著者：サム・ブロナー
コンパイラ: Deep Tide TechFlow
伝統的な金融は徐々にステーブルコインをそのシステムに取り入れつつあり、ステーブルコインの取引量も引き続き増加しています。ステーブルコインは、その迅速さ、ほぼゼロコスト、プログラム可能な特性により、グローバルなフィンテックを構築するための最良のツールとなっています。
しかし、従来の技術から新興技術への移行は、ビジネスモデルの根本的な変革を意味するだけでなく、新たなリスクの出現を伴います。結局、デジタル記名資産を基盤とした自己管理モデルは、数百年の進化を経た従来の銀行システムとは根本的に異なります。
では、この転換過程で、企業家、規制当局、伝統的な金融機関はどのようなより広範な通貨構造と政策の問題を解決する必要があるのでしょうか？
この記事では、起業家や伝統的な金融機関の構築者に方向性を提供するために、三つの主要な核心的課題とその可能な解決策を深く探求します：通貨の一貫性の問題；非ドル経済におけるドル安定コインの適用；および国債によって支持されるより優れた通貨の潜在的影響。
1.「通貨の一体性」と統一通貨システムの構築
「貨幣統一」とは、経済において、あらゆる形態の貨幣が1:1の比率で交換可能であり、誰が発行するか、どこに保管されているかに関係なく、支払い、価格設定、契約の履行に使用できるという事実を指します。 貨幣統一とは、複数の機関や技術が類似の通貨の手段を発行しても、システム全体が統一された通貨システムのままであることを意味します。 言い換えれば、チェースへの入金、ウェルズファーゴへの入金、Venmoとの残高、ステーブルコインのいずれであっても、それらは常に1:1の比率で正確に同等である必要があります。 この統一性は、金融機関が資産を管理する方法やその規制状況の違いにもかかわらず、維持されています。 米国の銀行業界の歴史は、ある程度、ドルの代替性を確保するためのシステムを作り、改善してきた歴史です。
貨幣の統一性は、取引、契約、ガバナンス、計画、価格設定、会計、セキュリティ、および日常の経済活動を大幅に簡素化するため、世界中の銀行、中央銀行、エコノミスト、規制当局に受け入れられています。 今日、企業や個人はお金の均一性に慣れ親しんでいます。
しかし、現状ではステーブルコインは既存の金融インフラに完全に統合されていないため、「貨幣統一」は実現できません。 例えば、マイクロソフト、銀行、建設会社、住宅購入者がAMM(Automated Market Maker)を通じて500万ドル相当のステーブルコインを交換しようとすると、流動性の深さが不足していることによるスリッページにより、ユーザーは1:1の比率で変換を完了できず、最終的な金額は500万ドル未満になります。 このシナリオは、ステーブルコインが金融システムに革命を起こすのであれば、受け入れられません。
一般的に適用可能な「額面交換システム」は、ステーブルコインが統一通貨システムの一部になるのを助けることができます。この目標が達成できない場合、ステーブルコインの潜在的な価値は大きく減少します。
現在、CircleやTetherなどのステーブルコイン発行者は、主に機関投資家や検証プロセスに合格したユーザー向けに、USDCやUSDTなどのステーブルコインの直接スワップサービスを提供しています。 これらのサービスには通常、最小トランザクションしきい値があります。 たとえば、Circleは、USDCを鋳造および償還するために、Circle Mint(旧称Circleアカウント)をエンタープライズユーザーに提供しています。 Tetherは、認証済みのユーザーが直接、通常は一定額(例:100,000ドル)以上で引き換えることを許可します。 分散型のMakerDAOは、ユーザーがPeg Stability Module(PSM)を通じて固定為替レートでDAIを他のステーブルコイン(USDCなど)と交換できるようにすることで、検証可能な償還/交換メカニズムとして機能します。
これらのソリューションはある程度機能しますが、普遍的に利用できるわけではなく、インテグレーターが各発行者と個別にインターフェースする必要があります。 直接的な統合が不可能な場合、ユーザーは市場執行を通じてステーブルコイン間の変換またはステーブルコインを法定通貨への変換することしかできず、額面通りに決済することはできません。
直接統合がない場合、企業やアプリケーションは非常に小さな交換スプレッドを維持することを約束するかもしれません——たとえば、常に1 USDCを1 DAIに交換し、スプレッドを1ベーシスポイント以内に抑えること——しかし、この約束は流動性、バランスシートの余地、運営能力に依存しています。
理論的には、中央銀行デジタル通貨(CBDC)は通貨システムを統一することができますが、それに伴う問題(プライバシーへの懸念、金融監視、マネーサプライの制約、イノベーションの遅れなど)により、既存の金融システムを模倣したより優れたモデルが勝つことはほぼ確実です。
したがって、ビルダーや機関投資家にとっての課題は、担保、規制、ユーザーエクスペリエンスの不均一性にもかかわらず、ステーブルコインが銀行預金、フィンテック残高、現金などの「リアルマネー」になれるように、システムをどのように構成するかということです。 ステーブルコインを貨幣の統一に組み込むという目標は、起業家にとって大きな成長の機会を提供します。
ミントと償還の幅広い可用性
ステーブルコインの発行者は、銀行、フィンテック企業およびその他の既存のインフラストラクチャと密接に協力し、シームレスかつ額面通りの入金および出金のルートを実現する必要があります。これにより、既存のシステムを通じてステーブルコインに額面での代替性が提供され、従来の通貨と変わらないものとなります。
ステーブルコイン清算センター
