Plasma，Tether 的萬億美元穩定幣野望

穩定幣的「工業革命」，Plasma 用 USDT 給鏈上注入新血。

撰文：Kairos Research

編譯：BUBBLE，BlockBeats

Plasma 是一個僅支持穩定幣的區塊鏈，如何以零手續費、比特幣級別的安全性，以及面向主流金融的願景，重新定義支付基礎設施。Kairos Research 是 Plasma 的投資方。由 Kairos Research 提供的信息，包括但不限於研究、分析、數據或其他內容，僅供參考，不構成投資建議、金融建議、交易建議或任何其他形式的建議。Kairos Research 並不推薦購買、出售或持有任何加密貨幣或其他投資資產。

穩定幣的崛起與專屬基礎設施的必要性

穩定幣從一個小衆應用迅速發展爲加密市場中最重要的創新之一，也成爲全球支付的新興媒介。僅在 2024 年，以 Tether 的 USD₮ 爲代表的美元錨定穩定幣就處理了高達 15.6 萬億美元的交易額，相當於同期 Visa 支付量的 119%。此外，據最新數據顯示，USD₮ 在新興市場擁有約 4 億用戶。這一激增預示着「穩定幣奇點」的到來：數字美元像信息一樣自由流通，正在重塑金錢的流動方式。

我們相信，將穩定幣全面整合進全球支付體系的各個層面（包括 P2P、B2B 和 P2B），有潛力極大改善人們的日常生活。在理想情況下，區塊鏈可以大幅縮短支付結算時間，跳過那些收取高額中介費用、甚至能隨時凍結資金的中間機構。然而，目前主流區塊鏈並非爲穩定幣優化設計，導致以太坊等網路交易費用居高不下，用戶不得不轉向像 Tron 這樣的更中心化、費用略低的替代方案。

這就是 Plasma 的切入點——一個爲穩定幣量身打造的區塊鏈。Plasma 專注於一件事：讓穩定幣（如 USD₮）的轉帳快速、免費。與那些試圖同時支持各種應用的一般性 L1 鏈不同，Plasma 聚焦於穩定幣支付，從而在技術和經濟層面解鎖優勢，有望成爲全球數字美元的標準支付層。由於其功能僅限於穩定幣支付，Plasma 可以最大化吞吐量、最小化延遲，同時爲 USD₮ 用戶完全免除交易手續費。最終目標是實現如同發短信一樣簡單流暢的轉帳體驗，同時也可能帶來深遠的次級和三級影響。

零手續費的 USD₮ 轉帳：流動性的強力磁石

盡管以太坊是目前穩定幣發行量最大的區塊鏈，但其架構使得穩定幣交易費用高昂，每次轉帳往往需要數美元，這推動許多用戶轉向轉帳費用更低的 Tron 網路。Tron 把握住了這一需求，在新興市場推廣其低成本交易模型。據 Artemis 數據，Tron 在 2024 年通過 7.5 億筆交易處理了約 5.46 萬億美元的 USD₮ 轉帳量。如果說 Tron 的崛起依靠的是低費用優勢，那麼 Plasma 的「零手續費」模式則更進一步，允許應用跳過支付 Gas 的煩惱，有可能引發一波更大規模的採用浪潮。

對用戶來說，「零手續費」不僅僅是省錢，它還能激發新的用例：當發送 5 美元不再需要支付 1 美元手續費時，微支付就具備可行性了。跨國匯款也能不再被中介抽取高額費用，完整到帳。商家可以收取穩定幣付款，而無需將 2-3% 的交易額拱手讓給開票與信用卡網路。簡言之，Plasma 的免費轉帳打破了此前將穩定幣局限於交易場景的壁壘，爲日常消費場景打開了通道。得益於 Tether 生態的支持，Plasma 的激勵機制與 USD₮ 的推廣完美對齊。流動性會吸引更多流動性，一旦用戶意識到在 Plasma 上可以自由轉移價值，它可能吸引來自整個加密市場的穩定幣流，從而進一步鞏固其作爲數字美元首選通道的地位。

