Son zamanlarda, Web3 topluluğunda RWA projeleri hakkında çok fazla tartışma oldu. Sektör gözlemcileri, Hong Kong Özel İdari Bölgesi'nin mevcut düzenleyici çerçevesine dayanarak, yolun çığır açan bir gelişmeye öncülük edeceğine inanarak, "RWA'nın Hong Kong'un yeni finansal ekolojisini yeniden yapılandıracağı" tezini sık sık öne sürdüler. Meslektaşlarımızın çoğunluğu ile iletişim kurma ve tartışma sürecinde, herkesin son zamanlarda sözde "uyum" sorunu hakkında tartıştığını ve "uyum nedir" sorusuna ilişkin anlayışlarının da farklı olduğunu gördük. Bu fenomen aslında RWA kavramının anlaşılmasında hala farklılıklar olduğu gerçeğine dayanmaktadır.
Bu nedenle, şifreleme salatasının profesyonel avukat ekibinin perspektifinden, RWA kavramının nasıl tanımlanması gerektiği ve RWA'nın uyum kırmızı hatlarının nasıl belirlenmesi gerektiği konusunda konuşması gerekmektedir.
Bir, RWA'nın kavramı nasıl tanımlanmalıdır?
(1) RWA Projesinin Arka Planı ve Avantajları
Şu anda, RWA piyasalarda tartışma konusu haline geliyor ve yeni bir gelişim dalgası oluşturmaya başlıyor. Bu fenomenin oluşumu esasen iki ana arka plana dayanmaktadır:
Birincisi, token'in kendi avantajları geleneksel finansmanın eksikliklerini telafi edebilir.
Geleneksel finansal piyasalardaki projeler uzun süre yüksek giriş engelleri, uzun finansman döngüleri, yavaş finansman hızları, karmaşık çıkış mekanizmaları gibi yerel yetersizliklerle karşı karşıya kaldı. Ancak token finansmanı bu eksiklikleri aşma imkanı sunuyor. Geleneksel IPO'lara kıyasla, RWA'nın aşağıdaki birkaç belirgin avantajı vardır:
**1. Hızlı finansman hızı: Tokenlerin dolaşımı blok zinciri teknolojisine dayandığından ve genellikle merkezi olmayan aracı ticaret kurumlarında dolaşıma girdiğinden, geleneksel finansal projelerin karşılaşabileceği yabancı yatırım erişim kısıtlamaları, endüstri politikası kısıtlamaları ve kilitleme süresi gereksinimleri gibi engellerden kaçınır ve ayrıca aksi takdirde aylar hatta yıllar alacak olan inceleme sürecini sıkıştırarak finansman oranını büyük ölçüde iyileştirebilir.
**2. Varlık çeşitlendirmesi: **Geleneksel halka arzlar tek bir varlık türüne sahiptir ve yalnızca öz sermaye ihracını destekler, bu nedenle ihraççının gelir istikrarı, karlılığı ve varlık-yükümlülük yapısı için katı gereksinimler vardır. Bununla birlikte, RWA için, RWA için uygun varlık türleri daha çeşitlidir ve bu da her türlü standart dışı varlığı içerebilir, bu da yalnızca bankaca kabul edilebilir varlıkların kapsamını genişletmekle kalmaz, aynı zamanda kredi değerlendirmesinin odağını dayanak varlıkların kalitesine kaydırır ve ihraççıların yeterlilik eşiğini önemli ölçüde düşürür.
3. Finansman maliyeti görece daha düşük: Geleneksel IPO'lar, yatırım bankaları, denetim, avukatlık büroları gibi birçok aracı kuruluşun uzun süreli işbirliğini gerektirir, halka arz sürecindeki toplam maliyet milyonlarca hatta on milyonlarca liraya kadar çıkabilir, büyük bir harcama gerektirir. Ancak RWA, merkeziyetsiz borsa aracılığıyla token ihraç ederek, aracı kuruluşların büyük bir maliyetini ortadan kaldırır ve akıllı sözleşmeler aracılığıyla çalışarak, bir diğer büyük işçilik maliyetini de ortadan kaldırır.
Özetlemek gerekirse, RWA benzersiz avantajlarıyla projeleri finanse etmenin zirvesinde ve Web3 dünyası ve kripto para birimi çemberi de geleneksel gerçek dünya fonlarına ve projelerine özel ihtiyaç duyuyor. Bu, günümüzde, önemli bir iş dönüşümünü tamamlamak isteyip istemediğinize ya da sadece "ısıyı ovmak" için "çıkıştan" yararlanmak isteyip istemediğinize yol açmıştır, borsada işlem gören şirketlerin alt bölümündeki önde gelen projeler ve alttaki "garip" başlangıç projeleri, RWA'nın uygulama olanaklarını aktif olarak araştırıyor.
İkincisi, Hong Kong'un "uyumlu" olması heyecana bir ateş daha ekledi.
Aslında, RWA bir süredir yurtdışında gelişiyor ve bu coşku dalgası şiddetli bir şekilde geldi çünkü Hong Kong bir dizi düzenleyici yeniliği geçtikten ve birkaç kıyaslama projesini hayata geçirdikten sonra, yerli yatırımcıların ilk kez "RWA"ya katılmaları için bir kanal sağladı. Çin halkının ulaşabileceği "uyumlu" RWA uygulandı. Bu atılım yalnızca yerel kripto varlıklarını çekmekle kalmadı, aynı zamanda geleneksel alanlardaki projeleri ve fonları RWA'nın yatırım değerine dikkat etmeye başlamaya sevk etti ve nihayetinde piyasayı yeni bir zirveye taşıdı.
Ancak, RWA'yı denemek isteyen kullanıcılar gerçekten RWA'nın ne olduğunu anlıyor mu? RWA projeleri çeşitli, alt varlıklar ve çalışma yapıları birbirinden farklı, herkes bunların farklılıklarını ayırt edebiliyor mu? Bu nedenle, bu makale aracılığıyla, uyumlu RWA'nın ne olduğunu ayrıntılı bir şekilde tanımlamanın gerekli olduğunu düşünüyoruz.
Herkes genellikle RWA'nın temel gerçek dünya varlıklarının blok zinciri teknolojisi aracılığıyla tokenleştirilmiş finansman projeleri olduğunu düşünmektedir. Ancak her projenin temel varlıklarını incelediğimizde ve projenin çalışma sürecini geriye doğru gittiğimizde, bu projelerin temel mantığının aslında farklı olduğunu göreceğiz. Bu soruna yönelik sistematik bir araştırma yaptık ve RWA'nın kavramı hakkında aşağıdaki anlayışları özetledik:
Biz, RWA'nın aslında geniş bir kavram olduğunu ve "standart bir cevap" olmadığını düşünüyoruz. Varlıkların tokenleştirilmesi süreci, blok zinciri teknolojisi aracılığıyla RWA olarak adlandırılabilir.
(İkincisi) RWA Projelerinin Unsurları ve Özellikleri
Gerçek RWA projeleri aşağıdaki özelliklere sahip olmalıdır:
1. Gerçek varlıkların temeli
Dayanak varlıkların gerçek olup olmadığı ve proje ekibinin şeffaf ve üçüncü taraf denetimli bir zincir dışı varlık doğrulama mekanizması oluşturup kuramayacağı, proje tokeninin gerçekte etkili bir değer belirleme sağlayıp sağlayamayacağına karar vermenin temel dayanağıdır. Örneğin, PAXG projesi, gerçek zamanlı olarak altına sabitlenmiş tokenler çıkarır, her token 1 ons fiziksel altınla desteklenir ve altın rezervleri üçüncü taraf bir yönetim platformunda bulunur ve üç aylık rezerv denetimleri üçüncü taraf denetim şirketleri tarafından yürütülür ve hatta karşılık gelen fiziksel altın miktarının tokenlerle itfa edilmesini destekler. Bu son derece şeffaf ve düzenlenmiş varlık doğrulama mekanizması, projenin yatırımcıların güvenini kazanmasına ve gerçek finansal sistemde etkin değerleme için bir temel sağlamasına olanak tanır.
2. Varlık Token'larının Zincirleme
Varlık tokenizasyonu, gerçek dünyadaki varlıkların akıllı sözleşmeler ve blok zinciri teknolojisi aracılığıyla, zincir üzerinde ihraç edilebilen, ticaretine ve yönetimine olanak tanıyan dijital tokenlara dönüştürülmesi sürecidir. RWA'nın değer akışı ve varlık yönetim süreci, akıllı sözleşmeler aracılığıyla otomatik olarak gerçekleştirilir. Geleneksel finans sisteminde aracılara dayanarak işlem ve uzlaşma yapılmasından farklı olarak, RWA projeleri akıllı sözleşmeler sayesinde blok zincirinde şeffaf, verimli ve programlanabilir iş mantığı yürütülmesini sağlar, böylece varlık yönetim verimliliğini önemli ölçüde artırır ve operasyonel riski azaltır.
Varlık tokenizasyonu, RWA'ya bölünebilir, ticarete konu edilebilir ve yüksek likidite gibi temel özellikler kazandırır. Varlık tokenizasyonu sonrasında, varlıklar küçük token'lara bölünebilir, bu da yatırım eşiklerini düşürür ve varlıkların sahiplik ve dolaşım biçimlerini değiştirerek, perakende yatırımcıların ilk başta yüksek eşikli olan yatırım piyasalarına katılmalarına olanak tanır.
3. Dijital varlıkların mülkiyet değeri vardır
RWA projesi tarafından verilen tokenler, mülk özelliklerine sahip dijital varlıklar olmalıdır. Proje ekibi, veri varlıkları ile dijital varlıklar arasında net bir ayrım yapmalıdır: veri varlıkları, işletmenin sahip olduğu ve değer yaratabilen bir veri koleksiyonudur. Buna karşılık, dijital varlıklar kendi başına bir değerdir ve veriler aracılığıyla yeniden fiyatlandırılmaları gerekmez. Örnek olarak, bir tablo tasarladığınızda, onu blok zincirine yüklediğinizde ve bir NFT oluşturduğunuzda, NFT dijital bir varlıktır çünkü onaylanabilir ve takas edilebilir. Bununla birlikte, resim üzerinde topladığınız çok sayıda kullanıcı geri bildirimi, tarama verileri, tıklamalar ve diğer veriler veri varlıklarına aittir ve kullanıcı tercihlerini değerlendirmek, çalışmanızı geliştirmek ve fiyatını ayarlamak için veri varlıklarını analiz edebilirsiniz.
