Título original: O mistério da alta premium da MicroStrategy: o efeito de alavancagem e o "motor perpétuo" do jogo de capital
As empresas que incorporam Bitcoin em seus balanços patrimoniais tornaram-se uma das narrativas mais comentadas do mercado aberto em 2025. Embora os investidores já tenham várias maneiras diretas de obter exposição ao Bitcoin (ETF, Bitcoin à vista, Bitcoin embalado, contratos futuros, etc.), muitos ainda optam por obter exposição ao risco do Bitcoin comprando ações de empresas de reservas de Bitcoin que apresentam um prêmio significativo em relação ao valor líquido dos ativos do Bitcoin (NAV).
Este prémio refere-se à diferença entre o preço das ações da empresa e o valor do Bitcoin detido por ação. Por exemplo, se uma empresa possui Bitcoin no valor de 100 milhões de dólares e tem 10 milhões de ações em circulação, o NAV por ação de Bitcoin seria de 10 dólares. Se o preço das ações for 17,5 dólares, a taxa de prémio seria de 75%. Neste contexto, o mNAV (ou seja, o múltiplo do valor líquido dos ativos) reflete quantas vezes o preço das ações é em relação ao NAV do Bitcoin, enquanto a taxa de prémio é a percentagem resultante de subtrair 1 ao mNAV.
Os investidores comuns podem se perguntar: por que a avaliação dessas empresas pode ultrapassar o valor dos seus próprios ativos em Bitcoin?
Efeito de alavancagem e capacidade de obtenção de capital
A principal razão pela qual o preço das ações das empresas de reserva de Bitcoin apresenta um prêmio em relação aos seus ativos em Bitcoin pode ser que elas conseguem realizar operações de alavancagem através do mercado de capitais público. Essas empresas podem arrecadar fundos emitindo obrigações e ações para aumentar suas participações em Bitcoin. Essencialmente, elas atuam como ferramentas de proxy de alto β para o Bitcoin, amplificando a sensibilidade do Bitcoin às flutuações do mercado.
A medida mais comum e eficaz nesta estratégia é a emissão "a preço de mercado" (ATM) plano de aumento de ações. Este mecanismo permite que a empresa emita ações gradualmente ao preço atual das ações, com um impacto mínimo no mercado. Quando o preço das ações apresenta um prêmio em relação ao NAV do Bitcoin, a quantidade de Bitcoin que pode ser adquirida por cada 1 dólar arrecadado através do plano ATM será superior à diluição da quantidade de Bitcoin por ação causada pela emissão. Isso cria um "círculo de valorização da quantidade de Bitcoin por ação", ampliando continuamente a exposição ao Bitcoin.
A Strategy (anteriormente conhecida como MicroStrategy) é o melhor exemplo desta estratégia. Desde 2020, a empresa arrecadou bilhões de dólares através da emissão de títulos conversíveis e da captação de capital por meio de ações secundárias. Até 30 de junho, a Strategy detinha 597.325 bitcoins (cerca de 2,84% do volume em circulação).
Este tipo de instrumento de financiamento é aplicável apenas a empresas cotadas, permitindo-lhes aumentar continuamente a sua participação em Bitcoin. Isso não só amplifica a exposição ao Bitcoin, mas também cria um efeito de narrativa composta, onde cada captação de sucesso e aumento na participação em Bitcoin reforça a confiança dos investidores neste modelo. Portanto, os investidores que compram ações da MSTR não estão apenas a investir em Bitcoin, mas também a investir na "capacidade futura de aumentar continuamente a participação em Bitcoin".
Qual é a amplitude do prémio?
A tabela abaixo compara a situação de prêmio de algumas empresas de reserva de Bitcoin. A Strategy é a empresa de capital aberto que possui mais Bitcoin no mundo e é também o representante mais conhecido neste campo. A Metaplanet é a compradora de Bitcoin mais agressiva (sua vantagem de transparência será detalhada posteriormente). A Semler Scientific entrou nesse tendência mais cedo, começando a comprar Bitcoin no ano passado. Por sua vez, o The Blockchain Group, da França, indica que essa tendência está se espalhando dos EUA para todo o mundo.
