Interprétation de la déclaration de la SEC américaine sur le Mining PoW du point de vue du droit des valeurs mobilières : historique de la qualification des Cryptoactifs en tant que valeurs mobilières
Le 25 mars 2025, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a publié une déclaration sur certaines activités de minage par preuve de travail. Cette déclaration indique que les récompenses en actifs cryptographiques obtenues en participant à un mécanisme de preuve de travail en fournissant de la puissance de calcul sur une chaîne publique sans autorisation ne constituent pas une émission de titres au sens de la loi sur les valeurs mobilières. Bien que cette déclaration elle-même n'ait pas de force juridique directe, sa qualification juridique et son attitude réglementaire marquent un tournant important de la SEC dans la voie de la réglementation des actifs numériques.
Ce changement intervient alors que le paysage réglementaire américain des cryptomonnaies subit un remodelage. Depuis que l’administration Trump a fait pression pour un cadre réglementaire financier souple, la politique américaine en matière de cryptoactifs est passée par une phase de « mise en œuvre d’abord », et entre 2021 et 2023, la SEC a lancé des mesures d’application intensives contre plusieurs plateformes centralisées et projets d’ICO. Depuis 2023, alors que les régulateurs ont progressivement clarifié la frontière entre les « jetons de sécurité » et les « actifs primaires non liés aux valeurs mobilières », les orientations politiques passent d’une « suppression complète » à une « orientation de classification et une exemption claire ».
La déclaration concernant le minage selon le protocole PoW apparaît dans cette tendance, fournissant un guide clair pour les participants aux activités de minage, les opérateurs de pools de minage et toute la chaîne écosystémique PoW en matière de conformité. Ce rapport va systématiquement examiner et analyser le contenu politique, retracer le processus de qualification de la titrisation des cryptomonnaies et indiquer les impacts de cette déclaration sur la fiscalité des cryptomonnaies, entre autres.
Interprétation de la déclaration
La déclaration a été publiée par le département des finances d’entreprise de la SEC pour clarifier si certains types d’activités minières menées sur des réseaux PoW publics et sans autorisation constituent la section 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 et 1934 L’offre et la vente de valeurs mobilières en vertu de l'3(a)(10) du Securities and Exchange Act. La déclaration a souligné que certaines activités de minage, en particulier celles du réseau PoW qui sont récompensées par la fourniture de puissance de calcul pour participer au mécanisme de consensus, n’entrent pas dans le champ d’application de l’émission ou de la négociation de titres. Plus précisément, les deux catégories de comportement suivantes sont expressément exemptées :
Minage autonome (Self/Solo Mining) : Les mineurs utilisent leurs propres ressources de calcul pour participer à la validation des transactions et à la génération de blocs dans un réseau PoW, recevant directement des récompenses en actifs cryptographiques du protocole ;
Pool de minage (Mining Pool) : Plusieurs mineurs combinent leur puissance de calcul pour participer au minage et distribuer les récompenses du protocole en fonction de leur contribution. Même si le pool est géré par un opérateur, tant que les activités opérationnelles sont « administratives » ou « auxiliaires », la nature de ces activités ne sera pas affectée.
La déclaration précise davantage que ces « activités de minage de protocole » (Protocol Mining) ne constituent pas des valeurs mobilières, car elles ne répondent pas aux critères du test Howey applicable à long terme par la SEC, en particulier l'élément clé « le retour sur investissement dépend des efforts d'autrui ». Les mineurs obtiennent des récompenses à condition de fournir leurs propres ressources de calcul et de respecter les règles du protocole technique, ce qui relève d'une participation active et d'un travail technique, et non d'un profit passif basé sur les capacités d'exploitation d'un tiers.
Tableau 1 : Explication des termes dans la déclaration
Ainsi, cette déclaration confirme que : dans un réseau PoW, les récompenses obtenues par les mineurs ou les pools de minage via le minage autonome ne constituent pas des titres et ne nécessitent pas de procédure d'enregistrement ou d'exemption en vertu du droit des titres.
Pour comprendre cette déclaration, il est essentiel de saisir les trois points clés suivants :
La portée juridique est limitée, le signal politique est clair.
Cette déclaration, en tant que document officiel de la position du département financier de la SEC, n'a pas de force obligatoire juridique, mais représente l'attitude d'application et les tendances politiques de la régulation dans des domaines spécifiques, ayant une forte valeur de guide pour le marché.
Exclusion substantielle des risques, clarification de l'application des exemptions
En excluant les caractéristiques de titres des activités minières de certains protocoles PoW, la déclaration a défini des « limites de conformité » claires, aidant les participants tels que les mineurs, les pools de minage et les plateformes à identifier quels comportements sur la chaîne ne constituent pas une émission ou un échange de titres, réduisant ainsi les risques juridiques potentiels.
Compréhension des limites claires, conditions d'application strictes
La déclaration ne s'applique qu'aux réseaux PoW sans autorisation, où les participants fournissent de manière autonome leur puissance de calcul pour participer au mécanisme de consensus, et les opérations des pools de minage doivent conserver un rôle administratif. Tout projet de minage dépassant ce cadre, impliquant du financement, des promesses d'investissement ou des conceptions structurelles, pourrait encore être soumis à la réglementation sur les valeurs mobilières.
➢Exemple : Kaspa
Dans le cadre de la déclaration de non-titrisation de la SEC sur le minage de PoW, Kaspa est un projet de chaîne publique de protocole typique qui répond à sa logique d’exemption. Le projet ne subit aucune forme de pré-minage, de pré-vente ou de réservation d’équipe, mais utilise plutôt un mécanisme de preuve de travail (PoW) pour piloter son fonctionnement de réseau entièrement ouvert, et l’émission de jetons repose entièrement sur le comportement de minage sous le contrôle logique du protocole. Les mineurs peuvent recevoir automatiquement des récompenses de bloc selon l’algorithme du protocole en participant au consensus grâce à la puissance de calcul, sans et sans compter sur les efforts opérationnels d’une équipe, et leurs activités de minage connexes sont conformes à tous les éléments du « comportement du protocole de non-titrisation » dans la déclaration de la SEC.
De plus, en tant que première chaîne PoW de couche 1 au monde avec structure BlockDAG (Directed Acyclic Graph), le site officiel de Kaspa présente également la vision et les avantages techniques du projet. Présentée comme « la blockchain la plus rapide, open-source, décentralisée et évolutive au monde », Kaspa prend en charge le traitement de blocs parallèles et la confirmation instantanée, tout en maintenant une sécurité réseau qui est entièrement une preuve de travail. Sa mise en œuvre technique permet des temps de bloc de deuxième niveau et un débit extrêmement élevé, plutôt que de s’appuyer sur une commande centralisée ou de sacrifier l’intégrité des données sur la chaîne. En termes d’expression du projet, Kaspa ne met pas l’accent sur le retour sur investissement, l’appréciation des jetons ou les attentes financières sur la page d’accueil, mais se concentre sur le mécanisme de fonctionnement du protocole, les méthodes de participation open source et l’évolutivité on-chain, qui reflète pleinement le positionnement du projet « orienté vers les personnes » et « axé sur le protocole ».
Tableau 2 : Comparaison des avantages de conformité de Kaspa
Chemin de qualification des titres de crypto-monnaie
Que ce soit du point de vue de la réglementation de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis ou de l'Internal Revenue Service (IRS), les cryptomonnaies ne sont pas toutes définies comme des valeurs mobilières dans le cadre juridique actuel. Cependant, les régulateurs se réservent toujours le droit d'appliquer des qualifications de valeurs mobilières à des actifs cryptographiques spécifiques en fonction des faits et de la structure.
Voici le début de la législation sur les valeurs mobilières aux États-Unis, combiné à des exemples pratiques pour résumer le cheminement de la qualification des titres des cryptomonnaies :
➢Législation sur les valeurs mobilières aux États-Unis
La législation américaine sur les valeurs mobilières est une forme typique de législation qui sépare la réglementation de l’émission de valeurs mobilières de la négociation de valeurs mobilières. En général, le U.S. Securities Act de 1933 se concentre principalement sur la conduite des offres de valeurs mobilières, tandis que le U.S. Securities Exchange Act de 1934 se concentre sur la conduite des opérations sur valeurs mobilières. La définition des valeurs mobilières est énumérée à l’article 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 : « Les valeurs mobilières désignent tout billet, action, action du Trésor, contrat à terme sur valeurs mobilières, swap basé sur des titres, obligation, dette, certificat de dette, certificat d’intérêt ou participation à un accord de participation aux bénéfices... ou tout intérêt ou instrument communément appelé « valeur mobilière », ou un certificat d’intérêt ou de participation, un certificat provisoire ou provisoire, un reçu, une garantie ou un droit de souscription ou d’achat dans l’un ou l’autre de ces éléments.
D'après l'analyse, les titres en vertu de la loi américaine peuvent être classés en trois catégories :
Titres clairement désignés : actions, billets, obligations, options, etc.
