Auteur : Liu Xiaochun, vice-président de l'Institut de recherche sur la nouvelle finance de Shanghai
Source : "Finance"
Le 21 mai, le Conseil législatif de Hong Kong a adopté le "Projet de loi sur les stablecoins", presque en même temps, le 20 mai, heure américaine, le Sénat américain a adopté le "Projet de loi sur les normes uniformes des stablecoins" (GENIUS).
En un temps, le secteur des cryptomonnaies était en émoi, avec toutes sortes de commentaires retentissants. Cependant, la plupart des commentateurs n'ont pas étudié en détail les deux documents juridiques, et certains ont même, pour diverses raisons, confondu les concepts de stablecoins, de cryptomonnaies et d'actifs numériques, induisant ainsi en erreur la compréhension des stablecoins. Il est donc nécessaire de faire une analyse brève et précise des deux documents juridiques, et sur cette base, d'examiner les revendications des différentes parties concernées.
En tant que nouveau produit financier, les stablecoins ont nécessairement leurs fonctions et leurs rôles, mais les différentes parties prenantes de l'innovation ont également des demandes économiques. La capacité à satisfaire ces demandes est la clé du succès final du produit financier. Les différentes méthodes d'émission et de réglementation des stablecoins auront également des impacts variés sur le développement futur des stablecoins, la circulation monétaire et la politique monétaire.
Analyse du projet de loi sur les stablecoins de Hong Kong
Le "projet de loi" définit clairement les stablecoins, avec cinq points.
La première est assez simple, c'est la forme d'affichage des stablecoins : "exprimé en unité de compte ou en forme de valeur économique". Par exemple, pour un stablecoin en dollars de Hong Kong, il doit être clairement indiqué qu'il s'agit d'un stablecoin en dollars de Hong Kong et de quelle valeur faciale en dollars de Hong Kong.
Le deuxième article précise la portée d'application des stablecoins : pour le paiement de biens ou de services ; pour le remboursement de dettes ; pour l'investissement et le commerce. En d'autres termes, le stablecoin en dollars de Hong Kong est un moyen de paiement, et non un actif à investir ou à spéculer. Ici, le terme « commerce » doit être compris en tenant compte du fait que Hong Kong est une économie ouverte, où des échanges entre la monnaie locale et les devises étrangères se produisent. Le stablecoin en dollars de Hong Kong peut également être échangé contre des devises étrangères dans le cadre de ces transactions.
Le troisième article précise les méthodes de stockage et de transfert des stablecoins : elles peuvent se faire par voie électronique.
L'article 4 précise davantage qu'il s'agit d'"opérer sur un registre distribué ou un dépôt d'informations similaire". Ces deux articles peuvent être considérés comme limitant le champ d'application des stablecoins, c'est-à-dire que les stablecoins ne peuvent être que numériques et ne peuvent être opérés et circulés que en ligne.
L'article 5 précise la base de valeur à laquelle les stablecoins sont ancrés : un actif unique ; un ensemble ou un panier d'actifs. En ce qui concerne les stablecoins de Hong Kong, l'actif ancré est principalement le dollar de Hong Kong, et les actifs de réserve doivent être des actifs de haute qualité, très liquides et à faible risque.
Le "projet" a établi certaines règles spécifiques concernant la réglementation des stablecoins. Tout d'abord, l'émetteur de stablecoins doit être une "entreprise", c'est-à-dire une institution commerciale à but lucratif. Cette fois, Hong Kong a spécifiquement stipulé que des institutions reconnues en dehors de Hong Kong peuvent également émettre des stablecoins adossés au dollar de Hong Kong, mais elles doivent être sous la supervision de l'Autorité monétaire de Hong Kong. Ensuite, les exigences de capital sont d'un minimum de 25 millions de dollars de Hong Kong ou d'un montant équivalent en monnaie approuvé, c'est-à-dire que le capital doit être constitué de fonds monétaires suffisants.
Troisièmement, les exigences relatives aux actifs sous-jacents des stablecoins : (1) La valeur marchande des actifs de réserve doit toujours être supérieure ou égale à la valeur nominale des stablecoins non échangés ; (2) Les actifs de réserve doivent être isolés des autres fonds de l'entreprise, c'est-à-dire que les actifs de réserve doivent être utilisés exclusivement à cet effet et ne peuvent pas être utilisés pour d'autres activités commerciales de l'entreprise ; (3) Les actifs de réserve doivent être de haute qualité, avoir une forte liquidité et un faible risque ; (4) Les actifs de réserve doivent faire l'objet d'une gestion des risques et d'un audit régulier ; (5) Les détails des actifs de réserve doivent être divulgués au public, avec un niveau de granularité répondant aux exigences d'audit.
Le quatrième point concerne les exigences en matière de gestion des risques. (1) Les émetteurs de stablecoins doivent satisfaire rapidement aux demandes de rachat des détenteurs, sans imposer des conditions excessivement strictes, mais peuvent facturer des frais raisonnables ; (2) Les émetteurs doivent établir des systèmes KYC et AML conformes aux exigences du gouvernement de Hong Kong ; (3) Établir des exigences de gestion de la sécurité de l'information et de lutte contre la fraude conformes aux exigences du gouvernement de Hong Kong ; (4) Établir des canaux de plainte et de signalement des violations raisonnables. Toutes ces réglementations montrent que, même avec des comptes distribués, les stablecoins en dollars de Hong Kong ne peuvent pas échapper à la réglementation lors de paiements transfrontaliers en peer-to-peer sur la blockchain.
Le cinquième point concerne les exigences pour les postes de PDG, de directeurs et de gestionnaires de stablecoins des entités demandant l'émission de stablecoins, qui sont les mêmes que celles que la Commission des valeurs mobilières impose aux dirigeants des bourses. Le sixième point est que les émetteurs de stablecoins doivent publier un livre blanc fournissant des informations complètes sur le stablecoin au public.
Enfin, il y a d'autres conditions. (1) Le titulaire de la licence ne doit pas payer ou autoriser le paiement d'intérêts sur les stablecoins. Cette règle vise à empêcher que les stablecoins ne deviennent de facto des dépôts ou des actifs d'investissement, et à éviter que le titulaire de la licence ne s'écarte de l'utilisation des stablecoins en tant qu'outil de paiement ; (2) Le titulaire de la licence ne peut exercer que des activités liées aux stablecoins et ne doit pas dépasser les autorisations pour mener d'autres activités. Ce point limite encore davantage le champ d'activité des émetteurs de stablecoins (titulaire de la licence), qui ne peuvent émettre et échanger que des stablecoins en HKD, tout en garantissant la fluidité, la sécurité et la conformité des paiements en stablecoins.
En somme, Hong Kong espère fournir un outil de paiement innovant pour de nouveaux domaines économiques tels que WEB3, le trading d'actifs cryptographiques, tout en évitant de créer des risques pour le système existant. Il s'agit d'un nouvel outil de paiement, et non d'un actif à investir ; c'est un outil de paiement réglementé, qui met l'accent sur la sécurité de l'information, mais qui ne permet pas d'éviter la réglementation.
Analyse de la loi sur les normes uniformes des stablecoins aux États-Unis
La logique de réglementation du "projet de loi" américain et du "projet" de Hong Kong ne diffère pas beaucoup dans l'ensemble, mais a ses propres caractéristiques.
Le « Bill » est similaire au « Draft » : tout d’abord, il s’agit également d’un actif rattaché à la monnaie fiduciaire (le dollar américain) pour le paiement et le règlement. Deuxièmement, les stablecoins doivent être garantis à 100 % par des dollars américains ou des actifs de haute qualité tels que les bons du Trésor américain. Troisièmement, l’émetteur est tenu de publier un rapport mensuel sur les actifs de réserve, qui sera audité par un tiers. Quatrièmement, il doit se conformer aux exigences en matière de lutte contre le blanchiment d’argent et le financement du terrorisme, et les émetteurs sont soumis à la surveillance de la loi sur le secret bancaire et sont tenus de remplir des obligations telles que le KYC et la déclaration des transactions suspectes. Cinquièmement, il interdit le paiement d’intérêts ou de revenus sur les stablecoins. Sixièmement, la « loi » donne au secrétaire aux Finances et au « Stablecoin Certification Review Committee » nouvellement créé des pouvoirs réglementaires pour renforcer la surveillance des émetteurs étrangers de stablecoins.