4. RWA tokenlerinin çıkarımı ve dolaşımı yasal düzenlemelere uygundur, idari denetime tabidir
RWA tokenlerinin ihracı ve dolaşımı mevcut yasal çerçeve içinde işletilmelidir, aksi takdirde sadece projenin başarısızlığına yol açmakla kalmaz, aynı zamanda yasal risklere de yol açabilir. Her şeyden önce, gerçek dünya varlıklarının gerçek, meşru olması ve ihtilafsız net bir mülkiyete sahip olması gerekir, böylece token ihracı için temel teşkil edebilirler. İkincisi, RWA token'ler genellikle çeşitli ülkelerdeki düzenleyiciler tarafından kolayca menkul kıymet olarak tanınabilen gelir haklarına veya varlık çıkarlarına sahiptir, bu nedenle ihraç edilmeden önce yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olarak ele alınmaları gerekir. İhraççı ayrıca bir varlık yönetimi veya tröst lisansına sahip olmak ve KYC ve kara para aklamayı önleme prosedürlerini tamamlamak gibi nitelikli bir kurum olmalıdır. Dolaşıma girdikten sonra, RWA tokenlerinin ticaret platformunun da düzenlenmesi gerekir, bu genellikle uyumlu bir borsa veya finansal lisansa sahip bir ikincil piyasa gerektirir ve merkezi olmayan platformlarda rastgele işlemlere izin verilmez. Buna ek olarak, yatırımcıların tokene bağlı varlıkların gerçek resmine erişebilmelerini sağlamak için sürekli olarak bilgi ifşası gereklidir. Yalnızca böyle bir düzenleyici çerçeve altında RWA tokenleri yasal ve güvenli bir şekilde çıkarılabilir ve dolaşıma sokulabilir.
Buna ek olarak, RWA'nın uyum yönetimi tipik yargı alanları arası özelliklere sahiptir, bu nedenle varlıkların bulunduğu yasal normları, sermaye akış yollarını ve çeşitli düzenleyici makamları kapsayan sistematik bir uyum çerçevesi oluşturmak gerekir. Varlıkların zincir üstü, zincirler arası ve tokenlerin sınır ötesi ve platformlar arası dolaşımının tüm yaşam döngüsünde, RWA varlık onayı, token ihracı, sermaye akışı, gelir dağılımı, kullanıcı kimliği ve uyumluluk denetimi gibi birden fazla bağlantıyı kapsayan bir uyum mekanizması kurmalıdır. Bu, yalnızca yasal tavsiye ve uyumluluk tasarımını içermekle kalmaz, aynı zamanda üçüncü taraf güven, saklama, denetim ve düzenleyici teknoloji çözümlerinin tanıtılmasını da gerektirebilir.
(Üç) RWA projelerinin türleri ve düzenlenmesi
Talep edilen RWA projelerinde iki paralel türün bulunduğunu keşfettik:
1. Dar anlamda RWA: Fiziksel varlıkların zincirlenmesi
Dar anlamda RWA'nın, gerçekliği ve doğrulanabilirliği olan gerçek varlıkların zincir üzerinde tokenleştirilmesini hedefleyen projeleri ifade ettiğine inanıyoruz; bu da halkın genel anlayışındaki RWA'dır. Ayrıca, tokenlerin gayrimenkul, altın gibi çevrimdışı gerçek varlıklarla sabitlenmesine yönelik projeler gibi en geniş uygulama pazarına sahiptir.
2. STO (Güvenlik Token Teklifi): Finansal varlıkların zincirlenmesi
Dar anlamda RWA projeleri dışında, piyasada şu anda mevcut olan birçok RWA projesinin STO olduğunu görüyoruz.
(1) STO'nun tanımı
Temel varlıklar, çalışma mantığı ve token işlevlerine göre, piyasada mevcut olan token'lar genel olarak iki ana kategoriye ayrılabilir: işlevsel token (Utility Token) ve menkul kıymet token (Security Token). STO, gerçek varlıkların finansal hale getirilmesi ve blockchain üzerinde menkul kıymet token'ları şeklinde tokenleştirilmiş paylar veya belgelerin ihraç edilmesini ifade eder.
(2) Menkul Kıymet Tabanlı Tokenlerin Tanımı
Menkul kıymet tokenleri, işlevsel tokenlere göre, basitçe söylemek gerekirse, menkul kıymet düzenlemelerine tabi olan ve blok zinciri teknolojisi ile desteklenen zincir üzerindeki finansal ürünlerdir, elektronik hisse senetlerine benzer.
(3) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Düzenlenmesi
Amerika Birleşik Devletleri ve Singapur gibi ana akım kripto varlık dostu ülkelerin mevcut düzenleyici çerçevesi uyarınca, bir token bir menkul kıymet tokeni olarak tanımlandığında, geleneksel finansal düzenleyicilerin (Menkul Kıymetler Düzenleme Bürosu gibi) kısıtlamalarına tabi olacaktır ve token tasarımı ve ticaret modeli yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olmalıdır.
Ekonomi açısından bakıldığında, finansal ürünlerin temel amacı, finansörler ve yatırımcılar arasındaki arz ve talep ilişkisini koordine etmektir. Yasal düzenleme açısından bakıldığında, bazı ülkeler yatırımcıların çıkarlarını korumaya daha fazla odaklanırken, diğerleri sorunsuz ve yenilikçi finansman davranışını teşvik etmeye daha meyillidir. Düzenleyici duruştaki bu farklılık, her ülkenin hukuk sisteminin belirli kurallarına, uyumluluk gereksinimlerine ve uygulama düzeylerine yansır. Bu nedenle, DIT ürünlerini tasarlarken ve ihraç ederken, yalnızca dayanak varlıkların gerçekliğini ve meşruiyetini göz önünde bulundurmak değil, aynı zamanda ürün yapısı, ihraç yöntemi, dolaşım yolu, ticaret platformu, yatırımcı erişim eşiği ve sermaye maliyeti gibi temel bağlantıların kapsamlı bir incelemesi ve uyumluluk tasarımı yapmak da gereklidir.
Özellikle dikkat edilmesi gereken bir nokta, bir RWA projesinin temel cazibesinin yüksek kaldıraç, yüksek getiri beklentisinden kaynaklanması ve "yüzlerce kat, binlerce kat getiri"yi ana satış noktası olarak belirlemesi durumunda, yüzeysel ambalajı ne olursa olsun, özünün düzenleyici kurumlar tarafından menkul kıymet ürünleri olarak sınıflandırılma olasılığının çok yüksek olduğudur. Menkul kıymet olarak tanımlandığında, proje daha katı ve karmaşık bir düzenleyici sistemle karşılaşacak, sonraki gelişim yolu, işletme maliyetleri ve hatta hukuki riskler de büyük ölçüde artacaktır.
Bu nedenle, RWA'nın yasal uyumluluğunu tartışırken, "menkul kıymet düzenlemeleri"nin içeriğini ve arkasındaki denetim mantığını derinlemesine anlamamız gerekiyor. Farklı ülkeler ve bölgeler menkul kıymet tanımında ve denetim önceliklerinde farklılık göstermektedir. ABD, Singapur ve Hong Kong bölgeleri, menkul kıymet benzeri tokenların tanımlama standartlarını belirlemiştir. Tokenın yerel menkul kıymet düzenlemeleri açısından "menkul kıymet" tanımına uygun olup olmadığını belirlemek aslında tanımlama yöntemidir; bir kez menkul kıymet koşullarını karşıladığında, menkul kıymet benzeri tokenlar kategorisine dahil edilir. Bu nedenle, önemli ülkelerin (bölgelerin) ilgili hükümlerini aşağıda derledik:
A. Çin Anakarası
Çin anakarasının düzenleyici çerçevesinde, Çin Halk Cumhuriyeti Menkul Kıymetler Kanunu, menkul kıymetleri Devlet Konseyi tarafından ihraç edildiği ve alınıp satıldığı kabul edilen hisse senetleri, şirket tahvilleri, mevduat makbuzları ve diğer kıymetli evraklar olarak tanımlamaktadır ve devlet tahvilleri ve menkul kıymetler yatırım fonu hisselerinin listelenmesi ve alım satımı da Menkul Kıymetler Kanunu'nun düzenlemesine dahil edilmiştir.
（Yukarıdaki resim "Çin Halk Cumhuriyeti Sermaye Piyasası Kanunu"ndan alıntıdır）
B. Singapur
Singapur'daki "Dijital Token İhraç Rehberi" ve "Hisse Senedi ve Vadeli İşlemler Yasası" doğrudan "menkul kıymet token'ı" kavramını içermemekle birlikte, token'ların "sermaye piyasası ürünü" olarak kabul edileceği farklı durumları ayrıntılı bir şekilde listelemektedir:
(Yukarıdaki resim "Dijital Token İhracı Rehberi"nden alınmıştır) )
C. Hong Kong, Çin
Çin Hong Kong Bölgesi'nin Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası" kapsamında menkul kıymetlerin olumlu ve olumsuz listesinin özel olarak sıralandığı düzenlemelere sahiptir:
(Yukarıdaki resim, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği" )'den alınmıştır.
Yönetmelik, "menkul kıymetleri" "hisse senetleri, hisse senetleri, senetler ve tahviller" içeren yapılandırılmış ürünler olarak tanımlamakta ve bunların geleneksel taşıyıcılarda varlığını kısıtlamamaktadır. SFC, Tokenize Edilmiş Menkul Kıymetlerle İlgili Faaliyetlerde Bulunan Aracılara İlişkin Genelgede, düzenleyici nesnelerinin doğasının esasen tokenizasyona sarılmış geleneksel menkul kıymetler olduğunu açıkça belirtmiştir.
D. Amerika
Amerikan Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Howey Testi'nden (Howey Test) geçen ürünlerin menkul kıymet olarak kabul edileceğini belirlemiştir. Menkul kıymet olarak kabul edilen ürünler, SEC'in denetimine tabi olmak zorundadır. Howey Testi, 1946 yılında ABD Yüksek Mahkemesi'nin SEC v. W.J. Howey Company davasında belirlediği yasal bir standarttır ve bir işlemin veya planın "yatırım sözleşmesi" oluşturup oluşturmadığını belirlemek için kullanılır; böylece ABD menkul kıymetler yasasının denetimine tabi hale gelir.
Howey testi, finansal ürünlerin "menkul kıymet" olarak tanınması için dört koşulu sıralamaktadır. ABD SEC tarafından yayımlanan "Dijital Varlıkların 'Yatırım Sözleşmesi' Analiz Çerçevesi (Framework for 'Investment Contract' Analysis of Digital Assets)"nde Howey testinin dijital varlıklardaki uygulaması belirtilmiştir. Şimdi bunu detaylı bir şekilde analiz edeceğiz:
Para Yatırımı (The Investment of Money)
Yatırımcıların projeye para veya varlık yatırarak belirli bir hak veya beklenen getiri elde etmesini ifade eder. Dijital varlık alanında, ister fiat para ister şifreleme para birimi ile token satın alınıp alınmadığı fark etmez; değer değişimi gerçekleştiği sürece, bu genellikle bu standardı karşıladığı kabul edilir. Bu nedenle, çoğu token ihracı bu koşulu temel olarak karşılar.
