Pengusaha dan pembuat kebijakan yang memahami kompleksitas stablecoin akan memiliki kesempatan untuk membentuk masa depan keuangan yang lebih cerdas, lebih aman, dan lebih efisien.
Ditulis oleh: Sam Broner, mitra investasi a16z crypto
Diterjemahkan: Luffy, Berita Foresight
Keuangan tradisional mulai mengintegrasikan stablecoin, dan volume perdagangan stablecoin terus meningkat. Stablecoin telah menjadi cara terbaik untuk membangun teknologi keuangan global karena kecepatan perdagangan yang cepat, hampir gratis, dan mudah diprogram. Peralihan dari teknologi lama ke teknologi baru berarti kita akan mengadopsi cara menjalankan bisnis yang sangat berbeda, dan perubahan ini juga akan membawa risiko baru. Setelah semua, model self-custody yang dinilai dengan aset digital yang tidak bernama alih-alih simpanan terdaftar sangat berbeda dari sistem perbankan yang telah berkembang selama berabad-abad.
Jadi, apa struktur moneter dan masalah kebijakan yang lebih luas yang perlu ditangani oleh pengusaha, regulator, dan praktisi keuangan tradisional untuk menyukseskan transisi? Pada artikel ini, kita akan mempelajari tiga tantangan utama dan kemungkinan solusinya yang dapat difokuskan oleh perusahaan rintisan dan lembaga keuangan tradisional: masalah kesatuan mata uang, stablecoin dolar dalam ekonomi non-dolar, dan dampak mendalam dari Treasury yang mendukung stablecoin di pasar keuangan.
"Keberpaduan Mata Uang" dan Tantangan Pembangunan Sistem Mata Uang yang Terintegrasi
Kesatuan moneter berarti bahwa semua bentuk uang dalam suatu ekonomi dapat dipertukarkan pada nilai nominal (1:1) dan dapat digunakan untuk pembayaran, penetapan harga, dan perjanjian kontrak. Ini berarti bahwa meskipun ada beberapa penerbit atau operator teknologi, seluruh sistem moneter harus tetap seragam. Misalnya, dolar AS Chase Bank AS, dolar AS Wells Fargo, saldo akun Venmo, terlepas dari perbedaan dalam rezim manajemen aset dan atribut regulasi mereka, secara teoritis harus selalu mempertahankan pertukaran 1:1 dengan stablecoin. Sejarah industri perbankan AS, sampai batas tertentu, adalah sejarah penciptaan dan penyempurnaan sistem fungibilitas dolar.
Bank Dunia, bank sentral negara, ekonom, dan regulator memuji kesatuan mata uang, karena hal ini sangat menyederhanakan transaksi, kontrak, tata kelola, perencanaan, penetapan harga, akuntansi, keamanan, dan proses pembayaran sehari-hari. Oleh karena itu, perusahaan dan individu menganggap kesatuan mata uang sebagai hal yang wajar.
Tetapi cara kerja stablecoin saat ini tidak "monolitik" karena stablecoin tidak terintegrasi dengan infrastruktur keuangan yang ada. Jika Microsoft, bank, perusahaan konstruksi, atau pembeli rumah mencoba untuk menukar stablecoin senilai $5 juta melalui (AMM) pembuat pasar otomatis, pengguna tersebut akan menerima nilai tukar kurang dari 1:1 karena selip karena kedalaman likuiditas. Transaksi besar dapat mengganggu volatilitas pasar, dan nilai dolar yang akhirnya diterima pengguna akan menyusut. Ini tidak dapat diterima jika stablecoin ingin merevolusi sistem keuangan.
Mewujudkan sistem pertukaran nilai tetap untuk stablecoin adalah kunci agar dapat terintegrasi ke dalam sistem mata uang yang seragam. Jika tidak dapat menjadi bagian dari sistem mata uang yang seragam, nilai guna stablecoin akan sangat berkurang.
Saat ini, penerbit stablecoin seperti Circle dan Tether terutama menyediakan layanan penebusan langsung untuk pelanggan institusional atau pengguna yang telah lulus proses verifikasi, dan sering menetapkan ambang batas transaksi minimum. Misalnya, Circle menyediakan layanan pencetakan dan penebusan USDC untuk perusahaan melalui Circle Mint (sebelumnya Circle Account); Tether memungkinkan pengguna terverifikasi (biasanya lebih dari $100.000) untuk menebus secara langsung; MakerDAO, protokol terdesentralisasi, memungkinkan pengguna untuk menukar DAI dengan stablecoin lain (seperti USDC) dengan nilai tukar tetap dengan mematok ke Modul Stabilitas (PSM), yang pada dasarnya merupakan alat penebusan/pertukaran yang dapat diverifikasi.
Meskipun solusi ini efektif, solusi ini tidak ada di mana-mana dan mengharuskan integrator untuk berinteraksi dengan setiap penerbit dengan rumit. Tanpa integrasi langsung, pengguna hanya dapat menyelesaikan swap atau keluar stablecoin melalui transaksi pasar (bukan penyelesaian par), yang berarti bahwa meskipun bisnis atau aplikasi berkomitmen untuk mempertahankan spread pertukaran yang ketat (misalnya, menukar 1 USDC ke 1 DAI dalam 1 basis poin), komitmennya masih tunduk pada likuiditas, ruang neraca, dan kapasitas operasional.