Taxa de prêmio NAV de algumas empresas de reserva de Bitcoin (até 30 de junho; assumindo que o preço do Bitcoin é 107.000 dólares):
Embora a taxa de prémio da Strategy seja relativamente moderada (cerca de 75%), as taxas de prémio de empresas menores como The Blockchain Group (217%) e Metaplanet (384%) são significativamente mais altas. Essas avaliações indicam que a precificação do mercado não reflete apenas o potencial de crescimento do próprio Bitcoin, mas também inclui uma consideração abrangente da capacidade de acesso ao mercado de capitais, espaço especulativo e valor narrativo.
Taxa de retorno do Bitcoin: indicadores chave por trás do prêmio
Um dos principais indicadores que impulsionam o prêmio das ações dessas empresas é o "retorno do Bitcoin". Este indicador mede o crescimento da quantidade de Bitcoin por ação que a empresa possui em um período específico, refletindo a eficiência com que a empresa aumenta sua posse de Bitcoin utilizando sua capacidade de captação de recursos, sem causar uma diluição excessiva das ações. A Metaplanet se destaca pela transparência, com seu site oferecendo [painel de dados em tempo real do Bitcoin], atualizando dinamicamente as posições em Bitcoin, a quantidade de Bitcoin por ação e o retorno do Bitcoin.
Fonte: Metaplanet Analytics ()
A Metaplanet divulgou a prova de reservas, enquanto outras empresas do setor ainda não adotaram essa prática. Por exemplo, a Strategy não implementou nenhum mecanismo de verificação em blockchain para provar suas posses de Bitcoin. Na conferência "Bitcoin 2025" em Las Vegas, [o presidente executivo Michael Saylor se opôs claramente] à prova de reservas pública, afirmando que essa abordagem se tornaria uma "péssima ideia" devido aos riscos de segurança: "Isso enfraqueceria a segurança dos emissores, custodiante, bolsas e investidores". Essa visão é controversa, já que a prova de reservas em blockchain apenas requer a divulgação da chave pública ou endereço, e não da chave privada ou dados de assinatura. Como o modelo de segurança do Bitcoin é baseado no princípio de que "as chaves públicas podem ser compartilhadas com segurança", divulgar um endereço de carteira não compromete a segurança dos ativos (essa é a característica da rede Bitcoin). A prova de reservas em blockchain oferece aos investidores uma maneira direta de verificar a autenticidade das posses de Bitcoin da empresa.
O que acontece se o prémio desaparecer?
A alta avaliação das empresas de reserva de Bitcoin ainda existe em um ambiente de mercado em alta, caracterizado pelo aumento do preço do Bitcoin e pelo entusiasmo dos pequenos investidores. Até agora, nenhuma ação de empresa de reserva de Bitcoin teve um preço que se mantivesse abaixo do NAV por um longo período. O pressuposto deste modelo de negócio é que o prêmio continue a existir. Como [o analista da VanEck, Matthew Sigel, apontou]: "Quando o preço das ações cai para o NAV, a diluição acionária deixa de ter significado estratégico e se torna uma extração de valor." Esta frase atinge a vulnerabilidade central desse modelo; o plano de emissão de ações da ATM (que é o motor de capital dessas empresas) depende essencialmente do prêmio no preço das ações. Quando o preço das ações está acima do valor por ação do Bitcoin, a captação de ações pode resultar em valorização da quantidade de Bitcoin mantida por ação; mas quando o preço das ações cai para perto do NAV, a diluição acionária enfraquecerá, e não fortalecerá, a exposição dos acionistas ao Bitcoin.
Este modo depende de um ciclo de auto-reforço:
O prémio sobre o preço das ações apoia a capacidade de angariação de fundos
O financiamento é utilizado para aumentar a posse de Bitcoin
Aumentar a posse de Bitcoin reforça a narrativa da empresa
O valor narrativo mantém o prêmio sobre o preço das ações
Se o prêmio desaparecer, o ciclo será rompido: os custos de financiamento aumentarão, a acumulação de Bitcoin desacelerará e o valor narrativo se enfraquecerá. Atualmente, as empresas de reserva de Bitcoin ainda desfrutam de uma vantagem de acesso ao mercado de capitais e do entusiasmo dos investidores, mas seu desenvolvimento futuro dependerá da disciplina financeira, transparência e da capacidade de "aumentar a quantidade de Bitcoin por ação" (em vez de simplesmente acumular a quantidade total de Bitcoin). O "valor das opções" que confere atratividade a essas ações em mercados em alta pode rapidamente se transformar em um fardo em mercados em baixa.