La principale différence entre un "projet de loi" et un "projet" réside dans le cadre réglementaire. Hong Kong a une réglementation de premier niveau, tandis que le cadre réglementaire américain est divisé en deux niveaux : les émetteurs de stablecoins d'une capitalisation boursière supérieure à 10 milliards de dollars doivent se soumettre à la réglementation fédérale ; ceux dont la capitalisation est inférieure à 10 milliards de dollars peuvent choisir une réglementation au niveau des États, mais doivent respecter les normes minimales fédérales.
Il existe également certaines différences dans les détails, par exemple, les États-Unis ont des exigences plus claires concernant les types d'actifs de réserve des stablecoins, tandis que Hong Kong ne fait que poser des exigences sur la nature des actifs de réserve, laissant une certaine marge d'exploration.
Dans l'ensemble, Hong Kong et les États-Unis ont légalisé les stablecoins en monnaie locale et les ont intégrés dans le cadre réglementaire, tout en fournissant de nouveaux outils de règlement pour les secteurs économiques émergents et en empêchant ces outils d'innovation de nuire aux monnaies souveraines et aux marchés financiers. L'essentiel est de clarifier la nature des stablecoins, c'est-à-dire que les stablecoins adossés à des monnaies fiat sont des outils de paiement et de règlement, strictement distincts des jetons de type titre, tout en renforçant la réglementation des actifs de réserve et la divulgation d'informations, ainsi que les exigences en matière de lutte contre le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme.
Trois, chèques bancaires et stablecoins
D'après les documents juridiques sur les stablecoins de Hong Kong et des États-Unis, les règles d'émission et de gestion des stablecoins sont fondamentalement similaires à celles des billets à ordre bancaires, tout en étant également quelque peu similaires à celles des émetteurs de billets.
Trois institutions émettrices de billets à Hong Kong émettent des dollars de Hong Kong, et doivent déposer un montant équivalent en dollars américains auprès de l'Autorité monétaire pour obtenir un certificat de dépôt, afin de pouvoir émettre des dollars de Hong Kong. Cela signifie que les institutions émettrices doivent avoir une réserve de 100 % en dollars américains pour garantir qu'elles peuvent toujours satisfaire à la demande d'échange des détenteurs de dollars de Hong Kong contre un montant équivalent en dollars américains.
Les règles de base des billets à ordre sont les suivantes : le client échange une somme d'argent équivalente avec la banque pour obtenir un billet à ordre du même montant, le porteur du billet peut utiliser ce billet pour payer des marchandises ou des services, rembourser une dette, ou échanger contre des espèces dans d'autres banques. Lorsque le porteur final demande à la banque émettrice le paiement, la banque paie immédiatement le montant en espèces équivalent au montant nominal du billet.
En réalité, c'est ainsi que les premières monnaies papier ont été créées, tout comme les billets de change des maisons de change. On peut dire que les stablecoins en monnaie fiduciaire sont une forme de monnaie sous condition de monnaie légale.
La création des billets à ordre est due à la même raison que celle des billets de banque et des bons de caisse, à savoir que le transport d'espèces physiques sur de longues distances est lourd et peu sûr. Maintenant que les paiements électroniques se sont généralisés, l'environnement d'utilisation des billets à ordre bancaires a pratiquement disparu, si bien qu'ils sont désormais difficiles à trouver.
Pour la création de billets de banque, de chèques et de billets de loterie, l'invention et la diffusion du papier sont une condition préalable, mais le transport de la monnaie physique sur de longues distances est peu pratique et peu sûr, ce qui pose un problème fondamental de besoins d'application. La technologie des codes cryptés est la condition technique préalable pour les stablecoins et les actifs cryptographiques. Alors, quels sont les besoins d'application spécifiques des stablecoins en tant qu'outil de paiement et monnaie alternative ?
Il y a plusieurs années, JPMorgan Chase a émis le JPM Coin, avec des règles d'émission similaires à celles des stablecoins et des billets à ordre bancaires. En tant que la banque de compensation en dollars la plus importante, JPMorgan Chase vise à consolider sa position de leader dans la compensation des dollars transfrontaliers, mais au fil des années, elle n'a pas trouvé de scénarios applicables pour la compensation transfrontalière entre banques. Ces dernières années, JPMorgan Chase a commencé à collaborer avec d'autres institutions pour explorer certaines applications alternatives, semblant faire des progrès. Toutefois, il reste à voir si elle pourra finalement réaliser une application commercialisable.
De plus, le modèle de Western Union est similaire à celui des mandats. Le client remet la monnaie à n'importe quel point de service Western Union, qui lui remet un reçu de transfert. Le client peut conserver ce reçu ou le transmettre à une autre personne. Le détenteur du reçu peut se présenter à n'importe quel point de service Western Union dans le monde pour récupérer le montant du transfert. Une stablecoin est un reçu qui peut être échangé contre un montant équivalent de monnaie fiduciaire.
Tous ces éléments sont des outils de paiement dans l'histoire. En tant qu'outils de paiement, ils ont des caractéristiques communes. D'une part, les raisons et le processus de création des outils de paiement sont à peu près similaires ; ils nécessitent une échelle de valeur claire et une valeur stable, que ce soit pour des paiements en face à face ou des paiements à distance, des paiements instantanés ou des paiements à terme, ils doivent être sûrs, pratiques et rapides ; d'autre part, les émetteurs ont une impulsion à émettre excessivement, ce qui peut facilement entraîner des risques de confusion et de contrefaçon. Ces risques ne sont pas imaginaires et ne se manifestent pas uniquement dans le contexte des billets de banque traditionnels.
Il est regrettable que la technologie, y compris la technologie blockchain et la technologie de cryptographie, ne puisse pas résoudre les problèmes de cupidité humaine et de cupidité du capital. Pour les États-Unis, le risque de course aux stablecoins est réel et s'est déjà produit. En mai 2022, le stablecoin TerraUSD, adossé au dollar, a subi une grave course entraînant son effondrement, ce qui a sonné l'alarme pour les régulateurs. De ce fait, les projets de loi à Hong Kong et aux États-Unis imposent des exigences strictes et claires sur la quantité, la qualité et la gestion des actifs de réserve des stablecoins.
Quatre, les demandes des parties prenantes liées aux stablecoins
La naissance de toute chose dans la société humaine est due à une demande, et derrière cette demande se trouvent les intérêts des différentes parties concernées. Ce n'est qu'en satisfaisant les différentes exigences des parties concernées qu'un outil de paiement sera réellement accepté.
Les outils de paiement, en surface, ne concernent que les deux parties à la transaction, tant que les besoins d'échange sont satisfaits, et qu'ils peuvent réaliser un transfert de valeur pratique, sûr, rapide et précis. Cependant, derrière le bon fonctionnement des outils de paiement se cache un ensemble complet de systèmes d'émission, de gestion et d'exploitation, qui nécessitent eux-mêmes un investissement considérable. Avec des investissements, il y a nécessairement une demande de retour sur investissement. Ainsi, les émetteurs de stablecoins ou les investisseurs d'institutions d'émission de stablecoins sont des parties prenantes beaucoup plus importantes.
Les parties concernées par les stablecoins sont d'abord les payeurs. Tout d'abord, pour le payeur, payer avec des stablecoins dans des domaines ou des scénarios spécifiques est plus rapide, pratique et sûr que de payer avec des monnaies fiduciaires, sinon il n'y a pas de raison de s'embêter à échanger ses monnaies fiduciaires en stablecoins. Deuxièmement, l'échange de monnaies fiduciaires contre des stablecoins devrait être de 1:1, sans coût financier. Troisièmement, le coût de paiement avec des stablecoins devrait généralement être inférieur à celui du paiement avec des monnaies fiduciaires, au moins le rendement des transactions réalisées avec des stablecoins doit être supérieur à celui des transactions réalisées avec des monnaies fiduciaires.
Pour les receveurs de stablecoins, tout d'abord, accepter des stablecoins est plus facile que d'accepter des monnaies fiduciaires pour effectuer des transactions. Deuxièmement, les stablecoins reçus doivent pouvoir être échangés 1:1 contre des monnaies fiduciaires, c'est-à-dire qu'il ne doit y avoir aucune perte de valeur. Enfin, les stablecoins peuvent être utilisés pour d'autres scénarios de paiement dont ils ont besoin.
Les transactions facilitées par des paiements en stablecoins par rapport aux paiements en monnaie fiduciaire, ou des scénarios de transactions spécifiques, peuvent être classées en deux catégories : la première concerne le domaine de l'économie numérique soutenue par des technologies numériques émergentes, où, pour des raisons techniques, il est actuellement difficile pour la monnaie fiduciaire de soutenir les paiements dans ce domaine, ou même si cela est possible, l'efficacité et le coût ne sont pas économiques ; la deuxième concerne les transactions actuellement interdites ou restreintes par la loi. Ainsi, les lois à Hong Kong et aux États-Unis comportent des exigences réglementaires telles que la lutte contre le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme.