Mata uang digital bank sentral (CBDC) pada prinsipnya dapat menyatukan sistem moneter tetapi mereka juga menghadapi sejumlah masalah lain: masalah privasi, regulasi keuangan, kendala jumlah uang beredar, inovasi yang melambat, dan model yang lebih baik yang meniru sistem keuangan saat ini hampir pasti akan menang. Akibatnya, tantangan bagi pembangun dan pengadopsi institusional adalah membangun sistem yang memungkinkan stablecoin menjadi "uang murni" dengan cara yang sama seperti deposito bank, saldo fintech, dan uang tunai, terlepas dari perbedaan jaminan, regulasi, dan pengalaman pengguna. Pengusaha dapat mencoba menerobos ke arah berikut:
Memperluas saluran pencetakan dan penebusan: Penerbit bekerja sama erat dengan bank, perusahaan teknologi finansial, dan infrastruktur yang ada lainnya untuk mewujudkan setoran dan penarikan yang mulus dan harga yang wajar, dengan memanfaatkan sistem yang ada untuk mencapai keterukuran nilai, sehingga stablecoin tidak dapat dibedakan dari mata uang tradisional.
Penyelesaian stablecoin: Mendirikan lembaga kolaboratif terdesentralisasi, mirip dengan ACH atau Visa dalam bidang stablecoin, untuk memastikan pertukaran yang instan, tanpa gesekan, dan biaya yang transparan. Modul stabilisasi yang terikat dari MakerDAO adalah model yang sangat menjanjikan, tetapi jika diperluas menjadi protokol penyelesaian nilai nominal yang melibatkan penerbit yang berbeda dan fiat, efeknya akan meningkat secara signifikan.
Mengembangkan lapisan jaminan netral yang dapat dipercaya: Memindahkan keterpakaian ke lapisan jaminan yang banyak digunakan (seperti simpanan bank yang ditokenisasi atau obligasi negara yang dibungkus), memungkinkan penerbit stablecoin untuk berinovasi dalam merek, strategi pasar, dan mekanisme insentif, sementara pengguna dapat membongkar dan menukarkan sesuai kebutuhan.
Mengoptimalkan pertukaran, niat, jembatan, dan abstraksi akun: Memanfaatkan teknologi yang ada atau terdepan untuk secara otomatis mencari dan mengeksekusi jalur setoran atau penukaran yang optimal, membangun pertukaran multi-koin dengan slippage rendah, sekaligus menyembunyikan kompleksitas, memastikan pengguna stablecoin dapat menikmati biaya yang dapat diprediksi bahkan dalam transaksi besar.
Stablecoin Dolar, Kebijakan Moneter dan Regulasi Modal
Ada permintaan struktural yang sangat besar untuk dolar AS di banyak negara. Bagi warga negara yang hidup di bawah inflasi tinggi atau kontrol modal yang ketat, stablecoin dolar adalah penyelamat, cara untuk melindungi tabungan dan berpartisipasi langsung dalam perdagangan global. Untuk bisnis, dolar AS adalah unit akun internasional yang menyederhanakan transaksi internasional. Orang-orang membutuhkan mata uang yang cepat, diterima secara luas, dan stabil untuk membelanjakan dan menabung, tetapi saat ini biaya transfer kawat lintas batas setinggi 13%, 900 juta orang hidup di ekonomi dengan inflasi tinggi tanpa akses ke uang yang stabil, dan 1,4 miliar orang tidak memiliki layanan perbankan. Keberhasilan stablecoin USD membuktikan tidak hanya permintaan akan dolar AS, tetapi juga kebutuhan akan mata uang yang lebih baik.
Selain alasan politik dan nasionalisme, negara-negara mempertahankan mata uang mereka karena hal itu memungkinkan para pembuat kebijakan untuk menyesuaikan ekonomi berdasarkan keadaan lokal. Ketika bencana mempengaruhi produksi, ekspor kunci menurun, atau kepercayaan konsumen bergetar, bank sentral dapat menyesuaikan suku bunga atau menerbitkan uang untuk meredakan dampak, meningkatkan daya saing, atau mendorong konsumsi.
Adopsi luas stablecoin dolar AS dapat melemahkan otonomi kebijakan domestik. Alasannya adalah apa yang disebut oleh para ekonom sebagai "trilema yang tidak mungkin", yaitu bahwa suatu negara hanya dapat memilih dua dari tiga kebijakan ekonomi berikut pada suatu waktu: (1) aliran modal yang bebas, (2) pengendalian valuta asing yang ketat, dan (3) kebijakan moneter yang independen.
Transfer peer-to-peer yang terdesentralisasi akan mempengaruhi ketiga kebijakan dalam segitiga yang tidak mungkin. Transfer melewati kontrol modal, memaksa penggerak aliran modal terbuka lebar. Dollarization dengan mengikat unit pembukuan internasional, melemahkan efektivitas kebijakan pengelolaan nilai tukar atau suku bunga domestik. Negara-negara bergantung pada sistem bank perwakilan untuk mengarahkan warga mereka menggunakan mata uang lokal, sehingga menerapkan kebijakan di atas.
Namun, stablecoin dolar tetap menarik bagi negara asing karena kemampuan dolar yang lebih murah dan dapat diprogram untuk menarik perdagangan, investasi, dan pengiriman uang. Sebagian besar bisnis internasional dalam denominasi dolar AS, sehingga memiliki akses ke dolar AS dapat membuat perdagangan internasional lebih cepat dan lebih mudah. Pemerintah masih dapat mengenakan pajak pada jalur impor dan ekspor dan mengatur kustodian lokal.
