USDeは250億循環供給を計画しています：Ethenaは金融の新しいハブになるでしょうか？

著者:@13300RPM、@FourPillarsFP研究者; コンパイラ:Block Rhythm Small Deep 編集者注:Ethenaは、26人のチームで50億ドルの時価総額ステーブルコインUSDeを維持し、デルタニュートラル戦略を通じてETH、BTC、その他の資産のボラティリティをヘッジし、1ドルのペッグを維持しながら2桁の年率リターンを提供しています。 自動化されたリスク管理とマルチプラットフォームのヘッジにより、市場のショックやBybitのハッキングをうまく乗り越えるための堀が築かれました。 Ethenaは、iUSDe、Converge Chain、Telegramアプリを通じて250億米ドルの流通を促進し、DeFi、CeFi、TradFiをつなぐ金融ハブとなることを計画しています。

以下は原文内容です（読みやすさのために、原内容は整編されています）：

温かい麺を食べながらジェットコースターに乗ってみたことはありませんか? とんでもない話に聞こえますが、それは@ethena_labsが日々行っていることの最高の比喩です:それは、暗号市場のボラティリティにもかかわらず、常に1ドルに固定されたままの50億ドルのステーブルコイン(USDe)を維持しています。 そして、これらすべては、創設者の@gdog97_が率いる26人のチームによって可能になりました。 この記事では、Ethenaのユニークな秘密を深く掘り下げ、複製がなぜ難しいのかを明らかにし、EthenaがどのようにしてUSDeを250億ドルにまで押し上げる計画なのかを説明します。

ヘッジ数十億の変動

ステーブルコインは表面的には退屈に見えます:1ドルは1ドルですよね? しかし、Ethenaの内部の仕組みを深く掘り下げると、それはそれほど単純ではないことがわかります。 Ethenaは、銀行の米ドルでステーブルコインを裏付ける代わりに、ETH、BTC、SOL、ETH LST(リキッドステーキングトークン)、14億4000万ドル相当のUSDtb(米国債に裏打ちされた安定した資産)などの強固な資産ポートフォリオを採用しています。 これらの資産は、担保の価格の変動がショートポジションの対応する利益または損失によって相殺されるように、主要なデリバティブ市場で継続的に空売りされます。

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出典: Ethena Transparency Dashboard

もし ETH が 5% 上昇し、あなたのヘッジ比率に偏差が生じると、数千万ドルのエクスポージャーリスクが発生する可能性があります。市場が午前 3 時に崩壊した場合、リスクエンジンは即座に担保を再バランスするか、ポジションを清算する必要があります。許容範囲は非常に狭いです。しかし、Ethena は 2023-2024 年のローラーコースター市場で、数十億の平均日次ヘッジを管理しており、一度も崩壊を経験したことがありません（デカップリングなし、マージンコールなし、資金不足なし）。

Bybitのハッカー事件の際、Ethenaは依然として支払い能力を維持し、担保の損失はありませんでした。従来のヘッジファンドはこのような変動に対応するために、1フロア全体のアナリストやトレーダーが必要かもしれませんが、Ethenaはスリムなチームとゼロミスで実現しました。

Ethenaは、発売から数ヶ月以内に、多くの中央集権型取引所の最大の取引相手となりました。そのヘッジ取引は流通量や注文簿の深さにさえ影響を与えましたが、ほとんどの人は気付いていませんでした。なぜなら、ステーブルコイン「は本当に便利だから」です。

高収益について：Ethenaは市場が上昇している時に二桁の年利を提供します。最初は、Terra/LUNAとその20%のAnchorの惨事を思い出させます。しかし、異なるのは、Ethenaの収益は実際の市場の非効率性（ステーキング報酬に加えて、ポジティブな永続的契約の資金調達率など）から来ており、トークンの発行や持続不可能な補助金からではありません。

Ethenaのデルタニュートラルマジックはどのように機能します

ユーザーがETHで1,000ドルを入金すると、USDeで約1,000ドルを鋳造できます。 このプロトコルは、自動的にショートフューチャーポジションを開きます。 ETHの価格が下落した場合、弱気派は利益を上げ、担保損失を相殺します。 ETHが上昇すると、ショートはお金を失いますが、担保は上昇します。 最終的な結果は、正味のドル価値が安定したままであるということです。 同時に、永久契約市場がロング方向に過剰にレバレッジをかけている場合、エテナ(ショートを保有)は資金調達手数料を請求することができるため、強気の条件下では金融補助金を必要とせずにUSDeに2桁のAPYを提供します。

Ethena は、これらのヘッジを Binance、Bybit、OKX、さらにはいくつかの分散型永続契約プロトコルに分散させて、単一の取引所のリスクとマージン制限を回避します。最近のガバナンス提案では、Ethena が Hyperliquid をヘッジポートフォリオに組み込む計画を示しており、流動性の最も深い市場でのショート取引を行います。ショートポジションを分散させることで、Ethena は単一プラットフォームへの依存を減らし、さらなる安定性を強化しています。

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出典: Ethena Transparency Dashboard

持続的な調整に対応するために、Ethenaは自動化ロボットと取引チームが協力して作業するように展開しました（高頻度取引システムに似ています）。これにより、全てのプラットフォームの帳簿を継続的に再バランスさせています。これが、USDeが市場がどれほど激しく変動しても、アンカリングを維持できる理由です。

最後に、プロトコルは極端な下落に対処するためにオーバーコラテラライゼーションを採用しており、安全でない条件下ではミントを一時停止することができます。カストディアン統合（Copper、Fireblocks）により、Ethena は資産をリアルタイムで制御でき、取引所のホットウォレットに資産を置くことはありません。取引所が破産した場合、Ethena は迅速に担保を引き出し、ユーザーを単一障害点の災害から保護します。