ステーブルコイン分野のACHやVisaのような分散型協同組合を設立し、即時、摩擦なく、手数料の透明な変換を保証します。 Peg Stability Moduleは有望なモデルですが、プロトコルを拡張して参加発行者と法定通貨との間の額面決済を確保すれば、ステーブルコインの機能が大幅に向上します。
信頼できる中立的な担保レイヤー
安定したコインの代替可能性を広く採用されている担保層（トークン化された銀行預金やパッケージ国債など）に移す。これにより、安定コインの発行者はブランドやマーケティング戦略、インセンティブメカニズムにおいて革新が可能になり、ユーザーは必要に応じて安定コインを解凍し、変換できる。
より優れた取引所、意図のマッチング、クロスチェーンブリッジ、アカウント抽象
既存または既知の技術の改良版を利用して、自動的に最適な為替レートで入金、出金、または交換操作を実行します。スリッページを最小限に抑えるためのマルチ通貨取引所を構築し、複雑さを隠すことで、ステーブルコインユーザーが大規模に使用しても予測可能なコストを享受できるようにします。
米ドルのステーブルコイン：金融政策と資本規制の二刀流
2.世界における米ドルステーブルコインの需要
多くの国では、ドルの構造的需要は莫大です。 高インフレや厳しい資本規制を抱える市民にとって、米ドルステーブルコインは生命線であり、貯蓄を保護し、グローバルなビジネスネットワークへの直接アクセスを提供します。 企業にとって、米ドルは、国際的な金種単位として、国際取引の価値と効率を簡素化し、向上させます。 しかし、実際には、国境を越えた送金手数料は13%も高額で、世界中で9億人が安定した通貨を利用できない高インフレ経済で生活しており、14億人が銀行口座を持たない状況にあります。 米ドルステーブルコインの成功は、米ドルの需要だけでなく、「より良い通貨」への欲求も反映しています。
政治や民族主義などの多様な理由から、各国は通常、自国の通貨システムを維持します。これは、政策決定者に地域の実情に基づいて経済を調整する能力を与えます。災害が生産に影響を与えたり、重要な輸出が減少したり、消費者信頼が揺らいだりする際に、中央銀行は金利を調整したり、通貨を発行したりすることで衝撃を和らげ、競争力を高めたり、消費を刺激したりすることができます。
しかし、ドルペッグの安定したコインの広範な採用は、地域の政策立案者が地元経済を調整する能力を弱める可能性があります。この影響は、経済学における「不可能な三角形」の理論に遡ることができます。この理論は、国が常に以下の三つの経済政策のうちの二つを選択できることを指摘しています：
自由な資本の流れ；
固定または厳格に管理された為替レート；
独立した金融政策(国内金利の自己設定)。
分散型のピアツーピア取引に対する「不可能な三角形」の三つの政策が影響を及ぼす。
取引は資本規制を回避し、資本の流動性のレバレッジを完全に解放します；
「ドル化」は、市民の経済活動を国際的な価格単位（ドル）に固定することによって、為替レートや国内金利を管理する政策の効果を弱める可能性があります。
分散型のピアツーピア転送は、インポッシブルトライアングルのすべてのポリシーに影響を与えています。 このような移転は、資本規制を迂回し、資本フローの「レバレッジ」を完全に開放することを強制します。 市民を国際単位にペッグすることで、ドル化は管理為替レートまたは国内金利政策の影響を減らすことができます。 各国は、コルレス銀行システムの狭いチャネルに依存して、市民を自国通貨に誘導し、これらの政策を追求しています。
米ドル建てのステーブルコインは、現地の金融政策に課題をもたらす可能性がありますが、多くの国で依然として魅力的です。 その理由は、低コストでプログラム可能なドルが、貿易、投資、送金の機会を増やしたためです。 ほとんどの国際商取引は米ドル建てであり、米ドルへのアクセスにより、国際貿易がより速く、より簡単になり、したがってより頻繁になります。 さらに、政府は引き続き入出金チャネルに課税し、地元のカストディアンを監督することができます。
現在、マネーロンダリング、脱税、詐欺を防止するために、コルレス銀行システムおよび国際決済レベルでさまざまな規制、システム、およびツールが実装されています。 ステーブルコインは、オープンで透明性があり、プログラム可能な台帳に依存しているため、セキュリティツールの構築が容易になりますが、これらのツールは真に開発する必要があります。 これにより、起業家はステーブルコインを既存の国際決済コンプライアンスインフラストラクチャに接続して、ポリシーを維持および実施する機会を提供します。
効率のために各主権国家が貴重な政策手段を放棄する（可能性は極めて低い）と仮定し、詐欺やその他の金融犯罪を完全に無視する（ほぼ不可能）限り、起業家は依然としてシステムを開発し、ステーブルコインと地域経済の統合方法を改善する機会があります。
ステーブルコインが現地の金融システムにスムーズに統合されるためには、外国為替の流動性、マネーロンダリング防止(AML)の監視、その他のマクロプルーデンシャルバッファーなどのセーフガードを改善しながら、より優れたテクノロジーを採用することが重要です。 ここでは、技術的な解決策として考えられるものをいくつか紹介します。
米ドルステーブルコインのローカル受け入れ度
米ドルステーブルコインを地元の銀行、フィンテック企業、決済システムに統合し、小口で選択可能かつ課税される可能性のある交換方法をサポートします。これにより、地元の流動性を高めつつ、地元通貨の地位を完全に損なうことはありません。
ローカルステーブルコインを入金および出金チャネルとして使用する