Ortak Girişim (Common Enterprise)
"Ortak girişim" terimi, yatırımcı ile ihraç eden taraf arasında çıkarların sıkı bir şekilde bağlı olduğu durumu ifade eder; genellikle yatırımcıların kazançlarının proje işletme performansıyla doğrudan ilişkili olması şeklinde kendini gösterir. Token projelerinde, eğer token sahiplerinin getirileri proje tarafının iş gelişimine veya platform işletim sonuçlarına bağlıysa, bu durum "ortak iş" özelliğini taşır; bu koşul gerçekte de oldukça kolay bir şekilde meydana gelebilir.
Başka Birinin Çabalarından Elde Edilen Karların Makul Beklentisi (Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others)
Bu, bir token'ın güvenlik token'ı olarak sınıflandırılıp sınıflandırılmayacağını belirlemenin anahtarıdır. Bu koşul, bir yatırımcının gelecekteki değer artışı veya diğer ekonomik getiri beklentisiyle bir ürün satın alması ve bu gelirin kendi kullanımından veya faaliyetinden gelmemesi, ancak projenin genel gelişimini yaratmak için başkalarının çabalarına dayanması durumunda, ürünün bir "menkul kıymet" olarak kabul edilebileceği anlamına gelir.
Özellikle, RWA projelerinde, yatırımcılar kendi kullanımlarından veya ticari faaliyetlerinden elde edilen faydalardan ziyade gelecekteki değer artışı veya ekonomik getiri elde etmek amacıyla token satın alırlarsa, tokenin güvenlik özelliklerinin belirlenmesini tetikleyen bir "kar beklentisi" olabilir. Özellikle tokenin kazançları, likidite tasarımı, ekosistem genişletme, topluluk oluşturma veya diğer platformlarla işbirliği gibi ihraççının veya proje ekibinin profesyonel operasyonuna büyük ölçüde bağlı olduğunda, bu "başkalarının çabalarına güvenme" özelliği, menkul kıymetleştirme olanaklarını daha da güçlendirir.
Gerçek anlamda sürdürülebilir değere sahip RWA token'ları, doğrudan temel gerçek varlıkların ürettiği gerçek getirilerle bağlantılı olmalıdır; piyasa spekülasyonu, anlatı ambalajı veya platform primine dayalı değer artışına değil. Eğer token'ın değer dalgalanmaları, arkasındaki ekip veya platformun "yeniden yaratma" faaliyetlerinden kaynaklanıyorsa ve varlığın kendisinin getirilerindeki değişimden değilse, o zaman "dar anlamda RWA" özelliklerine sahip değildir ve daha çok menkul kıymet token'ı olarak değerlendirilebilir.
ABD SEC, şifreleme token'larının düzenlenmesinde Howey testini getirmesi, artık token'ın biçimine dayanarak düzenleyici tutumunu belirlemekten vazgeçtiği ve bunun yerine maddi incelemeye yöneldiği anlamına geliyor: token'ın gerçek işlevine, ihraç yöntemine ve yatırımcı beklentilerine odaklanıyor. Bu değişiklik, ABD düzenleyici kurumlarının şifreleme varlıklarının yasal konumunu daha sıkı ve olgun hale getirdiğini gösteriyor.
RWA'nın kavramı ve tanımı hakkında bu kadar çok şey konuştuktan sonra, şimdi makalenin başında ortaya koyduğumuz ana soruya, aynı zamanda sektörün genel olarak ilgi odağına geri dönüyoruz:
RWA'nın gelişiminden bu yana, hangi tür RWA'ların gerçekten "uyumlu" RWA'lar olarak kabul edilebileceği? Ayrıca, RWA projelerinin uyumluluğunu pratikte nasıl sağlayabiliriz?
Öncelikle, uyumun, yerel düzenleyici kurumlar tarafından denetlendiğini ve düzenleyici çerçeveye uygun olduğunu düşünüyoruz. Anlayışımıza göre, RWA'nın uyumu katmanlı bir sistemdir.
Birinci Seviye: Kum Havuzu Uygunluğu
Bu, Hong Kong Finansal Yönetim Ofisi (HKMA) tarafından tasarlanan Ensemble kum havuzu projesini özel olarak ifade eder; bu, "uyum" kavramının en dar ve en düzenleyici pilot niteliğe sahip tanımıdır. Ensemble kum havuzu, finansal kuruluşları ve teknoloji şirketlerini kontrol edilen bir ortamda RWA gibi projeler aracılığıyla tokenleştirme uygulamalarının teknolojik ve model yeniliklerini keşfetmeye teşvik eder, böylece liderliğini yaptığı dijital Hong Kong Doları projesini destekler.
Hong Kong Para Otoritesi (HKMA), merkez bankası dijital Hong Kong dolarını (e-HKD) teşvik etmede ve sabit paraların düzenlenmesini araştırmada geleceğin para sisteminin egemenliğine büyük önem verdiğini göstermiştir. CBDC ve stablecoin'ler arasındaki oyun, esasen "parasal egemenlik" için bir yeniden tanımlama ve çekişmedir. Bir dereceye kadar, kum havuzu, proje tarafları için politika alanı ve esneklik sağlar, bu da zincirdeki gerçek varlıkların keşif uygulamasını teşvik etmeye elverişlidir.
Bu arada, Para Otoritesi de tokenleştirilmiş varlıkların gelişimini aktif olarak yönlendirmekte, uyum çerçevesi altında ödeme, uzlaşma, finansman gibi gerçek senaryolardaki uygulamalarını genişletmeye çalışmaktadır. Ant Group'un da aralarında bulunduğu birçok teknoloji ve finans kuruluşu, sandbox community'nin organizasyon üyeleri arasında yer almakta ve dijital varlık ekosisteminin inşasına katılmaktadır. Düzenleyici sandbox'a giren projeler, belirli bir ölçüde yüksek uyumluluk ve politika onayı anlamına gelmektedir.
Ancak mevcut duruma bakıldığında, bu tür projelerin hala kapalı bir çalışma durumunda olduğu ve geniş anlamda ikincil piyasa dolaşım aşamasına henüz girmediği görülüyor. Bu, varlıkların likiditesi ve piyasa bağlantısı açısından hala gerçek zorluklar olduğunu gösteriyor. Stabil bir fon sağlama mekanizması ve verimli bir ikincil piyasa desteği olmadan, tüm RWA token sistemi gerçek bir ekonomik kapalı döngü oluşturmakta zorlanacaktır.
İkinci Katman: Hong Kong İdari Denetim Uyum
Uluslararası bir finans merkezi olarak Hong Kong Özel İdari Bölgesi (HKSAR), son yıllarda sanal varlıklar alanında kurumsallaşmış araştırmaları sürekli olarak teşvik etmektedir. Çin'de sanal varlıkların, özellikle de tokenize edilmiş menkul kıymetlerin geliştirilmesini açıkça teşvik eden ilk bölge olan Hong Kong, açık, uyumlu ve net düzenleyici ortamıyla birçok anakara proje tarafı için bir hedef pazar haline geldi.
Hong Kong'un Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu tarafından yayınlanan ilgili sirkülerler ve politika uygulamalarını gözden geçirerek, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici merkezinin aslında bunu STO çerçevesine dahil ederek uyumlu bir şekilde yönetmek olduğunu kolayca görebiliriz. Ayrıca, Komisyon, sanal varlık hizmet sağlayıcıları (VASP) ve sanal varlık ticaret platformları (VATP) için oldukça gelişmiş bir lisans sistemi oluşturmuştur ve sanal varlıklarla ilgili ikinci politika beyannamesinin yayınlanması için hazırlık yapmaktadır. Bu, sanal varlıkların gerçek varlıklarla birleştiği zaman düzenleyici tutum ve temel ilkeleri daha da netleştirecektir. Bu kurumsal yapı altında, gerçek varlıkları içeren tokenizasyon projeleri, özellikle RWA, daha yüksek bir uyum düzenleme kapsamına alınmıştır.
Hong Kong'da uygulanan ve belirli bir piyasa etkisine sahip olan RWA projelerine bakılırsa, bunların çoğu açık menkul kıymet özelliklerine sahiptir. Bu, ihraç edilen tokenlerin gerçek varlıklarda mülkiyet, gelir hakları veya diğer devredilebilir menfaatleri içerdiği ve Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği kapsamında tanımlandığı gibi "menkul kıymetler" teşkil edebileceği anlamına gelir. Bu nedenle, düzenleyici onay almak ve uyumlu piyasa katılımı sağlamak için bu tür projelerin menkul kıymet tokenleri (STO'lar) aracılığıyla yayınlanması ve dolaşıma sokulması gerekir.
Özetle, Hong Kong'un RWA'ya yönelik düzenleyici konumu oldukça netleşmiştir: Menkul kıymet niteliği taşıyan gerçek varlıkların zincirdeki yansımaları, STO düzenleme sistemine dahil edilmelidir. Bu nedenle, Hong Kong'un şu anda teşvik ettiği RWA gelişim yolu, esasen menkul kıymet türü tokenleştirme (STO) yolunun somut bir uygulaması ve pratiğidir.
Üçüncü Katman: Şifreleme dostu bölgelerin belirgin düzenleyici çerçevesi
San Francisco, Singapur ve bazı Avrupa ülkeleri gibi sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen ve düzenleyici mekanizmaları oldukça olgun olan bölgelerde, şifreleme varlıklarının ve bunların gerçek varlıklarla olan ilişkilerinin ihraç, işlem ve saklama aşamaları için daha sistematik bir uyum yolu oluşturulmuştur. Bu tür bölgelerdeki RWA projeleri, yasal olarak ilgili lisansları alabilir ve bilgi açıklama ile varlık uyum gerekliliklerine uyum sağlayabilirse, belirli bir düzenleyici çerçeve altında çalışan uyumlu RWA olarak değerlendirilebilir.
Dördüncü Kat: "Genel Uyum"
Bu, "uyumsuzluğun" tam tersidir, en geniş anlamda uyum, özellikle hükümetin belirli bir açık deniz yargı alanında sanal varlık piyasasını geçici olarak "laissez-faire" ettiği ve açıkça yasa dışı veya yasa dışı olarak tanımlanmadığı ve iş modelinin mevcut yerel yasal çerçeve altında belirli bir dereceye kadar uyum alanına sahip olduğu gerçeğini ifade eder. Her ne kadar bu tür bir uyumun kapsamı ve kavramı belirsiz olsa da ve derecesi tam bir hukuki onay teşkil etmese de, yasal düzenleme netleşmeden önce, "kanunen yasaklanmış hiçbir şey" iş halidir.
