Auteurs de cet article : Bai Zhen Jen, Huang Wenjing
Introduction
Le 21 mai 2025, l’adoption de l’ordonnance sur les stablecoins de Hong Kong par le Conseil législatif de Hong Kong a marqué un tournant critique pour la réglementation, qui a été publiée au Journal officiel le 30 mai 2025 et devrait entrer en vigueur le 1er août 2025. Les stablecoins indexés sur la monnaie fiduciaire (FRS) ne font plus partie de la zone grise de la crypto-finance, mais font partie d’un cadre juridique formel et institutionnellement réglementé. L’ordonnance représente un recalibrage délibéré : elle vise à positionner Hong Kong comme une plaque tournante d’actifs virtuels conforme et tournée vers l’avenir, capable d’accueillir la prochaine génération de finance programmable dans le respect de l’État de droit. Cet article analyse les dispositions clés, le positionnement stratégique et l’impact pratique de la réglementation, et clarifie ses différences avec les technologies connexes telles que la tokenisation des actifs physiques (RWA).
Infrastructures juridiques
Cette législation a construit un système sémantique complexe concernant la valeur numérique. Les stablecoins ne sont pas seulement définis comme un outil fonctionnel, mais sont également définis sous les dimensions technique, économique et juridique : ils doivent être garantis par la cryptographie, utilisés comme moyen de stockage de valeur ou d'échange, et fonctionner sur une technologie de registre distribué (DLT). Les "stablecoins spécifiques" limitent davantage le champ d'application aux tokens ancrés à des devises officielles ou à d'autres unités approuvées par l'Autorité monétaire de Hong Kong ("HKMA").
Les activités réglementées ont un champ d'application vaste, englobant non seulement l'émission et le rachat, mais aussi la promotion sur le marché, la participation opérationnelle, et même l'incitation indirecte des résidents de Hong Kong. Cette définition large garantit la capacité de couverture de la réglementation tout en minimisant l'espace d'arbitrage réglementaire basé sur la région ou le type d'activité.
Le principe de l’adossement à la monnaie fiduciaire est au cœur de la demande. Le règlement stipule clairement que tout « stablecoin spécifié » doit être entièrement remboursable dans sa monnaie fiduciaire liée, en particulier le dollar de Hong Kong. Il ne s’agit pas seulement d’une exigence mécanique, mais aussi d’un mécanisme de sauvegarde fondamental. La prise en charge fiduciaire garantit que les stablecoins peuvent fonctionner comme des instruments monétaires crédibles plutôt que comme des actifs cryptographiques spéculatifs. La HKMA exige que les actifs de réserve soient des actifs liquides de haute qualité (par exemple, des liquidités, des bons du Trésor à court terme) libellés dans la même monnaie fiduciaire que celle à laquelle le stablecoin est rattaché. Cela élimine le risque d’asymétrie de devises, c’est-à-dire l’asymétrie entre la devise de l’actif de réserve et la devise du stablecoin, qui pourrait entraîner une dépréciation de la valeur. De plus, il isole les utilisateurs du risque de contagion de la volatilité – l’impact de la vente de panique sur le marché des stablecoins causée par l’effondrement des actifs cryptographiques non rattachés.
La réglementation interdit explicitement l’ancrage d’actifs très volatils ou illiquides, tels que les jetons immobiliers, les portefeuilles de matières premières ou les indices d’actifs mixtes. Si un jeton n’est pas explicitement échangeable contre de la monnaie fiduciaire et n’est pas explicitement soutenu par de la monnaie fiduciaire, il n’est pas considéré comme un stablecoin et ne peut pas bénéficier d’une protection juridique. Cette approche empêche efficacement l’arbitrage réglementaire et empêche l’ingénierie financière de brouiller la frontière entre les titres adossés à des actifs et les instruments monétaires, reflétant ainsi la position de Hong Kong sur la stabilité financière plutôt que sur l’innovation spéculative ou synthétique.
Cadre de licence
Le règlement introduit un système de licence prudentiel complet, soulignant l'importance systémique des émetteurs de stablecoins. Les principales exigences comprennent :
Ligne de base du capital : Le capital social minimum doit être de 25 millions de dollars de Hong Kong.