地域の金融インフラと深く統合された流動性の高いローカル通貨ステーブルコインを導入します。広範な統合を開始する際には、清算センターや中立的な担保レイヤーが必要になる場合があります（前述の第1部を参照）。一度ローカルステーブルコインが統合されると、それらは外国為替取引の最良の選択肢となり、高性能の決済ネットワークのデフォルトオプションとなります。
オンチェーン外国為替市場
クロスステーブルコインおよび法定通貨のマッチングと価格集約システムを構築します。市場参加者は、収益ツールの準備金を保持し、高レバレッジ戦略を採用することで、既存の外国為替取引モデルをサポートする必要があります。
MoneyGramの競合他社に挑戦する
合規な実店舗向けの現金入金/出金ネットワークを構築し、代理店がステーブルコインで決済することを奨励するインセンティブメカニズムを導入します。MoneyGramが最近同様の製品を発表したにもかかわらず、成熟した流通ネットワークを持つ他の参加者には依然として多くの機会があります。
改善されたコンプライアンス
既存のコンプライアンスソリューションをアップグレードして、ステーブルコイン決済ネットワークをサポートします。ステーブルコインのプログラマビリティを活用して、より豊かで迅速な資金フローの洞察を提供します。
これらの技術と規制の相互改善を通じて、米ドルステーブルコインは、世界市場の需要を満たすだけでなく、ローカライズプロセスにおいて既存の金融システムとの深い統合を実現し、同時にコンプライアンスと経済の安定性を確保することができます。
ステーブルコインの人気が高まっているのは、国庫に担保されているからではなく、ほぼ瞬時に、ほぼ無料の取引体験を提供し、無制限のプログラマビリティを提供しているからです。 フィアットリザーブのステーブルコインは、理解、管理、規制が最も容易であるため、最初に広く採用されました。 ユーザーの需要の中心的な推進力は、担保資産の性質ではなく、ステーブルコインの有用性と信頼性(24時間体制の決済、コンポーザビリティ、グローバル需要など)です。
しかし、不換紙幣準備ステーブルコインは、その成功により課題に直面する可能性があります:ステーブルコインの発行が今後数年間で10倍に増加し、現在の2,620億ドルから2兆ドルに増加し、規制当局がステーブルコインを短期米国債(T-bill)に裏付けすることを要求した場合、何が起こるでしょうか? このシナリオは不可能ではなく、担保市場や信用創造への影響は広範囲に及ぶ可能性があります。
短期国債(T-bill)保有
もし2兆ドルのステーブルコインが短期米国債によって支えられれば——現在、規制当局によって広く遵守資産の一つとして認識されている——これはステーブルコインの発行者が約7.6兆ドルの短期国債市場の3分の1のシェアを保有することを意味します。この変化は、現在の金融システムにおけるマネーマーケットファンドの役割に似ており——流動性が高く、低リスクの資産を集中して保有していますが、国債市場への影響はより大きいかもしれません。
短期国債は、世界で最も安全で流動性の高い資産の1つと考えられており、米ドル建てであるため、為替レートのリスク管理が簡素化されます。 しかし、ステーブルコインの発行額が2兆ドルに達すると、国債利回りの低下につながり、レポ市場の活発な流動性が低下する可能性があります。 新しいステーブルコインは、実際には国債に対する追加の需要に相当します。 これにより、米国財務省は低コストで借り換えることができる一方で、他の金融機関にとってT-billがより希少で高価になる可能性があります。 これにより、ステーブルコイン発行者の収益が圧迫されるだけでなく、他の金融機関が流動性を管理するための担保を取得することが難しくなります。
可能な解決策の一つは、米国財務省が短期債務をより多く発行することであり、例えば短期国債の市場規模を7兆ドルから14兆ドルに拡大することです。しかし、それにもかかわらず、ステーブルコイン業界の持続的な成長は、供給と需要のダイナミクスを再形成し続けるでしょう。
ステーブルコインの台頭とその国債市場への深遠な影響は、金融革新と従来の資産との間の複雑な相互作用を明らかにしています。今後、ステーブルコインの成長と金融市場の安定をどのようにバランスさせるかが、規制当局と市場参加者が共に直面する重要な課題となるでしょう。
ナロウバンクモデル
基本的に、法定通貨準備ステーブルコインはナローバンキングと似ています:準備金の100%を保有し、現金同等物で存在し、貸し出しをしません。 このモデルは本質的に低リスクであり、それが法定通貨準備ステーブルコインが早期に規制当局に受け入れられた理由の1つです。 ナローバンキングは、信頼性が高く、簡単に検証できるシステムであり、トークン保有者に明確な価値提案を提供すると同時に、従来のフラクショナルリザーブ銀行が負担しなければならない完全な規制負担を回避します。 しかし、ステーブルコインのサイズが10倍の2兆ドルに成長した場合、これらの資金は準備金と短期国債によって完全に裏付けられており、信用創造に大きな影響を与えます。
経済学者は狭い銀行モデルに対して懸念を抱いています。なぜなら、それは経済にクレジットを提供するための資本の能力を制限するからです。伝統的な銀行（すなわち部分準備金銀行）は、通常、顧客の預金のごく一部を現金または現金等価物として保持し、残りの預金は企業、住宅購入者、起業家に対して貸し出されます。規制機関の監視の下で、銀行は信用リスクとローン期間を管理することによって、預金者が必要なときに現金を引き出せるように確保しています。