Gerçek hayatta gözlemleyebildiğimiz kadarıyla, çoğu RWA projesi aslında ilk iki tür uyumu sağlamakta zorlanıyor, çoğu proje ilk üç yolu denemeyi seçiyor - yani, bazı şifreleme "dostu" yargı bölgelerinin esnek politikalarına dayanarak, egemen düzenleme sınırlarını aşmayı ve daha düşük maliyetle biçimsel "uyum" sağlamayı deniyor.
Sonuç olarak, RWA projeleri yüzeyde "köfte gibi" uygulandı, ancak önemli bir finansal değer yaratma zamanı henüz gelmedi. Temel dönüm noktası, Hong Kong'un RWA'nın ikincil piyasa mekanizmasını keşfedip keşfedemeyeceğine, özellikle de sınır ötesi sermaye akışının nasıl serbestleştirileceğine bağlı olacaktır. RWA ticareti, Hong Kong'daki yerel perakende yatırımcılar için kapalı bir pazarla sınırlı kalırsa, likidite ve finansman son derece sınırlı olacaktır. Bir atılım elde etmek için, küresel yatırımcıların uyum mekanizmaları aracılığıyla Çin ile ilgili varlıklara yatırım yapmalarına ve dolaylı olarak RWA şeklinde "Çin'i satın almalarına" izin verilmelidir.
Hong Kong'un buradaki rolü, Nasdaq'ın küresel teknoloji hisseleri için ne anlama geldiğiyle karşılaştırılabilir. Düzenleyici mekanizma olgunlaştığında ve piyasa yapısı netleştiğinde, Çinliler finansman bulmak için "denizaşırı ülkelere gitmek" istiyor ve yabancılar Çin varlıklarının "dibini satın almak" istiyor, ilk durak Hong Kong olmalı. Bu sadece bölgesel bir politika temettü değil, aynı zamanda finansal altyapının ve sermaye piyasasının mantıklı bir şekilde yeniden yapılandırılması için yeni bir başlangıç noktası olacaktır.
Özetle, DIT projelerinin uyumunun mevcut ölçekte yapılması gerektiğine ve tüm projelerin politika hassasiyetini sürdürmesi gerektiğine ve yasal bir düzenleme yapıldıktan sonra acilen ayarlanması gerektiğine inanıyoruz. Bu, bir projenin ilk aşamalarında daha fazla kaynak yatırımı yapmak ve daha yüksek zaman ve uyum maliyetlerine maruz kalmak anlamına gelse de, uzun vadede yasal, operasyonel ve hatta yatırımcı ilişkileri dahil olmak üzere sistemik riskleri önemli ölçüde azaltacaktır.
Tüm potansiyel riskler arasında, bağış toplama riski şüphesiz RWA için en ölümcül gizli tehlikedir. Proje tasarımının yasa dışı kaynak yaratma amaçlı olduğu belirlendikten sonra, varlıkların gerçek olup olmadığına, teknolojinin gelişmiş olup olmadığına bakılmaksızın, projenin kendisinin hayatta kalmasına doğrudan bir tehdit oluşturan ve işletmenin varlıklarına ve itibarına ağır bir darbe indiren büyük yasal sonuçlarla karşı karşıya kalacaktır. DIT geliştirme sürecinde, farklı bölgelerde ve farklı düzenleyici ortamlarda uyumluluk tanımında kaçınılmaz olarak farklılıklar olacaktır ve geliştiriciler ve kurumlar, kendi iş türlerine, varlık özelliklerine ve hedef pazarın düzenleyici politikalarına dayalı olarak ayrıntılı olarak aşamalı bir uyumluluk stratejisi formüle etmelidir. Risklerin kontrol edilebilir olmasını sağlama öncülüğünde, DIT projesinin uygulanması istikrarlı bir şekilde teşvik edilebilir.
Üç, RWA projesinin avukat önerisi****
Bir özet olarak, avukat ekibi olarak, uyum perspektifinden hareketle, RWA projesinin tam zincir ilerlemesi sürecinde dikkat edilmesi gereken temel aşamaları sistematik bir şekilde sıralıyoruz.
1. Politika dostu bir yargı alanı seçin
Mevcut küresel düzenleme ortamında, RWA projelerinin uyumlu bir şekilde ilerlemesi, politikaların net olduğu, düzenleme sisteminin olgunlaştığı ve sanal varlıklara açık bir yaklaşım sergileyen yargı bölgelerini öncelikli olarak seçmelidir; bu, uyum belirsizliğini etkili bir şekilde azaltabilir.
2. Temel varlıkların gerçek ödeme yeteneğine sahip olması gerekmektedir
Teknik mimari ne kadar karmaşık olursa olsun, RWA projesinin özü hala gerçek varlıkların haklarının zincire yansıtılmasıdır. Bu nedenle, temel varlıkların gerçekliği, değerleme mantıklılığı ve ödeme mekanizmasının uygulanabilirliği, projenin güvenilirliği ve pazar kabulü için kritik unsurlardır.
3. Yatırımcı Onayı Alma
RWA'nın temeli, varlık haritalama ve hak onayında yatmaktadır. Bu nedenle, zincir dışı varlıkların nihai alıcısının veya kullanıcısının, zincir üzerindeki tokenlerin temsil ettiği hakları kabul edip etmemesi, projenin başarısının anahtarıdır. Bu sadece yatırımcıların bireysel isteklerini değil, aynı zamanda tokenlerin hukuki niteliği ve hakların netliği ile de yakından ilişkilidir.
RWA projesi yürütücülerinin uyum sürecini ilerletirken, bir başka temel sorunu da göz önünde bulundurmaları gerekmektedir: Yatırımcıların bilgi sahibi olması. Gerçek hayatta, birçok proje karmaşık yapılarla riskleri paketleyerek, temel varlık durumunu veya token modeli mantığını dışa açık bir şekilde ifşa etmemekte ve bu durum, yatırımcıların yeterince anlamadan katılım göstermesine neden olmaktadır. Bir dalgalanma veya risk olayı meydana geldiğinde, bu sadece piyasa güven krizine yol açmakla kalmaz, aynı zamanda düzenleyici otoritelerin de dikkatini çekebilir ve işler genellikle bu nedenle daha zor hale gelir.
Bu nedenle, net bir yatırımcı seçim ve eğitim mekanizması kurmak son derece önemlidir. RWA projeleri her gruba açık olmamalıdır; bunun yerine belirli bir risk toleransı ve finansal anlayışa sahip olgun yatırımcıların bilinçli bir şekilde dahil edilmesi gerekmektedir. Projenin erken aşamalarında, belirli bir eşik belirlemek özellikle önemlidir; örneğin, profesyonel yatırımcı sertifikası mekanizması, katılım sınırları, risk açıklama toplantıları gibi, katılımcıların "bilgili ve gönüllü" bir şekilde projedeki varlık mantığını, uyum sınırlarını ve piyasa likidite riskini gerçekten anlamalarını sağlamak için.
4. Zincir üzerindeki kuruluşların işlemlerinin yasalara uygun olduğundan emin olun
RWA'nın tüm sürecinde, genellikle bağış toplama, saklama, değerleme, vergi muamelesi ve sınır ötesi uyum gibi birden fazla bağlantıyı içerir. Her bağlantı, gerçek düzenleyici makamlara ve uyumluluk gereksinimlerine karşılık gelir ve proje ekibinin yasal riskleri azaltmak için ilgili yasal çerçeve kapsamında uyumluluk beyanını ve düzenleyici yerleştirmeyi tamamlaması gerekir. Örneğin, fon toplamayı içeren kısım için, menkul kıymet ihracı ve kara para aklamayı önleme açısından uyum yükümlülüklerinin tetiklenip tetiklenmediğine özellikle dikkat edilmelidir.
5. Geçmişe Dönük Uyum Risklerini Önleme
Uyum, tek seferlik bir eylem değildir; RWA projeleri hayata geçirildikten sonra dinamik düzenleyici ortamın değişiklikleriyle sürekli olarak yüzleşmek zorundadır. Sonrasında potansiyel idari soruşturmaları veya uyum sorumluluklarını önlemek, projenin sürdürülebilir gelişiminin önemli bir güvencesidir. Proje sahiplerinin profesyonel bir uyum ekibi kurması ve düzenleyici kurumlarla iletişim mekanizmasını sürdürmesi önerilir.
6. Marka İtibarı Yönetimi
Bilgi yayılımının son derece hassas olduğu sanal varlık sektöründe, RWA projesi kamuoyu yönetimi ve piyasa iletişim stratejilerine de önem vermelidir. Şeffaf, güvenilir ve profesyonel bir proje imajı oluşturmak, kamuoyunun ve düzenleyicilerin güven duygusunu artırmaya yardımcı olur ve uzun vadeli gelişim için olumlu bir dış ortam yaratır.
Dört, Sonuç
Sanal varlıkların ve reel ekonominin mevcut sürekli entegrasyon sürecinde, çeşitli RWA projelerinin teknolojik yenilik ve finansal deneyler dahil olmak üzere farklı niyetleri ve mekanizmaları vardır. Farklı projelerin yetenekleri, profesyonelliği ve uygulama yolları çok farklıdır ve bunları tek tek incelemeye ve sınıflandırmaya değer.
Kapsamlı araştırma ve proje katılımı sürecinde, piyasa katılımcıları için en büyük zorluğun genellikle teknik seviye değil, sistemin belirsizliği, özellikle de idari ve adli uygulamadaki istikrarsızlık olduğunun da derinden farkındayız. Bu nedenle, daha fazla ihtiyacımız olan şey "pratik standartları" keşfetmektir - yasama ve düzenleme yetkilerine sahip olmasak bile, pratikte endüstri standardizasyonu ve uyumluluğunun oluşumunu teşvik etmek hala değerlidir. Daha fazla katılımcı olduğu, yolun olgunlaştığı ve düzenleyiciler yeterli yönetim deneyimi oluşturduğu sürece, sistem kademeli olarak gelişecektir. Hukukun üstünlüğü çerçevesi altında, uygulama yoluyla bilişsel fikir birliğini teşvik etmek ve fikir birliği yoluyla kurumsal evrimi teşvik etmek, toplum için bir tür "aşağıdan yukarıya" iyi huylu kurumsal evrimdir.
Ancak uyum açısından da sürekli bir uyarı yapmalıyız. Mevcut yargı ve denetim çerçevesine saygı göstermek, tüm yenilikçi faaliyetlerin temel ön koşuludur. Sektör nasıl gelişirse gelişsin, teknoloji nasıl evrilirse evrilsin, yasalar her zaman piyasa düzeni ve kamu çıkarlarının temel mantığıdır.
Özel Açıklama: Bu sadece yazarın kişisel görüşlerini temsil eder, belirli konularda hukuki danışmanlık ve hukuki görüş niteliği taşımaz.
The content is for reference only, not a solicitation or offer. No investment, tax, or legal advice provided. See Disclaimer for more risks disclosure.
Web3 Avukatı Açıklıyor: Herkesin Anladığı RWA Hangi Türdür?