Namun, berbagai peraturan, sistem, dan alat yang diterapkan di perbankan koresponden dan tingkat pembayaran internasional dapat mencegah pencucian uang, penghindaran pajak, dan penipuan. Sementara stablecoin ada dalam buku besar yang tersedia untuk umum dan dapat diprogram, membuat alat keamanan lebih mudah dibangun, alat ini benar-benar harus dibangun, yang memberi pengusaha kesempatan untuk menghubungkan stablecoin dengan infrastruktur kepatuhan pembayaran internasional yang ada.
Kecuali jika negara berdaulat bersedia untuk mengorbankan alat kebijakan yang berharga demi efisiensi (yang tidak mungkin), dan tidak lagi peduli terhadap penipuan dan kejahatan keuangan lainnya (juga tidak mungkin), maka para pengusaha memiliki kesempatan untuk membangun sistem yang meningkatkan integrasi stablecoin dengan ekonomi lokal.
Tantangannya adalah bagaimana mengadopsi teknologi yang lebih maju sambil memperbaiki langkah-langkah perlindungan, seperti likuiditas valuta asing, anti pencucian uang (AML) regulasi, sehingga stablecoin dapat terintegrasi ke dalam sistem keuangan lokal. Solusi teknologi ini akan mewujudkan:
Meningkatkan penerimaan lokal dolar stablecoin: Mengintegrasikan dolar stablecoin ke dalam bank lokal, teknologi finansial, dan sistem pembayaran, meningkatkan likuiditas lokal melalui pertukaran kecil, opsional, dan mungkin dikenakan pajak, sambil menghindari penghancuran total mata uang lokal.
Mengembangkan stablecoin lokal sebagai saluran masuk dan keluar dana: Meluncurkan stablecoin mata uang lokal yang memiliki likuiditas mendalam dan terintegrasi secara mendalam dengan infrastruktur keuangan lokal. Meskipun mungkin memerlukan lembaga kliring atau lapisan jaminan netral untuk mendorong integrasi yang luas (lihat bagian pertama), setelah terintegrasi dengan infrastruktur keuangan, stablecoin lokal akan menjadi alat valuta asing terbaik dan saluran pembayaran berkinerja tinggi.
Membangun pasar forex di blockchain: Menciptakan sistem pencocokan dan agregasi harga antar stablecoin dan mata uang fiat. Peserta pasar mungkin perlu memegang cadangan dalam instrumen berpenghasilan, dan mendukung strategi perdagangan forex yang ada melalui leverage yang signifikan.
Pesaing MoneyGram: Bangun jaringan setoran dan penarikan tunai ritel fisik yang sesuai dengan yang memberi insentif kepada agen untuk menyelesaikan dengan stablecoin. Meskipun MoneyBuck telah meluncurkan produk serupa, masih ada banyak peluang bagi perusahaan lain dengan saluran distribusi yang mapan.
Meningkatkan kepatuhan: Memperbarui solusi kepatuhan yang ada untuk mendukung stablecoin. Memanfaatkan keterprograman yang ditingkatkan dari stablecoin untuk memberikan wawasan aliran dana yang lebih kaya dan lebih cepat.
Dampak Mendalam Obligasi Negara sebagai Jaminan Stablecoin
Tingkat adopsi stablecoin terus meningkat, karena mereka hampir merupakan mata uang yang instan, gratis, dan dapat diprogram tanpa batas, bukan karena mereka didukung oleh kas negara. Stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat diadopsi secara luas terlebih dahulu hanya karena mereka paling mudah dipahami, dikelola, dan diawasi. Permintaan pengguna didorong oleh utilitas dan kepercayaan (penyelesaian kapan saja, dapat digabungkan, permintaan global), dan tidak selalu didorong oleh jaminan itu sendiri.
Tetapi stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat mungkin akan menjadi korban kesuksesannya sendiri: jika volume penerbitan stablecoin meningkat sepuluh kali lipat, misalnya, dari saat ini 262 miliar dolar AS menjadi 2 triliun dolar AS dalam beberapa tahun ke depan, dan regulator mengharuskan stablecoin didukung oleh obligasi pemerintah AS jangka pendek, apa yang akan terjadi?
kepemilikan obligasi pemerintah
Jika 2 triliun USD stablecoin diterbitkan dalam bentuk obligasi jangka pendek (satu-satunya aset yang diakui oleh regulator saat ini), penerbit akan memegang sekitar sepertiga dari total 7,6 triliun USD obligasi pemerintah AS yang beredar. Perubahan ini akan mencerminkan peran yang dimainkan oleh dana pasar uang saat ini, yang memusatkan kepemilikan aset yang likuid dan berisiko rendah, tetapi dengan dampak yang lebih besar pada pasar obligasi pemerintah.
Treasury adalah jaminan yang menarik: secara luas dianggap sebagai salah satu aset paling berisiko dan paling likuid di dunia; Dan mereka dalam denominasi dolar AS, menyederhanakan manajemen risiko mata uang. Tetapi penerbitan stablecoin senilai $2 triliun dapat menurunkan imbal hasil Treasury dan mengurangi likuiditas yang kuat di pasar repo. Setiap stablecoin tambahan yang dikeluarkan berarti tawaran tambahan pada Treasury yang memungkinkan Departemen Keuangan AS untuk membiayai kembali dengan biaya lebih rendah, membuat Treasury lebih langka dan mahal untuk sistem keuangan secara keseluruhan. Hal ini dapat mengurangi pendapatan penerbit stablecoin sekaligus mempersulit lembaga keuangan lain untuk mendapatkan jaminan yang mereka butuhkan untuk mengelola likuiditas.