しかし、規制当局は、ナローバンクモデルの下での資金は通貨乗数効果が低い(つまり、1ドルに裏付けられた信用拡大倍率が低い)ため、ナローバンクが預金資金を吸収することを望んでいません。 最終的には、経済は信用によって運営されており、規制当局、企業、そして一般消費者はすべて、よりダイナミックで相互依存的な経済の恩恵を受けています。 米国の預金基盤である17兆ドルのごく一部でも、法定通貨準備金のステーブルコインに移行すれば、銀行は最も安価な資金源を失う可能性があります。 これにより、銀行は2つの不利な選択肢に直面することを余儀なくされます:信用創造を減らす(住宅ローン、自動車ローン、中小企業の信用枠など)か、ホールセールファイナンスによる預金損失(連邦住宅ローン銀行からの短期ローンなど)で預金損失をカバーするかです。
狭い銀行モデルには上記の問題が存在しますが、ステーブルコインはより高い貨幣流動性を持っています。一枚のステーブルコインは送信、消費、貸付、または担保として使用でき、毎分何度も使用される可能性があり、人間またはソフトウェアによって制御され、24時間稼働します。この高効率の流動性により、ステーブルコインはより優れた貨幣形式となっています。
さらに、ステーブルコインは財務省に裏付けられている必要はありません。 代替案はトークン化された預金であり、ステーブルコインの価値提案を銀行のバランスシートに直接反映しながら、現代のブロックチェーンの速度で経済を循環させることができます。 このモデルでは、預金は部分的に準備銀行システムに残り、各安定価値トークンは実際には発行者の貸付業務をサポートし続けます。 このモデルでは、貨幣の乗数効果は、貨幣の流れの速度だけでなく、従来の信用創造によっても回復します。 ユーザーは、年中無休の決済、コンポーザビリティ、オンチェーンプログラマビリティを引き続き享受できます。
ステーブルコインの台頭は金融システムに新たな可能性を提供しましたが、同時に信用創造とシステムの安定性とのバランスの難題を提起しました。未来の解決策は、経済効率と伝統的な金融機能との間で最適な組み合わせを見つける必要があります。
ステーブルコインが部分的な準備金銀行システムの利点を保持しつつ、経済のダイナミクスを促進できるようにするためには、以下の三つの側面から設計の改善を行うことができます。
トークン化された預金モデル：トークン化された預金（Tokenized Deposit）を通じて、部分準備金システム内に預金を保持します。
担保の分散化:短期国債(T-bill)から他の高品質の流動資産に担保を拡大します。
自動流動性メカニズムの組み込み：オンチェーンリポ協定、トライパーティ施設、担保債務プールなどの方法を通じて、余剰準備を再び信用市場に導入します。
目標は、相互依存し、絶えず成長する経済環境を維持し、合理的なビジネスローンがより容易に得られるようにすることです。伝統的な信用創造をサポートしながら、通貨の流動性を高め、分散型担保ローンや直接的なプライベートローンを提供することで、革新的なステーブルコインの設計がこの目標を実現できるのです。
現在の規制環境ではトークン化された預金は実現不可能ですが、法定通貨準備型ステーブルコインの規制の明確性が銀行預金担保型ステーブルコインの扉を開いています。
預金担保型ステーブルコインは、銀行が既存の顧客に信用を提供し続けながら、資本効率を向上させ、ステーブルコインのプログラマビリティ、低コスト、高速取引を実現できるようにします。 このステーブルコインの仕組みは非常にシンプルで、ユーザーが預金担保型ステーブルコインを鋳造することを選択すると、銀行はユーザーの預金残高から対応する金額を差し引き、預金債務を包括的なステーブルコイン口座に移管します。 その後、これらのステーブルコインは、ドル建ての資産所有トークンとして、ユーザーが指定した公開アドレスに送ることができます。
預金支援型ステーブルコインの他にも、資本効率を高め、国債市場の摩擦を減らし、通貨流動性を増加させるための他のソリューションがあります。
銀行がステーブルコインを受け入れるのを助ける
銀行は、ステーブルコインを採用または発行することで、純利ざや(NIM)を増やすことができます。 ユーザーは、銀行が原資産の利回りと顧客との関係を保持しながら、預金から資金を引き出すことができます。 さらに、ステーブルコインは、銀行が仲介者の関与なしに支払いを行う機会を提供します。
個人や企業がDeFiを受け入れるのを助ける
ますます多くのユーザーがステーブルコインやトークン化された資産を通じて資金や富を管理する中で、起業家はこれらのユーザーが迅速かつ安全に資金を獲得できるよう支援すべきです。
担保の種類を拡張し、そのトークン化を行う
短期国債以外の受け入れ可能な担保資産の範囲を拡大し、例えば地方債（Municipal Bonds）、高格付け企業債（High-Grade Corporate Paper）、モーゲージ担保証券（MBS）またはその他の担保付き実物資産（RWAs）を含めることができます。これにより、単一市場への依存を減らし、米国政府以外の借り手に信用を提供しつつ、担保の高品質と流動性を確保し、ステーブルコインの安定性とユーザーの信頼を維持できます。
流動性を高めるために担保をブロックチェーンに載せる
不動産、商品、株式、国債などの担保をトークン化し、より豊かな担保エコシステムを構築します。
担保債務ポジション（CDPs）モデルを採用する
MakerDAOのDAIなどのCDPベースのステーブルコインを参考にすると、この種のステーブルコインは多様なオンチェーン資産を担保として利用し、リスクを分散させるだけでなく、オンチェーンで銀行が提供する貨幣の拡張機能を再現します。同時に、これらのステーブルコインは厳格な第三者監査と透明な開示を受けることが求められ、その担保モデルの安定性を検証します。
巨大な課題に直面しているが、各課題は大きな機会をもたらす。ステーブルコインの微妙な違いを理解できる起業家や政策立案者は、よりスマートで安全で優れた金融の未来を形作る機会を持つだろう。