Architecture de réserve : L'émetteur doit maintenir des actifs de réserve de haute qualité et de liquidité correspondant 1:1 aux stablecoins en circulation (comme des espèces, des obligations d'État à court terme).
Isolation et protection juridique : Les actifs de réserve doivent être placés dans un trust ou un mécanisme fermé similaire, et ne peuvent pas être utilisés par d'autres créanciers en cas de faillite.
Mécanisme de rachat : Il doit y avoir un mécanisme pour garantir l'exécution des demandes de rachat à leur valeur nominale en temps réel, tout retard ou frais supplémentaires constitue une violation légale.
Audit de gouvernance : La nomination des actionnaires principaux, des administrateurs et des gestionnaires de stablecoins doit être approuvée par l'autorité de régulation financière et doit continuer à satisfaire aux critères de "candidats appropriés" et aux obligations de divulgation.
Les titulaires de licence doivent également continuer à remplir leurs obligations, y compris le paiement des frais annuels, la déclaration des changements majeurs et le rapport de conformité annuel.
De plus, le Secrétaire aux Finances a publié un communiqué le 6 juin, autorisant les émetteurs non agréés à proposer des offres de stablecoins non réglementés au sens de l'Ordonnance sur les valeurs mobilières et les contrats à terme à des investisseurs professionnels, tout en préservant une certaine marge de manœuvre en évitant de franchir les lignes rouges réglementaires.
Autorité de régulation et outils d'application
Les pouvoirs de régulation de l'Autorité monétaire sont dotés d'outils puissants :
Droits d'enquête : Les enquêteurs autorisés peuvent demander des documents, procéder à des inspections sur site et exiger des déclarations sous serment.
Régime de sanctions : L’ordonnance prévoit des sanctions à plusieurs niveaux à l’encontre de la HKMA, notamment des amendes, la révocation ou la révocation des licences, des avertissements publics, des ordonnances de confiscation et la nomination d’administrateurs statutaires. **La HKMA a également mené une consultation publique sur les exigences réglementaires détaillées en vertu de l’ordonnance, en se concentrant sur les principales dispositions de conformité telles que la lutte contre le blanchiment d’argent et le financement du terrorisme, en vue d’établir des règles opérationnelles pour l’application future. **
Intervention de gestion : L'Autorité monétaire peut désigner un administrateur légal pour prendre le contrôle des opérateurs sous licence en difficulté - cette mesure était initialement réservée aux banques systémiques.
Mécanisme d'arbitrage : Un "tribunal d'arbitrage des stablecoins" indépendant est responsable de la révision judiciaire des décisions de sanctions, des approbations de licences et des actes d'enquête.
Comportements interdits et responsabilité pénale : délimiter les frontières légales
Le règlement précise les activités que les acteurs du marché des actifs virtuels ne doivent pas exercer, renforçant ainsi la certitude juridique et la discipline du marché. Les interdictions clés incluent :
Exploitation sans licence (Article 9) : Toute activité réglementée concernant les stablecoins (y compris l'émission, le rachat, la gestion) ou toute prétention à participer à des activités connexes constitue un crime, que l'entité soit établie à Hong Kong ou non, tant que ses activités visent le marché hongkongais.
Émission illégale de stablecoins spécifiques (Article 9) : Fournir au public des stablecoins spécifiques sans avoir obtenu la licence appropriée constitue un crime pénal distinct ;
Restrictions publicitaires (article 10) : Si une partie n'est pas licenciée ou exemptée, publier ou préparer la publication d'une annonce indiquant sa participation à des activités de stablecoin ou à l'émission de stablecoins constitue un crime ;
Fraude et tromperie (Article 11) : Toute tentative de fraude, de tromperie, de fausse publicité, etc. concernant les transactions de stablecoins est un crime, y compris les déclarations mensongères concernant le soutien par des réserves, les droits de rachat ou les relations avec des entités licenciées ;
Crimes d'incitation (Article 12) : Inciter d'autres personnes à acheter, à disposer, à souscrire ou à souscrire des stablecoins spécifiques par des déclarations fausses ou en ignorant la vérité constitue un crime pénal.