Salah satu solusinya adalah agar Departemen Keuangan menerbitkan lebih banyak utang jangka pendek, seperti memperluas tagihan Treasury yang beredar dari $7 triliun menjadi $14 triliun, tetapi meskipun demikian, industri stablecoin yang berkembang akan membentuk kembali dinamika penawaran dan permintaan.
bisnis perbankan sempit
Lebih mendasar, stablecoin cadangan fiat mirip dengan bank dalam arti sempit. Mereka memegang 100% setara kas sebagai cadangan dan tidak memberikan pinjaman. Model ini pada dasarnya kurang berisiko, yang merupakan salah satu alasan mengapa stablecoin cadangan fiat diakui oleh regulator pada hari-hari awal. Perbankan sempit adalah sistem tepercaya dan mudah diverifikasi yang memberi pemegang token proposisi nilai yang jelas sambil menghindari beban peraturan penuh yang ditanggung oleh bank cadangan fraksional. Tetapi pertumbuhan 10x lipat dari stablecoin berarti bahwa $2 triliun akan sepenuhnya didukung oleh cadangan dan catatan, yang akan memiliki efek langsung pada penciptaan kredit.
Kekhawatiran para ekonom tentang perbankan sempit adalah bahwa hal itu membatasi kemampuan modal untuk memberikan kredit kepada perekonomian. Perbankan tradisional, juga dikenal sebagai perbankan cadangan fraksional, memegang sebagian kecil simpanan nasabah dalam bentuk kas atau setara kas, tetapi meminjamkan sebagian besar simpanan kepada bisnis, pembeli rumah, dan pengusaha. Bank yang diatur regulator kemudian mengelola risiko kredit dan tenor pinjaman untuk memastikan bahwa deposan dapat menarik uang tunai saat dibutuhkan. Itulah mengapa regulator tidak ingin bank sempit menerima deposito: bank sempit memiliki pengganda uang yang lebih rendah (ukuran kredit yang didukung oleh satu dolar).
Pada akhirnya, ekonomi berjalan dengan kredit. Regulator, bisnis, dan konsumen sehari-hari semuanya akan mendapat manfaat dari ekonomi yang lebih aktif dan saling bergantung. Jika sebagian kecil dari basis simpanan AS senilai $17 triliun bermigrasi ke stablecoin cadangan fiat, bank dapat kehilangan sumber pendanaan dengan biaya terendah dan menghadapi dua dilema: penskalaan penciptaan kredit (mengurangi hipotek, pinjaman mobil, dan jalur kredit bisnis kecil dan menengah), atau mengganti simpanan yang hilang dengan pendanaan jangka pendek yang lebih mahal seperti uang muka bank Pinjaman Rumah Federal.
Namun, stablecoin sebagai "mata uang yang lebih baik" dapat mendukung kecepatan peredaran uang yang lebih tinggi. Satu stablecoin dapat dikirim, digunakan, dipinjam, atau dipinjamkan berkali-kali per menit, dikendalikan oleh manusia atau perangkat lunak, beroperasi sepanjang waktu.
Stablecoin tidak perlu didukung oleh obligasi Treasury, dan deposito token adalah solusi lain. Ini memungkinkan klaim stablecoin untuk tetap berada di neraca bank sambil mengalir melalui ekonomi dengan kecepatan blockchain modern. Di bawah model ini, simpanan akan tetap berada dalam sistem perbankan cadangan sebagian, dan setiap token bernilai stabil sebenarnya akan terus mendukung buku pinjaman penerbit. Efek pengganda dicapai bukan melalui kecepatan sirkulasi, tetapi melalui penciptaan kredit tradisional, sementara pengguna masih memiliki akses ke penyelesaian sepanjang waktu, komposabilitas, dan pemrograman on-chain.
Saat merancang stablecoin, harus memperhatikan hal-hal berikut:
Menyimpan deposito dalam sistem cadangan sebagian melalui model tokenisasi deposito;
Memperluas jaminan dari obligasi negara jangka pendek ke aset berkualitas tinggi yang memiliki likuiditas tinggi lainnya;
Menyematkan saluran likuiditas otomatis (pembelian kembali on-chain, fasilitas pihak ketiga, kolam posisi utang terjamin), mengalirkan kembali cadangan yang tidak terpakai ke pasar kredit.
Ini bukan kompromi terhadap bank, melainkan pilihan untuk mempertahankan vitalitas ekonomi. Ingatlah, tujuannya adalah untuk mempertahankan ekonomi yang saling bergantung dan terus tumbuh, sehingga perusahaan dapat dengan mudah mendapatkan pinjaman.
Desain stablecoin yang inovatif dapat mencapai tujuan ini dengan mendukung penciptaan kredit tradisional, sambil meningkatkan kecepatan peredaran uang, pinjaman terdesentralisasi berbasis jaminan, dan pinjaman pribadi langsung.
Meskipun lingkungan regulasi hingga kini membuat deposito yang ter-tokenisasi sulit dicapai, peningkatan kejelasan regulasi untuk stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat membuka pintu bagi stablecoin yang dijamin oleh agunan deposito bank.