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a16z：ステーブルコインが台頭しており、起業家たちにどのような新しい機会があるのか？
著者：サム・ブロナー
コンパイラ: Deep Tide TechFlow
伝統的な金融は徐々にステーブルコインをそのシステムに取り入れつつあり、ステーブルコインの取引量も引き続き増加しています。ステーブルコインは、その迅速さ、ほぼゼロコスト、プログラム可能な特性により、グローバルなフィンテックを構築するための最良のツールとなっています。
しかし、従来の技術から新興技術への移行は、ビジネスモデルの根本的な変革を意味するだけでなく、新たなリスクの出現を伴います。結局、デジタル記名資産を基盤とした自己管理モデルは、数百年の進化を経た従来の銀行システムとは根本的に異なります。
では、この転換過程で、企業家、規制当局、伝統的な金融機関はどのようなより広範な通貨構造と政策の問題を解決する必要があるのでしょうか？
この記事では、起業家や伝統的な金融機関の構築者に方向性を提供するために、三つの主要な核心的課題とその可能な解決策を深く探求します：通貨の一貫性の問題；非ドル経済におけるドル安定コインの適用；および国債によって支持されるより優れた通貨の潜在的影響。
1.「通貨の一体性」と統一通貨システムの構築
「貨幣統一」とは、経済において、あらゆる形態の貨幣が1:1の比率で交換可能であり、誰が発行するか、どこに保管されているかに関係なく、支払い、価格設定、契約の履行に使用できるという事実を指します。 貨幣統一とは、複数の機関や技術が類似の通貨の手段を発行しても、システム全体が統一された通貨システムのままであることを意味します。 言い換えれば、チェースへの入金、ウェルズファーゴへの入金、Venmoとの残高、ステーブルコインのいずれであっても、それらは常に1:1の比率で正確に同等である必要があります。 この統一性は、金融機関が資産を管理する方法やその規制状況の違いにもかかわらず、維持されています。 米国の銀行業界の歴史は、ある程度、ドルの代替性を確保するためのシステムを作り、改善してきた歴史です。
貨幣の統一性は、取引、契約、ガバナンス、計画、価格設定、会計、セキュリティ、および日常の経済活動を大幅に簡素化するため、世界中の銀行、中央銀行、エコノミスト、規制当局に受け入れられています。 今日、企業や個人はお金の均一性に慣れ親しんでいます。
しかし、現状ではステーブルコインは既存の金融インフラに完全に統合されていないため、「貨幣統一」は実現できません。 例えば、マイクロソフト、銀行、建設会社、住宅購入者がAMM(Automated Market Maker)を通じて500万ドル相当のステーブルコインを交換しようとすると、流動性の深さが不足していることによるスリッページにより、ユーザーは1:1の比率で変換を完了できず、最終的な金額は500万ドル未満になります。 このシナリオは、ステーブルコインが金融システムに革命を起こすのであれば、受け入れられません。
一般的に適用可能な「額面交換システム」は、ステーブルコインが統一通貨システムの一部になるのを助けることができます。この目標が達成できない場合、ステーブルコインの潜在的な価値は大きく減少します。
現在、CircleやTetherなどのステーブルコイン発行者は、主に機関投資家や検証プロセスに合格したユーザー向けに、USDCやUSDTなどのステーブルコインの直接スワップサービスを提供しています。 これらのサービスには通常、最小トランザクションしきい値があります。 たとえば、Circleは、USDCを鋳造および償還するために、Circle Mint(旧称Circleアカウント)をエンタープライズユーザーに提供しています。 Tetherは、認証済みのユーザーが直接、通常は一定額(例:100,000ドル)以上で引き換えることを許可します。 分散型のMakerDAOは、ユーザーがPeg Stability Module(PSM)を通じて固定為替レートでDAIを他のステーブルコイン(USDCなど)と交換できるようにすることで、検証可能な償還/交換メカニズムとして機能します。
これらのソリューションはある程度機能しますが、普遍的に利用できるわけではなく、インテグレーターが各発行者と個別にインターフェースする必要があります。 直接的な統合が不可能な場合、ユーザーは市場執行を通じてステーブルコイン間の変換またはステーブルコインを法定通貨への変換することしかできず、額面通りに決済することはできません。
直接統合がない場合、企業やアプリケーションは非常に小さな交換スプレッドを維持することを約束するかもしれません——たとえば、常に1 USDCを1 DAIに交換し、スプレッドを1ベーシスポイント以内に抑えること——しかし、この約束は流動性、バランスシートの余地、運営能力に依存しています。
理論的には、中央銀行デジタル通貨(CBDC)は通貨システムを統一することができますが、それに伴う問題(プライバシーへの懸念、金融監視、マネーサプライの制約、イノベーションの遅れなど)により、既存の金融システムを模倣したより優れたモデルが勝つことはほぼ確実です。
したがって、ビルダーや機関投資家にとっての課題は、担保、規制、ユーザーエクスペリエンスの不均一性にもかかわらず、ステーブルコインが銀行預金、フィンテック残高、現金などの「リアルマネー」になれるように、システムをどのように構成するかということです。 ステーブルコインを貨幣の統一に組み込むという目標は、起業家にとって大きな成長の機会を提供します。
ミントと償還の幅広い可用性
ステーブルコインの発行者は、銀行、フィンテック企業およびその他の既存のインフラストラクチャと密接に協力し、シームレスかつ額面通りの入金および出金のルートを実現する必要があります。これにより、既存のシステムを通じてステーブルコインに額面での代替性が提供され、従来の通貨と変わらないものとなります。