Clauses de transition
Le règlement doit entrer en vigueur le 1er août 2025, et prévoit des dispositions de transition limitées dans le temps : les émetteurs de stablecoins qui ont déjà une opération substantielle à Hong Kong avant l'entrée en vigueur officielle du règlement, peuvent continuer à exercer pendant six mois s'ils soumettent une demande de licence dans les trois premiers mois. Cependant, il ne s'agit pas d'une exemption illimitée ou inconditionnelle, et ceux qui n'ont pas obtenu de licence doivent quitter le marché ou compléter le processus d'autorisation.
Comparaison internationale et positionnement différencié de Hong Kong
Par rapport à la réglementation sur le marché des crypto-actifs (MiCA) de l’UE, à la loi sur les services de paiement de Singapour de 2019 et au régime de licence de transfert de fonds au niveau des États américains, la réglementation de Hong Kong présente des options réglementaires uniques :
Obligation de rachat nominal obligatoire : La plupart des juridictions (y compris MiCA et le régime MTL américain) autorisent le rachat différé ou à la discrétion de l’émetteur, par exemple MiCA autorise le rachat dans les cinq jours ouvrables, tandis que Hong Kong exige le rachat immédiat à la valeur nominale.
Introduction d'un mécanisme de gestion légale : Le "droit d'intervention avant la faillite", rare dans la législation sur les actifs numériques, a été clairement introduit dans la réglementation de Hong Kong, initialement un outil exclusif aux banques.
Interaction avec la réglementation bancaire : Les exigences en matière de capital, l'isolement des réserves, les critères de "personnes appropriées" et autres exigences réglementaires sont similaires à celles des institutions de dépôt traditionnelles, floutant la frontière entre les émetteurs de jetons et les intermédiaires financiers traditionnels.
Cette différence stratégique reflète la priorité de Hong Kong pour la stabilité et l'ancrage des monnaies fiduciaires, plutôt que la simple quête de croissance du marché ou de flexibilité pour l'émetteur.
Tokenisation des actifs physiques : distinctions clés
Une idée reçue courante est que la régulation des stablecoins implique également une reconnaissance indirecte des RWA. Ce n'est pas le cas. Ce règlement ne fournit pas de voie directe ou de reconnaissance légale pour les projets RWA.
Les stablecoins fonctionnent dans le cadre des monnaies fiduciaires, tandis que les RWA concernent l'intégration d'actifs domestiques (tels que l'immobilier, les actions, les obligations) sous forme de tokens. La réglementation souligne qu'il existe encore des lacunes réglementaires concernant les RWA, les principaux défis incluent :
Transfert d'actifs transfrontaliers : La tokenisation des actifs situés sur le territoire chinois continental implique des contrôles des changes, des réglementations sur les valeurs mobilières et une régulation des comptes de capital.
Restrictions QFII : Sauf si une autorisation QFII/RQFII est obtenue par des voies traditionnelles, les actifs domestiques ne peuvent pas être utilisés à des fins de tokenisation à l'étranger.
Licence de stablecoin ≠ légitimité RWA : Obtenir une licence FRS ne signifie pas que l'on peut légalement exercer des activités RWA, surtout en ce qui concerne les actifs illiquides, non vérifiés ou en état de "pare-feu".
Les projets RWA doivent faire face à leurs défis juridiques indépendants. Les stablecoins peuvent servir d'outils de paiement ou de garantie dans l'écosystème RWA, mais ils ne peuvent pas résoudre le problème juridique central de la circulation transfrontalière des actifs.
Impact réel et ajustements de l'industrie
Les nouvelles règles transformeront fondamentalement la manière dont les entreprises d'actifs virtuels opèrent à Hong Kong. Que ce soit pour les émetteurs ou les investisseurs, il est nécessaire de réévaluer leurs stratégies, partenaires et risques juridiques.
Émetteur : Ce n'est plus l'époque des produits à lancement rapide. L'émission de stablecoins doit être accompagnée d'une gouvernance financière solide, d'un soutien monétaire réel et d'une responsabilité juridique claire. L'exigence de capital à partir de 25 millions de dollars HK, les frais d'audit, les vérifications des réserves et un système de rachat en temps réel augmentent considérablement la barrière à l'entrée. L'émission sans licence n'est plus un "risque", mais un crime pénal.