Les émetteurs de stablecoins investissent d'énormes coûts dans l'émission, la gestion et l'exploitation des stablecoins. Sans des revenus appropriés, il n'est pas nécessaire d'investir. Pour l'émetteur, le revenu le plus direct et le plus brutal est l'émission directe de stablecoins ou même de monnaies sans réserve, et un niveau en dessous est l'émission de stablecoins avec une sur-réserve. Ce type de phénomène a toujours existé dans l'histoire monétaire et l'histoire des paiements, et a provoqué des événements de crise, qu'ils soient grands ou petits.
Deuxièmement, il y a les frais de conversion des stablecoins, qui incluent les frais perçus pour le rachat des stablecoins émis par soi-même, ainsi que les frais de conversion d'autres stablecoins. Cela représente des frais très conventionnels dans le contexte des monnaies métalliques, des billets de banque et des chèques bancaires en papier, car les différents types de monnaies métalliques ont des puretés et des valeurs différentes, et il existe une certaine distance physique entre le titulaire final du billet et l'émetteur, ce qui entraîne des coûts lors du processus de rachat de la valeur auprès de l'émetteur, avec même un risque de non-récupération.
Mais dans un environnement en ligne tel que la blockchain, il reste à voir si les détenteurs de stablecoins sont prêts à payer des frais de transaction pour l'échange, ce qui fait l'objet de négociations sur le marché. Le "projet" de Hong Kong prend en compte cette question et permet de percevoir des frais raisonnables lors du processus de remboursement.
Une troisième source potentielle de revenus est d'utiliser les fonds obtenus par l'émission de stablecoins pour effectuer divers investissements afin de générer des rendements. Dans ce domaine, les leçons historiques sont innombrables. Les légères proviennent d'une taille d'investissement trop grande et d'une durée trop longue, ce qui affecte la liquidité des paiements des stablecoins et provoque une ruée. Les plus graves proviennent d'échecs d'investissement rendant impossible le remboursement des stablecoins. Par conséquent, les "lois" de Hong Kong et des États-Unis imposent des réglementations strictes sur les types d'actifs de réserve et exigent que les activités de stablecoins et les actifs de réserve soient strictement séparés des autres activités et actifs de l'émetteur, limitant en pratique les investissements de l'émetteur.
Dans de telles conditions restrictives, les revenus principaux de l'émetteur pourraient provenir d'investissements dans des actifs de haute qualité et de haute liquidité tels que les obligations d'État. Étant donné que le rendement de ce type d'actifs est relativement faible, l'émetteur cherchera nécessairement à réaliser des économies d'échelle. Cependant, bien que les obligations d'État aient une liquidité, elles ne sont finalement pas de la monnaie légale elle-même, et un investissement excessif pourrait également affecter la liquidité du remboursement des stablecoins. Il faudra également voir quelles seront les exigences spécifiques des régulateurs concernant la structure des actifs de réserve des stablecoins.
Contrairement aux outils de paiement physiques comme le papier, les cryptomonnaies telles que les stablecoins nécessitent un soutien technique comme un fonctionnement ininterrompu du réseau. Bien que les outils de paiement physiques ne soient pas très efficaces, ils n'ont pas de telles contraintes. Ainsi, les entreprises technologiques liées à ce soutien technique sont également des parties prenantes des stablecoins. Ces institutions de soutien technique et les émetteurs de stablecoins peuvent être la même entité ou des entités différentes, et elles ont également besoin de tirer un profit de l'émission et du fonctionnement des stablecoins.
De plus, les gouvernements et les organismes de régulation sont également des parties prenantes des stablecoins, leurs revendications étant : promouvoir la croissance économique, maintenir la stabilité de la monnaie légale, assurer la sécurité du fonctionnement financier, etc.
La capacité des parties prenantes concernées à voir leurs revendications satisfaites est un facteur fondamental pour le succès des stablecoins, l'avantage technologique dans le domaine des paiements venant en second. Le résultat des négociations pourrait être une utilisation largement étendue des stablecoins, ou bien une utilisation de différents stablecoins dans leurs domaines limités respectifs, devenant ainsi des stablecoins spécialisés, ou encore être remplacés par des monnaies numériques émises par les banques centrales. À moins qu'il n'y ait un changement dans la forme actuelle des États, les stablecoins ne pourront jamais remplacer complètement les monnaies légales.
Actuellement, il semble que les stablecoins en tant qu'outils de paiement jouent principalement un rôle dans certains domaines spécifiques de l'économie numérique, mais leur champ d'application s'élargit constamment. D'une part, l'économie numérique est la direction de développement future, d'autre part, la taille de l'application des stablecoins est déjà suffisamment grande pour affecter la stabilité du système financier. Par conséquent, tant du point de vue de l'innovation inclusive que de la préservation de la stabilité financière, il est temps d'instaurer une gestion réglementaire.
Cinq, les stablecoins et la politique monétaire et la gestion de la circulation monétaire
En tant qu'outil de paiement, les stablecoins liés aux monnaies fiduciaires sont une sorte de monnaie, étant essentiellement de la monnaie en circulation. Si l'émetteur utilise l'intégralité des devises fiduciaires obtenues par l'émission de stablecoins pour accorder des prêts, cela équivaut à injecter une quantité équivalente de monnaie sur le marché.
Si, selon les exigences des lois de Hong Kong et des États-Unis, une partie de la monnaie fiduciaire obtenue par l'émission de stablecoins peut être utilisée pour acheter des actifs de haute qualité tels que des obligations d'État, cela équivaut à augmenter l'offre monétaire sur le marché. Si toute la monnaie fiduciaire obtenue est conservée comme actif de réserve sans aucun investissement, cela n'augmentera pas l'offre monétaire.
Cependant, si les actifs de réserve des stablecoins doivent être conservés par des tiers, il faut alors considérer les exigences réglementaires imposées aux institutions de conservation tierces. Si l'on exige que ces institutions garantissent à 100 % que les actifs de réserve peuvent être échangés à tout moment, cela ne fera pas augmenter l'émission monétaire, sinon cela augmentera l'émission monétaire.
Un outil de paiement efficace dynamisera l'économie et aura un impact considérable sur l'offre monétaire. Par conséquent, l'échelle d'émission et le mode de régulation des stablecoins doivent devenir des facteurs à prendre en compte dans l'élaboration de la politique monétaire.
Les stablecoins, basés sur un système de registre distribué, constituent une méthode de paiement démediée qui peut avoir des règles de circulation complètement différentes de celles de l'argent liquide dans la circulation traditionnelle. À une époque où le système des comptes bancaires est électronique, en réseau et numérisé, l'argent liquide en circulation est souvent utilisé pour des paiements en personne, avec des montants faibles, une fréquence peu élevée et une utilisation dispersée. Les stablecoins sont principalement utilisés dans des domaines économiques virtuels tels que le WEB3 et la DeFi, avec la coexistence d'institutions et de particuliers, des montants par transaction élevés et une fréquence de transaction élevée. Bien qu'ils soient distribués et permettent des paiements de pair à pair, à part les paiements dont le but est le transfert de valeur, la plupart concernent toujours des transactions d'actifs virtuels ou d'actifs cryptographiques sur des échanges ou des plateformes.
En tant qu'émetteur de stablecoins, il reste à voir si des mesures telles que la lutte contre le blanchiment d'argent, le financement du terrorisme et le KYC ne sont mises en œuvre que lors de l'émission de stablecoins et de leur remboursement, ou si elles doivent également s'appliquer aux comportements de transaction des détenteurs de stablecoins. Actuellement, les "lois" de Hong Kong et des États-Unis ne le précisent pas clairement.
Les paiements transfrontaliers sont actuellement un point chaud et un argument de vente dans l'exploration des stablecoins. Le paiement direct entre les deux parties est évidemment plus direct et efficace que de transférer des fonds via des intermédiaires tels que les banques. Cependant, le paiement n'est qu'un maillon dans les opérations des acteurs du marché, et l'objectif final est d'obtenir des revenus évalués en monnaie légale et exprimés en monnaie légale. Par conséquent, les stablecoins doivent finalement être convertis en monnaie légale et déposés sur un compte bancaire pour générer des revenus d'intérêts. De plus, l'échange de différentes devises dans les paiements transfrontaliers ne peut pas être résolu par les stablecoins, et doit finalement passer par le système de compensation bancaire.