Stablecoin yang didukung deposito akan memungkinkan bank untuk terus memberikan kredit kepada pelanggan yang ada sambil meningkatkan efisiensi modal dan memberikan manfaat programabilitas, biaya, dan kecepatan stablecoin. Stablecoin yang didukung deposito dapat menjadi cara sederhana untuk menerbitkan: ketika pengguna memilih untuk mencetak stablecoin yang didukung deposito, bank memotong saldo dari saldo setoran pengguna dan mentransfer kewajiban setoran ke akun stablecoin yang komprehensif. Stablecoin yang mewakili klaim pembawa dalam denominasi dolar pada aset ini dapat dikirim ke alamat publik pilihan pengguna.
Selain stablecoin yang didukung oleh deposit, solusi lainnya juga akan meningkatkan efisiensi modal, mengurangi friksi di pasar treasury, dan meningkatkan kecepatan peredaran uang.
Mendorong bank untuk menerima stablecoin: Bank dapat mempertahankan hasil aset dasar dan hubungan pelanggan saat pengguna menarik simpanan dengan mengadopsi bahkan menerbitkan stablecoin, meningkatkan spread bunga bersih, sambil menghindari keterlibatan perantara dalam bisnis pembayaran.
Membantu individu dan perusahaan mengakses DeFi: Dengan semakin banyak pengguna yang mengelola kekayaan mereka secara langsung melalui stablecoin dan aset yang tertokenisasi, para pengusaha harus membantu pengguna ini untuk dengan cepat dan aman mendapatkan dana.
Perluas dan tokenisasi jenis agunan: Perluas aset agunan yang dapat diterima dari Treasury ke obligasi kota, surat utang perusahaan berperingkat tinggi, sekuritas yang didukung hipotek, atau aset nyata yang dijamin, mengurangi ketergantungan pada pasar tunggal, dan memberikan kredit kepada peminjam di luar pemerintah AS, sambil memastikan agunan berkualitas tinggi dan likuiditas yang cukup untuk mempertahankan nilai stablecoin dan kepercayaan pengguna.
Memindahkan jaminan ke blockchain untuk meningkatkan likuiditas: Menerbitkan token untuk jaminan seperti real estat, komoditas, saham, dan obligasi pemerintah, membangun ekosistem jaminan yang lebih kaya.
Menggunakan model posisi utang yang dijamin: seperti DAI dari MakerDAO, memanfaatkan aset on-chain yang beragam sebagai jaminan, menyebarkan risiko dan mereproduksi ekspansi mata uang yang disediakan oleh bank di on-chain, sambil mengharuskan stablecoin semacam itu untuk menerima audit pihak ketiga yang ketat dan pengungkapan transparan, untuk memverifikasi stabilitas model jaminan.
Ringkasan
Kebangkitan stablecoin membawa tantangan besar, tetapi di balik setiap tantangan terdapat peluang inovasi. Pengusaha dan pembuat kebijakan yang memahami kompleksitas stablecoin akan memiliki kesempatan untuk membentuk masa depan keuangan yang lebih cerdas, lebih aman, dan lebih efisien.
Konten ini hanya untuk referensi, bukan ajakan atau tawaran. Tidak ada nasihat investasi, pajak, atau hukum yang diberikan. Lihat Penafian untuk pengungkapan risiko lebih lanjut.
Mitra a16z: Peluang Kewirausahaan Apa yang Dibawa oleh Mainstreaming Stablecoin?
Ditulis oleh: Sam Broner, mitra investasi a16z crypto
Diterjemahkan: Luffy, Berita Foresight
Keuangan tradisional mulai mengintegrasikan stablecoin, dan volume perdagangan stablecoin terus meningkat. Stablecoin telah menjadi cara terbaik untuk membangun teknologi keuangan global karena kecepatan perdagangan yang cepat, hampir gratis, dan mudah diprogram. Peralihan dari teknologi lama ke teknologi baru berarti kita akan mengadopsi cara menjalankan bisnis yang sangat berbeda, dan perubahan ini juga akan membawa risiko baru. Setelah semua, model self-custody yang dinilai dengan aset digital yang tidak bernama alih-alih simpanan terdaftar sangat berbeda dari sistem perbankan yang telah berkembang selama berabad-abad.
Jadi, apa struktur moneter dan masalah kebijakan yang lebih luas yang perlu ditangani oleh pengusaha, regulator, dan praktisi keuangan tradisional untuk menyukseskan transisi? Pada artikel ini, kita akan mempelajari tiga tantangan utama dan kemungkinan solusinya yang dapat difokuskan oleh perusahaan rintisan dan lembaga keuangan tradisional: masalah kesatuan mata uang, stablecoin dolar dalam ekonomi non-dolar, dan dampak mendalam dari Treasury yang mendukung stablecoin di pasar keuangan.
"Keberpaduan Mata Uang" dan Tantangan Pembangunan Sistem Mata Uang yang Terintegrasi
Kesatuan moneter berarti bahwa semua bentuk uang dalam suatu ekonomi dapat dipertukarkan pada nilai nominal (1:1) dan dapat digunakan untuk pembayaran, penetapan harga, dan perjanjian kontrak. Ini berarti bahwa meskipun ada beberapa penerbit atau operator teknologi, seluruh sistem moneter harus tetap seragam. Misalnya, dolar AS Chase Bank AS, dolar AS Wells Fargo, saldo akun Venmo, terlepas dari perbedaan dalam rezim manajemen aset dan atribut regulasi mereka, secara teoritis harus selalu mempertahankan pertukaran 1:1 dengan stablecoin. Sejarah industri perbankan AS, sampai batas tertentu, adalah sejarah penciptaan dan penyempurnaan sistem fungibilitas dolar.
