depende do indicador "fé": mNAV
Vamos fazer uma simples projeção:
Suponha que o BTC esteja lateralizado, as Participações da Strategy não sobem nem descem;
Os acionistas ainda precisam receber juros (ações preferenciais), os bônus devem ser pagos (debêntures conversíveis);
A empresa só pode "arranjar dinheiro" vendendo ações ou vendendo BTC.
Neste momento, se o sentimento do mercado esfriar e o mNAV cair abaixo de 1, a empresa não conseguirá arrecadar fundos através de novas ações. Isso significa que:
Não é possível comprar moeda → Crescimento dos ativos estagnado → Investidores desapontados → Queda no preço das ações → mNAV cai ainda mais → O volante se apaga completamente
Na altura, a empresa terá de fazer a pior escolha: vender BTC para pagar dívidas. Isso causará pressão de venda no mercado, enquanto afectará ainda mais o mNAV.
Este nome do ciclo fechado é "espiral da morte".
Quatro, a Strategy não é um ETF, mas sim uma embalagem de risco.
Ao contrário de fundos fechados como o GBTC, o preço das ações do Strategy não está atrelado ao preço real do BTC.
O seu valor não reflete diretamente o valor líquido dos ativos, mas é impulsionado por uma série de fatores de mercado - expectativas de prémio, estrutura de alavancagem, a influência do próprio Saylor, entre outros.
Quando os investidores começam a perceber que as ações que possuem não são BTC em si, mas sim um jogo baseado em "vender ações, comprar moedas e depois vender ações", a bolha irá atravessar rapidamente.
Podemos aprender lições da história do GBTC:
Durante o mercado em alta de 2021, o GBTC chegou a ter um prêmio de negociação de até 30%. Mas com o lançamento do ETF de BTC e o aumento de canais alternativos, a demanda pelo GBTC desapareceu, rapidamente caindo em um fosso de desconto e, finalmente, sendo forçado a se transformar.
Um destino semelhante pode estar à espera da Estratégia: com o surgimento de mais ETFs de Bitcoin à vista, os investidores gradualmente perceberão que não precisam obter exposição ao BTC através de "uma empresa de alta alavancagem".
Cinco, onde está o ponto final do "plano BTC" da Strategy?
Michael Saylor já declarou publicamente que seu objetivo é aumentar a reserva de Bitcoin para milhões de moedas através da emissão de trilhões de dólares em ações preferenciais, dívida e outras formas.
Isto parece ser a construção de um império financeiro. Mas de acordo com o modelo de ações preferenciais com uma taxa de juro anual de 10% atualmente:
Se emitirmos 30 trilhões de dólares em dívida, serão necessários 300 bilhões de dólares em juros por ano;
Mesmo que o preço do BTC suba no futuro, a empresa deve continuamente diluir a participação acionária ou liquidar BTC para manter o fluxo de caixa;
A exposição ao risco total ultrapassa de longe qualquer empresa do setor financeiro tradicional.
Em outras palavras: não se trata de reservar Bitcoin, mas de apostar no mercado em alta contínua do Bitcoin com os interesses futuros dos acionistas.
Escrito no final: A fé no Bitcoin não deve ser construída sobre um monte de areia alavancada.
O comportamento de compra frenética da Strategy deixou muitos investidores entusiasmados, mas se separarmos a emoção, veremos que na verdade se trata de um grande experimento financeiro: como criar um fundo de hedge de BTC em nível corporativo usando alavancagem acionária.
Mas como a crise financeira de 2008 nos ensinou - qualquer estrutura, uma vez construída sobre alta alavancagem e emoções de mercado, pode desmoronar com um simples abalo.
O objetivo do Bitcoin era opor-se à excessiva financeirização e à expansão do crédito. Hoje, uma empresa está usando BTC como colateral para iniciar o jogo mais familiar de Wall Street.
Ele acabará por voltar aos fundamentos - não ao flywheel, não à fé, e não aos tweets de Michael Saylor.