Il en ressort que le véritable succès des stablecoins ne réside pas dans leur séparation du système bancaire, mais dans la nécessité d'une intégration efficace et transparente avec celui-ci. De plus, les émetteurs de stablecoins doivent accepter des monnaies fiduciaires pour émettre des stablecoins, investir dans des obligations et autres actifs de réserve avec des monnaies fiduciaires, et rembourser les stablecoins avec des monnaies fiduciaires, ce qui doit être réalisé par le biais de comptes bancaires. C'est également un problème que la gestion de la circulation monétaire et la régulation des stablecoins doivent prendre en compte, et il n'y a actuellement pas de dispositions claires dans les « lois » de Hong Kong et des États-Unis à cet égard.
Historiquement, il y a eu des cas où les banques pouvaient émettre de la monnaie. Aux États-Unis, dans les années 1840 et 1850, plus de 8370 types de monnaie circulaient simultanément sur le marché, ce qui entraînait une inefficacité et un désordre évidents. Si chaque émetteur de stablecoin ne l'émet et ne l'applique que dans des domaines spécifiques et limités, et que les stablecoins ont des applications légèrement croisées sur le marché, il n'y a pas de problème à ce que plusieurs institutions émettent des stablecoins ; mais si tous les stablecoins circulent sur l'ensemble du marché, cela entraînera inévitablement un certain désordre et une inefficacité. Si une telle situation se produit, que ce soit sur le marché ou en matière de réglementation, il y aura une tendance à choisir une concentration modérée. Par conséquent, le mode de développement et l'échelle des stablecoins après leur légalisation restent à être vérifiés par le marché et la réglementation.
Six, sept recommandations pour la Chine
Tout d'abord, il est essentiel de respecter le principe de neutralité technologique et d'encourager l'innovation et l'application de diverses technologies dans le domaine financier. La blockchain et les technologies cryptographiques ont déjà connu quelques applications réussies dans le secteur financier, comme les obligations vertes émises à Hong Kong, par exemple. Dans des domaines tels que le trading d'actifs virtuels et la DeFi, les différentes cryptomonnaies ont montré des applications très réussies dans le règlement des paiements. Bien que de nombreux échanges dans ces domaines soient considérés comme des transactions grises, voire illégales, non reconnues par la législation actuelle, cela ne peut pas nier la faisabilité de la technologie des cryptomonnaies dans les fonctions de règlement des paiements. Il est tout à fait possible que la technologie des cryptomonnaies joue un rôle dans le domaine des transactions légales.
Deuxièmement, les stablecoins sont le produit d'une demande réelle. D'après les applications existantes des stablecoins, la demande provient de deux catégories. D'une part, des domaines économiques émergents, tels que le trading d'actifs virtuels, les transactions sur la chaîne, etc., où les méthodes de paiement et de règlement en devises légales ne peuvent actuellement pas satisfaire les besoins de paiement et de règlement de ce type de transactions ; d'autre part, certaines transactions grises et illégales, telles que le transfert illégal d'actifs, utilisent des stablecoins et d'autres crypto-monnaies dans le but d'échapper à la réglementation. Les domaines émergents peuvent également inclure des transactions légales ainsi que des transactions grises ou illégales. Tant qu'il est possible d'identifier efficacement les transactions illégales, il est possible de trouver les moyens de réglementation correspondants.
Troisièmement, la législation sur les stablecoins est à la fois un besoin d'innovation et un besoin de sécurité financière. Les « projets de loi » de Hong Kong et des États-Unis sont un suivi de l'innovation, ainsi qu'une prévention des risques liés à l'innovation. L'innovation des stablecoins en tant qu'outil de paiement vise à favoriser le développement de nouvelles formes économiques émergentes telles que le commerce d'actifs virtuels, l'émission de stablecoins n'étant pas un but en soi. En même temps, étant donné que les outils de paiement ont une double nature, la réglementation législative vise à prévenir les risques.
Il est particulièrement important de noter que Hong Kong et les États-Unis ont tous deux inclus les stablecoins liés aux devises étrangères et aux devises locales dans le cadre de la réglementation. La raison en est que les stablecoins liés aux devises étrangères, s'ils ne sont pas efficacement régulés, peuvent également avoir un impact risqué sur le système monétaire local.
Avec l'internationalisation du renminbi, tant qu'il y a une demande, il est inévitable que des stablecoins liés au renminbi apparaissent à l'étranger. Le système financier chinois devra également faire face aux chocs de risque potentiels qu'ils pourraient engendrer, rendant nécessaire l'élaboration de réglementations pour les prévenir. En tant qu'équivalents, les stablecoins ne font pas de distinction entre offshore et onshore, mais d'un point de vue réglementaire, il est possible de limiter le champ d'application en fonction des différents émetteurs ou des différents stablecoins.
Quatrièmement, l'émission de stablecoins en RMB par la Chine ne rencontre pas d'obstacles réglementaires substantiels. Enlevons la couche technologique, les règles des stablecoins sont similaires à celles des billets de banque. Les espèces papier peuvent être numérisées, les billets papier peuvent être électroniques, et les billets de banque en papier sont également des billets, ils peuvent bien sûr être intégrés sur la blockchain. Deux scénarios peuvent être envisagés : le premier est d'intégrer le stablecoin en RMB dans le système de gestion des billets de banque actuel ; le second, compte tenu des particularités des domaines d'application actuels des stablecoins, est de créer une réglementation spécifique pour les stablecoins en s'inspirant de Hong Kong et des États-Unis. Par prudence, au début, il peut être judicieux de limiter le champ d'application des stablecoins.
Cinquièmement, l'émission de stablecoins en renminbi peut ouvrir des scénarios d'application plus adaptés pour le renminbi numérique. Techniquement, les stablecoins et les monnaies numériques des banques centrales sont identiques, pourquoi y a-t-il encore des stablecoins ? Une partie des participants à l'international le fait pour échapper à la réglementation, mais ce qui est plus important, c'est que les mécanismes sont différents, et la motivation pour explorer et innover des scénarios d'application est différente.
La monnaie numérique de la banque centrale est émise par la banque centrale et joue un rôle de leader dans l'expansion des cas d'utilisation, tandis que les banques commerciales ont une faible motivation à élargir activement les cas d'utilisation en raison du manque de mécanismes de retour commercial durable. Les stablecoins sont émis par des institutions commerciales, et l'émission de stablecoins présente un intérêt commercial, ce qui incite à développer les cas d'utilisation.
En même temps, en raison de l'adéquation élevée entre les scénarios d'application et les caractéristiques des stablecoins, d'une part, la fréquence des transactions dans ces scénarios d'application augmentera, et d'autre part, la maintenance du système sera également relativement facile et peu coûteuse. Les scénarios où les stablecoins peuvent être appliqués avec succès sont également ceux qui conviennent aux monnaies numériques des banques centrales. Par conséquent, l'émission de stablecoins en yuan renminbi contribue en réalité à la promotion et à l'application du yuan numérique.
Sixièmement, construire un système de paiement en monnaie stable renminbi qui s'intègre de manière transparente au système de comptes bancaires. Dans le domaine technologique, on a souvent tendance à considérer de manière isolée la rapidité des étapes de paiement, en négligeant les liens avec le fonctionnement économique sous-jacent, ce qui crée une séparation entre le monde virtuel et le monde réel. L'apparition des monnaies stables vise justement à établir un pont entre ces deux mondes, et l'objectif de l'émission de monnaies stables est d'obtenir des bénéfices sous forme de monnaie légale. Si la monnaie stable renminbi peut dès le départ résoudre la connexion avec le système de comptes bancaires au niveau des arrangements institutionnels, elle sera non seulement plus compétitive mais aussi plus facilement régulée.
Septièmement, la concurrence des monnaies internationales est une concurrence des forces globales et de la crédibilité des États. Un certain mode de paiement ou application technique d'une monnaie peut faciliter son utilisation, mais n'aura pas d'effet décisif dans la concurrence. Une fois que la crédibilité du dollar s'effondre, les stablecoins en dollars ne pourront pas sauver le dollar. Cependant, tant que le dollar reste la principale monnaie de réserve et de transaction internationale, l'utilisation généralisée des stablecoins en dollars pour les paiements et les règlements dans un nouveau domaine économique international est un phénomène normal. Si la Chine émet des stablecoins en yuan, son objectif principal ne devrait pas être de concurrencer les stablecoins en dollars, mais de servir le développement économique émergent et de soutenir l'internationalisation du yuan.