此外，Plasma 上日益增長的 USD₮ 存款與原生發行能力，使其成爲現有 DeFi 協議理想的擴展生態。目前已有主打穩定幣的協議如 Curve 和 Ethena 宣布計劃部署到兼容 EVM 的 Plasma 網路。同時，USD₮ 作爲主流穩定幣的網路效應，使其成爲主流交易所比特幣現貨對的默認定價單位。例如，自 2017 年 8 月以來，Binance 上的 BTC/USD₮ 交易對累計成交量已達 4.9 萬億美元。隨着 BTC 跨鏈橋技術日趨成熟、信任假設降低，我們認爲未來將有更多流動性強的比特幣進入 Plasma 網路，與 USD₮ 的熟悉配對形成協同效應，有望激發更多交易活動，特別是在用戶通過套利方式對齊中心化交易所和鏈上 BTC 價格時。

全面超越以太坊、Tron 與傳統支付軌道

那麼，Plasma 與現有的加密網路與傳統金融科技基礎設施相比，表現如何？可以說，Plasma 在多個維度上旨在超越兩者。

以太坊：以太坊擁有多樣化的 DeFi 生態，但其代價是區塊空間緊張，Gas 費高昂，即便是簡單的 USD₮/USDC 轉帳也需幾美元。穩定幣雖然在以太坊起步並佔據大量鏈上使用量（約佔 35-50%），但主要是大額交易，常常將小額用戶排除在外。雖然 Layer-2 Rollup 有助於降低費用，但 Plasma 的做法更爲激進——單獨爲穩定幣打造的一條鏈，從底層架構即爲速度與成本優化。由於不需要「什麼都支持」，Plasma 可以將全部資源投入到穩定幣的轉帳處理上，從而避免了泛用鏈上的擁堵問題。

Tron：Tron 已成爲穩定幣的主力網路，佔據 Tether 巨大交易量，得益於其低費用與更快確認速度。Tron 的 TRC-20 USD₮ 累計轉帳量已達 220 億次，遠超以太坊的 ERC-20 的 26 億次，說明優質用戶體驗（尤其是低成本和快速轉帳）能顯著提升市場佔有率。而 Plasma 將用戶體驗推向新高度：在 Tron 仍需支付 $2-3 甚至質押 TRX 以獲取免費或折扣交易時，Plasma 對 USD₮ 轉帳完全免手續費。

此外，Tron 的 DPoS 架構長期被批評爲過於中心化，僅有 27 個「半許可」驗證節點，且其網路依賴原生代幣用於支付手續費與治理。而 Plasma 則採用比特幣級別的安全機制，支持以穩定幣本身支付手續費（如有需要），無疑是對用戶更友好的設計。如果說 Tron 是當前的「穩定幣鏈」，那麼 Plasma 正在以更優的用戶體驗與經濟模型，準備實現超越。

PayPal 與傳統金融支付通道：傳統的支付處理商和金融科技平台也在積極關注穩定幣的發展。PayPal 在 2024 年推出了其自有的美元穩定幣 PYUSD，並計劃在 2025 年前將其整合進超過 2000 萬家商戶，顯示出市場對更優質數字美元支付通道的強烈需求。然而，PayPal 的網路以及類似的 Visa、ACH 等系統，依舊存在手續費、轉帳限額、處理延遲和地域限制等問題。在現行系統下，PayPal 商戶每筆交易的手續費最高可達 5.4% + 0.30 美元，跨境支付還要面對匯率差價和等待時間。盡管 PayPal 的穩定幣將降低貨幣兌換帶來的摩擦成本，但是否會大幅降低商戶手續費仍有待觀察。

相較之下，Plasma 以加密原生視角來解決這一問題：其採用開放式基礎設施，無中介機構、無資金轉移「過路費」。任何擁有加密錢包的人都可以像使用電子郵件一樣輕鬆地使用 Plasma 進行穩定幣支付，無需銀行帳戶或支付應用作爲中介。這種開放性與中立性可能吸引金融科技平台，甚至傳統金融機構在 Plasma 上構建清算系統，正如互聯網的 TCP/IP 協議最終成爲數據傳輸的標準一樣。