Bank Dunia, bank sentral negara, ekonom, dan regulator memuji kesatuan mata uang, karena hal ini sangat menyederhanakan transaksi, kontrak, tata kelola, perencanaan, penetapan harga, akuntansi, keamanan, dan proses pembayaran sehari-hari. Oleh karena itu, perusahaan dan individu menganggap kesatuan mata uang sebagai hal yang wajar.
Tetapi cara kerja stablecoin saat ini tidak "monolitik" karena stablecoin tidak terintegrasi dengan infrastruktur keuangan yang ada. Jika Microsoft, bank, perusahaan konstruksi, atau pembeli rumah mencoba untuk menukar stablecoin senilai $5 juta melalui (AMM) pembuat pasar otomatis, pengguna tersebut akan menerima nilai tukar kurang dari 1:1 karena selip karena kedalaman likuiditas. Transaksi besar dapat mengganggu volatilitas pasar, dan nilai dolar yang akhirnya diterima pengguna akan menyusut. Ini tidak dapat diterima jika stablecoin ingin merevolusi sistem keuangan.
Mewujudkan sistem pertukaran nilai tetap untuk stablecoin adalah kunci agar dapat terintegrasi ke dalam sistem mata uang yang seragam. Jika tidak dapat menjadi bagian dari sistem mata uang yang seragam, nilai guna stablecoin akan sangat berkurang.
Saat ini, penerbit stablecoin seperti Circle dan Tether terutama menyediakan layanan penebusan langsung untuk pelanggan institusional atau pengguna yang telah lulus proses verifikasi, dan sering menetapkan ambang batas transaksi minimum. Misalnya, Circle menyediakan layanan pencetakan dan penebusan USDC untuk perusahaan melalui Circle Mint (sebelumnya Circle Account); Tether memungkinkan pengguna terverifikasi (biasanya lebih dari $100.000) untuk menebus secara langsung; MakerDAO, protokol terdesentralisasi, memungkinkan pengguna untuk menukar DAI dengan stablecoin lain (seperti USDC) dengan nilai tukar tetap dengan mematok ke Modul Stabilitas (PSM), yang pada dasarnya merupakan alat penebusan/pertukaran yang dapat diverifikasi.
Meskipun solusi ini efektif, solusi ini tidak ada di mana-mana dan mengharuskan integrator untuk berinteraksi dengan setiap penerbit dengan rumit. Tanpa integrasi langsung, pengguna hanya dapat menyelesaikan swap atau keluar stablecoin melalui transaksi pasar (bukan penyelesaian par), yang berarti bahwa meskipun bisnis atau aplikasi berkomitmen untuk mempertahankan spread pertukaran yang ketat (misalnya, menukar 1 USDC ke 1 DAI dalam 1 basis poin), komitmennya masih tunduk pada likuiditas, ruang neraca, dan kapasitas operasional.
Mata uang digital bank sentral (CBDC) pada prinsipnya dapat menyatukan sistem moneter tetapi mereka juga menghadapi sejumlah masalah lain: masalah privasi, regulasi keuangan, kendala jumlah uang beredar, inovasi yang melambat, dan model yang lebih baik yang meniru sistem keuangan saat ini hampir pasti akan menang. Akibatnya, tantangan bagi pembangun dan pengadopsi institusional adalah membangun sistem yang memungkinkan stablecoin menjadi "uang murni" dengan cara yang sama seperti deposito bank, saldo fintech, dan uang tunai, terlepas dari perbedaan jaminan, regulasi, dan pengalaman pengguna. Pengusaha dapat mencoba menerobos ke arah berikut:
Stablecoin Dolar, Kebijakan Moneter dan Regulasi Modal
Ada permintaan struktural yang sangat besar untuk dolar AS di banyak negara. Bagi warga negara yang hidup di bawah inflasi tinggi atau kontrol modal yang ketat, stablecoin dolar adalah penyelamat, cara untuk melindungi tabungan dan berpartisipasi langsung dalam perdagangan global. Untuk bisnis, dolar AS adalah unit akun internasional yang menyederhanakan transaksi internasional. Orang-orang membutuhkan mata uang yang cepat, diterima secara luas, dan stabil untuk membelanjakan dan menabung, tetapi saat ini biaya transfer kawat lintas batas setinggi 13%, 900 juta orang hidup di ekonomi dengan inflasi tinggi tanpa akses ke uang yang stabil, dan 1,4 miliar orang tidak memiliki layanan perbankan. Keberhasilan stablecoin USD membuktikan tidak hanya permintaan akan dolar AS, tetapi juga kebutuhan akan mata uang yang lebih baik.
Selain alasan politik dan nasionalisme, negara-negara mempertahankan mata uang mereka karena hal itu memungkinkan para pembuat kebijakan untuk menyesuaikan ekonomi berdasarkan keadaan lokal. Ketika bencana mempengaruhi produksi, ekspor kunci menurun, atau kepercayaan konsumen bergetar, bank sentral dapat menyesuaikan suku bunga atau menerbitkan uang untuk meredakan dampak, meningkatkan daya saing, atau mendorong konsumsi.
Adopsi luas stablecoin dolar AS dapat melemahkan otonomi kebijakan domestik. Alasannya adalah apa yang disebut oleh para ekonom sebagai "trilema yang tidak mungkin", yaitu bahwa suatu negara hanya dapat memilih dua dari tiga kebijakan ekonomi berikut pada suatu waktu: (1) aliran modal yang bebas, (2) pengendalian valuta asing yang ketat, dan (3) kebijakan moneter yang independen.