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Quelle est la clé du succès des stablecoins ?
Auteur : Liu Xiaochun, vice-président de l'Institut de recherche sur la nouvelle finance de Shanghai
Source : "Finance"
Le 21 mai, le Conseil législatif de Hong Kong a adopté le "Projet de loi sur les stablecoins", presque en même temps, le 20 mai, heure américaine, le Sénat américain a adopté le "Projet de loi sur les normes uniformes des stablecoins" (GENIUS).
En un temps, le secteur des cryptomonnaies était en émoi, avec toutes sortes de commentaires retentissants. Cependant, la plupart des commentateurs n'ont pas étudié en détail les deux documents juridiques, et certains ont même, pour diverses raisons, confondu les concepts de stablecoins, de cryptomonnaies et d'actifs numériques, induisant ainsi en erreur la compréhension des stablecoins. Il est donc nécessaire de faire une analyse brève et précise des deux documents juridiques, et sur cette base, d'examiner les revendications des différentes parties concernées.
En tant que nouveau produit financier, les stablecoins ont nécessairement leurs fonctions et leurs rôles, mais les différentes parties prenantes de l'innovation ont également des demandes économiques. La capacité à satisfaire ces demandes est la clé du succès final du produit financier. Les différentes méthodes d'émission et de réglementation des stablecoins auront également des impacts variés sur le développement futur des stablecoins, la circulation monétaire et la politique monétaire.
Analyse du projet de loi sur les stablecoins de Hong Kong
Le "projet de loi" définit clairement les stablecoins, avec cinq points.
La première est assez simple, c'est la forme d'affichage des stablecoins : "exprimé en unité de compte ou en forme de valeur économique". Par exemple, pour un stablecoin en dollars de Hong Kong, il doit être clairement indiqué qu'il s'agit d'un stablecoin en dollars de Hong Kong et de quelle valeur faciale en dollars de Hong Kong.
Le deuxième article précise la portée d'application des stablecoins : pour le paiement de biens ou de services ; pour le remboursement de dettes ; pour l'investissement et le commerce. En d'autres termes, le stablecoin en dollars de Hong Kong est un moyen de paiement, et non un actif à investir ou à spéculer. Ici, le terme « commerce » doit être compris en tenant compte du fait que Hong Kong est une économie ouverte, où des échanges entre la monnaie locale et les devises étrangères se produisent. Le stablecoin en dollars de Hong Kong peut également être échangé contre des devises étrangères dans le cadre de ces transactions.
Le troisième article précise les méthodes de stockage et de transfert des stablecoins : elles peuvent se faire par voie électronique.
L'article 4 précise davantage qu'il s'agit d'"opérer sur un registre distribué ou un dépôt d'informations similaire". Ces deux articles peuvent être considérés comme limitant le champ d'application des stablecoins, c'est-à-dire que les stablecoins ne peuvent être que numériques et ne peuvent être opérés et circulés que en ligne.
L'article 5 précise la base de valeur à laquelle les stablecoins sont ancrés : un actif unique ; un ensemble ou un panier d'actifs. En ce qui concerne les stablecoins de Hong Kong, l'actif ancré est principalement le dollar de Hong Kong, et les actifs de réserve doivent être des actifs de haute qualité, très liquides et à faible risque.
Le "projet" a établi certaines règles spécifiques concernant la réglementation des stablecoins. Tout d'abord, l'émetteur de stablecoins doit être une "entreprise", c'est-à-dire une institution commerciale à but lucratif. Cette fois, Hong Kong a spécifiquement stipulé que des institutions reconnues en dehors de Hong Kong peuvent également émettre des stablecoins adossés au dollar de Hong Kong, mais elles doivent être sous la supervision de l'Autorité monétaire de Hong Kong. Ensuite, les exigences de capital sont d'un minimum de 25 millions de dollars de Hong Kong ou d'un montant équivalent en monnaie approuvé, c'est-à-dire que le capital doit être constitué de fonds monétaires suffisants.
Troisièmement, les exigences relatives aux actifs sous-jacents des stablecoins : (1) La valeur marchande des actifs de réserve doit toujours être supérieure ou égale à la valeur nominale des stablecoins non échangés ; (2) Les actifs de réserve doivent être isolés des autres fonds de l'entreprise, c'est-à-dire que les actifs de réserve doivent être utilisés exclusivement à cet effet et ne peuvent pas être utilisés pour d'autres activités commerciales de l'entreprise ; (3) Les actifs de réserve doivent être de haute qualité, avoir une forte liquidité et un faible risque ; (4) Les actifs de réserve doivent faire l'objet d'une gestion des risques et d'un audit régulier ; (5) Les détails des actifs de réserve doivent être divulgués au public, avec un niveau de granularité répondant aux exigences d'audit.
Le quatrième point concerne les exigences en matière de gestion des risques. (1) Les émetteurs de stablecoins doivent satisfaire rapidement aux demandes de rachat des détenteurs, sans imposer des conditions excessivement strictes, mais peuvent facturer des frais raisonnables ; (2) Les émetteurs doivent établir des systèmes KYC et AML conformes aux exigences du gouvernement de Hong Kong ; (3) Établir des exigences de gestion de la sécurité de l'information et de lutte contre la fraude conformes aux exigences du gouvernement de Hong Kong ; (4) Établir des canaux de plainte et de signalement des violations raisonnables. Toutes ces réglementations montrent que, même avec des comptes distribués, les stablecoins en dollars de Hong Kong ne peuvent pas échapper à la réglementation lors de paiements transfrontaliers en peer-to-peer sur la blockchain.
Le cinquième point concerne les exigences pour les postes de PDG, de directeurs et de gestionnaires de stablecoins des entités demandant l'émission de stablecoins, qui sont les mêmes que celles que la Commission des valeurs mobilières impose aux dirigeants des bourses. Le sixième point est que les émetteurs de stablecoins doivent publier un livre blanc fournissant des informations complètes sur le stablecoin au public.
Enfin, il y a d'autres conditions. (1) Le titulaire de la licence ne doit pas payer ou autoriser le paiement d'intérêts sur les stablecoins. Cette règle vise à empêcher que les stablecoins ne deviennent de facto des dépôts ou des actifs d'investissement, et à éviter que le titulaire de la licence ne s'écarte de l'utilisation des stablecoins en tant qu'outil de paiement ; (2) Le titulaire de la licence ne peut exercer que des activités liées aux stablecoins et ne doit pas dépasser les autorisations pour mener d'autres activités. Ce point limite encore davantage le champ d'activité des émetteurs de stablecoins (titulaire de la licence), qui ne peuvent émettre et échanger que des stablecoins en HKD, tout en garantissant la fluidité, la sécurité et la conformité des paiements en stablecoins.
En somme, Hong Kong espère fournir un outil de paiement innovant pour de nouveaux domaines économiques tels que WEB3, le trading d'actifs cryptographiques, tout en évitant de créer des risques pour le système existant. Il s'agit d'un nouvel outil de paiement, et non d'un actif à investir ; c'est un outil de paiement réglementé, qui met l'accent sur la sécurité de l'information, mais qui ne permet pas d'éviter la réglementation.
Analyse de la loi sur les normes uniformes des stablecoins aux États-Unis
La logique de réglementation du "projet de loi" américain et du "projet" de Hong Kong ne diffère pas beaucoup dans l'ensemble, mais a ses propres caractéristiques.
Le « Bill » est similaire au « Draft » : tout d’abord, il s’agit également d’un actif rattaché à la monnaie fiduciaire (le dollar américain) pour le paiement et le règlement. Deuxièmement, les stablecoins doivent être garantis à 100 % par des dollars américains ou des actifs de haute qualité tels que les bons du Trésor américain. Troisièmement, l’émetteur est tenu de publier un rapport mensuel sur les actifs de réserve, qui sera audité par un tiers. Quatrièmement, il doit se conformer aux exigences en matière de lutte contre le blanchiment d’argent et le financement du terrorisme, et les émetteurs sont soumis à la surveillance de la loi sur le secret bancaire et sont tenus de remplir des obligations telles que le KYC et la déclaration des transactions suspectes. Cinquièmement, il interdit le paiement d’intérêts ou de revenus sur les stablecoins. Sixièmement, la « loi » donne au secrétaire aux Finances et au « Stablecoin Certification Review Committee » nouvellement créé des pouvoirs réglementaires pour renforcer la surveillance des émetteurs étrangers de stablecoins.