Plasma 5 億美元完全稀釋估值（FDV）對應的估值倍數

穩定幣支付的巨大市場機會

Plasma 的推出時機堪稱完美，因爲基於穩定幣的支付市場不僅體量龐大，而且正在快速擴張。目前，穩定幣的總供應量已超過 2300 億美元，佔美國 M1 貨幣供應量的約 1.27%，以及 M2 的約 1.08%。這可能看起來不大，但僅在今年 1 月，穩定幣供應量就增長了 14%，自 2018 年以來年復合增長率維持在 38%，如果這一趨勢持續，幾年內穩定幣的體量可能會接近某些 G20 國家貨幣總量。

更具說明性的是，2024 年穩定幣的轉帳交易總量已經超過了多個主要銀行卡網路，僅次於聯準會的 ACH 轉帳系統。這表明，我們正快速邁向一個全球大規模資金流轉高度依賴加密基礎設施，而非傳統支付通道的現實（盡管仍存在較高投機性）。

30 天滾動穩定幣交易量與傳統金融解決方案對比

按鏈劃分的穩定幣總供應量構成

雖然目前穩定幣的主導用途仍集中於交易和 DeFi，但下一個重要增長領域是傳統商業與通用支付。這一領域涵蓋從匯款（每年市場規模約 7000 億美元），到電商支付（全球每年數萬億美元），再到 B2B 跨境貿易（規模超過 30 萬億美元）等多個板塊。我們已經看到穩定幣正逐步進入零售與商業支付場景。例如，PayPal 就在其 2025 年投資者日重點強調了穩定幣的實際應用價值。該公司正努力推動企業通過 PYUSD 向海外供應商付款，從而避免實際資金轉移，僅通過帳本之間的更新完成結算。這不僅節省了商戶的處理時間和費用，同時也將商戶留在 PayPal 的生態系統中——這點至關重要，因爲目前有多達 80% 的商戶付款在到帳後立即流出 PayPal 網路進入銀行帳戶。

考慮商戶支付場景

如前所述，商家通常在每筆交易中損失 2-3% 的手續費。如果在一個零手續費的網路上使用穩定幣，這項成本幾乎可以被消除。假設商戶願意接受美元，或可以通過加密交易所將其兌換爲本幣，那麼例如一個尼日利亞的商家向德國客戶銷售商品時，就可以直接通過 Plasma 網路以美元穩定幣進行即時結算，而無需處理信用卡手續費或等待國際電匯到帳。事實上，Tether 最近就促成了一筆價值 4500 萬美元的中東原油交易，向交易雙方展示了穩定幣結算的高效性。

全球貿易市場規模超過 30 萬億美元，美元作爲全球結算貨幣已深度融入，佔據了全球交易的 80%-90%。這是一塊巨大的蛋糕，即使 Plasma 只佔據其中的一小部分，也有可能承載每天數十億美元的價值轉移，從而形成強大的網路效應，逐步變得不可替代。

無手續費中的價值捕獲：重新思考加密經濟模型

鑑於 Plasma 提供的核心功能是零手續費的 USD₮ 轉帳，一個顯而易見的問題是：網路的價值如何捕獲？這涉及到一種全新的經濟模型，其優先考慮增長和實用性，將變現延後至間接渠道——就像 Robinhood 通過「零佣金交易」迅速吸引大量用戶和交易活動一樣。

在傳統的智能合約鏈中，價值通過 Gas 費積累（例如以太坊每年數十億美元的手續費，推動 ETH 的銷毀和質押收益；Tron 在六個月內也積累了 13.6 億美元的手續費）。而 Plasma 則顛覆了這種模式，放棄對 USD₮ 轉帳收取費用，以此推動早期增長。它的假設是：一張承載着大量美元計價經濟活動的網路，將通過二級、三級手段實現價值捕獲，而不是在每筆交易中向用戶收費。