Transfer peer-to-peer yang terdesentralisasi akan mempengaruhi ketiga kebijakan dalam segitiga yang tidak mungkin. Transfer melewati kontrol modal, memaksa penggerak aliran modal terbuka lebar. Dollarization dengan mengikat unit pembukuan internasional, melemahkan efektivitas kebijakan pengelolaan nilai tukar atau suku bunga domestik. Negara-negara bergantung pada sistem bank perwakilan untuk mengarahkan warga mereka menggunakan mata uang lokal, sehingga menerapkan kebijakan di atas.
Namun, stablecoin dolar tetap menarik bagi negara asing karena kemampuan dolar yang lebih murah dan dapat diprogram untuk menarik perdagangan, investasi, dan pengiriman uang. Sebagian besar bisnis internasional dalam denominasi dolar AS, sehingga memiliki akses ke dolar AS dapat membuat perdagangan internasional lebih cepat dan lebih mudah. Pemerintah masih dapat mengenakan pajak pada jalur impor dan ekspor dan mengatur kustodian lokal.
Namun, berbagai peraturan, sistem, dan alat yang diterapkan di perbankan koresponden dan tingkat pembayaran internasional dapat mencegah pencucian uang, penghindaran pajak, dan penipuan. Sementara stablecoin ada dalam buku besar yang tersedia untuk umum dan dapat diprogram, membuat alat keamanan lebih mudah dibangun, alat ini benar-benar harus dibangun, yang memberi pengusaha kesempatan untuk menghubungkan stablecoin dengan infrastruktur kepatuhan pembayaran internasional yang ada.
Kecuali jika negara berdaulat bersedia untuk mengorbankan alat kebijakan yang berharga demi efisiensi (yang tidak mungkin), dan tidak lagi peduli terhadap penipuan dan kejahatan keuangan lainnya (juga tidak mungkin), maka para pengusaha memiliki kesempatan untuk membangun sistem yang meningkatkan integrasi stablecoin dengan ekonomi lokal.
Tantangannya adalah bagaimana mengadopsi teknologi yang lebih maju sambil memperbaiki langkah-langkah perlindungan, seperti likuiditas valuta asing, anti pencucian uang (AML) regulasi, sehingga stablecoin dapat terintegrasi ke dalam sistem keuangan lokal. Solusi teknologi ini akan mewujudkan:
Dampak Mendalam Obligasi Negara sebagai Jaminan Stablecoin
Tingkat adopsi stablecoin terus meningkat, karena mereka hampir merupakan mata uang yang instan, gratis, dan dapat diprogram tanpa batas, bukan karena mereka didukung oleh kas negara. Stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat diadopsi secara luas terlebih dahulu hanya karena mereka paling mudah dipahami, dikelola, dan diawasi. Permintaan pengguna didorong oleh utilitas dan kepercayaan (penyelesaian kapan saja, dapat digabungkan, permintaan global), dan tidak selalu didorong oleh jaminan itu sendiri.
Tetapi stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat mungkin akan menjadi korban kesuksesannya sendiri: jika volume penerbitan stablecoin meningkat sepuluh kali lipat, misalnya, dari saat ini 262 miliar dolar AS menjadi 2 triliun dolar AS dalam beberapa tahun ke depan, dan regulator mengharuskan stablecoin didukung oleh obligasi pemerintah AS jangka pendek, apa yang akan terjadi?
kepemilikan obligasi pemerintah
Jika 2 triliun USD stablecoin diterbitkan dalam bentuk obligasi jangka pendek (satu-satunya aset yang diakui oleh regulator saat ini), penerbit akan memegang sekitar sepertiga dari total 7,6 triliun USD obligasi pemerintah AS yang beredar. Perubahan ini akan mencerminkan peran yang dimainkan oleh dana pasar uang saat ini, yang memusatkan kepemilikan aset yang likuid dan berisiko rendah, tetapi dengan dampak yang lebih besar pada pasar obligasi pemerintah.
Treasury adalah jaminan yang menarik: secara luas dianggap sebagai salah satu aset paling berisiko dan paling likuid di dunia; Dan mereka dalam denominasi dolar AS, menyederhanakan manajemen risiko mata uang. Tetapi penerbitan stablecoin senilai $2 triliun dapat menurunkan imbal hasil Treasury dan mengurangi likuiditas yang kuat di pasar repo. Setiap stablecoin tambahan yang dikeluarkan berarti tawaran tambahan pada Treasury yang memungkinkan Departemen Keuangan AS untuk membiayai kembali dengan biaya lebih rendah, membuat Treasury lebih langka dan mahal untuk sistem keuangan secara keseluruhan. Hal ini dapat mengurangi pendapatan penerbit stablecoin sekaligus mempersulit lembaga keuangan lain untuk mendapatkan jaminan yang mereka butuhkan untuk mengelola likuiditas.