La principale différence entre un "projet de loi" et un "projet" réside dans le cadre réglementaire. Hong Kong a une réglementation de premier niveau, tandis que le cadre réglementaire américain est divisé en deux niveaux : les émetteurs de stablecoins d'une capitalisation boursière supérieure à 10 milliards de dollars doivent se soumettre à la réglementation fédérale ; ceux dont la capitalisation est inférieure à 10 milliards de dollars peuvent choisir une réglementation au niveau des États, mais doivent respecter les normes minimales fédérales.
Il existe également certaines différences dans les détails, par exemple, les États-Unis ont des exigences plus claires concernant les types d'actifs de réserve des stablecoins, tandis que Hong Kong ne fait que poser des exigences sur la nature des actifs de réserve, laissant une certaine marge d'exploration.
Dans l'ensemble, Hong Kong et les États-Unis ont légalisé les stablecoins en monnaie locale et les ont intégrés dans le cadre réglementaire, tout en fournissant de nouveaux outils de règlement pour les secteurs économiques émergents et en empêchant ces outils d'innovation de nuire aux monnaies souveraines et aux marchés financiers. L'essentiel est de clarifier la nature des stablecoins, c'est-à-dire que les stablecoins adossés à des monnaies fiat sont des outils de paiement et de règlement, strictement distincts des jetons de type titre, tout en renforçant la réglementation des actifs de réserve et la divulgation d'informations, ainsi que les exigences en matière de lutte contre le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme.
Trois, chèques bancaires et stablecoins
D'après les documents juridiques sur les stablecoins de Hong Kong et des États-Unis, les règles d'émission et de gestion des stablecoins sont fondamentalement similaires à celles des billets à ordre bancaires, tout en étant également quelque peu similaires à celles des émetteurs de billets.
Trois institutions émettrices de billets à Hong Kong émettent des dollars de Hong Kong, et doivent déposer un montant équivalent en dollars américains auprès de l'Autorité monétaire pour obtenir un certificat de dépôt, afin de pouvoir émettre des dollars de Hong Kong. Cela signifie que les institutions émettrices doivent avoir une réserve de 100 % en dollars américains pour garantir qu'elles peuvent toujours satisfaire à la demande d'échange des détenteurs de dollars de Hong Kong contre un montant équivalent en dollars américains.
Les règles de base des billets à ordre sont les suivantes : le client échange une somme d'argent équivalente avec la banque pour obtenir un billet à ordre du même montant, le porteur du billet peut utiliser ce billet pour payer des marchandises ou des services, rembourser une dette, ou échanger contre des espèces dans d'autres banques. Lorsque le porteur final demande à la banque émettrice le paiement, la banque paie immédiatement le montant en espèces équivalent au montant nominal du billet.
En réalité, c'est ainsi que les premières monnaies papier ont été créées, tout comme les billets de change des maisons de change. On peut dire que les stablecoins en monnaie fiduciaire sont une forme de monnaie sous condition de monnaie légale.
La création des billets à ordre est due à la même raison que celle des billets de banque et des bons de caisse, à savoir que le transport d'espèces physiques sur de longues distances est lourd et peu sûr. Maintenant que les paiements électroniques se sont généralisés, l'environnement d'utilisation des billets à ordre bancaires a pratiquement disparu, si bien qu'ils sont désormais difficiles à trouver.
Pour la création de billets de banque, de chèques et de billets de loterie, l'invention et la diffusion du papier sont une condition préalable, mais le transport de la monnaie physique sur de longues distances est peu pratique et peu sûr, ce qui pose un problème fondamental de besoins d'application. La technologie des codes cryptés est la condition technique préalable pour les stablecoins et les actifs cryptographiques. Alors, quels sont les besoins d'application spécifiques des stablecoins en tant qu'outil de paiement et monnaie alternative ?
Il y a plusieurs années, JPMorgan Chase a émis le JPM Coin, avec des règles d'émission similaires à celles des stablecoins et des billets à ordre bancaires. En tant que la banque de compensation en dollars la plus importante, JPMorgan Chase vise à consolider sa position de leader dans la compensation des dollars transfrontaliers, mais au fil des années, elle n'a pas trouvé de scénarios applicables pour la compensation transfrontalière entre banques. Ces dernières années, JPMorgan Chase a commencé à collaborer avec d'autres institutions pour explorer certaines applications alternatives, semblant faire des progrès. Toutefois, il reste à voir si elle pourra finalement réaliser une application commercialisable.
De plus, le modèle de Western Union est similaire à celui des mandats. Le client remet la monnaie à n'importe quel point de service Western Union, qui lui remet un reçu de transfert. Le client peut conserver ce reçu ou le transmettre à une autre personne. Le détenteur du reçu peut se présenter à n'importe quel point de service Western Union dans le monde pour récupérer le montant du transfert. Une stablecoin est un reçu qui peut être échangé contre un montant équivalent de monnaie fiduciaire.
Tous ces éléments sont des outils de paiement dans l'histoire. En tant qu'outils de paiement, ils ont des caractéristiques communes. D'une part, les raisons et le processus de création des outils de paiement sont à peu près similaires ; ils nécessitent une échelle de valeur claire et une valeur stable, que ce soit pour des paiements en face à face ou des paiements à distance, des paiements instantanés ou des paiements à terme, ils doivent être sûrs, pratiques et rapides ; d'autre part, les émetteurs ont une impulsion à émettre excessivement, ce qui peut facilement entraîner des risques de confusion et de contrefaçon. Ces risques ne sont pas imaginaires et ne se manifestent pas uniquement dans le contexte des billets de banque traditionnels.
Il est regrettable que la technologie, y compris la technologie blockchain et la technologie de cryptographie, ne puisse pas résoudre les problèmes de cupidité humaine et de cupidité du capital. Pour les États-Unis, le risque de course aux stablecoins est réel et s'est déjà produit. En mai 2022, le stablecoin TerraUSD, adossé au dollar, a subi une grave course entraînant son effondrement, ce qui a sonné l'alarme pour les régulateurs. De ce fait, les projets de loi à Hong Kong et aux États-Unis imposent des exigences strictes et claires sur la quantité, la qualité et la gestion des actifs de réserve des stablecoins.
Quatre, les demandes des parties prenantes liées aux stablecoins
La naissance de toute chose dans la société humaine est due à une demande, et derrière cette demande se trouvent les intérêts des différentes parties concernées. Ce n'est qu'en satisfaisant les différentes exigences des parties concernées qu'un outil de paiement sera réellement accepté.
Les outils de paiement, en surface, ne concernent que les deux parties à la transaction, tant que les besoins d'échange sont satisfaits, et qu'ils peuvent réaliser un transfert de valeur pratique, sûr, rapide et précis. Cependant, derrière le bon fonctionnement des outils de paiement se cache un ensemble complet de systèmes d'émission, de gestion et d'exploitation, qui nécessitent eux-mêmes un investissement considérable. Avec des investissements, il y a nécessairement une demande de retour sur investissement. Ainsi, les émetteurs de stablecoins ou les investisseurs d'institutions d'émission de stablecoins sont des parties prenantes beaucoup plus importantes.
Les parties concernées par les stablecoins sont d'abord les payeurs. Tout d'abord, pour le payeur, payer avec des stablecoins dans des domaines ou des scénarios spécifiques est plus rapide, pratique et sûr que de payer avec des monnaies fiduciaires, sinon il n'y a pas de raison de s'embêter à échanger ses monnaies fiduciaires en stablecoins. Deuxièmement, l'échange de monnaies fiduciaires contre des stablecoins devrait être de 1:1, sans coût financier. Troisièmement, le coût de paiement avec des stablecoins devrait généralement être inférieur à celui du paiement avec des monnaies fiduciaires, au moins le rendement des transactions réalisées avec des stablecoins doit être supérieur à celui des transactions réalisées avec des monnaies fiduciaires.
Pour les receveurs de stablecoins, tout d'abord, accepter des stablecoins est plus facile que d'accepter des monnaies fiduciaires pour effectuer des transactions. Deuxièmement, les stablecoins reçus doivent pouvoir être échangés 1:1 contre des monnaies fiduciaires, c'est-à-dire qu'il ne doit y avoir aucune perte de valeur. Enfin, les stablecoins peuvent être utilisés pour d'autres scénarios de paiement dont ils ont besoin.
Les transactions facilitées par des paiements en stablecoins par rapport aux paiements en monnaie fiduciaire, ou des scénarios de transactions spécifiques, peuvent être classées en deux catégories : la première concerne le domaine de l'économie numérique soutenue par des technologies numériques émergentes, où, pour des raisons techniques, il est actuellement difficile pour la monnaie fiduciaire de soutenir les paiements dans ce domaine, ou même si cela est possible, l'efficacité et le coût ne sont pas économiques ; la deuxième concerne les transactions actuellement interdites ou restreintes par la loi. Ainsi, les lois à Hong Kong et aux États-Unis comportent des exigences réglementaires telles que la lutte contre le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme.