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O jogo de capital da MicroStrategy: como o efeito de alavancagem impulsiona os altos prémios?
Autor: Will Owens, Galaxy
Compilado por: AididiaoJP, Foresight News
Título original: O mistério da alta premium da MicroStrategy: o efeito de alavancagem e o "motor perpétuo" do jogo de capital
As empresas que incorporam Bitcoin em seus balanços patrimoniais tornaram-se uma das narrativas mais comentadas do mercado aberto em 2025. Embora os investidores já tenham várias maneiras diretas de obter exposição ao Bitcoin (ETF, Bitcoin à vista, Bitcoin embalado, contratos futuros, etc.), muitos ainda optam por obter exposição ao risco do Bitcoin comprando ações de empresas de reservas de Bitcoin que apresentam um prêmio significativo em relação ao valor líquido dos ativos do Bitcoin (NAV).
Este prémio refere-se à diferença entre o preço das ações da empresa e o valor do Bitcoin detido por ação. Por exemplo, se uma empresa possui Bitcoin no valor de 100 milhões de dólares e tem 10 milhões de ações em circulação, o NAV por ação de Bitcoin seria de 10 dólares. Se o preço das ações for 17,5 dólares, a taxa de prémio seria de 75%. Neste contexto, o mNAV (ou seja, o múltiplo do valor líquido dos ativos) reflete quantas vezes o preço das ações é em relação ao NAV do Bitcoin, enquanto a taxa de prémio é a percentagem resultante de subtrair 1 ao mNAV.
Os investidores comuns podem se perguntar: por que a avaliação dessas empresas pode ultrapassar o valor dos seus próprios ativos em Bitcoin?
Efeito de alavancagem e capacidade de obtenção de capital
A principal razão pela qual o preço das ações das empresas de reserva de Bitcoin apresenta um prêmio em relação aos seus ativos em Bitcoin pode ser que elas conseguem realizar operações de alavancagem através do mercado de capitais público. Essas empresas podem arrecadar fundos emitindo obrigações e ações para aumentar suas participações em Bitcoin. Essencialmente, elas atuam como ferramentas de proxy de alto β para o Bitcoin, amplificando a sensibilidade do Bitcoin às flutuações do mercado.
A medida mais comum e eficaz nesta estratégia é a emissão "a preço de mercado" (ATM) plano de aumento de ações. Este mecanismo permite que a empresa emita ações gradualmente ao preço atual das ações, com um impacto mínimo no mercado. Quando o preço das ações apresenta um prêmio em relação ao NAV do Bitcoin, a quantidade de Bitcoin que pode ser adquirida por cada 1 dólar arrecadado através do plano ATM será superior à diluição da quantidade de Bitcoin por ação causada pela emissão. Isso cria um "círculo de valorização da quantidade de Bitcoin por ação", ampliando continuamente a exposição ao Bitcoin.
A Strategy (anteriormente conhecida como MicroStrategy) é o melhor exemplo desta estratégia. Desde 2020, a empresa arrecadou bilhões de dólares através da emissão de títulos conversíveis e da captação de capital por meio de ações secundárias. Até 30 de junho, a Strategy detinha 597.325 bitcoins (cerca de 2,84% do volume em circulação).
Este tipo de instrumento de financiamento é aplicável apenas a empresas cotadas, permitindo-lhes aumentar continuamente a sua participação em Bitcoin. Isso não só amplifica a exposição ao Bitcoin, mas também cria um efeito de narrativa composta, onde cada captação de sucesso e aumento na participação em Bitcoin reforça a confiança dos investidores neste modelo. Portanto, os investidores que compram ações da MSTR não estão apenas a investir em Bitcoin, mas também a investir na "capacidade futura de aumentar continuamente a participação em Bitcoin".
Qual é a amplitude do prémio?
A tabela abaixo compara a situação de prêmio de algumas empresas de reserva de Bitcoin. A Strategy é a empresa de capital aberto que possui mais Bitcoin no mundo e é também o representante mais conhecido neste campo. A Metaplanet é a compradora de Bitcoin mais agressiva (sua vantagem de transparência será detalhada posteriormente). A Semler Scientific entrou nesse tendência mais cedo, começando a comprar Bitcoin no ano passado. Por sua vez, o The Blockchain Group, da França, indica que essa tendência está se espalhando dos EUA para todo o mundo.