Kaynak: şifreleme salatası
Son zamanlarda, Web3 topluluğunda RWA projeleri hakkında çok fazla tartışma oldu. Sektör gözlemcileri, Hong Kong Özel İdari Bölgesi'nin mevcut düzenleyici çerçevesine dayanarak, yolun çığır açan bir gelişmeye öncülük edeceğine inanarak, "RWA'nın Hong Kong'un yeni finansal ekolojisini yeniden yapılandıracağı" tezini sık sık öne sürdüler. Meslektaşlarımızın çoğunluğu ile iletişim kurma ve tartışma sürecinde, herkesin son zamanlarda sözde "uyum" sorunu hakkında tartıştığını ve "uyum nedir" sorusuna ilişkin anlayışlarının da farklı olduğunu gördük. Bu fenomen aslında RWA kavramının anlaşılmasında hala farklılıklar olduğu gerçeğine dayanmaktadır.
Bu nedenle, şifreleme salatasının profesyonel avukat ekibinin perspektifinden, RWA kavramının nasıl tanımlanması gerektiği ve RWA'nın uyum kırmızı hatlarının nasıl belirlenmesi gerektiği konusunda konuşması gerekmektedir.
Bir, RWA'nın kavramı nasıl tanımlanmalıdır?
(1) RWA Projesinin Arka Planı ve Avantajları
Şu anda, RWA piyasalarda tartışma konusu haline geliyor ve yeni bir gelişim dalgası oluşturmaya başlıyor. Bu fenomenin oluşumu esasen iki ana arka plana dayanmaktadır:
Birincisi, token'in kendi avantajları geleneksel finansmanın eksikliklerini telafi edebilir.
Geleneksel finansal piyasalardaki projeler uzun süre yüksek giriş engelleri, uzun finansman döngüleri, yavaş finansman hızları, karmaşık çıkış mekanizmaları gibi yerel yetersizliklerle karşı karşıya kaldı. Ancak token finansmanı bu eksiklikleri aşma imkanı sunuyor. Geleneksel IPO'lara kıyasla, RWA'nın aşağıdaki birkaç belirgin avantajı vardır:
**1. Hızlı finansman hızı: Tokenlerin dolaşımı blok zinciri teknolojisine dayandığından ve genellikle merkezi olmayan aracı ticaret kurumlarında dolaşıma girdiğinden, geleneksel finansal projelerin karşılaşabileceği yabancı yatırım erişim kısıtlamaları, endüstri politikası kısıtlamaları ve kilitleme süresi gereksinimleri gibi engellerden kaçınır ve ayrıca aksi takdirde aylar hatta yıllar alacak olan inceleme sürecini sıkıştırarak finansman oranını büyük ölçüde iyileştirebilir.
**2. Varlık çeşitlendirmesi: **Geleneksel halka arzlar tek bir varlık türüne sahiptir ve yalnızca öz sermaye ihracını destekler, bu nedenle ihraççının gelir istikrarı, karlılığı ve varlık-yükümlülük yapısı için katı gereksinimler vardır. Bununla birlikte, RWA için, RWA için uygun varlık türleri daha çeşitlidir ve bu da her türlü standart dışı varlığı içerebilir, bu da yalnızca bankaca kabul edilebilir varlıkların kapsamını genişletmekle kalmaz, aynı zamanda kredi değerlendirmesinin odağını dayanak varlıkların kalitesine kaydırır ve ihraççıların yeterlilik eşiğini önemli ölçüde düşürür.
3. Finansman maliyeti görece daha düşük: Geleneksel IPO'lar, yatırım bankaları, denetim, avukatlık büroları gibi birçok aracı kuruluşun uzun süreli işbirliğini gerektirir, halka arz sürecindeki toplam maliyet milyonlarca hatta on milyonlarca liraya kadar çıkabilir, büyük bir harcama gerektirir. Ancak RWA, merkeziyetsiz borsa aracılığıyla token ihraç ederek, aracı kuruluşların büyük bir maliyetini ortadan kaldırır ve akıllı sözleşmeler aracılığıyla çalışarak, bir diğer büyük işçilik maliyetini de ortadan kaldırır.
Özetlemek gerekirse, RWA benzersiz avantajlarıyla projeleri finanse etmenin zirvesinde ve Web3 dünyası ve kripto para birimi çemberi de geleneksel gerçek dünya fonlarına ve projelerine özel ihtiyaç duyuyor. Bu, günümüzde, önemli bir iş dönüşümünü tamamlamak isteyip istemediğinize ya da sadece "ısıyı ovmak" için "çıkıştan" yararlanmak isteyip istemediğinize yol açmıştır, borsada işlem gören şirketlerin alt bölümündeki önde gelen projeler ve alttaki "garip" başlangıç projeleri, RWA'nın uygulama olanaklarını aktif olarak araştırıyor.
İkincisi, Hong Kong'un "uyumlu" olması heyecana bir ateş daha ekledi.
Aslında, RWA bir süredir yurtdışında gelişiyor ve bu coşku dalgası şiddetli bir şekilde geldi çünkü Hong Kong bir dizi düzenleyici yeniliği geçtikten ve birkaç kıyaslama projesini hayata geçirdikten sonra, yerli yatırımcıların ilk kez "RWA"ya katılmaları için bir kanal sağladı. Çin halkının ulaşabileceği "uyumlu" RWA uygulandı. Bu atılım yalnızca yerel kripto varlıklarını çekmekle kalmadı, aynı zamanda geleneksel alanlardaki projeleri ve fonları RWA'nın yatırım değerine dikkat etmeye başlamaya sevk etti ve nihayetinde piyasayı yeni bir zirveye taşıdı.
Ancak, RWA'yı denemek isteyen kullanıcılar gerçekten RWA'nın ne olduğunu anlıyor mu? RWA projeleri çeşitli, alt varlıklar ve çalışma yapıları birbirinden farklı, herkes bunların farklılıklarını ayırt edebiliyor mu? Bu nedenle, bu makale aracılığıyla, uyumlu RWA'nın ne olduğunu ayrıntılı bir şekilde tanımlamanın gerekli olduğunu düşünüyoruz.
Herkes genellikle RWA'nın temel gerçek dünya varlıklarının blok zinciri teknolojisi aracılığıyla tokenleştirilmiş finansman projeleri olduğunu düşünmektedir. Ancak her projenin temel varlıklarını incelediğimizde ve projenin çalışma sürecini geriye doğru gittiğimizde, bu projelerin temel mantığının aslında farklı olduğunu göreceğiz. Bu soruna yönelik sistematik bir araştırma yaptık ve RWA'nın kavramı hakkında aşağıdaki anlayışları özetledik:
Biz, RWA'nın aslında geniş bir kavram olduğunu ve "standart bir cevap" olmadığını düşünüyoruz. Varlıkların tokenleştirilmesi süreci, blok zinciri teknolojisi aracılığıyla RWA olarak adlandırılabilir.
(İkincisi) RWA Projelerinin Unsurları ve Özellikleri
Gerçek RWA projeleri aşağıdaki özelliklere sahip olmalıdır:
1. Gerçek varlıkların temeli
Dayanak varlıkların gerçek olup olmadığı ve proje ekibinin şeffaf ve üçüncü taraf denetimli bir zincir dışı varlık doğrulama mekanizması oluşturup kuramayacağı, proje tokeninin gerçekte etkili bir değer belirleme sağlayıp sağlayamayacağına karar vermenin temel dayanağıdır. Örneğin, PAXG projesi, gerçek zamanlı olarak altına sabitlenmiş tokenler çıkarır, her token 1 ons fiziksel altınla desteklenir ve altın rezervleri üçüncü taraf bir yönetim platformunda bulunur ve üç aylık rezerv denetimleri üçüncü taraf denetim şirketleri tarafından yürütülür ve hatta karşılık gelen fiziksel altın miktarının tokenlerle itfa edilmesini destekler. Bu son derece şeffaf ve düzenlenmiş varlık doğrulama mekanizması, projenin yatırımcıların güvenini kazanmasına ve gerçek finansal sistemde etkin değerleme için bir temel sağlamasına olanak tanır.
2. Varlık Token'larının Zincirleme
Varlık tokenizasyonu, gerçek dünyadaki varlıkların akıllı sözleşmeler ve blok zinciri teknolojisi aracılığıyla, zincir üzerinde ihraç edilebilen, ticaretine ve yönetimine olanak tanıyan dijital tokenlara dönüştürülmesi sürecidir. RWA'nın değer akışı ve varlık yönetim süreci, akıllı sözleşmeler aracılığıyla otomatik olarak gerçekleştirilir. Geleneksel finans sisteminde aracılara dayanarak işlem ve uzlaşma yapılmasından farklı olarak, RWA projeleri akıllı sözleşmeler sayesinde blok zincirinde şeffaf, verimli ve programlanabilir iş mantığı yürütülmesini sağlar, böylece varlık yönetim verimliliğini önemli ölçüde artırır ve operasyonel riski azaltır.
Varlık tokenizasyonu, RWA'ya bölünebilir, ticarete konu edilebilir ve yüksek likidite gibi temel özellikler kazandırır. Varlık tokenizasyonu sonrasında, varlıklar küçük token'lara bölünebilir, bu da yatırım eşiklerini düşürür ve varlıkların sahiplik ve dolaşım biçimlerini değiştirerek, perakende yatırımcıların ilk başta yüksek eşikli olan yatırım piyasalarına katılmalarına olanak tanır.
3. Dijital varlıkların mülkiyet değeri vardır
RWA projesi tarafından verilen tokenler, mülk özelliklerine sahip dijital varlıklar olmalıdır. Proje ekibi, veri varlıkları ile dijital varlıklar arasında net bir ayrım yapmalıdır: veri varlıkları, işletmenin sahip olduğu ve değer yaratabilen bir veri koleksiyonudur. Buna karşılık, dijital varlıklar kendi başına bir değerdir ve veriler aracılığıyla yeniden fiyatlandırılmaları gerekmez. Örnek olarak, bir tablo tasarladığınızda, onu blok zincirine yüklediğinizde ve bir NFT oluşturduğunuzda, NFT dijital bir varlıktır çünkü onaylanabilir ve takas edilebilir. Bununla birlikte, resim üzerinde topladığınız çok sayıda kullanıcı geri bildirimi, tarama verileri, tıklamalar ve diğer veriler veri varlıklarına aittir ve kullanıcı tercihlerini değerlendirmek, çalışmanızı geliştirmek ve fiyatını ayarlamak için veri varlıklarını analiz edebilirsiniz.