Les émetteurs de stablecoins investissent d'énormes coûts dans l'émission, la gestion et l'exploitation des stablecoins. Sans des revenus appropriés, il n'est pas nécessaire d'investir. Pour l'émetteur, le revenu le plus direct et le plus brutal est l'émission directe de stablecoins ou même de monnaies sans réserve, et un niveau en dessous est l'émission de stablecoins avec une sur-réserve. Ce type de phénomène a toujours existé dans l'histoire monétaire et l'histoire des paiements, et a provoqué des événements de crise, qu'ils soient grands ou petits.
Deuxièmement, il y a les frais de conversion des stablecoins, qui incluent les frais perçus pour le rachat des stablecoins émis par soi-même, ainsi que les frais de conversion d'autres stablecoins. Cela représente des frais très conventionnels dans le contexte des monnaies métalliques, des billets de banque et des chèques bancaires en papier, car les différents types de monnaies métalliques ont des puretés et des valeurs différentes, et il existe une certaine distance physique entre le titulaire final du billet et l'émetteur, ce qui entraîne des coûts lors du processus de rachat de la valeur auprès de l'émetteur, avec même un risque de non-récupération.
Mais dans un environnement en ligne tel que la blockchain, il reste à voir si les détenteurs de stablecoins sont prêts à payer des frais de transaction pour l'échange, ce qui fait l'objet de négociations sur le marché. Le "projet" de Hong Kong prend en compte cette question et permet de percevoir des frais raisonnables lors du processus de remboursement.
Une troisième source potentielle de revenus est d'utiliser les fonds obtenus par l'émission de stablecoins pour effectuer divers investissements afin de générer des rendements. Dans ce domaine, les leçons historiques sont innombrables. Les légères proviennent d'une taille d'investissement trop grande et d'une durée trop longue, ce qui affecte la liquidité des paiements des stablecoins et provoque une ruée. Les plus graves proviennent d'échecs d'investissement rendant impossible le remboursement des stablecoins. Par conséquent, les "lois" de Hong Kong et des États-Unis imposent des réglementations strictes sur les types d'actifs de réserve et exigent que les activités de stablecoins et les actifs de réserve soient strictement séparés des autres activités et actifs de l'émetteur, limitant en pratique les investissements de l'émetteur.
Dans de telles conditions restrictives, les revenus principaux de l'émetteur pourraient provenir d'investissements dans des actifs de haute qualité et de haute liquidité tels que les obligations d'État. Étant donné que le rendement de ce type d'actifs est relativement faible, l'émetteur cherchera nécessairement à réaliser des économies d'échelle. Cependant, bien que les obligations d'État aient une liquidité, elles ne sont finalement pas de la monnaie légale elle-même, et un investissement excessif pourrait également affecter la liquidité du remboursement des stablecoins. Il faudra également voir quelles seront les exigences spécifiques des régulateurs concernant la structure des actifs de réserve des stablecoins.
Contrairement aux outils de paiement physiques comme le papier, les cryptomonnaies telles que les stablecoins nécessitent un soutien technique comme un fonctionnement ininterrompu du réseau. Bien que les outils de paiement physiques ne soient pas très efficaces, ils n'ont pas de telles contraintes. Ainsi, les entreprises technologiques liées à ce soutien technique sont également des parties prenantes des stablecoins. Ces institutions de soutien technique et les émetteurs de stablecoins peuvent être la même entité ou des entités différentes, et elles ont également besoin de tirer un profit de l'émission et du fonctionnement des stablecoins.
De plus, les gouvernements et les organismes de régulation sont également des parties prenantes des stablecoins, leurs revendications étant : promouvoir la croissance économique, maintenir la stabilité de la monnaie légale, assurer la sécurité du fonctionnement financier, etc.
La capacité des parties prenantes concernées à voir leurs revendications satisfaites est un facteur fondamental pour le succès des stablecoins, l'avantage technologique dans le domaine des paiements venant en second. Le résultat des négociations pourrait être une utilisation largement étendue des stablecoins, ou bien une utilisation de différents stablecoins dans leurs domaines limités respectifs, devenant ainsi des stablecoins spécialisés, ou encore être remplacés par des monnaies numériques émises par les banques centrales. À moins qu'il n'y ait un changement dans la forme actuelle des États, les stablecoins ne pourront jamais remplacer complètement les monnaies légales.
Actuellement, il semble que les stablecoins en tant qu'outils de paiement jouent principalement un rôle dans certains domaines spécifiques de l'économie numérique, mais leur champ d'application s'élargit constamment. D'une part, l'économie numérique est la direction de développement future, d'autre part, la taille de l'application des stablecoins est déjà suffisamment grande pour affecter la stabilité du système financier. Par conséquent, tant du point de vue de l'innovation inclusive que de la préservation de la stabilité financière, il est temps d'instaurer une gestion réglementaire.
Cinq, les stablecoins et la politique monétaire et la gestion de la circulation monétaire
En tant qu'outil de paiement, les stablecoins liés aux monnaies fiduciaires sont une sorte de monnaie, étant essentiellement de la monnaie en circulation. Si l'émetteur utilise l'intégralité des devises fiduciaires obtenues par l'émission de stablecoins pour accorder des prêts, cela équivaut à injecter une quantité équivalente de monnaie sur le marché.
Si, selon les exigences des lois de Hong Kong et des États-Unis, une partie de la monnaie fiduciaire obtenue par l'émission de stablecoins peut être utilisée pour acheter des actifs de haute qualité tels que des obligations d'État, cela équivaut à augmenter l'offre monétaire sur le marché. Si toute la monnaie fiduciaire obtenue est conservée comme actif de réserve sans aucun investissement, cela n'augmentera pas l'offre monétaire.
Cependant, si les actifs de réserve des stablecoins doivent être conservés par des tiers, il faut alors considérer les exigences réglementaires imposées aux institutions de conservation tierces. Si l'on exige que ces institutions garantissent à 100 % que les actifs de réserve peuvent être échangés à tout moment, cela ne fera pas augmenter l'émission monétaire, sinon cela augmentera l'émission monétaire.
Un outil de paiement efficace dynamisera l'économie et aura un impact considérable sur l'offre monétaire. Par conséquent, l'échelle d'émission et le mode de régulation des stablecoins doivent devenir des facteurs à prendre en compte dans l'élaboration de la politique monétaire.
Les stablecoins, basés sur un système de registre distribué, constituent une méthode de paiement démediée qui peut avoir des règles de circulation complètement différentes de celles de l'argent liquide dans la circulation traditionnelle. À une époque où le système des comptes bancaires est électronique, en réseau et numérisé, l'argent liquide en circulation est souvent utilisé pour des paiements en personne, avec des montants faibles, une fréquence peu élevée et une utilisation dispersée. Les stablecoins sont principalement utilisés dans des domaines économiques virtuels tels que le WEB3 et la DeFi, avec la coexistence d'institutions et de particuliers, des montants par transaction élevés et une fréquence de transaction élevée. Bien qu'ils soient distribués et permettent des paiements de pair à pair, à part les paiements dont le but est le transfert de valeur, la plupart concernent toujours des transactions d'actifs virtuels ou d'actifs cryptographiques sur des échanges ou des plateformes.
En tant qu'émetteur de stablecoins, il reste à voir si des mesures telles que la lutte contre le blanchiment d'argent, le financement du terrorisme et le KYC ne sont mises en œuvre que lors de l'émission de stablecoins et de leur remboursement, ou si elles doivent également s'appliquer aux comportements de transaction des détenteurs de stablecoins. Actuellement, les "lois" de Hong Kong et des États-Unis ne le précisent pas clairement.
Les paiements transfrontaliers sont actuellement un point chaud et un argument de vente dans l'exploration des stablecoins. Le paiement direct entre les deux parties est évidemment plus direct et efficace que de transférer des fonds via des intermédiaires tels que les banques. Cependant, le paiement n'est qu'un maillon dans les opérations des acteurs du marché, et l'objectif final est d'obtenir des revenus évalués en monnaie légale et exprimés en monnaie légale. Par conséquent, les stablecoins doivent finalement être convertis en monnaie légale et déposés sur un compte bancaire pour générer des revenus d'intérêts. De plus, l'échange de différentes devises dans les paiements transfrontaliers ne peut pas être résolu par les stablecoins, et doit finalement passer par le système de compensation bancaire.