Banques et institutions fiduciaires : Elles peuvent naturellement devenir des dépositaires, des vérificateurs de conformité et des gestionnaires de risque, et pourraient développer à l'avenir des services de gestion de trésorerie pour des stablecoins, de soutien KYC, etc., mais devront également moderniser leurs systèmes pour soutenir les transactions tokenisées et évaluer les responsabilités juridiques.
Investisseurs : Renforcement des garanties, choix temporairement réduit. Le droit de rachat forcé et l'isolement des réserves ont renforcé la confiance des investisseurs. Bien que le choix des stablecoins puisse être réduit au départ, à long terme, il sera plus facile d'identifier les stablecoins véritablement conformes et soutenus par des devises fiduciaires.
Plateforme mondiale : Il n’est plus possible de fournir des stablecoins à Hong Kong « accessoirement ». En vertu des nouvelles règles, une stratégie de conformité spécifique doit être établie. Contrairement au système de passeport MiCA de l’UE, Hong Kong ne reconnaît pas les licences externes. Si vous faites la promotion ou fournissez des jetons d’ancrage de panier d’actifs à des utilisateurs à Hong Kong, il est fort probable que vous enfreigniez la loi sur la publicité.
Développeurs et bâtisseurs DeFi : La technologie ne peut pas dépasser la loi. Tout développement de protocole interagissant avec des stablecoins en fiat doit prioriser la conformité dès le départ et intégrer un système de vérification du statut des émetteurs de stablecoins.
Conclusion
Les réglementations sur les stablecoins à Hong Kong sont un choix stratégique délibéré : intégrer la finance cryptographique dans un système de responsabilité institutionnelle. En intégrant les licences, la réglementation et l'application de la loi dans un cadre unifié, Hong Kong envoie un message clair au marché mondial : la finance numérique doit fonctionner sous l'état de droit. Les acteurs du marché doivent se préparer à des audits stricts, des vérifications de réserves et un dialogue de régulation continu. Ceux qui s'adaptent non seulement survivront, mais façonneront également l'avenir de la finance numérique conforme en Asie.
Mais la question plus profonde demeure : l’argent programmable peut-il prospérer dans une économie régie par l’État de droit ? La technologie décentralisée peut-elle coexister avec une réglementation centralisée ? L’innovation crypto peut-elle gagner la confiance du public sans saisie exécutoire et sans responsabilité institutionnelle ? Ces défis sont encore amplifiés par les désaccords non résolus suivants : comment équilibrer la réglementation LBC/FT tout en préservant l’anonymat ; et comment les contrôles de capitaux de la Chine continentale interagissent avec la circulation transfrontalière des stablecoins en dollars de Hong Kong ou la tokenisation des actifs de la Chine continentale.
Ces tensions renforcent le thème central de Hong Kong : la clé de l'évolution financière ne réside pas dans la vitesse, mais dans la souveraineté, la stabilité et l'intégrité systémique. Seule la régulation peut établir la confiance là où la technologie ne peut pas prouver sa propre fiabilité. Sans confiance, l'innovation finira par échouer.
Le contenu est fourni à titre de référence uniquement, il ne s'agit pas d'une sollicitation ou d'une offre. Aucun conseil en investissement, fiscalité ou juridique n'est fourni. Consultez l'Avertissement pour plus de détails sur les risques.
Interprétation des nouvelles réglementations sur les stablecoins à Hong Kong : comment redistribuer les cartes du secteur ?
Auteurs de cet article : Bai Zhen Jen, Huang Wenjing
Introduction
Le 21 mai 2025, l’adoption de l’ordonnance sur les stablecoins de Hong Kong par le Conseil législatif de Hong Kong a marqué un tournant critique pour la réglementation, qui a été publiée au Journal officiel le 30 mai 2025 et devrait entrer en vigueur le 1er août 2025. Les stablecoins indexés sur la monnaie fiduciaire (FRS) ne font plus partie de la zone grise de la crypto-finance, mais font partie d’un cadre juridique formel et institutionnellement réglementé. L’ordonnance représente un recalibrage délibéré : elle vise à positionner Hong Kong comme une plaque tournante d’actifs virtuels conforme et tournée vers l’avenir, capable d’accueillir la prochaine génération de finance programmable dans le respect de l’État de droit. Cet article analyse les dispositions clés, le positionnement stratégique et l’impact pratique de la réglementation, et clarifie ses différences avec les technologies connexes telles que la tokenisation des actifs physiques (RWA).