ステーブルコイン清算センター
ステーブルコイン分野のACHやVisaのような分散型協同組合を設立し、即時、摩擦なく、手数料の透明な変換を保証します。 Peg Stability Moduleは有望なモデルですが、プロトコルを拡張して参加発行者と法定通貨との間の額面決済を確保すれば、ステーブルコインの機能が大幅に向上します。
信頼できる中立的な担保レイヤー
安定したコインの代替可能性を広く採用されている担保層（トークン化された銀行預金やパッケージ国債など）に移す。これにより、安定コインの発行者はブランドやマーケティング戦略、インセンティブメカニズムにおいて革新が可能になり、ユーザーは必要に応じて安定コインを解凍し、変換できる。
より優れた取引所、意図のマッチング、クロスチェーンブリッジ、アカウント抽象
既存または既知の技術の改良版を利用して、自動的に最適な為替レートで入金、出金、または交換操作を実行します。スリッページを最小限に抑えるためのマルチ通貨取引所を構築し、複雑さを隠すことで、ステーブルコインユーザーが大規模に使用しても予測可能なコストを享受できるようにします。
米ドルのステーブルコイン：金融政策と資本規制の二刀流
2.世界における米ドルステーブルコインの需要
多くの国では、ドルの構造的需要は莫大です。 高インフレや厳しい資本規制を抱える市民にとって、米ドルステーブルコインは生命線であり、貯蓄を保護し、グローバルなビジネスネットワークへの直接アクセスを提供します。 企業にとって、米ドルは、国際的な金種単位として、国際取引の価値と効率を簡素化し、向上させます。 しかし、実際には、国境を越えた送金手数料は13%も高額で、世界中で9億人が安定した通貨を利用できない高インフレ経済で生活しており、14億人が銀行口座を持たない状況にあります。 米ドルステーブルコインの成功は、米ドルの需要だけでなく、「より良い通貨」への欲求も反映しています。
政治や民族主義などの多様な理由から、各国は通常、自国の通貨システムを維持します。これは、政策決定者に地域の実情に基づいて経済を調整する能力を与えます。災害が生産に影響を与えたり、重要な輸出が減少したり、消費者信頼が揺らいだりする際に、中央銀行は金利を調整したり、通貨を発行したりすることで衝撃を和らげ、競争力を高めたり、消費を刺激したりすることができます。
しかし、ドルペッグの安定したコインの広範な採用は、地域の政策立案者が地元経済を調整する能力を弱める可能性があります。この影響は、経済学における「不可能な三角形」の理論に遡ることができます。この理論は、国が常に以下の三つの経済政策のうちの二つを選択できることを指摘しています：
自由な資本の流れ；
固定または厳格に管理された為替レート；
独立した金融政策(国内金利の自己設定)。
分散型のピアツーピア取引に対する「不可能な三角形」の三つの政策が影響を及ぼす。
取引は資本規制を回避し、資本の流動性のレバレッジを完全に解放します；
「ドル化」は、市民の経済活動を国際的な価格単位（ドル）に固定することによって、為替レートや国内金利を管理する政策の効果を弱める可能性があります。
分散型のピアツーピア転送は、インポッシブルトライアングルのすべてのポリシーに影響を与えています。 このような移転は、資本規制を迂回し、資本フローの「レバレッジ」を完全に開放することを強制します。 市民を国際単位にペッグすることで、ドル化は管理為替レートまたは国内金利政策の影響を減らすことができます。 各国は、コルレス銀行システムの狭いチャネルに依存して、市民を自国通貨に誘導し、これらの政策を追求しています。
米ドル建てのステーブルコインは、現地の金融政策に課題をもたらす可能性がありますが、多くの国で依然として魅力的です。 その理由は、低コストでプログラム可能なドルが、貿易、投資、送金の機会を増やしたためです。 ほとんどの国際商取引は米ドル建てであり、米ドルへのアクセスにより、国際貿易がより速く、より簡単になり、したがってより頻繁になります。 さらに、政府は引き続き入出金チャネルに課税し、地元のカストディアンを監督することができます。
現在、マネーロンダリング、脱税、詐欺を防止するために、コルレス銀行システムおよび国際決済レベルでさまざまな規制、システム、およびツールが実装されています。 ステーブルコインは、オープンで透明性があり、プログラム可能な台帳に依存しているため、セキュリティツールの構築が容易になりますが、これらのツールは真に開発する必要があります。 これにより、起業家はステーブルコインを既存の国際決済コンプライアンスインフラストラクチャに接続して、ポリシーを維持および実施する機会を提供します。
効率のために各主権国家が貴重な政策手段を放棄する（可能性は極めて低い）と仮定し、詐欺やその他の金融犯罪を完全に無視する（ほぼ不可能）限り、起業家は依然としてシステムを開発し、ステーブルコインと地域経済の統合方法を改善する機会があります。
ステーブルコインが現地の金融システムにスムーズに統合されるためには、外国為替の流動性、マネーロンダリング防止(AML)の監視、その他のマクロプルーデンシャルバッファーなどのセーフガードを改善しながら、より優れたテクノロジーを採用することが重要です。 ここでは、技術的な解決策として考えられるものをいくつか紹介します。
米ドルステーブルコインのローカル受け入れ度
米ドルステーブルコインを地元の銀行、フィンテック企業、決済システムに統合し、小口で選択可能かつ課税される可能性のある交換方法をサポートします。これにより、地元の流動性を高めつつ、地元通貨の地位を完全に損なうことはありません。
ローカルステーブルコインを入金および出金チャネルとして使用する