4. RWA tokenlerinin çıkarımı ve dolaşımı yasal düzenlemelere uygundur, idari denetime tabidir
RWA tokenlerinin ihracı ve dolaşımı mevcut yasal çerçeve içinde işletilmelidir, aksi takdirde sadece projenin başarısızlığına yol açmakla kalmaz, aynı zamanda yasal risklere de yol açabilir. Her şeyden önce, gerçek dünya varlıklarının gerçek, meşru olması ve ihtilafsız net bir mülkiyete sahip olması gerekir, böylece token ihracı için temel teşkil edebilirler. İkincisi, RWA token'ler genellikle çeşitli ülkelerdeki düzenleyiciler tarafından kolayca menkul kıymet olarak tanınabilen gelir haklarına veya varlık çıkarlarına sahiptir, bu nedenle ihraç edilmeden önce yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olarak ele alınmaları gerekir. İhraççı ayrıca bir varlık yönetimi veya tröst lisansına sahip olmak ve KYC ve kara para aklamayı önleme prosedürlerini tamamlamak gibi nitelikli bir kurum olmalıdır. Dolaşıma girdikten sonra, RWA tokenlerinin ticaret platformunun da düzenlenmesi gerekir, bu genellikle uyumlu bir borsa veya finansal lisansa sahip bir ikincil piyasa gerektirir ve merkezi olmayan platformlarda rastgele işlemlere izin verilmez. Buna ek olarak, yatırımcıların tokene bağlı varlıkların gerçek resmine erişebilmelerini sağlamak için sürekli olarak bilgi ifşası gereklidir. Yalnızca böyle bir düzenleyici çerçeve altında RWA tokenleri yasal ve güvenli bir şekilde çıkarılabilir ve dolaşıma sokulabilir.
Buna ek olarak, RWA'nın uyum yönetimi tipik yargı alanları arası özelliklere sahiptir, bu nedenle varlıkların bulunduğu yasal normları, sermaye akış yollarını ve çeşitli düzenleyici makamları kapsayan sistematik bir uyum çerçevesi oluşturmak gerekir. Varlıkların zincir üstü, zincirler arası ve tokenlerin sınır ötesi ve platformlar arası dolaşımının tüm yaşam döngüsünde, RWA varlık onayı, token ihracı, sermaye akışı, gelir dağılımı, kullanıcı kimliği ve uyumluluk denetimi gibi birden fazla bağlantıyı kapsayan bir uyum mekanizması kurmalıdır. Bu, yalnızca yasal tavsiye ve uyumluluk tasarımını içermekle kalmaz, aynı zamanda üçüncü taraf güven, saklama, denetim ve düzenleyici teknoloji çözümlerinin tanıtılmasını da gerektirebilir.
(Üç) RWA projelerinin türleri ve düzenlenmesi
Talep edilen RWA projelerinde iki paralel türün bulunduğunu keşfettik:
1. Dar anlamda RWA: Fiziksel varlıkların zincirlenmesi
Dar anlamda RWA'nın, gerçekliği ve doğrulanabilirliği olan gerçek varlıkların zincir üzerinde tokenleştirilmesini hedefleyen projeleri ifade ettiğine inanıyoruz; bu da halkın genel anlayışındaki RWA'dır. Ayrıca, tokenlerin gayrimenkul, altın gibi çevrimdışı gerçek varlıklarla sabitlenmesine yönelik projeler gibi en geniş uygulama pazarına sahiptir.
2. STO (Güvenlik Token Teklifi): Finansal varlıkların zincirlenmesi
Dar anlamda RWA projeleri dışında, piyasada şu anda mevcut olan birçok RWA projesinin STO olduğunu görüyoruz.
(1) STO'nun tanımı
Temel varlıklar, çalışma mantığı ve token işlevlerine göre, piyasada mevcut olan token'lar genel olarak iki ana kategoriye ayrılabilir: işlevsel token (Utility Token) ve menkul kıymet token (Security Token). STO, gerçek varlıkların finansal hale getirilmesi ve blockchain üzerinde menkul kıymet token'ları şeklinde tokenleştirilmiş paylar veya belgelerin ihraç edilmesini ifade eder.
(2) Menkul Kıymet Tabanlı Tokenlerin Tanımı
Menkul kıymet tokenleri, işlevsel tokenlere göre, basitçe söylemek gerekirse, menkul kıymet düzenlemelerine tabi olan ve blok zinciri teknolojisi ile desteklenen zincir üzerindeki finansal ürünlerdir, elektronik hisse senetlerine benzer.
(3) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Düzenlenmesi
Amerika Birleşik Devletleri ve Singapur gibi ana akım kripto varlık dostu ülkelerin mevcut düzenleyici çerçevesi uyarınca, bir token bir menkul kıymet tokeni olarak tanımlandığında, geleneksel finansal düzenleyicilerin (Menkul Kıymetler Düzenleme Bürosu gibi) kısıtlamalarına tabi olacaktır ve token tasarımı ve ticaret modeli yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olmalıdır.
Ekonomi açısından bakıldığında, finansal ürünlerin temel amacı, finansörler ve yatırımcılar arasındaki arz ve talep ilişkisini koordine etmektir. Yasal düzenleme açısından bakıldığında, bazı ülkeler yatırımcıların çıkarlarını korumaya daha fazla odaklanırken, diğerleri sorunsuz ve yenilikçi finansman davranışını teşvik etmeye daha meyillidir. Düzenleyici duruştaki bu farklılık, her ülkenin hukuk sisteminin belirli kurallarına, uyumluluk gereksinimlerine ve uygulama düzeylerine yansır. Bu nedenle, DIT ürünlerini tasarlarken ve ihraç ederken, yalnızca dayanak varlıkların gerçekliğini ve meşruiyetini göz önünde bulundurmak değil, aynı zamanda ürün yapısı, ihraç yöntemi, dolaşım yolu, ticaret platformu, yatırımcı erişim eşiği ve sermaye maliyeti gibi temel bağlantıların kapsamlı bir incelemesi ve uyumluluk tasarımı yapmak da gereklidir.
Özellikle dikkat edilmesi gereken bir nokta, bir RWA projesinin temel cazibesinin yüksek kaldıraç, yüksek getiri beklentisinden kaynaklanması ve "yüzlerce kat, binlerce kat getiri"yi ana satış noktası olarak belirlemesi durumunda, yüzeysel ambalajı ne olursa olsun, özünün düzenleyici kurumlar tarafından menkul kıymet ürünleri olarak sınıflandırılma olasılığının çok yüksek olduğudur. Menkul kıymet olarak tanımlandığında, proje daha katı ve karmaşık bir düzenleyici sistemle karşılaşacak, sonraki gelişim yolu, işletme maliyetleri ve hatta hukuki riskler de büyük ölçüde artacaktır.
Bu nedenle, RWA'nın yasal uyumluluğunu tartışırken, "menkul kıymet düzenlemeleri"nin içeriğini ve arkasındaki denetim mantığını derinlemesine anlamamız gerekiyor. Farklı ülkeler ve bölgeler menkul kıymet tanımında ve denetim önceliklerinde farklılık göstermektedir. ABD, Singapur ve Hong Kong bölgeleri, menkul kıymet benzeri tokenların tanımlama standartlarını belirlemiştir. Tokenın yerel menkul kıymet düzenlemeleri açısından "menkul kıymet" tanımına uygun olup olmadığını belirlemek aslında tanımlama yöntemidir; bir kez menkul kıymet koşullarını karşıladığında, menkul kıymet benzeri tokenlar kategorisine dahil edilir. Bu nedenle, önemli ülkelerin (bölgelerin) ilgili hükümlerini aşağıda derledik:
A. Çin Anakarası
Çin anakarasının düzenleyici çerçevesinde, Çin Halk Cumhuriyeti Menkul Kıymetler Kanunu, menkul kıymetleri Devlet Konseyi tarafından ihraç edildiği ve alınıp satıldığı kabul edilen hisse senetleri, şirket tahvilleri, mevduat makbuzları ve diğer kıymetli evraklar olarak tanımlamaktadır ve devlet tahvilleri ve menkul kıymetler yatırım fonu hisselerinin listelenmesi ve alım satımı da Menkul Kıymetler Kanunu'nun düzenlemesine dahil edilmiştir.
（Yukarıdaki resim "Çin Halk Cumhuriyeti Sermaye Piyasası Kanunu"ndan alıntıdır）
B. Singapur
Singapur'daki "Dijital Token İhraç Rehberi" ve "Hisse Senedi ve Vadeli İşlemler Yasası" doğrudan "menkul kıymet token'ı" kavramını içermemekle birlikte, token'ların "sermaye piyasası ürünü" olarak kabul edileceği farklı durumları ayrıntılı bir şekilde listelemektedir:
(Yukarıdaki resim "Dijital Token İhracı Rehberi"nden alınmıştır) )
C. Hong Kong, Çin
Çin Hong Kong Bölgesi'nin Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası" kapsamında menkul kıymetlerin olumlu ve olumsuz listesinin özel olarak sıralandığı düzenlemelere sahiptir:
! AQc90CA1zzVHHEyQmGnejIPAkRct2BntKf63DwrJ.png! xizyNp5UfLo07RzZQ4W5IeCP2oeKE435yFUGSf0o.png
(Yukarıdaki resim, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği" )'den alınmıştır.
Yönetmelik, "menkul kıymetleri" "hisse senetleri, hisse senetleri, senetler ve tahviller" içeren yapılandırılmış ürünler olarak tanımlamakta ve bunların geleneksel taşıyıcılarda varlığını kısıtlamamaktadır. SFC, Tokenize Edilmiş Menkul Kıymetlerle İlgili Faaliyetlerde Bulunan Aracılara İlişkin Genelgede, düzenleyici nesnelerinin doğasının esasen tokenizasyona sarılmış geleneksel menkul kıymetler olduğunu açıkça belirtmiştir.
D. Amerika
Amerikan Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Howey Testi'nden (Howey Test) geçen ürünlerin menkul kıymet olarak kabul edileceğini belirlemiştir. Menkul kıymet olarak kabul edilen ürünler, SEC'in denetimine tabi olmak zorundadır. Howey Testi, 1946 yılında ABD Yüksek Mahkemesi'nin SEC v. W.J. Howey Company davasında belirlediği yasal bir standarttır ve bir işlemin veya planın "yatırım sözleşmesi" oluşturup oluşturmadığını belirlemek için kullanılır; böylece ABD menkul kıymetler yasasının denetimine tabi hale gelir.
Howey testi, finansal ürünlerin "menkul kıymet" olarak tanınması için dört koşulu sıralamaktadır. ABD SEC tarafından yayımlanan "Dijital Varlıkların 'Yatırım Sözleşmesi' Analiz Çerçevesi (Framework for 'Investment Contract' Analysis of Digital Assets)"nde Howey testinin dijital varlıklardaki uygulaması belirtilmiştir. Şimdi bunu detaylı bir şekilde analiz edeceğiz:
Yatırımcıların projeye para veya varlık yatırarak belirli bir hak veya beklenen getiri elde etmesini ifade eder. Dijital varlık alanında, ister fiat para ister şifreleme para birimi ile token satın alınıp alınmadığı fark etmez; değer değişimi gerçekleştiği sürece, bu genellikle bu standardı karşıladığı kabul edilir. Bu nedenle, çoğu token ihracı bu koşulu temel olarak karşılar.