Outils dans des secteurs économiques spécifiques : droits miniers, droits sur le pétrole et le gaz, etc.
Accord d'investissement : clause de garantie, la question de savoir si l'accord d'investissement constitue un titre est déterminée par le tribunal.
La Commission des valeurs mobilières des États-Unis (SEC), est une agence indépendante et quasi-judiciaire créée en vertu de la loi de 1934 sur les valeurs mobilières, relevant directement du gouvernement fédéral américain, responsable de la supervision et de la régulation des valeurs mobilières aux États-Unis, agissant en tant qu'autorité suprême du secteur des valeurs mobilières américain. Ses principales responsabilités incluent la protection des investisseurs, le maintien d'un marché juste, ordonné et efficace, ainsi que la promotion de la formation de capital. Elle atteint ces objectifs en établissant des règles, en appliquant la loi et en supervisant les participants du marché des valeurs mobilières.
L'apparition de la clause de sauvegarde offre à la SEC une grande liberté d'interprétation, lui permettant de fournir des explications ciblées et substantielles concernant les nouveaux instruments financiers émergents. Près d'un siècle plus tard, le droit des valeurs mobilières continue de fournir un soutien juridique aux décisions judiciaires sur la titrisation des cryptomonnaies.
Depuis toujours, les cryptomonnaies et les activités associées, même si leur modèle de profit n'est pas semblable à celui des valeurs mobilières, sont néanmoins soumises à la réglementation des lois sur les valeurs mobilières. Les raisons en sont les suivantes :
La stratégie de réglementation de la SEC reste floue et conservatrice à long terme.
La SEC a la responsabilité de protéger les intérêts des investisseurs et, dans le domaine des actifs cryptographiques, elle a toujours adopté une approche de « régulation large » : il vaut mieux « inclure d'abord puis juger », plutôt que de donner des exemptions facilement. En particulier, dès qu'il y a des actifs cryptographiques + flux d'argent + attentes de bénéfices pour les investisseurs, la SEC a tendance à appliquer en priorité le test Howey pour déterminer s'il s'agit d'un titre.
L'espace d'explication du test Howey est assez large.
Le test Howey trouve son origine dans l'affaire de la Cour suprême de 1946 SEC v. Howey. La Cour suprême des États-Unis a clairement proposé de l'utiliser pour déterminer si une transaction implique un « contrat d'investissement (investment contract) ». Pour être considéré comme un titre, il doit répondre aux quatre critères suivants : investissement d'argent (Investment of Money) ; investissement dans une entreprise commune (Common Enterprise) ; attente de profits raisonnables (Expectation of Profits) ; les gains dépendent principalement des efforts des autres (Efforts of Others). Certaines activités de minage peuvent constituer une émission de titres ou un contrat d'investissement, en particulier le mécanisme de « partage » des revenus des pools de minage.
Les limites floues des « scénarios périphériques » tels que les pools miniers, le minage en cloud et le minage sous gestion.
Il existait de nombreux projets de « cloud mining », « mining hébergé » et « location de machines de minage » sur le marché : les investisseurs ne sont responsables que de l'investissement, tandis que l'achat des machines de minage et le fonctionnement des équipements sont pris en charge par les collecteurs de fonds, les investisseurs recevant régulièrement des revenus de minage. La structure de ce type de scénario est donc plus proche des titres, les revenus dépendant de la gestion et de l'exploitation par le promoteur du projet. Les variantes sont innombrables, la SEC ne peut pas identifier clairement chaque forme de minage, ainsi, sur la base du principe de prudence juridique, une attitude floue uniforme est adoptée : le risque de minage est élevé et les caractéristiques de titre ne peuvent être exclues.
Les pratiques de régulation ne suivent pas l'évolution de la technologie et des formes organisationnelles.
La SEC réglemente les technologies nouvelles et complètement différentes dans le cadre de l’ancien cadre juridique (le Securities Act de 1933 et le Securities Exchange Act de 1934). À ses débuts, l’industrie de la crypto était relativement chaotique (fraudes, fugues), et afin de maintenir la stabilité de l’industrie et de protéger les investisseurs, il était également nécessaire d’inclure tous les aspects de la réglementation.
Dans l’ensemble, avec l’amélioration continue du système réglementaire des crypto-monnaies, les régulateurs clarifient progressivement les limites juridiques de diverses activités on-chain. Cette annonce est l’une de ces étapes, jetant les bases d’un environnement de conformité plus clair et plus prévisible à l’avenir, et nous avons des raisons de croire que l’environnement d’investissement et de participation aux cryptoactifs continuera de s’améliorer dans une direction plus transparente et ordonnée.
➢ chemin d'évolution
Dans le texte précédent, nous avons commencé par l'article 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 des États-Unis, en combinant l'évolution jurisprudentielle du test Howey, pour clarifier pourquoi les actifs cryptographiques et les comportements associés seraient soumis à la régulation des valeurs mobilières. Nous pouvons résumer les points suivants :
La loi sur les valeurs mobilières comme cœur, le contrat d'investissement comme clause de garantie, pour faire face ensemble à divers nouveaux paradigmes financiers.
Le test Howey est un outil essentiel, les quatre éléments deviennent le critère universel pour déterminer si un « contrat d'investissement » est constitué.
Le nom et l'utilisation des tokens ne sont pas des raisons d'exemption, l'accent étant mis sur les attentes des investisseurs et la structure réelle. Plus la complexité de la structure est élevée et moins le degré de décentralisation est élevé, plus le projet est susceptible d'être considéré comme un titre. Les nouvelles formes telles que le minage, le Staking et le prêt sont progressivement incluses dans le champ des "comportements similaires à ceux des titres".
La stratégie de régulation de la SEC devient prudente, avec des caractéristiques d'application de la loi axées sur "l'application générale + la qualification au cas par cas", et l'attitude réglementaire passe d'une approche floue et uniforme à une approche axée sur les risques et le jugement contextuel.
Sur la base de la logique juridique susmentionnée, nous pouvons examiner plus clairement la pratique réglementaire de la SEC concernant les caractéristiques des titres de cryptomonnaie ces dernières années. À travers l'analyse de plusieurs affaires emblématiques, il est possible d'observer que la stratégie de réglementation de la SEC a évolué progressivement, passant d'une approche exploratoire, d'une application large, à une segmentation des scénarios et à l'introduction de facteurs tels que la décentralisation et les types d'investisseurs pour un jugement contextuel.
Les sections suivantes examineront des cas pratiques pour retracer les évolutions clés dans la qualification des actifs cryptographiques en tant que valeurs mobilières.
SEC c. Trendon Shavers (2013) : la première affaire impliquant une fraude sur les titres de Bitcoin.
En 2013, la SEC a poursuivi un individu nommé Trendon Shavers, l'accusant d'exploiter un projet appelé « Bitcoin Savings and Trust » (BST) soupçonné de fraude sur les valeurs mobilières. C'est le premier cas d'application de la loi de la SEC concernant un titre lié au Bitcoin dans l'histoire des États-Unis. Le tribunal a finalement soutenu la position de la SEC, considérant que ce plan d'investissement en Bitcoin constituait une émission de valeurs mobilières.
BST se présente comme un "plan d'investissement Bitcoin à haut rendement". Trendon Shavers a collecté des bitcoins auprès du public en promettant un retour fixe de 1 % par semaine, affirmant que ces bitcoins seraient utilisés pour des transactions d'arbitrage. Les investisseurs recevraient des dividendes chaque semaine. Le projet a absorbé plus de 700 000 BTC, mais la chaîne de financement s'est ensuite effondrée, entraînant des pertes pour de nombreux investisseurs.
Le 18 septembre 2014, le tribunal de district des États-Unis à Sherman, au Texas, a rendu un jugement définitif contre Trenton T. Schaeffers et Bitcoin Savings Trust ( « BTCST » ). Schaeffers a créé cette entité en ligne et a utilisé celle-ci pour mettre en œuvre un système de Ponzi, en escroquant les investisseurs de plus de 700 000 bitcoins. Le tribunal a ordonné à Schaeffers et BTCST de payer plus de 40 millions de dollars de gains illégaux et d'intérêts avant le jugement, et a exigé que chaque défendeur paie une amende civile de 150 000 dollars.
La SEC estime que, bien que l'actif d'investissement soit le Bitcoin, cette action est essentiellement un « contrat d'investissement », ce qui relève des activités réglementées par les valeurs mobilières. Le tribunal a statué : les investisseurs ont investi des actifs (BTC) ; les fonds sont gérés de manière centralisée par Shavers ; les investisseurs s'attendent à des bénéfices ; les retours dépendent des actions de trading de Shavers (efforts d'autrui). Bien que cette affaire n'implique pas de « jetons » ou de « projets en chaîne », elle libère clairement l'attitude de la SEC : « Même si l'objet de l'investissement est le Bitcoin, cela ne peut pas exonérer de l'application des lois sur les valeurs mobilières ; la clé réside dans la structure de financement et la logique des profits. »
L'affaire DAO (2017) : les cryptomonnaies reconnues pour la première fois comme des titres par la SEC
En 2017, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a publié un rapport d'enquête sur le projet The DAO, affirmant pour la première fois que les tokens appelés « DAO » étaient considérés comme des « valeurs mobilières » et devaient être soumis à la réglementation de la loi sur les valeurs mobilières. Bien que la SEC n'ait pas intenté de poursuites judiciaires contre les porteurs de projets, cette déclaration a provoqué une énorme réaction dans l'industrie, étant considérée comme le point de départ de l'implication de la SEC dans la régulation des actifs cryptographiques.