地域の金融インフラと深く統合された流動性の高いローカル通貨ステーブルコインを導入します。広範な統合を開始する際には、清算センターや中立的な担保レイヤーが必要になる場合があります（前述の第1部を参照）。一度ローカルステーブルコインが統合されると、それらは外国為替取引の最良の選択肢となり、高性能の決済ネットワークのデフォルトオプションとなります。
オンチェーン外国為替市場
クロスステーブルコインおよび法定通貨のマッチングと価格集約システムを構築します。市場参加者は、収益ツールの準備金を保持し、高レバレッジ戦略を採用することで、既存の外国為替取引モデルをサポートする必要があります。
MoneyGramの競合他社に挑戦する
合規な実店舗向けの現金入金/出金ネットワークを構築し、代理店がステーブルコインで決済することを奨励するインセンティブメカニズムを導入します。MoneyGramが最近同様の製品を発表したにもかかわらず、成熟した流通ネットワークを持つ他の参加者には依然として多くの機会があります。
改善されたコンプライアンス
既存のコンプライアンスソリューションをアップグレードして、ステーブルコイン決済ネットワークをサポートします。ステーブルコインのプログラマビリティを活用して、より豊かで迅速な資金フローの洞察を提供します。
これらの技術と規制の相互改善を通じて、米ドルステーブルコインは、世界市場の需要を満たすだけでなく、ローカライズプロセスにおいて既存の金融システムとの深い統合を実現し、同時にコンプライアンスと経済の安定性を確保することができます。
ステーブルコインの人気が高まっているのは、国庫に担保されているからではなく、ほぼ瞬時に、ほぼ無料の取引体験を提供し、無制限のプログラマビリティを提供しているからです。 フィアットリザーブのステーブルコインは、理解、管理、規制が最も容易であるため、最初に広く採用されました。 ユーザーの需要の中心的な推進力は、担保資産の性質ではなく、ステーブルコインの有用性と信頼性(24時間体制の決済、コンポーザビリティ、グローバル需要など)です。
しかし、不換紙幣準備ステーブルコインは、その成功により課題に直面する可能性があります:ステーブルコインの発行が今後数年間で10倍に増加し、現在の2,620億ドルから2兆ドルに増加し、規制当局がステーブルコインを短期米国債(T-bill)に裏付けすることを要求した場合、何が起こるでしょうか? このシナリオは不可能ではなく、担保市場や信用創造への影響は広範囲に及ぶ可能性があります。
短期国債(T-bill)保有
もし2兆ドルのステーブルコインが短期米国債によって支えられれば——現在、規制当局によって広く遵守資産の一つとして認識されている——これはステーブルコインの発行者が約7.6兆ドルの短期国債市場の3分の1のシェアを保有することを意味します。この変化は、現在の金融システムにおけるマネーマーケットファンドの役割に似ており——流動性が高く、低リスクの資産を集中して保有していますが、国債市場への影響はより大きいかもしれません。
短期国債は、世界で最も安全で流動性の高い資産の1つと考えられており、米ドル建てであるため、為替レートのリスク管理が簡素化されます。 しかし、ステーブルコインの発行額が2兆ドルに達すると、国債利回りの低下につながり、レポ市場の活発な流動性が低下する可能性があります。 新しいステーブルコインは、実際には国債に対する追加の需要に相当します。 これにより、米国財務省は低コストで借り換えることができる一方で、他の金融機関にとってT-billがより希少で高価になる可能性があります。 これにより、ステーブルコイン発行者の収益が圧迫されるだけでなく、他の金融機関が流動性を管理するための担保を取得することが難しくなります。
可能な解決策の一つは、米国財務省が短期債務をより多く発行することであり、例えば短期国債の市場規模を7兆ドルから14兆ドルに拡大することです。しかし、それにもかかわらず、ステーブルコイン業界の持続的な成長は、供給と需要のダイナミクスを再形成し続けるでしょう。
ステーブルコインの台頭とその国債市場への深遠な影響は、金融革新と従来の資産との間の複雑な相互作用を明らかにしています。今後、ステーブルコインの成長と金融市場の安定をどのようにバランスさせるかが、規制当局と市場参加者が共に直面する重要な課題となるでしょう。
ナロウバンクモデル
基本的に、法定通貨準備ステーブルコインはナローバンキングと似ています:準備金の100%を保有し、現金同等物で存在し、貸し出しをしません。 このモデルは本質的に低リスクであり、それが法定通貨準備ステーブルコインが早期に規制当局に受け入れられた理由の1つです。 ナローバンキングは、信頼性が高く、簡単に検証できるシステムであり、トークン保有者に明確な価値提案を提供すると同時に、従来のフラクショナルリザーブ銀行が負担しなければならない完全な規制負担を回避します。 しかし、ステーブルコインのサイズが10倍の2兆ドルに成長した場合、これらの資金は準備金と短期国債によって完全に裏付けられており、信用創造に大きな影響を与えます。
経済学者は狭い銀行モデルに対して懸念を抱いています。なぜなら、それは経済にクレジットを提供するための資本の能力を制限するからです。伝統的な銀行（すなわち部分準備金銀行）は、通常、顧客の預金のごく一部を現金または現金等価物として保持し、残りの預金は企業、住宅購入者、起業家に対して貸し出されます。規制機関の監視の下で、銀行は信用リスクとローン期間を管理することによって、預金者が必要なときに現金を引き出せるように確保しています。