Salah satu solusinya adalah agar Departemen Keuangan menerbitkan lebih banyak utang jangka pendek, seperti memperluas tagihan Treasury yang beredar dari $7 triliun menjadi $14 triliun, tetapi meskipun demikian, industri stablecoin yang berkembang akan membentuk kembali dinamika penawaran dan permintaan.
bisnis perbankan sempit
Lebih mendasar, stablecoin cadangan fiat mirip dengan bank dalam arti sempit. Mereka memegang 100% setara kas sebagai cadangan dan tidak memberikan pinjaman. Model ini pada dasarnya kurang berisiko, yang merupakan salah satu alasan mengapa stablecoin cadangan fiat diakui oleh regulator pada hari-hari awal. Perbankan sempit adalah sistem tepercaya dan mudah diverifikasi yang memberi pemegang token proposisi nilai yang jelas sambil menghindari beban peraturan penuh yang ditanggung oleh bank cadangan fraksional. Tetapi pertumbuhan 10x lipat dari stablecoin berarti bahwa $2 triliun akan sepenuhnya didukung oleh cadangan dan catatan, yang akan memiliki efek langsung pada penciptaan kredit.
Kekhawatiran para ekonom tentang perbankan sempit adalah bahwa hal itu membatasi kemampuan modal untuk memberikan kredit kepada perekonomian. Perbankan tradisional, juga dikenal sebagai perbankan cadangan fraksional, memegang sebagian kecil simpanan nasabah dalam bentuk kas atau setara kas, tetapi meminjamkan sebagian besar simpanan kepada bisnis, pembeli rumah, dan pengusaha. Bank yang diatur regulator kemudian mengelola risiko kredit dan tenor pinjaman untuk memastikan bahwa deposan dapat menarik uang tunai saat dibutuhkan. Itulah mengapa regulator tidak ingin bank sempit menerima deposito: bank sempit memiliki pengganda uang yang lebih rendah (ukuran kredit yang didukung oleh satu dolar).
Pada akhirnya, ekonomi berjalan dengan kredit. Regulator, bisnis, dan konsumen sehari-hari semuanya akan mendapat manfaat dari ekonomi yang lebih aktif dan saling bergantung. Jika sebagian kecil dari basis simpanan AS senilai $17 triliun bermigrasi ke stablecoin cadangan fiat, bank dapat kehilangan sumber pendanaan dengan biaya terendah dan menghadapi dua dilema: penskalaan penciptaan kredit (mengurangi hipotek, pinjaman mobil, dan jalur kredit bisnis kecil dan menengah), atau mengganti simpanan yang hilang dengan pendanaan jangka pendek yang lebih mahal seperti uang muka bank Pinjaman Rumah Federal.
Namun, stablecoin sebagai "mata uang yang lebih baik" dapat mendukung kecepatan peredaran uang yang lebih tinggi. Satu stablecoin dapat dikirim, digunakan, dipinjam, atau dipinjamkan berkali-kali per menit, dikendalikan oleh manusia atau perangkat lunak, beroperasi sepanjang waktu.
Stablecoin tidak perlu didukung oleh obligasi Treasury, dan deposito token adalah solusi lain. Ini memungkinkan klaim stablecoin untuk tetap berada di neraca bank sambil mengalir melalui ekonomi dengan kecepatan blockchain modern. Di bawah model ini, simpanan akan tetap berada dalam sistem perbankan cadangan sebagian, dan setiap token bernilai stabil sebenarnya akan terus mendukung buku pinjaman penerbit. Efek pengganda dicapai bukan melalui kecepatan sirkulasi, tetapi melalui penciptaan kredit tradisional, sementara pengguna masih memiliki akses ke penyelesaian sepanjang waktu, komposabilitas, dan pemrograman on-chain.
Saat merancang stablecoin, harus memperhatikan hal-hal berikut:
Ini bukan kompromi terhadap bank, melainkan pilihan untuk mempertahankan vitalitas ekonomi. Ingatlah, tujuannya adalah untuk mempertahankan ekonomi yang saling bergantung dan terus tumbuh, sehingga perusahaan dapat dengan mudah mendapatkan pinjaman.
Desain stablecoin yang inovatif dapat mencapai tujuan ini dengan mendukung penciptaan kredit tradisional, sambil meningkatkan kecepatan peredaran uang, pinjaman terdesentralisasi berbasis jaminan, dan pinjaman pribadi langsung.
Meskipun lingkungan regulasi hingga kini membuat deposito yang ter-tokenisasi sulit dicapai, peningkatan kejelasan regulasi untuk stablecoin yang didukung oleh cadangan fiat membuka pintu bagi stablecoin yang dijamin oleh agunan deposito bank.
Stablecoin yang didukung deposito akan memungkinkan bank untuk terus memberikan kredit kepada pelanggan yang ada sambil meningkatkan efisiensi modal dan memberikan manfaat programabilitas, biaya, dan kecepatan stablecoin. Stablecoin yang didukung deposito dapat menjadi cara sederhana untuk menerbitkan: ketika pengguna memilih untuk mencetak stablecoin yang didukung deposito, bank memotong saldo dari saldo setoran pengguna dan mentransfer kewajiban setoran ke akun stablecoin yang komprehensif. Stablecoin yang mewakili klaim pembawa dalam denominasi dolar pada aset ini dapat dikirim ke alamat publik pilihan pengguna.
Selain stablecoin yang didukung oleh deposit, solusi lainnya juga akan meningkatkan efisiensi modal, mengurangi friksi di pasar treasury, dan meningkatkan kecepatan peredaran uang.
Ringkasan
Kebangkitan stablecoin membawa tantangan besar, tetapi di balik setiap tantangan terdapat peluang inovasi. Pengusaha dan pembuat kebijakan yang memahami kompleksitas stablecoin akan memiliki kesempatan untuk membentuk masa depan keuangan yang lebih cerdas, lebih aman, dan lebih efisien.