Le DAO est une « organisation autonome décentralisée » fonctionnant sur Ethereum, ayant levé plus de 150 millions de dollars en ETH par le biais de « financement participatif », pour investir dans des projets sélectionnés par des propositions de la communauté. Les investisseurs échangent des ETH contre des DAO, obtenant des droits de distribution des bénéfices et des droits de vote en matière de gouvernance. Ce projet est essentiellement une sorte de « plateforme de capital-risque en chaîne ».
La SEC cite le test classique de Howey, affirmant que la vente d’une DAO constitue un « contrat d’investissement » : l’investisseur investit des fonds (ETH), et les fonds sont concentrés dans une plate-forme commune (la DAO) pour opérer, avec l’espoir de réaliser des bénéfices grâce à l’investissement du projet sous la gouvernance de la DAO, et le retour sur investissement dépend de la capacité de gestion du « curateur » et de l’équipe d’initiation du projet. Bien que les DAO annoncent une « gouvernance décentralisée », la SEC estime que le contrôle réel est toujours entre les mains de certains technologues et curateurs, et que les investisseurs n’ont pas vraiment le droit d’exploiter le projet. Cette affaire a établi pour la première fois le fondement de la logique réglementaire selon laquelle « les jetons cryptographiques peuvent constituer des valeurs mobilières ».
Affaire Munchee (2017) : Un token fonctionnel n'est pas égal à une conformité automatique
Munchee est une plateforme d'application de critiques culinaires qui a prévu de lancer MUN en 2017, destiné aux pourboires et à l'incitation des utilisateurs au sein de l'application. La SEC est rapidement intervenue et a arrêté son ICO, jugeant que l'émission de ses jetons constituait une activité de valeur mobilière.
Munchee affirme que MUN est un « jeton utilitaire » qui peut être utilisé pour les paiements internes et les incitations dans les applications, et qu’il ne s’agit pas d’un investissement. Cependant, le projet a utilisé les médias sociaux et le matériel promotionnel pour faire connaître le potentiel d’appréciation et le retour sur investissement du jeton, ce qui a incité un grand nombre d’investisseurs à spéculer.
La SEC a noté que, bien que les jetons aient une "fonctionnalité" technique, les promoteurs du projet guident les utilisateurs à créer des attentes d'investissement, ce qui est un élément clé du test Howey. Les investisseurs achètent MUN non pas dans un but de consommation ou d'utilisation, mais dans l'espoir de réaliser une plus-value à mesure que la plateforme se développe, que le nombre d'utilisateurs augmente et que la rareté s'accroît. De plus, l'avancement opérationnel du projet dépend entièrement des efforts de l'équipe Munchee, ce qui signifie que cet acte d'investissement repose sur la capacité de gestion d'autrui, constituant ainsi un "contrat d'investissement". La SEC souligne que, même si le projet lui-même a des fonctionnalités techniques, tant qu'il existe une logique de financement évidente et des attentes de profit, il peut toujours être qualifié de titre.
Affaire BitClub Network (2019) : titres illégaux et fraude sous le nom de "minage dans le cloud"
En décembre 2019, le ministère de la Justice des États-Unis (DOJ) et l'IRS ont annoncé avoir démantelé un projet d'investissement mondial en cryptomining appelé « BitClub Network ». Ce projet, qui a débuté en 2014 sous le prétexte de « partage de puissance de calcul », a levé plus de 700 millions de dollars de fonds auprès d'investisseurs du monde entier, et a été révélé comme une escroquerie de type Ponzi. Les membres clés du projet ont été accusés au pénal, les chefs d'accusation comprenant la fraude sur titres, la fraude par télécommunications et le blanchiment d'argent.
BitClub Network prétend offrir aux utilisateurs un service de « cloud mining », où les investisseurs peuvent acheter des parts de machines à miner ou des contrats de puissance de calcul. La plateforme promet des dividendes réguliers basés sur les revenus miniers. Cette plateforme s'adresse aux particuliers, n'a pas d'autorisation réglementaire et n'a pas divulgué la situation réelle de la puissance de calcul. Les fonds entrants vers le projet n'ont pas été utilisés pour le minage réel, mais pour payer les premiers investisseurs et ont été détournés à d'autres fins.
Bien que l'affaire soit dirigée par le ministère de la Justice, sa logique illégale fondamentale est toujours étroitement liée à la loi sur les valeurs mobilières. BitClub Network promet des revenus miniers stables aux investisseurs, qui n'ont qu'à investir sans avoir à participer à l'exploitation minière elle-même, et les retours dépendent des « opérations minières » de la plateforme - ce qui satisfait clairement les quatre éléments du test Howey : investir de l'argent ; contribuer à un « pool » commun ; avoir des attentes de retour claires ; les bénéfices dépendent entièrement des efforts de l'équipe du projet.
De plus, le matériel de promotion du projet, le système de distribution et les méthodes de fonctionnement des fonds sont très similaires à ceux des collectes de fonds illégales et des fraudes sur valeurs mobilières. En fin de compte, cette affaire a été traitée comme l'un des rares cas criminels dans le domaine de la cryptographie, qualifié de « cas de fraude par minage de valeurs mobilières », et le jugement a eu un effet dissuasif majeur.
Affaire Ripple Labs (2020–2025) : la « zone grise » dans la qualification des titres
Depuis 2020, la SEC a intenté une action en justice contre Ripple Labs, accusant celle-ci de lever des fonds auprès du public par la vente continue de XRP, constituant une émission de titres non enregistrés. Cette affaire est devenue l'un des litiges sur les cryptomonnaies les plus controversés et les plus impactants de l'histoire des États-Unis. En 2023, le tribunal a statué en première instance : la vente directe de XRP aux investisseurs institutionnels constitue un titre, mais les transactions sur le marché secondaire entre particuliers ne constituent pas des titres.
Ripple est une entreprise qui propose des solutions de paiement transfrontalier, ayant depuis longtemps levé des fonds d'exploitation en vendant des XRP à des investisseurs institutionnels et au grand public. La Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a accusé que ces ventes constituaient des « contrats d'investissement » au sens du Howey Test, car les investisseurs sont considérés comme s'attendant à réaliser des bénéfices grâce aux efforts de Ripple pour développer l'écosystème XRP.
Le tribunal a confirmé une partie de l’allégation. En 2023, le tribunal a statué que les investisseurs institutionnels avaient des motifs raisonnables de s’attendre à ce que leurs bénéfices proviennent des efforts de Ripple et qu’ils remplissaient donc toutes les exigences du test de Howey. Pour les acheteurs programmatiques sur le marché secondaire, le tribunal a statué que la troisième exigence du test de Howey, soit l’attente de profits, n’était pas satisfaite en raison de la substance économique de la transaction. Selon le jugement, il est indiqué que :
«Après avoir pris en compte la réalité économique des ventes programmatiques, le Tribunal conclut que le dossier incontesté n'établit pas le troisième critère Howey.»
« Les acheteurs programmatiques ne pouvaient raisonnablement pas s'attendre à la même [profits], » car ces transactions d'enchères/ventes à l'aveugle ont rendu flou si les fonds allaient à Ripple ou non (Affaire n° 1:20-cv-10832-AT-SN, Document 874, p.23).
Cette méthode d'analyse spécifique basée sur le contexte des transactions - c'est-à-dire prenant en compte l'identité des investisseurs et la manière dont les transactions sont effectuées - s'oppose à la voie réglementaire large que la SEC a adoptée depuis longtemps en matière d'émission d'actifs cryptographiques. Comme confirmé par le tribunal dans sa décision, toutes les ventes d'actifs numériques ne constituent pas automatiquement des transactions de titres.
Par la suite, la SEC a interjeté appel et, après une nouvelle longue période de délibération, selon le Litigation Release No. 26306 publié par la SEC le 8 mai 2025, Ripple a conclu un accord de règlement avec la Commission des valeurs mobilières des États-Unis. Ripple a accepté de payer 50 millions de dollars de l'amende civile initiale de 125 millions de dollars, les 75 millions de dollars restants étant restitués à Ripple à partir d'un compte séquestre. Les deux parties ont convenu de ne plus faire appel et de ne pas chercher à annuler le contenu du jugement précédent.