"Ortak girişim" terimi, yatırımcı ile ihraç eden taraf arasında çıkarların sıkı bir şekilde bağlı olduğu durumu ifade eder; genellikle yatırımcıların kazançlarının proje işletme performansıyla doğrudan ilişkili olması şeklinde kendini gösterir. Token projelerinde, eğer token sahiplerinin getirileri proje tarafının iş gelişimine veya platform işletim sonuçlarına bağlıysa, bu durum "ortak iş" özelliğini taşır; bu koşul gerçekte de oldukça kolay bir şekilde meydana gelebilir.
Bu, bir token'ın güvenlik token'ı olarak sınıflandırılıp sınıflandırılmayacağını belirlemenin anahtarıdır. Bu koşul, bir yatırımcının gelecekteki değer artışı veya diğer ekonomik getiri beklentisiyle bir ürün satın alması ve bu gelirin kendi kullanımından veya faaliyetinden gelmemesi, ancak projenin genel gelişimini yaratmak için başkalarının çabalarına dayanması durumunda, ürünün bir "menkul kıymet" olarak kabul edilebileceği anlamına gelir.
Özellikle, RWA projelerinde, yatırımcılar kendi kullanımlarından veya ticari faaliyetlerinden elde edilen faydalardan ziyade gelecekteki değer artışı veya ekonomik getiri elde etmek amacıyla token satın alırlarsa, tokenin güvenlik özelliklerinin belirlenmesini tetikleyen bir "kar beklentisi" olabilir. Özellikle tokenin kazançları, likidite tasarımı, ekosistem genişletme, topluluk oluşturma veya diğer platformlarla işbirliği gibi ihraççının veya proje ekibinin profesyonel operasyonuna büyük ölçüde bağlı olduğunda, bu "başkalarının çabalarına güvenme" özelliği, menkul kıymetleştirme olanaklarını daha da güçlendirir.
Gerçek anlamda sürdürülebilir değere sahip RWA token'ları, doğrudan temel gerçek varlıkların ürettiği gerçek getirilerle bağlantılı olmalıdır; piyasa spekülasyonu, anlatı ambalajı veya platform primine dayalı değer artışına değil. Eğer token'ın değer dalgalanmaları, arkasındaki ekip veya platformun "yeniden yaratma" faaliyetlerinden kaynaklanıyorsa ve varlığın kendisinin getirilerindeki değişimden değilse, o zaman "dar anlamda RWA" özelliklerine sahip değildir ve daha çok menkul kıymet token'ı olarak değerlendirilebilir.
ABD SEC, şifreleme token'larının düzenlenmesinde Howey testini getirmesi, artık token'ın biçimine dayanarak düzenleyici tutumunu belirlemekten vazgeçtiği ve bunun yerine maddi incelemeye yöneldiği anlamına geliyor: token'ın gerçek işlevine, ihraç yöntemine ve yatırımcı beklentilerine odaklanıyor. Bu değişiklik, ABD düzenleyici kurumlarının şifreleme varlıklarının yasal konumunu daha sıkı ve olgun hale getirdiğini gösteriyor.
İki, RWA projesinin "uyum" katmanlarının hukuki mantığı nedir?
RWA'nın kavramı ve tanımı hakkında bu kadar çok şey konuştuktan sonra, şimdi makalenin başında ortaya koyduğumuz ana soruya, aynı zamanda sektörün genel olarak ilgi odağına geri dönüyoruz:
RWA'nın gelişiminden bu yana, hangi tür RWA'ların gerçekten "uyumlu" RWA'lar olarak kabul edilebileceği? Ayrıca, RWA projelerinin uyumluluğunu pratikte nasıl sağlayabiliriz?
Öncelikle, uyumun, yerel düzenleyici kurumlar tarafından denetlendiğini ve düzenleyici çerçeveye uygun olduğunu düşünüyoruz. Anlayışımıza göre, RWA'nın uyumu katmanlı bir sistemdir.
Birinci Seviye: Kum Havuzu Uygunluğu
Bu, Hong Kong Finansal Yönetim Ofisi (HKMA) tarafından tasarlanan Ensemble kum havuzu projesini özel olarak ifade eder; bu, "uyum" kavramının en dar ve en düzenleyici pilot niteliğe sahip tanımıdır. Ensemble kum havuzu, finansal kuruluşları ve teknoloji şirketlerini kontrol edilen bir ortamda RWA gibi projeler aracılığıyla tokenleştirme uygulamalarının teknolojik ve model yeniliklerini keşfetmeye teşvik eder, böylece liderliğini yaptığı dijital Hong Kong Doları projesini destekler.
Hong Kong Para Otoritesi (HKMA), merkez bankası dijital Hong Kong dolarını (e-HKD) teşvik etmede ve sabit paraların düzenlenmesini araştırmada geleceğin para sisteminin egemenliğine büyük önem verdiğini göstermiştir. CBDC ve stablecoin'ler arasındaki oyun, esasen "parasal egemenlik" için bir yeniden tanımlama ve çekişmedir. Bir dereceye kadar, kum havuzu, proje tarafları için politika alanı ve esneklik sağlar, bu da zincirdeki gerçek varlıkların keşif uygulamasını teşvik etmeye elverişlidir.
Bu arada, Para Otoritesi de tokenleştirilmiş varlıkların gelişimini aktif olarak yönlendirmekte, uyum çerçevesi altında ödeme, uzlaşma, finansman gibi gerçek senaryolardaki uygulamalarını genişletmeye çalışmaktadır. Ant Group'un da aralarında bulunduğu birçok teknoloji ve finans kuruluşu, sandbox community'nin organizasyon üyeleri arasında yer almakta ve dijital varlık ekosisteminin inşasına katılmaktadır. Düzenleyici sandbox'a giren projeler, belirli bir ölçüde yüksek uyumluluk ve politika onayı anlamına gelmektedir.
Ancak mevcut duruma bakıldığında, bu tür projelerin hala kapalı bir çalışma durumunda olduğu ve geniş anlamda ikincil piyasa dolaşım aşamasına henüz girmediği görülüyor. Bu, varlıkların likiditesi ve piyasa bağlantısı açısından hala gerçek zorluklar olduğunu gösteriyor. Stabil bir fon sağlama mekanizması ve verimli bir ikincil piyasa desteği olmadan, tüm RWA token sistemi gerçek bir ekonomik kapalı döngü oluşturmakta zorlanacaktır.
İkinci Katman: Hong Kong İdari Denetim Uyum
Uluslararası bir finans merkezi olarak Hong Kong Özel İdari Bölgesi (HKSAR), son yıllarda sanal varlıklar alanında kurumsallaşmış araştırmaları sürekli olarak teşvik etmektedir. Çin'de sanal varlıkların, özellikle de tokenize edilmiş menkul kıymetlerin geliştirilmesini açıkça teşvik eden ilk bölge olan Hong Kong, açık, uyumlu ve net düzenleyici ortamıyla birçok anakara proje tarafı için bir hedef pazar haline geldi.
Hong Kong'un Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu tarafından yayınlanan ilgili sirkülerler ve politika uygulamalarını gözden geçirerek, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici merkezinin aslında bunu STO çerçevesine dahil ederek uyumlu bir şekilde yönetmek olduğunu kolayca görebiliriz. Ayrıca, Komisyon, sanal varlık hizmet sağlayıcıları (VASP) ve sanal varlık ticaret platformları (VATP) için oldukça gelişmiş bir lisans sistemi oluşturmuştur ve sanal varlıklarla ilgili ikinci politika beyannamesinin yayınlanması için hazırlık yapmaktadır. Bu, sanal varlıkların gerçek varlıklarla birleştiği zaman düzenleyici tutum ve temel ilkeleri daha da netleştirecektir. Bu kurumsal yapı altında, gerçek varlıkları içeren tokenizasyon projeleri, özellikle RWA, daha yüksek bir uyum düzenleme kapsamına alınmıştır.
Hong Kong'da uygulanan ve belirli bir piyasa etkisine sahip olan RWA projelerine bakılırsa, bunların çoğu açık menkul kıymet özelliklerine sahiptir. Bu, ihraç edilen tokenlerin gerçek varlıklarda mülkiyet, gelir hakları veya diğer devredilebilir menfaatleri içerdiği ve Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği kapsamında tanımlandığı gibi "menkul kıymetler" teşkil edebileceği anlamına gelir. Bu nedenle, düzenleyici onay almak ve uyumlu piyasa katılımı sağlamak için bu tür projelerin menkul kıymet tokenleri (STO'lar) aracılığıyla yayınlanması ve dolaşıma sokulması gerekir.
Özetle, Hong Kong'un RWA'ya yönelik düzenleyici konumu oldukça netleşmiştir: Menkul kıymet niteliği taşıyan gerçek varlıkların zincirdeki yansımaları, STO düzenleme sistemine dahil edilmelidir. Bu nedenle, Hong Kong'un şu anda teşvik ettiği RWA gelişim yolu, esasen menkul kıymet türü tokenleştirme (STO) yolunun somut bir uygulaması ve pratiğidir.
Üçüncü Katman: Şifreleme dostu bölgelerin belirgin düzenleyici çerçevesi
San Francisco, Singapur ve bazı Avrupa ülkeleri gibi sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen ve düzenleyici mekanizmaları oldukça olgun olan bölgelerde, şifreleme varlıklarının ve bunların gerçek varlıklarla olan ilişkilerinin ihraç, işlem ve saklama aşamaları için daha sistematik bir uyum yolu oluşturulmuştur. Bu tür bölgelerdeki RWA projeleri, yasal olarak ilgili lisansları alabilir ve bilgi açıklama ile varlık uyum gerekliliklerine uyum sağlayabilirse, belirli bir düzenleyici çerçeve altında çalışan uyumlu RWA olarak değerlendirilebilir.
Dördüncü Kat: "Genel Uyum"
Bu, "uyumsuzluğun" tam tersidir, en geniş anlamda uyum, özellikle hükümetin belirli bir açık deniz yargı alanında sanal varlık piyasasını geçici olarak "laissez-faire" ettiği ve açıkça yasa dışı veya yasa dışı olarak tanımlanmadığı ve iş modelinin mevcut yerel yasal çerçeve altında belirli bir dereceye kadar uyum alanına sahip olduğu gerçeğini ifade eder. Her ne kadar bu tür bir uyumun kapsamı ve kavramı belirsiz olsa da ve derecesi tam bir hukuki onay teşkil etmese de, yasal düzenleme netleşmeden önce, "kanunen yasaklanmış hiçbir şey" iş halidir.