強い堀

Ethenaの方法は紙面上では複製可能に見える（いくつかの暗号資産をヘッジし、資金コストを請求し、利益を上げる）が、実際には、プロトコルは強力な防壁を築き、模倣者を抑止しています。

重要な障害の一つは信頼と信用枠です：Ethenaは、保管機関と主要な取引プラットフォーム（Binance Ceffu、OKX）を通じて、数十億ドルの機関取引をヘッジしています。ほとんどの小規模プロジェクトは、これらの機関に容易にアクセスできず、数百万ドルの空売りポジションの最低取引所内担保要件を交渉する必要があります。これは法的、コンプライアンス、運営上の機関レベルの厳格さを必要とします。

同様に重要なのは、マルチプラットフォームのリスク管理です。複数の取引所で大規模なヘッジを分割するには、ウォール街の量的取引チームに匹敵するリアルタイム分析能力が必要です。はい、誰でも小規模にデルタヘッジをコピーできますが、50億ドルの規模に拡大し（複数のプラットフォームで24時間体制で巨額の担保を再バランスすること）は別のレベルです。必要な分析、オートメーション、信頼関係の複雑さは、規模とともに指数的に増加し、新規参入者が一晩でEthenaの規模に追いつくことはほぼ不可能です。

同時に、Ethenaは永久的な無料収益には依存していません。もし永続契約の資金調達率が負の値に転じた場合、空売りポジションを減少させ、ステーキングまたはステーブルコインの収益に依存します。準備金は長期的な負の資金調達率の期間をバッファリングすることができ、多くの高収益のDeFiプロトコルは音楽が止まると崩壊します。

単一の取引所で全ての担保を直接保有しないことにより、Ethenaはさらにカウンターパーティリスクを低下させています。逆に、資産はカストディアンに保管されます。もし特定の取引プラットフォームが不安定であれば、Ethenaは迅速にポジションを清算し、担保を場外に移転させ、壊滅的な失敗のリスクを最小限に抑えます。

最後に、極端なボラティリティに直面したEthenaのパフォーマンスは、その堀を固めました。 USDeは、激しい市場ボラティリティの数ヶ月間、デカップリングや暴落を一度も経験していません。 この信頼性により、新規ユーザーの採用、リスティング、一流の仲介取引(SecuritizeからBlackRock、Franklin Templetonまで)が促進され、再現できない信頼の雪だるま効果が生まれます。 デルタヘッジと数十億規模の24時間体制の配信との間のギャップについて話すことは、まさにEthenaを際立たせているものです。

250億への道

Ethenaの成長戦略は、通貨（USDe）、ネットワーク（「Converge」チェーン）、および取引所/流動性アグリゲーターが同時に進化する自己強化型エコシステムに依存しています。USDeは先駆けて導入され、分散型金融（Aave、Pendle、Morpho）および中央集権型金融（Bybit、OKX）の暗号ネイティブな需要に後押しされています。次の段階では、銀行、ファンド、企業の資金庫に適したコンプライアンス版であるiUSDeが関与します。伝統的金融（TradFi）の巨大な債券市場のほんの一部がUSDeに流入するだけでも、ステーブルコインの循環供給を250億以上に押し上げる可能性があります。

この成長を促進しているのは、オンチェーン資金レートと伝統的金利との間のアービトラージです。顕著な利回りの差が存在する限り、資金は低金利市場から高金利市場に流れ、バランスが取れるまで続きます。したがって、USDeは暗号の収益とマクロベンチマークを結ぶハブとなります。

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出典:Ethena 2025:コンバージェンス

その間、Ethenaはユーザーフレンドリーなインターフェースを通じて高利回りの米ドル貯蓄を一般ユーザーに導入するTelegramベースのアプリを開発しています。数億のユーザーがsUSDeに引き込まれます。インフラストラクチャの観点から、ConvergeチェーンはDeFiとCeFiのトラックを織り交ぜており、新しい統合ごとにUSDeの流動性と実用性に循環的な成長をもたらします。

特に、sUSDeのリターンは実質金利と負の相関関係にあり、FRBが2024年第4四半期に75bpの利下げを行ったとき、ファンドの利回りは約8%から20%以上に跳ね上がり、マクロ金利の低下がEthenaの収益の可能性をいかに高めているかを浮き彫りにしています。

これは遅い段階的な推進ではなく、循環的な拡張です：より広範な採用がUSDeの流通量と収益の潜在能力を強化し、それによってより大きな機関を引き付け、供給のさらなる増加とより安定した固定を推進します。

未来を展望する

Ethenaは、高いリターンを約束したり、革新的なアプローチを掲げたりするステーブルコインとして初めてではありません。違いは、それが約束を果たし、市場の最も激しい衝撃の下でも、USDeが常に1ドルにしっかりと固定されていることです。裏では、高レベルの機関のように運営され、ショートポジションの永続先物を利用し、担保のステーキングを管理しています。しかし、一般の保有者が体験するのは、安定したリターンを持つシンプルなドルです。

50億から250億に拡大するのは簡単なことではありません。 規制当局による監視の強化、カウンターパーティへのエクスポージャーの拡大、流動性の逼迫の可能性は、新たなリスクをもたらす可能性があります。 しかし、Ethenaのマルチアセット担保(14億4000万ドル相当のUSDtbを含む)、堅牢な自動化、堅牢なリスク管理は、ほとんどのプロジェクトよりも対処能力が高いことを示唆しています。

最終的に、Ethenaは驚異的な規模で、デルタニュートラル戦略を活用して暗号市場の変動を乗りこなす方法を示しました。それは、USDeがDeFiの無許可の最前線、CeFiの取引所、TradFiの巨大な債券市場に至るまで、あらゆる金融分野の中心となる未来のビジョンを描き出しています。