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Strategy compra mais 400 milhões de dólares em Bitcoin, quanto tempo mais pode girar esta "roda de veneno"?
Em 25 de maio, hora local, Michael Saylor mais uma vez anunciou o "Bitcoin War Report": Estratégia comprou mais 4.020 BTC no segundo trimestre de 2025, com um montante total de cerca de US$ 427,1 milhões e um custo único de US$ 106.237. Juntamente com suas participações anteriores, a Strategy detém um total de 580.250 BTC, com um investimento acumulado de US$ 40,61 bilhões e um custo médio de US$ 69.979.
Assim que a notícia surgiu, houve uma agitação no meio. Alguns chamaram isso de "o comprador mais forte de Bitcoin", outros gritaram "a recarga da fé continua", mas as pessoas mais calmas perceberão que esse investimento aparentemente ousado está fazendo com que toda a estrutura financeira do Bitcoin se aproxime cada vez mais do ponto crítico de colapso da alavancagem.
Um, por trás não é comprar moeda, mas sim queimar dinheiro "refinar alavancagem"
Na impressão da grande maioria das pessoas, a Strategy é um "cofre" de Bitcoin, essencialmente uma empresa "tipo ETF" - compra BTC e espera pela valorização. Mas, na realidade, é uma máquina financeira de alavancagem complexa e perigosa.
Não é comprar moedas com lucros, mas sim financiar a compra de BTC no mercado através da emissão contínua de novas ações (ATM), obrigações convertíveis, ações preferenciais, entre outros.
O núcleo deste modelo não é o investimento, mas sim a criação de um volante de inércia em modo perpétuo:
O preço das ações sobe → Pode emitir ações com um prêmio mais alto → Levanta mais dinheiro para comprar BTC → BTC sobe → O preço das ações continua a subir → A roda gira mais rápido
Mas a principal força motriz deste volante é um indicador chamado mNAV (valor líquido de ativos de mercado): ou seja, o preço atual da ação da estratégia / o valor de mercado do BTC representado por cada ação.
Desde que o mNAV > 1, a empresa pode "emitir ações a prémio", trocando uma avaliação mais alta por dinheiro. Mas uma vez que o mNAV < 1, a roda de inércia perderá combustível, e o risco de toda a estrutura aumentará drasticamente.
Por trás deste aumento de 400 milhões de dólares, a Strategy não revelou qual método de captação de recursos foi especificamente utilizado, mas, historicamente, seu "arsenal financeiro" inclui os seguintes:
Este é o método mais utilizado atualmente. Assim que o mercado se torna otimista e o preço das ações sobe, a empresa pode emitir ações a preços elevados e arrecadar rapidamente fundos para comprar BTC.
O problema é que - cada vez que se emitem ações, há uma diluição dos acionistas originais. Se não houver uma valorização contínua do BTC como suporte, essa diluição se tornará cada vez mais insustentável.
A Strategy emitiu aproximadamente 8,2 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis. Estas obrigações devem ser convertidas em ações no futuro apenas se "o preço das ações atingir um determinado preço de conversão". Se o preço das ações não atingir as condições de conversão, a empresa terá de recomprar as obrigações ou será forçada a vender BTC para reembolsar o capital e os juros.
E a condição de disparo ainda se baseia no mNAV - um "índice ilusório" impulsionado pelo sentimento do mercado.
STRF (Strategy Risk-Free) é uma ação preferencial emitida pela empresa com um rendimento anual de 10%. Embora seja apresentada como um "produto de exposição fixa a BTC", na verdade é uma obrigação de fluxo de caixa perpétuo.
A única maneira de manter essa capacidade de pagamento é continuar a diluir os acionistas comuns, usando o "dinheiro dos investidores futuros" para pagar os "retornos dos investidores de hoje".
Esta é precisamente a característica clássica da estrutura de Ponzi.