Il en ressort que le véritable succès des stablecoins ne réside pas dans leur séparation du système bancaire, mais dans la nécessité d'une intégration efficace et transparente avec celui-ci. De plus, les émetteurs de stablecoins doivent accepter des monnaies fiduciaires pour émettre des stablecoins, investir dans des obligations et autres actifs de réserve avec des monnaies fiduciaires, et rembourser les stablecoins avec des monnaies fiduciaires, ce qui doit être réalisé par le biais de comptes bancaires. C'est également un problème que la gestion de la circulation monétaire et la régulation des stablecoins doivent prendre en compte, et il n'y a actuellement pas de dispositions claires dans les « lois » de Hong Kong et des États-Unis à cet égard.
Historiquement, il y a eu des cas où les banques pouvaient émettre de la monnaie. Aux États-Unis, dans les années 1840 et 1850, plus de 8370 types de monnaie circulaient simultanément sur le marché, ce qui entraînait une inefficacité et un désordre évidents. Si chaque émetteur de stablecoin ne l'émet et ne l'applique que dans des domaines spécifiques et limités, et que les stablecoins ont des applications légèrement croisées sur le marché, il n'y a pas de problème à ce que plusieurs institutions émettent des stablecoins ; mais si tous les stablecoins circulent sur l'ensemble du marché, cela entraînera inévitablement un certain désordre et une inefficacité. Si une telle situation se produit, que ce soit sur le marché ou en matière de réglementation, il y aura une tendance à choisir une concentration modérée. Par conséquent, le mode de développement et l'échelle des stablecoins après leur légalisation restent à être vérifiés par le marché et la réglementation.
Six, sept recommandations pour la Chine
Tout d'abord, il est essentiel de respecter le principe de neutralité technologique et d'encourager l'innovation et l'application de diverses technologies dans le domaine financier. La blockchain et les technologies cryptographiques ont déjà connu quelques applications réussies dans le secteur financier, comme les obligations vertes émises à Hong Kong, par exemple. Dans des domaines tels que le trading d'actifs virtuels et la DeFi, les différentes cryptomonnaies ont montré des applications très réussies dans le règlement des paiements. Bien que de nombreux échanges dans ces domaines soient considérés comme des transactions grises, voire illégales, non reconnues par la législation actuelle, cela ne peut pas nier la faisabilité de la technologie des cryptomonnaies dans les fonctions de règlement des paiements. Il est tout à fait possible que la technologie des cryptomonnaies joue un rôle dans le domaine des transactions légales.
Deuxièmement, les stablecoins sont le produit d'une demande réelle. D'après les applications existantes des stablecoins, la demande provient de deux catégories. D'une part, des domaines économiques émergents, tels que le trading d'actifs virtuels, les transactions sur la chaîne, etc., où les méthodes de paiement et de règlement en devises légales ne peuvent actuellement pas satisfaire les besoins de paiement et de règlement de ce type de transactions ; d'autre part, certaines transactions grises et illégales, telles que le transfert illégal d'actifs, utilisent des stablecoins et d'autres crypto-monnaies dans le but d'échapper à la réglementation. Les domaines émergents peuvent également inclure des transactions légales ainsi que des transactions grises ou illégales. Tant qu'il est possible d'identifier efficacement les transactions illégales, il est possible de trouver les moyens de réglementation correspondants.
Troisièmement, la législation sur les stablecoins est à la fois un besoin d'innovation et un besoin de sécurité financière. Les « projets de loi » de Hong Kong et des États-Unis sont un suivi de l'innovation, ainsi qu'une prévention des risques liés à l'innovation. L'innovation des stablecoins en tant qu'outil de paiement vise à favoriser le développement de nouvelles formes économiques émergentes telles que le commerce d'actifs virtuels, l'émission de stablecoins n'étant pas un but en soi. En même temps, étant donné que les outils de paiement ont une double nature, la réglementation législative vise à prévenir les risques.
Il est particulièrement important de noter que Hong Kong et les États-Unis ont tous deux inclus les stablecoins liés aux devises étrangères et aux devises locales dans le cadre de la réglementation. La raison en est que les stablecoins liés aux devises étrangères, s'ils ne sont pas efficacement régulés, peuvent également avoir un impact risqué sur le système monétaire local.
Avec l'internationalisation du renminbi, tant qu'il y a une demande, il est inévitable que des stablecoins liés au renminbi apparaissent à l'étranger. Le système financier chinois devra également faire face aux chocs de risque potentiels qu'ils pourraient engendrer, rendant nécessaire l'élaboration de réglementations pour les prévenir. En tant qu'équivalents, les stablecoins ne font pas de distinction entre offshore et onshore, mais d'un point de vue réglementaire, il est possible de limiter le champ d'application en fonction des différents émetteurs ou des différents stablecoins.
Quatrièmement, l'émission de stablecoins en RMB par la Chine ne rencontre pas d'obstacles réglementaires substantiels. Enlevons la couche technologique, les règles des stablecoins sont similaires à celles des billets de banque. Les espèces papier peuvent être numérisées, les billets papier peuvent être électroniques, et les billets de banque en papier sont également des billets, ils peuvent bien sûr être intégrés sur la blockchain. Deux scénarios peuvent être envisagés : le premier est d'intégrer le stablecoin en RMB dans le système de gestion des billets de banque actuel ; le second, compte tenu des particularités des domaines d'application actuels des stablecoins, est de créer une réglementation spécifique pour les stablecoins en s'inspirant de Hong Kong et des États-Unis. Par prudence, au début, il peut être judicieux de limiter le champ d'application des stablecoins.
Cinquièmement, l'émission de stablecoins en renminbi peut ouvrir des scénarios d'application plus adaptés pour le renminbi numérique. Techniquement, les stablecoins et les monnaies numériques des banques centrales sont identiques, pourquoi y a-t-il encore des stablecoins ? Une partie des participants à l'international le fait pour échapper à la réglementation, mais ce qui est plus important, c'est que les mécanismes sont différents, et la motivation pour explorer et innover des scénarios d'application est différente.
La monnaie numérique de la banque centrale est émise par la banque centrale et joue un rôle de leader dans l'expansion des cas d'utilisation, tandis que les banques commerciales ont une faible motivation à élargir activement les cas d'utilisation en raison du manque de mécanismes de retour commercial durable. Les stablecoins sont émis par des institutions commerciales, et l'émission de stablecoins présente un intérêt commercial, ce qui incite à développer les cas d'utilisation.
En même temps, en raison de l'adéquation élevée entre les scénarios d'application et les caractéristiques des stablecoins, d'une part, la fréquence des transactions dans ces scénarios d'application augmentera, et d'autre part, la maintenance du système sera également relativement facile et peu coûteuse. Les scénarios où les stablecoins peuvent être appliqués avec succès sont également ceux qui conviennent aux monnaies numériques des banques centrales. Par conséquent, l'émission de stablecoins en yuan renminbi contribue en réalité à la promotion et à l'application du yuan numérique.
Sixièmement, construire un système de paiement en monnaie stable renminbi qui s'intègre de manière transparente au système de comptes bancaires. Dans le domaine technologique, on a souvent tendance à considérer de manière isolée la rapidité des étapes de paiement, en négligeant les liens avec le fonctionnement économique sous-jacent, ce qui crée une séparation entre le monde virtuel et le monde réel. L'apparition des monnaies stables vise justement à établir un pont entre ces deux mondes, et l'objectif de l'émission de monnaies stables est d'obtenir des bénéfices sous forme de monnaie légale. Si la monnaie stable renminbi peut dès le départ résoudre la connexion avec le système de comptes bancaires au niveau des arrangements institutionnels, elle sera non seulement plus compétitive mais aussi plus facilement régulée.
Septièmement, la concurrence des monnaies internationales est une concurrence des forces globales et de la crédibilité des États. Un certain mode de paiement ou application technique d'une monnaie peut faciliter son utilisation, mais n'aura pas d'effet décisif dans la concurrence. Une fois que la crédibilité du dollar s'effondre, les stablecoins en dollars ne pourront pas sauver le dollar. Cependant, tant que le dollar reste la principale monnaie de réserve et de transaction internationale, l'utilisation généralisée des stablecoins en dollars pour les paiements et les règlements dans un nouveau domaine économique international est un phénomène normal. Si la Chine émet des stablecoins en yuan, son objectif principal ne devrait pas être de concurrencer les stablecoins en dollars, mais de servir le développement économique émergent et de soutenir l'internationalisation du yuan.