Affaire BlockFi (2022) : des produits de gestion de patrimoine cryptographique structurés déclenchent une régulation des valeurs mobilières
En 2022, la SEC a engagé une action d'exécution contre la plateforme de finance cryptographique BlockFi, estimant que son "BlockFi Interest Account" (BIA) relevait en réalité de produits de titres non enregistrés. Finalement, BlockFi a conclu un accord avec la SEC, payant une amende de 100 millions de dollars et ajustant sa structure d'entreprise.
BlockFi propose un produit de dépôt de crypto-monnaies où les utilisateurs peuvent déposer des crypto-monnaies telles que BTC et ETH et gagner des rendements annualisés. BlockFi promet que ces actifs seront utilisés pour des prêts ou des investissements, et que les gains générés seront restitués aux utilisateurs. Bien que la plateforme n’émette pas de crypto-monnaie, cette forme de produit forme en fait une structure similaire à un « accord de gestion de patrimoine ».
Selon la SEC, les comptes BIA constituent un « contrat d’investissement » selon le test de Howey : les utilisateurs déposent des crypto-monnaies, et les fonds sont gérés de manière centralisée par la plateforme, et les utilisateurs eux-mêmes ne participent pas à la gestion, mais comptent sur BlockFi pour réaliser un profit grâce au réinvestissement, et s’attendent à recevoir un rendement. Bien qu’il ne s’agisse pas d’une « émission de titres » au sens traditionnel du terme, sa structure de revenu, sa logique de prestations et son mode de fonctionnement sont très similaires à ceux des titres. Pour la première fois, cette affaire précise que même si un produit crypto n’implique pas de cryptomonnaies, il peut tout de même constituer un titre dès lors qu’il répond aux éléments d’un contrat d’investissement.
ETH / ETF régulation contestée (2024) : tournant vers la conformité des actifs décentralisés
En 2024, le marché a fortement poussé à la mise en place d'un ETF spot sur Ethereum, ce qui a suscité un nouveau débat au sein des régulateurs sur la question de savoir si Ethereum (ETH) est une valeur mobilière. Bien qu'aucune décision officielle n'ait été rendue, la SEC semble plus encline à considérer ETH comme une « marchandise » plutôt que comme une valeur mobilière.
ETH est le deuxième actif cryptographique par capitalisation boursière dans le monde. Depuis son lancement en 2015, son réseau est progressivement devenu décentralisé, passant de PoW à PoS, et sa structure technique et de gouvernance est de plus en plus proche des infrastructures financières natives. Après 2023, l'attitude de la SEC envers ETH devient progressivement plus douce, tandis que la CFTC le considère depuis longtemps comme une « marchandise ».
Bien qu'Ethereum ait initialement levé des fonds en émettant des ETH avec certaines caractéristiques de titres, au fil du temps, son fonctionnement ne dépend plus d'aucune organisation centralisée, et il n'y a pas de partie clairement identifiable qui pousse à l'augmentation de sa valeur. La SEC commence à accepter que la "décentralisation" est la clé pour dissiper l'élément "efforts d'autres" dans le test Howey. Au cours du processus d'examen des ETF, la SEC n'a pas qualifié l'ETH de titre, ni empêché l'émission de ses dérivés. Ce cas montre qu'en ce qui concerne les actifs natifs sur la chaîne, le degré de décentralisation deviendra l'un des indicateurs clés pour la qualification future des titres.
Grâce à l’analyse ci-dessus de sept cas typiques, nous pouvons voir comment les régulateurs américains ont progressivement construit la logique pratique de la nature qualitative des titres de cryptoactifs à partir de différentes étapes, de différents types d’actifs et de différents résultats réglementaires. Ces affaires reflètent le point de vue de la SEC sur l’application des lois sur les valeurs mobilières, et reflètent également le changement progressif de son orientation réglementaire, passant de « la question de savoir s’il s’agit d’un jeton » à « la question de savoir s’il a les attributs d’un contrat d’investissement ».
Le graphique 1 ci-dessous présentera de manière systématique le processus de qualification des titres des cryptomonnaies (y compris le minage, le financement, divers paradigmes d'activités, etc.), comprenant un résumé des étapes, des cas typiques et des réglementations pertinentes.
Figure 1 : Chronologie qualitative de l'évolution des titres d'actifs cryptographiques aux États-Unis. Source des données : réseau public, analyse et élaboration par FinTax.
Depuis que le Bitcoin a été inclus pour la première fois dans le champ de régulation en 2013, le chemin vers la qualification des actifs cryptographiques en tant que titres aux États-Unis a traversé quatre étapes clés : exploration des réglementations traditionnelles, application systématique de la loi, réglementation par catégorie et exemptions spécifiques. Au cours de ces dix dernières années, les organismes de régulation ont progressivement construit un cadre de jugement substantiel basé sur le test d'investissement (test Howey), à travers des jugements dans des affaires typiques et des déclarations politiques. Les cryptomonnaies (comme le Bitcoin) sont essentiellement exclues des titres en raison de leur caractéristique importante de décentralisation.
Les réglementations et les affaires représentatives de chaque année reflètent à la fois l'évolution des outils de régulation, passant d'une approche floue à une approche claire, et révèlent que l'attitude de la SEC envers la question "les cryptomonnaies sont-elles des valeurs mobilières ?" a progressivement évolué d'une "large application" à une approche "axée sur les risques" et "basée sur le contexte". En entrant dans les années 2024-2025, avec le développement de la politique amicale de Trump envers les cryptomonnaies, des domaines tels que l'ETH et le minage PoW sont clairement exclus de la régulation des valeurs mobilières, et la tendance future de la régulation évolue vers une standardisation des règles et une clarification des frontières.
L'impact de cette déclaration sur les impôts
Bien que la SEC ait clairement exclu les « activités de minage au niveau du protocole » de la définition des valeurs mobilières dans cette déclaration, offrant ainsi aux mineurs et aux opérateurs de pools de minage des limites de conformité claires, cela ne signifie pas que les activités de minage sont également exemptées de toute responsabilité fiscale.
La SEC est responsable de la réglementation des valeurs mobilières, tandis que l'entité de réglementation fiscale est l'IRS (Internal Revenue Service), et les logiques de jugement et les objectifs d'application des deux ne sont pas les mêmes. L'IRS n'a jamais considéré les revenus de minage comme des « revenus de placement en valeurs mobilières ». Dès 2014, l'IRS a clairement indiqué que les « revenus de minage » de cryptomonnaies doivent être considérés comme des revenus imposables, devant être inclus dans le revenu total selon leur « juste valeur marchande au moment de l'acquisition », et les gains en capital générés lors de la vente ultérieure doivent être soumis à l'impôt sur les gains en capital (à court terme ou à long terme). En d'autres termes, même si cette déclaration exonère le minage de sa nature de valeur mobilière, les mineurs ont toujours l'obligation de déclarer leurs revenus lorsqu'ils reçoivent des récompenses de minage.
Tableau 3 : Considérations fiscales pour le minage
D'un point de vue opérationnel, cela signifie :
Que ce soit pour le Solo Mining ou le Pool Mining, les jetons obtenus doivent être déclarés comme des revenus ;
Pour les mineurs, il est nécessaire de calculer la valeur en dollars d'une cryptomonnaie au moment de son acquisition et de la déclarer lors de la déclaration fiscale annuelle ;
Les dépenses opérationnelles (comme l'électricité, l'équipement) peuvent être déductibles, mais doivent répondre aux normes opérationnelles énoncées par l'IRS.
Il est important de noter que, puisque cette déclaration confirme que les activités minières ne sont pas des offres de titres, elle exclut également la possibilité de contourner la déclaration par le biais du mécanisme d’exonération des valeurs mobilières, et l’obligation fiscale est plus indépendante et incombe directement au mineur ou à l’exploitant du pool de minage lui-même. Bien que cette déclaration atténue les inquiétudes des mineurs concernant les lois sur les valeurs mobilières, elle signifie également qu’ils doivent être plus stricts dans le respect de leurs obligations de déclaration fiscale liées à l’IRS. Dans le contexte du raffinement progressif de la conformité, « pas de titres » ne signifie pas « aucune responsabilité », mais devrait inciter les mineurs à réexaminer leurs obligations et leurs risques fiscaux.
Conclusion
En résumé, bien que la déclaration de la SEC sur le minage PoW ne soit pas un document législatif, elle constitue un point de référence important dans l'évolution de la logique réglementaire. Elle envoie un signal clair : la réglementation américaine accepte progressivement que les « comportements natifs sur la chaîne » ne doivent pas nécessairement tomber sous la catégorie des valeurs mobilières, et le marché évolue vers un environnement de conformité « clair, réglementé et prévisible ». Dans cette tendance, qu'il s'agisse de mineurs, de plateformes, de développeurs ou d'investisseurs, il est essentiel de prêter attention à la relation d'adéquation entre la conception structurelle, le positionnement opérationnel et la divulgation d'informations, et de s'adapter activement à la refonte des voies de conformité.