Taxa de prêmio NAV de algumas empresas de reserva de Bitcoin (até 30 de junho; assumindo que o preço do Bitcoin é 107.000 dólares):
Embora a taxa de prémio da Strategy seja relativamente moderada (cerca de 75%), as taxas de prémio de empresas menores como The Blockchain Group (217%) e Metaplanet (384%) são significativamente mais altas. Essas avaliações indicam que a precificação do mercado não reflete apenas o potencial de crescimento do próprio Bitcoin, mas também inclui uma consideração abrangente da capacidade de acesso ao mercado de capitais, espaço especulativo e valor narrativo.
Taxa de retorno do Bitcoin: indicadores chave por trás do prêmio
Um dos principais indicadores que impulsionam o prêmio das ações dessas empresas é o "retorno do Bitcoin". Este indicador mede o crescimento da quantidade de Bitcoin por ação que a empresa possui em um período específico, refletindo a eficiência com que a empresa aumenta sua posse de Bitcoin utilizando sua capacidade de captação de recursos, sem causar uma diluição excessiva das ações. A Metaplanet se destaca pela transparência, com seu site oferecendo [painel de dados em tempo real do Bitcoin], atualizando dinamicamente as posições em Bitcoin, a quantidade de Bitcoin por ação e o retorno do Bitcoin.
Fonte: Metaplanet Analytics ()
A Metaplanet divulgou a prova de reservas, enquanto outras empresas do setor ainda não adotaram essa prática. Por exemplo, a Strategy não implementou nenhum mecanismo de verificação em blockchain para provar suas posses de Bitcoin. Na conferência "Bitcoin 2025" em Las Vegas, [o presidente executivo Michael Saylor se opôs claramente] à prova de reservas pública, afirmando que essa abordagem se tornaria uma "péssima ideia" devido aos riscos de segurança: "Isso enfraqueceria a segurança dos emissores, custodiante, bolsas e investidores". Essa visão é controversa, já que a prova de reservas em blockchain apenas requer a divulgação da chave pública ou endereço, e não da chave privada ou dados de assinatura. Como o modelo de segurança do Bitcoin é baseado no princípio de que "as chaves públicas podem ser compartilhadas com segurança", divulgar um endereço de carteira não compromete a segurança dos ativos (essa é a característica da rede Bitcoin). A prova de reservas em blockchain oferece aos investidores uma maneira direta de verificar a autenticidade das posses de Bitcoin da empresa.
O que acontece se o prémio desaparecer?
A alta avaliação das empresas de reserva de Bitcoin ainda existe em um ambiente de mercado em alta, caracterizado pelo aumento do preço do Bitcoin e pelo entusiasmo dos pequenos investidores. Até agora, nenhuma ação de empresa de reserva de Bitcoin teve um preço que se mantivesse abaixo do NAV por um longo período. O pressuposto deste modelo de negócio é que o prêmio continue a existir. Como [o analista da VanEck, Matthew Sigel, apontou]: "Quando o preço das ações cai para o NAV, a diluição acionária deixa de ter significado estratégico e se torna uma extração de valor." Esta frase atinge a vulnerabilidade central desse modelo; o plano de emissão de ações da ATM (que é o motor de capital dessas empresas) depende essencialmente do prêmio no preço das ações. Quando o preço das ações está acima do valor por ação do Bitcoin, a captação de ações pode resultar em valorização da quantidade de Bitcoin mantida por ação; mas quando o preço das ações cai para perto do NAV, a diluição acionária enfraquecerá, e não fortalecerá, a exposição dos acionistas ao Bitcoin.
Este modo depende de um ciclo de auto-reforço:
Se o prêmio desaparecer, o ciclo será rompido: os custos de financiamento aumentarão, a acumulação de Bitcoin desacelerará e o valor narrativo se enfraquecerá. Atualmente, as empresas de reserva de Bitcoin ainda desfrutam de uma vantagem de acesso ao mercado de capitais e do entusiasmo dos investidores, mas seu desenvolvimento futuro dependerá da disciplina financeira, transparência e da capacidade de "aumentar a quantidade de Bitcoin por ação" (em vez de simplesmente acumular a quantidade total de Bitcoin). O "valor das opções" que confere atratividade a essas ações em mercados em alta pode rapidamente se transformar em um fardo em mercados em baixa.