這也類似於 Web2 的免費平台擴張路徑——先提供免費服務獲得數十億用戶，然後通過邊緣方式變現。例如 Venmo 並不對轉帳收費，但通過信用卡支付、即時提現和加密貨幣購買等業務獲得收入。值得提醒的是，即便是最主流的 Web2 工具，其邊際使用成本也常常是零。

對於 Plasma，我們認爲主要有兩種核心價值捕獲機制

發行與發行方激勵

穩定幣發行方有動機在活躍度最高的鏈上進行鑄造和贖回，這對 Plasma 是一大優勢。穩定幣越深度融入商業和貿易活動，鑄造和贖回的頻率就越高。每天數百萬筆交易，即便每筆只收取 1 美分的鏈上費用，也會迅速積累，形成可持續的網路收益。此外，隨着 USD₮0 的推出（通過 LayerZero 實現 USD₮ 在多鏈間的統一流動性），Plasma 有望成爲 USD₮ 的主發行層。

DeFi + MEV（最大可提取價值）

如果 BTC 和穩定幣的大量流入吸引 DeFi 應用入駐，整個 Plasma 生態也將隨之繁榮。標準的 DEX、借貸平台和期貨市場等都需要高質量資產和抵押品。正如 Solana 近幾個月在真實經濟價值（REV）方面的表現，代幣鑄造、交易、套利和清算等活動能夠產生足夠的鏈上活躍度，支撐免費轉帳模式。

Plasma 的用戶羣體也更具「現實世界效用」，他們可能更願意使用多種法幣穩定幣。我們預計未來一年內將會有更多資產（如大宗商品和證券，包括公私市場）進行代幣化，使得 Plasma 對機構用戶更具吸引力。

此外，許多投資者相信 MEV 將成爲長期內網路的主要價值驅動因素，因爲它是無需許可金融（permissionless finance）的核心組成部分。簡單來說，MEV 可以被理解爲人們爲了優先執行狀態變化所願意支付的溢價。

當前排名前五的非穩定幣加密資產（BTC、ETH、SOL、XRP、BNB）的主要交易對都以 USD₮ 計價，因此可以推測，** 能聚集最多 USD₮ 活動的鏈，也將吸引更多非原生資產遷移至本鏈交易。** 雖然這一趨勢尚未完全實現，但考慮到貨幣網路效應（尤其是 USD₮），這一設想並非遙不可及，特別是對 BTC 來說。

回到 BTC 的例子，如果更多 BTC 活動發生在 Plasma 上，將帶來更持久的網路使用，從而讓驗證者和質押者獲得更多收益，而不是依賴週期性的 Meme 幣交易。例如，在 Solana 交易量最高的月份（2025 年 1 月），DEX 總成交量達到 3790 億美元；同期 Binance 上的 BTC/USD₮ 現貨交易對成交量爲 1440 億美元。由於 DEX 的費用取決於網路擁堵程度和池子設置，門檻較低，費用往往低於中心化交易所（後者平均手續費約爲 0.1%）。盡管機制不同，但去中心化交易吞噬中心化交易份額的趨勢已不可逆轉，最終多數交易都將發生在無需許可的場所，MEV 將在其中發揮關鍵作用。

最重要的是，Plasma 通過免手續費放大了網路效應

成功網路的歷史告訴我們，用戶使用是變現的前提。在加密世界中，一條區塊鏈原生資產的價值，常常是其社區規模和活躍度的代理指標。若 Plasma 成爲穩定幣交易的中心，即便 USD₮ 轉帳繼續保持免費，其生態中的價值仍會體現出來。這個模式是一個長期戰略：先佔領市場，再探索盈利。更何況，Plasma 實質上提升了「數字美元」的實用性，天然契合那些有意推動美元全球化的大型資本機構的利益。