Infrastructures juridiques
Cette législation a construit un système sémantique complexe concernant la valeur numérique. Les stablecoins ne sont pas seulement définis comme un outil fonctionnel, mais sont également définis sous les dimensions technique, économique et juridique : ils doivent être garantis par la cryptographie, utilisés comme moyen de stockage de valeur ou d'échange, et fonctionner sur une technologie de registre distribué (DLT). Les "stablecoins spécifiques" limitent davantage le champ d'application aux tokens ancrés à des devises officielles ou à d'autres unités approuvées par l'Autorité monétaire de Hong Kong ("HKMA").
Les activités réglementées ont un champ d'application vaste, englobant non seulement l'émission et le rachat, mais aussi la promotion sur le marché, la participation opérationnelle, et même l'incitation indirecte des résidents de Hong Kong. Cette définition large garantit la capacité de couverture de la réglementation tout en minimisant l'espace d'arbitrage réglementaire basé sur la région ou le type d'activité.
Le principe de l’adossement à la monnaie fiduciaire est au cœur de la demande. Le règlement stipule clairement que tout « stablecoin spécifié » doit être entièrement remboursable dans sa monnaie fiduciaire liée, en particulier le dollar de Hong Kong. Il ne s’agit pas seulement d’une exigence mécanique, mais aussi d’un mécanisme de sauvegarde fondamental. La prise en charge fiduciaire garantit que les stablecoins peuvent fonctionner comme des instruments monétaires crédibles plutôt que comme des actifs cryptographiques spéculatifs. La HKMA exige que les actifs de réserve soient des actifs liquides de haute qualité (par exemple, des liquidités, des bons du Trésor à court terme) libellés dans la même monnaie fiduciaire que celle à laquelle le stablecoin est rattaché. Cela élimine le risque d’asymétrie de devises, c’est-à-dire l’asymétrie entre la devise de l’actif de réserve et la devise du stablecoin, qui pourrait entraîner une dépréciation de la valeur. De plus, il isole les utilisateurs du risque de contagion de la volatilité – l’impact de la vente de panique sur le marché des stablecoins causée par l’effondrement des actifs cryptographiques non rattachés.
La réglementation interdit explicitement l’ancrage d’actifs très volatils ou illiquides, tels que les jetons immobiliers, les portefeuilles de matières premières ou les indices d’actifs mixtes. Si un jeton n’est pas explicitement échangeable contre de la monnaie fiduciaire et n’est pas explicitement soutenu par de la monnaie fiduciaire, il n’est pas considéré comme un stablecoin et ne peut pas bénéficier d’une protection juridique. Cette approche empêche efficacement l’arbitrage réglementaire et empêche l’ingénierie financière de brouiller la frontière entre les titres adossés à des actifs et les instruments monétaires, reflétant ainsi la position de Hong Kong sur la stabilité financière plutôt que sur l’innovation spéculative ou synthétique.
Cadre de licence
Le règlement introduit un système de licence prudentiel complet, soulignant l'importance systémique des émetteurs de stablecoins. Les principales exigences comprennent :
Les titulaires de licence doivent également continuer à remplir leurs obligations, y compris le paiement des frais annuels, la déclaration des changements majeurs et le rapport de conformité annuel.
De plus, le Secrétaire aux Finances a publié un communiqué le 6 juin, autorisant les émetteurs non agréés à proposer des offres de stablecoins non réglementés au sens de l'Ordonnance sur les valeurs mobilières et les contrats à terme à des investisseurs professionnels, tout en préservant une certaine marge de manœuvre en évitant de franchir les lignes rouges réglementaires.