Voir l'original
Le contenu est fourni à titre de référence uniquement, il ne s'agit pas d'une sollicitation ou d'une offre. Aucun conseil en investissement, fiscalité ou juridique n'est fourni. Consultez l'Avertissement pour plus de détails sur les risques.
Interprétation de la déclaration de la SEC américaine sur le Mining PoW du point de vue du droit des valeurs mobilières : historique de la qualification des Cryptoactifs en tant que valeurs mobilières
Rédigé par : Kaspa & FinTax
Introduction
Le 25 mars 2025, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a publié une déclaration sur certaines activités de minage par preuve de travail. Cette déclaration indique que les récompenses en actifs cryptographiques obtenues en participant à un mécanisme de preuve de travail en fournissant de la puissance de calcul sur une chaîne publique sans autorisation ne constituent pas une émission de titres au sens de la loi sur les valeurs mobilières. Bien que cette déclaration elle-même n'ait pas de force juridique directe, sa qualification juridique et son attitude réglementaire marquent un tournant important de la SEC dans la voie de la réglementation des actifs numériques.
Ce changement intervient alors que le paysage réglementaire américain des cryptomonnaies subit un remodelage. Depuis que l’administration Trump a fait pression pour un cadre réglementaire financier souple, la politique américaine en matière de cryptoactifs est passée par une phase de « mise en œuvre d’abord », et entre 2021 et 2023, la SEC a lancé des mesures d’application intensives contre plusieurs plateformes centralisées et projets d’ICO. Depuis 2023, alors que les régulateurs ont progressivement clarifié la frontière entre les « jetons de sécurité » et les « actifs primaires non liés aux valeurs mobilières », les orientations politiques passent d’une « suppression complète » à une « orientation de classification et une exemption claire ».
La déclaration concernant le minage selon le protocole PoW apparaît dans cette tendance, fournissant un guide clair pour les participants aux activités de minage, les opérateurs de pools de minage et toute la chaîne écosystémique PoW en matière de conformité. Ce rapport va systématiquement examiner et analyser le contenu politique, retracer le processus de qualification de la titrisation des cryptomonnaies et indiquer les impacts de cette déclaration sur la fiscalité des cryptomonnaies, entre autres.
La déclaration a été publiée par le département des finances d’entreprise de la SEC pour clarifier si certains types d’activités minières menées sur des réseaux PoW publics et sans autorisation constituent la section 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 et 1934 L’offre et la vente de valeurs mobilières en vertu de l'3(a)(10) du Securities and Exchange Act. La déclaration a souligné que certaines activités de minage, en particulier celles du réseau PoW qui sont récompensées par la fourniture de puissance de calcul pour participer au mécanisme de consensus, n’entrent pas dans le champ d’application de l’émission ou de la négociation de titres. Plus précisément, les deux catégories de comportement suivantes sont expressément exemptées :
Minage autonome (Self/Solo Mining) : Les mineurs utilisent leurs propres ressources de calcul pour participer à la validation des transactions et à la génération de blocs dans un réseau PoW, recevant directement des récompenses en actifs cryptographiques du protocole ;
Pool de minage (Mining Pool) : Plusieurs mineurs combinent leur puissance de calcul pour participer au minage et distribuer les récompenses du protocole en fonction de leur contribution. Même si le pool est géré par un opérateur, tant que les activités opérationnelles sont « administratives » ou « auxiliaires », la nature de ces activités ne sera pas affectée.
La déclaration précise davantage que ces « activités de minage de protocole » (Protocol Mining) ne constituent pas des valeurs mobilières, car elles ne répondent pas aux critères du test Howey applicable à long terme par la SEC, en particulier l'élément clé « le retour sur investissement dépend des efforts d'autrui ». Les mineurs obtiennent des récompenses à condition de fournir leurs propres ressources de calcul et de respecter les règles du protocole technique, ce qui relève d'une participation active et d'un travail technique, et non d'un profit passif basé sur les capacités d'exploitation d'un tiers.
Tableau 1 : Explication des termes dans la déclaration
Ainsi, cette déclaration confirme que : dans un réseau PoW, les récompenses obtenues par les mineurs ou les pools de minage via le minage autonome ne constituent pas des titres et ne nécessitent pas de procédure d'enregistrement ou d'exemption en vertu du droit des titres.
Pour comprendre cette déclaration, il est essentiel de saisir les trois points clés suivants :
La portée juridique est limitée, le signal politique est clair.
Cette déclaration, en tant que document officiel de la position du département financier de la SEC, n'a pas de force obligatoire juridique, mais représente l'attitude d'application et les tendances politiques de la régulation dans des domaines spécifiques, ayant une forte valeur de guide pour le marché.
Exclusion substantielle des risques, clarification de l'application des exemptions
En excluant les caractéristiques de titres des activités minières de certains protocoles PoW, la déclaration a défini des « limites de conformité » claires, aidant les participants tels que les mineurs, les pools de minage et les plateformes à identifier quels comportements sur la chaîne ne constituent pas une émission ou un échange de titres, réduisant ainsi les risques juridiques potentiels.
Compréhension des limites claires, conditions d'application strictes
La déclaration ne s'applique qu'aux réseaux PoW sans autorisation, où les participants fournissent de manière autonome leur puissance de calcul pour participer au mécanisme de consensus, et les opérations des pools de minage doivent conserver un rôle administratif. Tout projet de minage dépassant ce cadre, impliquant du financement, des promesses d'investissement ou des conceptions structurelles, pourrait encore être soumis à la réglementation sur les valeurs mobilières.
➢Exemple : Kaspa
Dans le cadre de la déclaration de non-titrisation de la SEC sur le minage de PoW, Kaspa est un projet de chaîne publique de protocole typique qui répond à sa logique d’exemption. Le projet ne subit aucune forme de pré-minage, de pré-vente ou de réservation d’équipe, mais utilise plutôt un mécanisme de preuve de travail (PoW) pour piloter son fonctionnement de réseau entièrement ouvert, et l’émission de jetons repose entièrement sur le comportement de minage sous le contrôle logique du protocole. Les mineurs peuvent recevoir automatiquement des récompenses de bloc selon l’algorithme du protocole en participant au consensus grâce à la puissance de calcul, sans et sans compter sur les efforts opérationnels d’une équipe, et leurs activités de minage connexes sont conformes à tous les éléments du « comportement du protocole de non-titrisation » dans la déclaration de la SEC.
De plus, en tant que première chaîne PoW de couche 1 au monde avec structure BlockDAG (Directed Acyclic Graph), le site officiel de Kaspa présente également la vision et les avantages techniques du projet. Présentée comme « la blockchain la plus rapide, open-source, décentralisée et évolutive au monde », Kaspa prend en charge le traitement de blocs parallèles et la confirmation instantanée, tout en maintenant une sécurité réseau qui est entièrement une preuve de travail. Sa mise en œuvre technique permet des temps de bloc de deuxième niveau et un débit extrêmement élevé, plutôt que de s’appuyer sur une commande centralisée ou de sacrifier l’intégrité des données sur la chaîne. En termes d’expression du projet, Kaspa ne met pas l’accent sur le retour sur investissement, l’appréciation des jetons ou les attentes financières sur la page d’accueil, mais se concentre sur le mécanisme de fonctionnement du protocole, les méthodes de participation open source et l’évolutivité on-chain, qui reflète pleinement le positionnement du projet « orienté vers les personnes » et « axé sur le protocole ».
Tableau 2 : Comparaison des avantages de conformité de Kaspa
Que ce soit du point de vue de la réglementation de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis ou de l'Internal Revenue Service (IRS), les cryptomonnaies ne sont pas toutes définies comme des valeurs mobilières dans le cadre juridique actuel. Cependant, les régulateurs se réservent toujours le droit d'appliquer des qualifications de valeurs mobilières à des actifs cryptographiques spécifiques en fonction des faits et de la structure.
Voici le début de la législation sur les valeurs mobilières aux États-Unis, combiné à des exemples pratiques pour résumer le cheminement de la qualification des titres des cryptomonnaies :
➢Législation sur les valeurs mobilières aux États-Unis
La législation américaine sur les valeurs mobilières est une forme typique de législation qui sépare la réglementation de l’émission de valeurs mobilières de la négociation de valeurs mobilières. En général, le U.S. Securities Act de 1933 se concentre principalement sur la conduite des offres de valeurs mobilières, tandis que le U.S. Securities Exchange Act de 1934 se concentre sur la conduite des opérations sur valeurs mobilières. La définition des valeurs mobilières est énumérée à l’article 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 : « Les valeurs mobilières désignent tout billet, action, action du Trésor, contrat à terme sur valeurs mobilières, swap basé sur des titres, obligation, dette, certificat de dette, certificat d’intérêt ou participation à un accord de participation aux bénéfices... ou tout intérêt ou instrument communément appelé « valeur mobilière », ou un certificat d’intérêt ou de participation, un certificat provisoire ou provisoire, un reçu, une garantie ou un droit de souscription ou d’achat dans l’un ou l’autre de ces éléments.