與美國政策的對齊：GENIUS 法案的潛力

隨着美國加密採用的成熟，合規性變得越來越關鍵，現在正是順應政策窗口、迎接監管紅利的好時機。尤其值得注意的是，Plasma 的出現正值美國立法者力圖將穩定幣納入聯邦監管框架。

本週，美國參議院推進了《美國穩定幣國家創新指導法案》（GENIUS Act），這是一項跨黨派法案，旨在爲穩定幣建立全面的聯邦監管體系。如果立法成功，該法案將明確規定如何根據美國法律發行和管理美元穩定幣，從而將其納入主流金融體系，而非繼續作爲監管灰區存在。

雖然特朗普政府下監管機構的友好態度對行業已有積極影響，但明確的加密立法將爲創新者提供長期可預期的政策環境。這是金融機構長期以來等待的轉折點，或將爲它們全面擁抱穩定幣掃清障礙。

Plasma 與這一監管趨勢天然一致。它專注於法幣擔保型穩定幣，而非更具爭議和復雜性的算法穩定幣，因此一旦 GENIUS Act 或衆議院的 STABLE Act 等平行法案通過，Plasma 很可能成爲最先受益的網路之一。

值得一提的是，關注美元全球主導地位的美國政策制定者，或將 Plasma 等網路視爲正面資產。通過讓美元穩定幣更有用、更易獲取，Plasma 實質上以透明的方式擴展了美元的全球影響力。相較於國內外央行數字貨幣（CBDC），Plasma 所採取的 USD₮ 流動性 + BTC 安全性的路徑，更有可能被視爲增強「數字美元」的力量。

目前已有超過 98% 的穩定幣市值是美元背書的，這一趨勢很可能持續。GENIUS 法案預計會要求穩定幣發行方履行諸如儲備金要求、審計義務和贖回政策等嚴格措施，以保障消費者利益。

進一步說，穩定幣的持續增長，在當前中國等國可能將美債作爲地緣博弈工具的背景下，或成爲短期美債的重要需求來源。盡管目前尚難量化穩定幣對收益率曲線的直接影響，但 Tether 和 Circle 已持有超過 1200 億美元的短期美債（約 3 個月期），證明它們在短端收益曲線上的購買力是穩定且可持續的。

USDT 總供應量

未來展望：Plasma 在核心金融基礎設施中的角色

Plasma 的願景是成爲數字時代的核心金融基礎設施，正如 TCP/IP 成爲信息時代的核心基礎設施一樣。這一願景雖然雄心勃勃，但也合情合理。它的目標並不是創造一種新的貨幣，而是升級 USD₮——當前主導的數字美元——在全球的流通方式，進一步鞏固美元的霸主地位。

不過，這場旅程才剛剛開始。Plasma 需要在大規模使用場景下證明自身的安全性和可靠性，吸引廣泛的驗證者參與，並不僅限於當前的加密用戶，還包括新的用戶羣體——無論是個人用戶、金融科技公司還是大型機構。同時，Plasma 也將面臨來自現有主流平台的競爭，如 Tron、Solana 和各種以太坊二層網路，以及那些專爲支付場景打造的新鏈。但鑑於支付市場的全球規模，這一領域遠大到足以容納多個贏家。在一個行業中，大家總在追逐下一個通用 L1 或下一波 memecoin 熱潮，Plasma 專注於穩定幣的策略反而顯得務實而清晰。

總而言之，Plasma 並不是試圖「重新發明輪子」。它所做的是利用 USD₮——全球最大、流動性最強的美元穩定幣——並通過零手續費的轉帳機制，推動其在全球範圍內的傳播與普及。穩定幣已被證明是加密行業的核心殺手級應用之一，這一觀點並不具爭議。我們相信，USD₮ 在 Plasma 上的聚合與傳播，不僅將提升 USD₮ 的分發效率，還將帶來重要的二級和三級影響，從而爲鏈上進一步的創新與經濟活動注入活力。出於上述種種原因，我們認爲 Plasma 有望在這個數萬億美元的機會中佔據重要位置。