Gerçek hayatta gözlemleyebildiğimiz kadarıyla, çoğu RWA projesi aslında ilk iki tür uyumu sağlamakta zorlanıyor, çoğu proje ilk üç yolu denemeyi seçiyor - yani, bazı şifreleme "dostu" yargı bölgelerinin esnek politikalarına dayanarak, egemen düzenleme sınırlarını aşmayı ve daha düşük maliyetle biçimsel "uyum" sağlamayı deniyor.
Sonuç olarak, RWA projeleri yüzeyde "köfte gibi" uygulandı, ancak önemli bir finansal değer yaratma zamanı henüz gelmedi. Temel dönüm noktası, Hong Kong'un RWA'nın ikincil piyasa mekanizmasını keşfedip keşfedemeyeceğine, özellikle de sınır ötesi sermaye akışının nasıl serbestleştirileceğine bağlı olacaktır. RWA ticareti, Hong Kong'daki yerel perakende yatırımcılar için kapalı bir pazarla sınırlı kalırsa, likidite ve finansman son derece sınırlı olacaktır. Bir atılım elde etmek için, küresel yatırımcıların uyum mekanizmaları aracılığıyla Çin ile ilgili varlıklara yatırım yapmalarına ve dolaylı olarak RWA şeklinde "Çin'i satın almalarına" izin verilmelidir.
Hong Kong'un buradaki rolü, Nasdaq'ın küresel teknoloji hisseleri için ne anlama geldiğiyle karşılaştırılabilir. Düzenleyici mekanizma olgunlaştığında ve piyasa yapısı netleştiğinde, Çinliler finansman bulmak için "denizaşırı ülkelere gitmek" istiyor ve yabancılar Çin varlıklarının "dibini satın almak" istiyor, ilk durak Hong Kong olmalı. Bu sadece bölgesel bir politika temettü değil, aynı zamanda finansal altyapının ve sermaye piyasasının mantıklı bir şekilde yeniden yapılandırılması için yeni bir başlangıç noktası olacaktır.
Özetle, DIT projelerinin uyumunun mevcut ölçekte yapılması gerektiğine ve tüm projelerin politika hassasiyetini sürdürmesi gerektiğine ve yasal bir düzenleme yapıldıktan sonra acilen ayarlanması gerektiğine inanıyoruz. Bu, bir projenin ilk aşamalarında daha fazla kaynak yatırımı yapmak ve daha yüksek zaman ve uyum maliyetlerine maruz kalmak anlamına gelse de, uzun vadede yasal, operasyonel ve hatta yatırımcı ilişkileri dahil olmak üzere sistemik riskleri önemli ölçüde azaltacaktır.
Tüm potansiyel riskler arasında, bağış toplama riski şüphesiz RWA için en ölümcül gizli tehlikedir. Proje tasarımının yasa dışı kaynak yaratma amaçlı olduğu belirlendikten sonra, varlıkların gerçek olup olmadığına, teknolojinin gelişmiş olup olmadığına bakılmaksızın, projenin kendisinin hayatta kalmasına doğrudan bir tehdit oluşturan ve işletmenin varlıklarına ve itibarına ağır bir darbe indiren büyük yasal sonuçlarla karşı karşıya kalacaktır. DIT geliştirme sürecinde, farklı bölgelerde ve farklı düzenleyici ortamlarda uyumluluk tanımında kaçınılmaz olarak farklılıklar olacaktır ve geliştiriciler ve kurumlar, kendi iş türlerine, varlık özelliklerine ve hedef pazarın düzenleyici politikalarına dayalı olarak ayrıntılı olarak aşamalı bir uyumluluk stratejisi formüle etmelidir. Risklerin kontrol edilebilir olmasını sağlama öncülüğünde, DIT projesinin uygulanması istikrarlı bir şekilde teşvik edilebilir.
Üç, RWA projesinin avukat önerisi****
Bir özet olarak, avukat ekibi olarak, uyum perspektifinden hareketle, RWA projesinin tam zincir ilerlemesi sürecinde dikkat edilmesi gereken temel aşamaları sistematik bir şekilde sıralıyoruz.
1. Politika dostu bir yargı alanı seçin
Mevcut küresel düzenleme ortamında, RWA projelerinin uyumlu bir şekilde ilerlemesi, politikaların net olduğu, düzenleme sisteminin olgunlaştığı ve sanal varlıklara açık bir yaklaşım sergileyen yargı bölgelerini öncelikli olarak seçmelidir; bu, uyum belirsizliğini etkili bir şekilde azaltabilir.
2. Temel varlıkların gerçek ödeme yeteneğine sahip olması gerekmektedir
Teknik mimari ne kadar karmaşık olursa olsun, RWA projesinin özü hala gerçek varlıkların haklarının zincire yansıtılmasıdır. Bu nedenle, temel varlıkların gerçekliği, değerleme mantıklılığı ve ödeme mekanizmasının uygulanabilirliği, projenin güvenilirliği ve pazar kabulü için kritik unsurlardır.
3. Yatırımcı Onayı Alma
RWA'nın temeli, varlık haritalama ve hak onayında yatmaktadır. Bu nedenle, zincir dışı varlıkların nihai alıcısının veya kullanıcısının, zincir üzerindeki tokenlerin temsil ettiği hakları kabul edip etmemesi, projenin başarısının anahtarıdır. Bu sadece yatırımcıların bireysel isteklerini değil, aynı zamanda tokenlerin hukuki niteliği ve hakların netliği ile de yakından ilişkilidir.
RWA projesi yürütücülerinin uyum sürecini ilerletirken, bir başka temel sorunu da göz önünde bulundurmaları gerekmektedir: Yatırımcıların bilgi sahibi olması. Gerçek hayatta, birçok proje karmaşık yapılarla riskleri paketleyerek, temel varlık durumunu veya token modeli mantığını dışa açık bir şekilde ifşa etmemekte ve bu durum, yatırımcıların yeterince anlamadan katılım göstermesine neden olmaktadır. Bir dalgalanma veya risk olayı meydana geldiğinde, bu sadece piyasa güven krizine yol açmakla kalmaz, aynı zamanda düzenleyici otoritelerin de dikkatini çekebilir ve işler genellikle bu nedenle daha zor hale gelir.
Bu nedenle, net bir yatırımcı seçim ve eğitim mekanizması kurmak son derece önemlidir. RWA projeleri her gruba açık olmamalıdır; bunun yerine belirli bir risk toleransı ve finansal anlayışa sahip olgun yatırımcıların bilinçli bir şekilde dahil edilmesi gerekmektedir. Projenin erken aşamalarında, belirli bir eşik belirlemek özellikle önemlidir; örneğin, profesyonel yatırımcı sertifikası mekanizması, katılım sınırları, risk açıklama toplantıları gibi, katılımcıların "bilgili ve gönüllü" bir şekilde projedeki varlık mantığını, uyum sınırlarını ve piyasa likidite riskini gerçekten anlamalarını sağlamak için.
4. Zincir üzerindeki kuruluşların işlemlerinin yasalara uygun olduğundan emin olun
RWA'nın tüm sürecinde, genellikle bağış toplama, saklama, değerleme, vergi muamelesi ve sınır ötesi uyum gibi birden fazla bağlantıyı içerir. Her bağlantı, gerçek düzenleyici makamlara ve uyumluluk gereksinimlerine karşılık gelir ve proje ekibinin yasal riskleri azaltmak için ilgili yasal çerçeve kapsamında uyumluluk beyanını ve düzenleyici yerleştirmeyi tamamlaması gerekir. Örneğin, fon toplamayı içeren kısım için, menkul kıymet ihracı ve kara para aklamayı önleme açısından uyum yükümlülüklerinin tetiklenip tetiklenmediğine özellikle dikkat edilmelidir.
5. Geçmişe Dönük Uyum Risklerini Önleme
Uyum, tek seferlik bir eylem değildir; RWA projeleri hayata geçirildikten sonra dinamik düzenleyici ortamın değişiklikleriyle sürekli olarak yüzleşmek zorundadır. Sonrasında potansiyel idari soruşturmaları veya uyum sorumluluklarını önlemek, projenin sürdürülebilir gelişiminin önemli bir güvencesidir. Proje sahiplerinin profesyonel bir uyum ekibi kurması ve düzenleyici kurumlarla iletişim mekanizmasını sürdürmesi önerilir.
6. Marka İtibarı Yönetimi
Bilgi yayılımının son derece hassas olduğu sanal varlık sektöründe, RWA projesi kamuoyu yönetimi ve piyasa iletişim stratejilerine de önem vermelidir. Şeffaf, güvenilir ve profesyonel bir proje imajı oluşturmak, kamuoyunun ve düzenleyicilerin güven duygusunu artırmaya yardımcı olur ve uzun vadeli gelişim için olumlu bir dış ortam yaratır.
Dört, Sonuç
Sanal varlıkların ve reel ekonominin mevcut sürekli entegrasyon sürecinde, çeşitli RWA projelerinin teknolojik yenilik ve finansal deneyler dahil olmak üzere farklı niyetleri ve mekanizmaları vardır. Farklı projelerin yetenekleri, profesyonelliği ve uygulama yolları çok farklıdır ve bunları tek tek incelemeye ve sınıflandırmaya değer.
Kapsamlı araştırma ve proje katılımı sürecinde, piyasa katılımcıları için en büyük zorluğun genellikle teknik seviye değil, sistemin belirsizliği, özellikle de idari ve adli uygulamadaki istikrarsızlık olduğunun da derinden farkındayız. Bu nedenle, daha fazla ihtiyacımız olan şey "pratik standartları" keşfetmektir - yasama ve düzenleme yetkilerine sahip olmasak bile, pratikte endüstri standardizasyonu ve uyumluluğunun oluşumunu teşvik etmek hala değerlidir. Daha fazla katılımcı olduğu, yolun olgunlaştığı ve düzenleyiciler yeterli yönetim deneyimi oluşturduğu sürece, sistem kademeli olarak gelişecektir. Hukukun üstünlüğü çerçevesi altında, uygulama yoluyla bilişsel fikir birliğini teşvik etmek ve fikir birliği yoluyla kurumsal evrimi teşvik etmek, toplum için bir tür "aşağıdan yukarıya" iyi huylu kurumsal evrimdir.
Ancak uyum açısından da sürekli bir uyarı yapmalıyız. Mevcut yargı ve denetim çerçevesine saygı göstermek, tüm yenilikçi faaliyetlerin temel ön koşuludur. Sektör nasıl gelişirse gelişsin, teknoloji nasıl evrilirse evrilsin, yasalar her zaman piyasa düzeni ve kamu çıkarlarının temel mantığıdır.
Özel Açıklama: Bu sadece yazarın kişisel görüşlerini temsil eder, belirli konularda hukuki danışmanlık ve hukuki görüş niteliği taşımaz.