D'après l'analyse, les titres en vertu de la loi américaine peuvent être classés en trois catégories :
Titres clairement désignés : actions, billets, obligations, options, etc.
Outils dans des secteurs économiques spécifiques : droits miniers, droits sur le pétrole et le gaz, etc.
Accord d'investissement : clause de garantie, la question de savoir si l'accord d'investissement constitue un titre est déterminée par le tribunal.
La Commission des valeurs mobilières des États-Unis (SEC), est une agence indépendante et quasi-judiciaire créée en vertu de la loi de 1934 sur les valeurs mobilières, relevant directement du gouvernement fédéral américain, responsable de la supervision et de la régulation des valeurs mobilières aux États-Unis, agissant en tant qu'autorité suprême du secteur des valeurs mobilières américain. Ses principales responsabilités incluent la protection des investisseurs, le maintien d'un marché juste, ordonné et efficace, ainsi que la promotion de la formation de capital. Elle atteint ces objectifs en établissant des règles, en appliquant la loi et en supervisant les participants du marché des valeurs mobilières.
L'apparition de la clause de sauvegarde offre à la SEC une grande liberté d'interprétation, lui permettant de fournir des explications ciblées et substantielles concernant les nouveaux instruments financiers émergents. Près d'un siècle plus tard, le droit des valeurs mobilières continue de fournir un soutien juridique aux décisions judiciaires sur la titrisation des cryptomonnaies.
Depuis toujours, les cryptomonnaies et les activités associées, même si leur modèle de profit n'est pas semblable à celui des valeurs mobilières, sont néanmoins soumises à la réglementation des lois sur les valeurs mobilières. Les raisons en sont les suivantes :
La stratégie de réglementation de la SEC reste floue et conservatrice à long terme.
La SEC a la responsabilité de protéger les intérêts des investisseurs et, dans le domaine des actifs cryptographiques, elle a toujours adopté une approche de « régulation large » : il vaut mieux « inclure d'abord puis juger », plutôt que de donner des exemptions facilement. En particulier, dès qu'il y a des actifs cryptographiques + flux d'argent + attentes de bénéfices pour les investisseurs, la SEC a tendance à appliquer en priorité le test Howey pour déterminer s'il s'agit d'un titre.
L'espace d'explication du test Howey est assez large.
Le test Howey trouve son origine dans l'affaire de la Cour suprême de 1946 SEC v. Howey. La Cour suprême des États-Unis a clairement proposé de l'utiliser pour déterminer si une transaction implique un « contrat d'investissement (investment contract) ». Pour être considéré comme un titre, il doit répondre aux quatre critères suivants : investissement d'argent (Investment of Money) ; investissement dans une entreprise commune (Common Enterprise) ; attente de profits raisonnables (Expectation of Profits) ; les gains dépendent principalement des efforts des autres (Efforts of Others). Certaines activités de minage peuvent constituer une émission de titres ou un contrat d'investissement, en particulier le mécanisme de « partage » des revenus des pools de minage.
Les limites floues des « scénarios périphériques » tels que les pools miniers, le minage en cloud et le minage sous gestion.
Il existait de nombreux projets de « cloud mining », « mining hébergé » et « location de machines de minage » sur le marché : les investisseurs ne sont responsables que de l'investissement, tandis que l'achat des machines de minage et le fonctionnement des équipements sont pris en charge par les collecteurs de fonds, les investisseurs recevant régulièrement des revenus de minage. La structure de ce type de scénario est donc plus proche des titres, les revenus dépendant de la gestion et de l'exploitation par le promoteur du projet. Les variantes sont innombrables, la SEC ne peut pas identifier clairement chaque forme de minage, ainsi, sur la base du principe de prudence juridique, une attitude floue uniforme est adoptée : le risque de minage est élevé et les caractéristiques de titre ne peuvent être exclues.
Les pratiques de régulation ne suivent pas l'évolution de la technologie et des formes organisationnelles.
La SEC réglemente les technologies nouvelles et complètement différentes dans le cadre de l’ancien cadre juridique (le Securities Act de 1933 et le Securities Exchange Act de 1934). À ses débuts, l’industrie de la crypto était relativement chaotique (fraudes, fugues), et afin de maintenir la stabilité de l’industrie et de protéger les investisseurs, il était également nécessaire d’inclure tous les aspects de la réglementation.
Dans l’ensemble, avec l’amélioration continue du système réglementaire des crypto-monnaies, les régulateurs clarifient progressivement les limites juridiques de diverses activités on-chain. Cette annonce est l’une de ces étapes, jetant les bases d’un environnement de conformité plus clair et plus prévisible à l’avenir, et nous avons des raisons de croire que l’environnement d’investissement et de participation aux cryptoactifs continuera de s’améliorer dans une direction plus transparente et ordonnée.
➢ chemin d'évolution
Dans le texte précédent, nous avons commencé par l'article 2(a)(1) de la loi sur les valeurs mobilières de 1933 des États-Unis, en combinant l'évolution jurisprudentielle du test Howey, pour clarifier pourquoi les actifs cryptographiques et les comportements associés seraient soumis à la régulation des valeurs mobilières. Nous pouvons résumer les points suivants :
La loi sur les valeurs mobilières comme cœur, le contrat d'investissement comme clause de garantie, pour faire face ensemble à divers nouveaux paradigmes financiers.
Le test Howey est un outil essentiel, les quatre éléments deviennent le critère universel pour déterminer si un « contrat d'investissement » est constitué.
Le nom et l'utilisation des tokens ne sont pas des raisons d'exemption, l'accent étant mis sur les attentes des investisseurs et la structure réelle. Plus la complexité de la structure est élevée et moins le degré de décentralisation est élevé, plus le projet est susceptible d'être considéré comme un titre. Les nouvelles formes telles que le minage, le Staking et le prêt sont progressivement incluses dans le champ des "comportements similaires à ceux des titres".
La stratégie de régulation de la SEC devient prudente, avec des caractéristiques d'application de la loi axées sur "l'application générale + la qualification au cas par cas", et l'attitude réglementaire passe d'une approche floue et uniforme à une approche axée sur les risques et le jugement contextuel.
Sur la base de la logique juridique susmentionnée, nous pouvons examiner plus clairement la pratique réglementaire de la SEC concernant les caractéristiques des titres de cryptomonnaie ces dernières années. À travers l'analyse de plusieurs affaires emblématiques, il est possible d'observer que la stratégie de réglementation de la SEC a évolué progressivement, passant d'une approche exploratoire, d'une application large, à une segmentation des scénarios et à l'introduction de facteurs tels que la décentralisation et les types d'investisseurs pour un jugement contextuel.
Les sections suivantes examineront des cas pratiques pour retracer les évolutions clés dans la qualification des actifs cryptographiques en tant que valeurs mobilières.
SEC c. Trendon Shavers (2013) : la première affaire impliquant une fraude sur les titres de Bitcoin.
En 2013, la SEC a poursuivi un individu nommé Trendon Shavers, l'accusant d'exploiter un projet appelé « Bitcoin Savings and Trust » (BST) soupçonné de fraude sur les valeurs mobilières. C'est le premier cas d'application de la loi de la SEC concernant un titre lié au Bitcoin dans l'histoire des États-Unis. Le tribunal a finalement soutenu la position de la SEC, considérant que ce plan d'investissement en Bitcoin constituait une émission de valeurs mobilières.
BST se présente comme un "plan d'investissement Bitcoin à haut rendement". Trendon Shavers a collecté des bitcoins auprès du public en promettant un retour fixe de 1 % par semaine, affirmant que ces bitcoins seraient utilisés pour des transactions d'arbitrage. Les investisseurs recevraient des dividendes chaque semaine. Le projet a absorbé plus de 700 000 BTC, mais la chaîne de financement s'est ensuite effondrée, entraînant des pertes pour de nombreux investisseurs.
Le 18 septembre 2014, le tribunal de district des États-Unis à Sherman, au Texas, a rendu un jugement définitif contre Trenton T. Schaeffers et Bitcoin Savings Trust ( « BTCST » ). Schaeffers a créé cette entité en ligne et a utilisé celle-ci pour mettre en œuvre un système de Ponzi, en escroquant les investisseurs de plus de 700 000 bitcoins. Le tribunal a ordonné à Schaeffers et BTCST de payer plus de 40 millions de dollars de gains illégaux et d'intérêts avant le jugement, et a exigé que chaque défendeur paie une amende civile de 150 000 dollars.