Três, tudo depende do indicador "fé": mNAV
Vamos fazer uma simples projeção:
Suponha que o BTC esteja lateralizado, as Participações da Strategy não sobem nem descem;
Os acionistas ainda precisam receber juros (ações preferenciais), os bônus devem ser pagos (debêntures conversíveis);
A empresa só pode "arranjar dinheiro" vendendo ações ou vendendo BTC.
Neste momento, se o sentimento do mercado esfriar e o mNAV cair abaixo de 1, a empresa não conseguirá arrecadar fundos através de novas ações. Isso significa que:
Não é possível comprar moeda → Crescimento dos ativos estagnado → Investidores desapontados → Queda no preço das ações → mNAV cai ainda mais → O volante se apaga completamente
Na altura, a empresa terá de fazer a pior escolha: vender BTC para pagar dívidas. Isso causará pressão de venda no mercado, enquanto afectará ainda mais o mNAV.
Este nome do ciclo fechado é "espiral da morte".
Quatro, a Strategy não é um ETF, mas sim uma embalagem de risco.
Ao contrário de fundos fechados como o GBTC, o preço das ações do Strategy não está atrelado ao preço real do BTC.
O seu valor não reflete diretamente o valor líquido dos ativos, mas é impulsionado por uma série de fatores de mercado - expectativas de prémio, estrutura de alavancagem, a influência do próprio Saylor, entre outros.
Quando os investidores começam a perceber que as ações que possuem não são BTC em si, mas sim um jogo baseado em "vender ações, comprar moedas e depois vender ações", a bolha irá atravessar rapidamente.
Podemos aprender lições da história do GBTC:
Durante o mercado em alta de 2021, o GBTC chegou a ter um prêmio de negociação de até 30%. Mas com o lançamento do ETF de BTC e o aumento de canais alternativos, a demanda pelo GBTC desapareceu, rapidamente caindo em um fosso de desconto e, finalmente, sendo forçado a se transformar.
Um destino semelhante pode estar à espera da Estratégia: com o surgimento de mais ETFs de Bitcoin à vista, os investidores gradualmente perceberão que não precisam obter exposição ao BTC através de "uma empresa de alta alavancagem".
Cinco, onde está o ponto final do "plano BTC" da Strategy?
Michael Saylor já declarou publicamente que seu objetivo é aumentar a reserva de Bitcoin para milhões de moedas através da emissão de trilhões de dólares em ações preferenciais, dívida e outras formas.
Isto parece ser a construção de um império financeiro. Mas de acordo com o modelo de ações preferenciais com uma taxa de juro anual de 10% atualmente:
Se emitirmos 30 trilhões de dólares em dívida, serão necessários 300 bilhões de dólares em juros por ano;
Mesmo que o preço do BTC suba no futuro, a empresa deve continuamente diluir a participação acionária ou liquidar BTC para manter o fluxo de caixa;
A exposição ao risco total ultrapassa de longe qualquer empresa do setor financeiro tradicional.
Em outras palavras: não se trata de reservar Bitcoin, mas de apostar no mercado em alta contínua do Bitcoin com os interesses futuros dos acionistas.
Escrito no final: A fé no Bitcoin não deve ser construída sobre um monte de areia alavancada.
O comportamento de compra frenética da Strategy deixou muitos investidores entusiasmados, mas se separarmos a emoção, veremos que na verdade se trata de um grande experimento financeiro: como criar um fundo de hedge de BTC em nível corporativo usando alavancagem acionária.
Mas como a crise financeira de 2008 nos ensinou - qualquer estrutura, uma vez construída sobre alta alavancagem e emoções de mercado, pode desmoronar com um simples abalo.
O objetivo do Bitcoin era opor-se à excessiva financeirização e à expansão do crédito. Hoje, uma empresa está usando BTC como colateral para iniciar o jogo mais familiar de Wall Street.
Ele acabará por voltar aos fundamentos - não ao flywheel, não à fé, e não aos tweets de Michael Saylor.
Este artigo representa apenas a opinião pessoal do autor e não reflete a posição ou opinião desta plataforma. Este artigo é apenas para partilha de informação e não constitui qualquer aconselhamento de investimento a ninguém.
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