Autorité de régulation et outils d'application
Les pouvoirs de régulation de l'Autorité monétaire sont dotés d'outils puissants :
Comportements interdits et responsabilité pénale : délimiter les frontières légales
Le règlement précise les activités que les acteurs du marché des actifs virtuels ne doivent pas exercer, renforçant ainsi la certitude juridique et la discipline du marché. Les interdictions clés incluent :
Clauses de transition
Le règlement doit entrer en vigueur le 1er août 2025, et prévoit des dispositions de transition limitées dans le temps : les émetteurs de stablecoins qui ont déjà une opération substantielle à Hong Kong avant l'entrée en vigueur officielle du règlement, peuvent continuer à exercer pendant six mois s'ils soumettent une demande de licence dans les trois premiers mois. Cependant, il ne s'agit pas d'une exemption illimitée ou inconditionnelle, et ceux qui n'ont pas obtenu de licence doivent quitter le marché ou compléter le processus d'autorisation.
Comparaison internationale et positionnement différencié de Hong Kong
Par rapport à la réglementation sur le marché des crypto-actifs (MiCA) de l’UE, à la loi sur les services de paiement de Singapour de 2019 et au régime de licence de transfert de fonds au niveau des États américains, la réglementation de Hong Kong présente des options réglementaires uniques :
Obligation de rachat nominal obligatoire : La plupart des juridictions (y compris MiCA et le régime MTL américain) autorisent le rachat différé ou à la discrétion de l’émetteur, par exemple MiCA autorise le rachat dans les cinq jours ouvrables, tandis que Hong Kong exige le rachat immédiat à la valeur nominale.
Cette différence stratégique reflète la priorité de Hong Kong pour la stabilité et l'ancrage des monnaies fiduciaires, plutôt que la simple quête de croissance du marché ou de flexibilité pour l'émetteur.
Tokenisation des actifs physiques : distinctions clés
Une idée reçue courante est que la régulation des stablecoins implique également une reconnaissance indirecte des RWA. Ce n'est pas le cas. Ce règlement ne fournit pas de voie directe ou de reconnaissance légale pour les projets RWA.
Les stablecoins fonctionnent dans le cadre des monnaies fiduciaires, tandis que les RWA concernent l'intégration d'actifs domestiques (tels que l'immobilier, les actions, les obligations) sous forme de tokens. La réglementation souligne qu'il existe encore des lacunes réglementaires concernant les RWA, les principaux défis incluent :
Les projets RWA doivent faire face à leurs défis juridiques indépendants. Les stablecoins peuvent servir d'outils de paiement ou de garantie dans l'écosystème RWA, mais ils ne peuvent pas résoudre le problème juridique central de la circulation transfrontalière des actifs.
Impact réel et ajustements de l'industrie
Les nouvelles règles transformeront fondamentalement la manière dont les entreprises d'actifs virtuels opèrent à Hong Kong. Que ce soit pour les émetteurs ou les investisseurs, il est nécessaire de réévaluer leurs stratégies, partenaires et risques juridiques.
Conclusion
Les réglementations sur les stablecoins à Hong Kong sont un choix stratégique délibéré : intégrer la finance cryptographique dans un système de responsabilité institutionnelle. En intégrant les licences, la réglementation et l'application de la loi dans un cadre unifié, Hong Kong envoie un message clair au marché mondial : la finance numérique doit fonctionner sous l'état de droit. Les acteurs du marché doivent se préparer à des audits stricts, des vérifications de réserves et un dialogue de régulation continu. Ceux qui s'adaptent non seulement survivront, mais façonneront également l'avenir de la finance numérique conforme en Asie.
Mais la question plus profonde demeure : l’argent programmable peut-il prospérer dans une économie régie par l’État de droit ? La technologie décentralisée peut-elle coexister avec une réglementation centralisée ? L’innovation crypto peut-elle gagner la confiance du public sans saisie exécutoire et sans responsabilité institutionnelle ? Ces défis sont encore amplifiés par les désaccords non résolus suivants : comment équilibrer la réglementation LBC/FT tout en préservant l’anonymat ; et comment les contrôles de capitaux de la Chine continentale interagissent avec la circulation transfrontalière des stablecoins en dollars de Hong Kong ou la tokenisation des actifs de la Chine continentale.
Ces tensions renforcent le thème central de Hong Kong : la clé de l'évolution financière ne réside pas dans la vitesse, mais dans la souveraineté, la stabilité et l'intégrité systémique. Seule la régulation peut établir la confiance là où la technologie ne peut pas prouver sa propre fiabilité. Sans confiance, l'innovation finira par échouer.