La SEC estime que, bien que l'actif d'investissement soit le Bitcoin, cette action est essentiellement un « contrat d'investissement », ce qui relève des activités réglementées par les valeurs mobilières. Le tribunal a statué : les investisseurs ont investi des actifs (BTC) ; les fonds sont gérés de manière centralisée par Shavers ; les investisseurs s'attendent à des bénéfices ; les retours dépendent des actions de trading de Shavers (efforts d'autrui). Bien que cette affaire n'implique pas de « jetons » ou de « projets en chaîne », elle libère clairement l'attitude de la SEC : « Même si l'objet de l'investissement est le Bitcoin, cela ne peut pas exonérer de l'application des lois sur les valeurs mobilières ; la clé réside dans la structure de financement et la logique des profits. »
L'affaire DAO (2017) : les cryptomonnaies reconnues pour la première fois comme des titres par la SEC
En 2017, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a publié un rapport d'enquête sur le projet The DAO, affirmant pour la première fois que les tokens appelés « DAO » étaient considérés comme des « valeurs mobilières » et devaient être soumis à la réglementation de la loi sur les valeurs mobilières. Bien que la SEC n'ait pas intenté de poursuites judiciaires contre les porteurs de projets, cette déclaration a provoqué une énorme réaction dans l'industrie, étant considérée comme le point de départ de l'implication de la SEC dans la régulation des actifs cryptographiques.
Le DAO est une « organisation autonome décentralisée » fonctionnant sur Ethereum, ayant levé plus de 150 millions de dollars en ETH par le biais de « financement participatif », pour investir dans des projets sélectionnés par des propositions de la communauté. Les investisseurs échangent des ETH contre des DAO, obtenant des droits de distribution des bénéfices et des droits de vote en matière de gouvernance. Ce projet est essentiellement une sorte de « plateforme de capital-risque en chaîne ».
La SEC cite le test classique de Howey, affirmant que la vente d’une DAO constitue un « contrat d’investissement » : l’investisseur investit des fonds (ETH), et les fonds sont concentrés dans une plate-forme commune (la DAO) pour opérer, avec l’espoir de réaliser des bénéfices grâce à l’investissement du projet sous la gouvernance de la DAO, et le retour sur investissement dépend de la capacité de gestion du « curateur » et de l’équipe d’initiation du projet. Bien que les DAO annoncent une « gouvernance décentralisée », la SEC estime que le contrôle réel est toujours entre les mains de certains technologues et curateurs, et que les investisseurs n’ont pas vraiment le droit d’exploiter le projet. Cette affaire a établi pour la première fois le fondement de la logique réglementaire selon laquelle « les jetons cryptographiques peuvent constituer des valeurs mobilières ».
Affaire Munchee (2017) : Un token fonctionnel n'est pas égal à une conformité automatique
Munchee est une plateforme d'application de critiques culinaires qui a prévu de lancer MUN en 2017, destiné aux pourboires et à l'incitation des utilisateurs au sein de l'application. La SEC est rapidement intervenue et a arrêté son ICO, jugeant que l'émission de ses jetons constituait une activité de valeur mobilière.
Munchee affirme que MUN est un « jeton utilitaire » qui peut être utilisé pour les paiements internes et les incitations dans les applications, et qu’il ne s’agit pas d’un investissement. Cependant, le projet a utilisé les médias sociaux et le matériel promotionnel pour faire connaître le potentiel d’appréciation et le retour sur investissement du jeton, ce qui a incité un grand nombre d’investisseurs à spéculer.
La SEC a noté que, bien que les jetons aient une "fonctionnalité" technique, les promoteurs du projet guident les utilisateurs à créer des attentes d'investissement, ce qui est un élément clé du test Howey. Les investisseurs achètent MUN non pas dans un but de consommation ou d'utilisation, mais dans l'espoir de réaliser une plus-value à mesure que la plateforme se développe, que le nombre d'utilisateurs augmente et que la rareté s'accroît. De plus, l'avancement opérationnel du projet dépend entièrement des efforts de l'équipe Munchee, ce qui signifie que cet acte d'investissement repose sur la capacité de gestion d'autrui, constituant ainsi un "contrat d'investissement". La SEC souligne que, même si le projet lui-même a des fonctionnalités techniques, tant qu'il existe une logique de financement évidente et des attentes de profit, il peut toujours être qualifié de titre.
Affaire BitClub Network (2019) : titres illégaux et fraude sous le nom de "minage dans le cloud"
En décembre 2019, le ministère de la Justice des États-Unis (DOJ) et l'IRS ont annoncé avoir démantelé un projet d'investissement mondial en cryptomining appelé « BitClub Network ». Ce projet, qui a débuté en 2014 sous le prétexte de « partage de puissance de calcul », a levé plus de 700 millions de dollars de fonds auprès d'investisseurs du monde entier, et a été révélé comme une escroquerie de type Ponzi. Les membres clés du projet ont été accusés au pénal, les chefs d'accusation comprenant la fraude sur titres, la fraude par télécommunications et le blanchiment d'argent.
BitClub Network prétend offrir aux utilisateurs un service de « cloud mining », où les investisseurs peuvent acheter des parts de machines à miner ou des contrats de puissance de calcul. La plateforme promet des dividendes réguliers basés sur les revenus miniers. Cette plateforme s'adresse aux particuliers, n'a pas d'autorisation réglementaire et n'a pas divulgué la situation réelle de la puissance de calcul. Les fonds entrants vers le projet n'ont pas été utilisés pour le minage réel, mais pour payer les premiers investisseurs et ont été détournés à d'autres fins.
Bien que l'affaire soit dirigée par le ministère de la Justice, sa logique illégale fondamentale est toujours étroitement liée à la loi sur les valeurs mobilières. BitClub Network promet des revenus miniers stables aux investisseurs, qui n'ont qu'à investir sans avoir à participer à l'exploitation minière elle-même, et les retours dépendent des « opérations minières » de la plateforme - ce qui satisfait clairement les quatre éléments du test Howey : investir de l'argent ; contribuer à un « pool » commun ; avoir des attentes de retour claires ; les bénéfices dépendent entièrement des efforts de l'équipe du projet.
De plus, le matériel de promotion du projet, le système de distribution et les méthodes de fonctionnement des fonds sont très similaires à ceux des collectes de fonds illégales et des fraudes sur valeurs mobilières. En fin de compte, cette affaire a été traitée comme l'un des rares cas criminels dans le domaine de la cryptographie, qualifié de « cas de fraude par minage de valeurs mobilières », et le jugement a eu un effet dissuasif majeur.
Affaire Ripple Labs (2020–2025) : la « zone grise » dans la qualification des titres
Depuis 2020, la SEC a intenté une action en justice contre Ripple Labs, accusant celle-ci de lever des fonds auprès du public par la vente continue de XRP, constituant une émission de titres non enregistrés. Cette affaire est devenue l'un des litiges sur les cryptomonnaies les plus controversés et les plus impactants de l'histoire des États-Unis. En 2023, le tribunal a statué en première instance : la vente directe de XRP aux investisseurs institutionnels constitue un titre, mais les transactions sur le marché secondaire entre particuliers ne constituent pas des titres.
Ripple est une entreprise qui propose des solutions de paiement transfrontalier, ayant depuis longtemps levé des fonds d'exploitation en vendant des XRP à des investisseurs institutionnels et au grand public. La Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a accusé que ces ventes constituaient des « contrats d'investissement » au sens du Howey Test, car les investisseurs sont considérés comme s'attendant à réaliser des bénéfices grâce aux efforts de Ripple pour développer l'écosystème XRP.
Le tribunal a confirmé une partie de l’allégation. En 2023, le tribunal a statué que les investisseurs institutionnels avaient des motifs raisonnables de s’attendre à ce que leurs bénéfices proviennent des efforts de Ripple et qu’ils remplissaient donc toutes les exigences du test de Howey. Pour les acheteurs programmatiques sur le marché secondaire, le tribunal a statué que la troisième exigence du test de Howey, soit l’attente de profits, n’était pas satisfaite en raison de la substance économique de la transaction. Selon le jugement, il est indiqué que :
«Après avoir pris en compte la réalité économique des ventes programmatiques, le Tribunal conclut que le dossier incontesté n'établit pas le troisième critère Howey.»
« Les acheteurs programmatiques ne pouvaient raisonnablement pas s'attendre à la même [profits], » car ces transactions d'enchères/ventes à l'aveugle ont rendu flou si les fonds allaient à Ripple ou non (Affaire n° 1:20-cv-10832-AT-SN, Document 874, p.23).
Cette méthode d'analyse spécifique basée sur le contexte des transactions - c'est-à-dire prenant en compte l'identité des investisseurs et la manière dont les transactions sont effectuées - s'oppose à la voie réglementaire large que la SEC a adoptée depuis longtemps en matière d'émission d'actifs cryptographiques. Comme confirmé par le tribunal dans sa décision, toutes les ventes d'actifs numériques ne constituent pas automatiquement des transactions de titres.
Par la suite, la SEC a interjeté appel et, après une nouvelle longue période de délibération, selon le Litigation Release No. 26306 publié par la SEC le 8 mai 2025, Ripple a conclu un accord de règlement avec la Commission des valeurs mobilières des États-Unis. Ripple a accepté de payer 50 millions de dollars de l'amende civile initiale de 125 millions de dollars, les 75 millions de dollars restants étant restitués à Ripple à partir d'un compte séquestre. Les deux parties ont convenu de ne plus faire appel et de ne pas chercher à annuler le contenu du jugement précédent.