しかし、規制当局は、ナローバンクモデルの下での資金は通貨乗数効果が低い(つまり、1ドルに裏付けられた信用拡大倍率が低い)ため、ナローバンクが預金資金を吸収することを望んでいません。 最終的には、経済は信用によって運営されており、規制当局、企業、そして一般消費者はすべて、よりダイナミックで相互依存的な経済の恩恵を受けています。 米国の預金基盤である17兆ドルのごく一部でも、法定通貨準備金のステーブルコインに移行すれば、銀行は最も安価な資金源を失う可能性があります。 これにより、銀行は2つの不利な選択肢に直面することを余儀なくされます:信用創造を減らす(住宅ローン、自動車ローン、中小企業の信用枠など)か、ホールセールファイナンスによる預金損失(連邦住宅ローン銀行からの短期ローンなど)で預金損失をカバーするかです。
狭い銀行モデルには上記の問題が存在しますが、ステーブルコインはより高い貨幣流動性を持っています。一枚のステーブルコインは送信、消費、貸付、または担保として使用でき、毎分何度も使用される可能性があり、人間またはソフトウェアによって制御され、24時間稼働します。この高効率の流動性により、ステーブルコインはより優れた貨幣形式となっています。
さらに、ステーブルコインは財務省に裏付けられている必要はありません。 代替案はトークン化された預金であり、ステーブルコインの価値提案を銀行のバランスシートに直接反映しながら、現代のブロックチェーンの速度で経済を循環させることができます。 このモデルでは、預金は部分的に準備銀行システムに残り、各安定価値トークンは実際には発行者の貸付業務をサポートし続けます。 このモデルでは、貨幣の乗数効果は、貨幣の流れの速度だけでなく、従来の信用創造によっても回復します。 ユーザーは、年中無休の決済、コンポーザビリティ、オンチェーンプログラマビリティを引き続き享受できます。
ステーブルコインの台頭は金融システムに新たな可能性を提供しましたが、同時に信用創造とシステムの安定性とのバランスの難題を提起しました。未来の解決策は、経済効率と伝統的な金融機能との間で最適な組み合わせを見つける必要があります。
ステーブルコインが部分的な準備金銀行システムの利点を保持しつつ、経済のダイナミクスを促進できるようにするためには、以下の三つの側面から設計の改善を行うことができます。
トークン化された預金モデル：トークン化された預金（Tokenized Deposit）を通じて、部分準備金システム内に預金を保持します。
担保の分散化:短期国債(T-bill)から他の高品質の流動資産に担保を拡大します。
自動流動性メカニズムの組み込み：オンチェーンリポ協定、トライパーティ施設、担保債務プールなどの方法を通じて、余剰準備を再び信用市場に導入します。
目標は、相互依存し、絶えず成長する経済環境を維持し、合理的なビジネスローンがより容易に得られるようにすることです。伝統的な信用創造をサポートしながら、通貨の流動性を高め、分散型担保ローンや直接的なプライベートローンを提供することで、革新的なステーブルコインの設計がこの目標を実現できるのです。
現在の規制環境ではトークン化された預金は実現不可能ですが、法定通貨準備型ステーブルコインの規制の明確性が銀行預金担保型ステーブルコインの扉を開いています。
預金担保型ステーブルコインは、銀行が既存の顧客に信用を提供し続けながら、資本効率を向上させ、ステーブルコインのプログラマビリティ、低コスト、高速取引を実現できるようにします。 このステーブルコインの仕組みは非常にシンプルで、ユーザーが預金担保型ステーブルコインを鋳造することを選択すると、銀行はユーザーの預金残高から対応する金額を差し引き、預金債務を包括的なステーブルコイン口座に移管します。 その後、これらのステーブルコインは、ドル建ての資産所有トークンとして、ユーザーが指定した公開アドレスに送ることができます。
預金支援型ステーブルコインの他にも、資本効率を高め、国債市場の摩擦を減らし、通貨流動性を増加させるための他のソリューションがあります。
銀行がステーブルコインを受け入れるのを助ける
銀行は、ステーブルコインを採用または発行することで、純利ざや(NIM)を増やすことができます。 ユーザーは、銀行が原資産の利回りと顧客との関係を保持しながら、預金から資金を引き出すことができます。 さらに、ステーブルコインは、銀行が仲介者の関与なしに支払いを行う機会を提供します。
個人や企業がDeFiを受け入れるのを助ける
ますます多くのユーザーがステーブルコインやトークン化された資産を通じて資金や富を管理する中で、起業家はこれらのユーザーが迅速かつ安全に資金を獲得できるよう支援すべきです。
担保の種類を拡張し、そのトークン化を行う
短期国債以外の受け入れ可能な担保資産の範囲を拡大し、例えば地方債（Municipal Bonds）、高格付け企業債（High-Grade Corporate Paper）、モーゲージ担保証券（MBS）またはその他の担保付き実物資産（RWAs）を含めることができます。これにより、単一市場への依存を減らし、米国政府以外の借り手に信用を提供しつつ、担保の高品質と流動性を確保し、ステーブルコインの安定性とユーザーの信頼を維持できます。
流動性を高めるために担保をブロックチェーンに載せる
不動産、商品、株式、国債などの担保をトークン化し、より豊かな担保エコシステムを構築します。
担保債務ポジション（CDPs）モデルを採用する
MakerDAOのDAIなどのCDPベースのステーブルコインを参考にすると、この種のステーブルコインは多様なオンチェーン資産を担保として利用し、リスクを分散させるだけでなく、オンチェーンで銀行が提供する貨幣の拡張機能を再現します。同時に、これらのステーブルコインは厳格な第三者監査と透明な開示を受けることが求められ、その担保モデルの安定性を検証します。
巨大な課題に直面しているが、各課題は大きな機会をもたらす。ステーブルコインの微妙な違いを理解できる起業家や政策立案者は、よりスマートで安全で優れた金融の未来を形作る機会を持つだろう。