Affaire BlockFi (2022) : des produits de gestion de patrimoine cryptographique structurés déclenchent une régulation des valeurs mobilières
En 2022, la SEC a engagé une action d'exécution contre la plateforme de finance cryptographique BlockFi, estimant que son "BlockFi Interest Account" (BIA) relevait en réalité de produits de titres non enregistrés. Finalement, BlockFi a conclu un accord avec la SEC, payant une amende de 100 millions de dollars et ajustant sa structure d'entreprise.
BlockFi propose un produit de dépôt de crypto-monnaies où les utilisateurs peuvent déposer des crypto-monnaies telles que BTC et ETH et gagner des rendements annualisés. BlockFi promet que ces actifs seront utilisés pour des prêts ou des investissements, et que les gains générés seront restitués aux utilisateurs. Bien que la plateforme n’émette pas de crypto-monnaie, cette forme de produit forme en fait une structure similaire à un « accord de gestion de patrimoine ».
Selon la SEC, les comptes BIA constituent un « contrat d’investissement » selon le test de Howey : les utilisateurs déposent des crypto-monnaies, et les fonds sont gérés de manière centralisée par la plateforme, et les utilisateurs eux-mêmes ne participent pas à la gestion, mais comptent sur BlockFi pour réaliser un profit grâce au réinvestissement, et s’attendent à recevoir un rendement. Bien qu’il ne s’agisse pas d’une « émission de titres » au sens traditionnel du terme, sa structure de revenu, sa logique de prestations et son mode de fonctionnement sont très similaires à ceux des titres. Pour la première fois, cette affaire précise que même si un produit crypto n’implique pas de cryptomonnaies, il peut tout de même constituer un titre dès lors qu’il répond aux éléments d’un contrat d’investissement.
ETH / ETF régulation contestée (2024) : tournant vers la conformité des actifs décentralisés
En 2024, le marché a fortement poussé à la mise en place d'un ETF spot sur Ethereum, ce qui a suscité un nouveau débat au sein des régulateurs sur la question de savoir si Ethereum (ETH) est une valeur mobilière. Bien qu'aucune décision officielle n'ait été rendue, la SEC semble plus encline à considérer ETH comme une « marchandise » plutôt que comme une valeur mobilière.
ETH est le deuxième actif cryptographique par capitalisation boursière dans le monde. Depuis son lancement en 2015, son réseau est progressivement devenu décentralisé, passant de PoW à PoS, et sa structure technique et de gouvernance est de plus en plus proche des infrastructures financières natives. Après 2023, l'attitude de la SEC envers ETH devient progressivement plus douce, tandis que la CFTC le considère depuis longtemps comme une « marchandise ».
Bien qu'Ethereum ait initialement levé des fonds en émettant des ETH avec certaines caractéristiques de titres, au fil du temps, son fonctionnement ne dépend plus d'aucune organisation centralisée, et il n'y a pas de partie clairement identifiable qui pousse à l'augmentation de sa valeur. La SEC commence à accepter que la "décentralisation" est la clé pour dissiper l'élément "efforts d'autres" dans le test Howey. Au cours du processus d'examen des ETF, la SEC n'a pas qualifié l'ETH de titre, ni empêché l'émission de ses dérivés. Ce cas montre qu'en ce qui concerne les actifs natifs sur la chaîne, le degré de décentralisation deviendra l'un des indicateurs clés pour la qualification future des titres.
Grâce à l’analyse ci-dessus de sept cas typiques, nous pouvons voir comment les régulateurs américains ont progressivement construit la logique pratique de la nature qualitative des titres de cryptoactifs à partir de différentes étapes, de différents types d’actifs et de différents résultats réglementaires. Ces affaires reflètent le point de vue de la SEC sur l’application des lois sur les valeurs mobilières, et reflètent également le changement progressif de son orientation réglementaire, passant de « la question de savoir s’il s’agit d’un jeton » à « la question de savoir s’il a les attributs d’un contrat d’investissement ».
Le graphique 1 ci-dessous présentera de manière systématique le processus de qualification des titres des cryptomonnaies (y compris le minage, le financement, divers paradigmes d'activités, etc.), comprenant un résumé des étapes, des cas typiques et des réglementations pertinentes.
Figure 1 : Chronologie qualitative de l'évolution des titres d'actifs cryptographiques aux États-Unis. Source des données : réseau public, analyse et élaboration par FinTax.
Depuis que le Bitcoin a été inclus pour la première fois dans le champ de régulation en 2013, le chemin vers la qualification des actifs cryptographiques en tant que titres aux États-Unis a traversé quatre étapes clés : exploration des réglementations traditionnelles, application systématique de la loi, réglementation par catégorie et exemptions spécifiques. Au cours de ces dix dernières années, les organismes de régulation ont progressivement construit un cadre de jugement substantiel basé sur le test d'investissement (test Howey), à travers des jugements dans des affaires typiques et des déclarations politiques. Les cryptomonnaies (comme le Bitcoin) sont essentiellement exclues des titres en raison de leur caractéristique importante de décentralisation.
Les réglementations et les affaires représentatives de chaque année reflètent à la fois l'évolution des outils de régulation, passant d'une approche floue à une approche claire, et révèlent que l'attitude de la SEC envers la question "les cryptomonnaies sont-elles des valeurs mobilières ?" a progressivement évolué d'une "large application" à une approche "axée sur les risques" et "basée sur le contexte". En entrant dans les années 2024-2025, avec le développement de la politique amicale de Trump envers les cryptomonnaies, des domaines tels que l'ETH et le minage PoW sont clairement exclus de la régulation des valeurs mobilières, et la tendance future de la régulation évolue vers une standardisation des règles et une clarification des frontières.
Bien que la SEC ait clairement exclu les « activités de minage au niveau du protocole » de la définition des valeurs mobilières dans cette déclaration, offrant ainsi aux mineurs et aux opérateurs de pools de minage des limites de conformité claires, cela ne signifie pas que les activités de minage sont également exemptées de toute responsabilité fiscale.
La SEC est responsable de la réglementation des valeurs mobilières, tandis que l'entité de réglementation fiscale est l'IRS (Internal Revenue Service), et les logiques de jugement et les objectifs d'application des deux ne sont pas les mêmes. L'IRS n'a jamais considéré les revenus de minage comme des « revenus de placement en valeurs mobilières ». Dès 2014, l'IRS a clairement indiqué que les « revenus de minage » de cryptomonnaies doivent être considérés comme des revenus imposables, devant être inclus dans le revenu total selon leur « juste valeur marchande au moment de l'acquisition », et les gains en capital générés lors de la vente ultérieure doivent être soumis à l'impôt sur les gains en capital (à court terme ou à long terme). En d'autres termes, même si cette déclaration exonère le minage de sa nature de valeur mobilière, les mineurs ont toujours l'obligation de déclarer leurs revenus lorsqu'ils reçoivent des récompenses de minage.
Tableau 3 : Considérations fiscales pour le minage
D'un point de vue opérationnel, cela signifie :
Que ce soit pour le Solo Mining ou le Pool Mining, les jetons obtenus doivent être déclarés comme des revenus ;
Pour les mineurs, il est nécessaire de calculer la valeur en dollars d'une cryptomonnaie au moment de son acquisition et de la déclarer lors de la déclaration fiscale annuelle ;
Les dépenses opérationnelles (comme l'électricité, l'équipement) peuvent être déductibles, mais doivent répondre aux normes opérationnelles énoncées par l'IRS.
Il est important de noter que, puisque cette déclaration confirme que les activités minières ne sont pas des offres de titres, elle exclut également la possibilité de contourner la déclaration par le biais du mécanisme d’exonération des valeurs mobilières, et l’obligation fiscale est plus indépendante et incombe directement au mineur ou à l’exploitant du pool de minage lui-même. Bien que cette déclaration atténue les inquiétudes des mineurs concernant les lois sur les valeurs mobilières, elle signifie également qu’ils doivent être plus stricts dans le respect de leurs obligations de déclaration fiscale liées à l’IRS. Dans le contexte du raffinement progressif de la conformité, « pas de titres » ne signifie pas « aucune responsabilité », mais devrait inciter les mineurs à réexaminer leurs obligations et leurs risques fiscaux.
En résumé, bien que la déclaration de la SEC sur le minage PoW ne soit pas un document législatif, elle constitue un point de référence important dans l'évolution de la logique réglementaire. Elle envoie un signal clair : la réglementation américaine accepte progressivement que les « comportements natifs sur la chaîne » ne doivent pas nécessairement tomber sous la catégorie des valeurs mobilières, et le marché évolue vers un environnement de conformité « clair, réglementé et prévisible ». Dans cette tendance, qu'il s'agisse de mineurs, de plateformes, de développeurs ou d'investisseurs, il est essentiel de prêter attention à la relation d'adéquation entre la conception structurelle, le positionnement opérationnel et la divulgation d'informations, et de s'adapter activement à la refonte des voies de conformité.