في 25 مارس 2025 ، أصدرت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بيانا حول بعض أنشطة التعدين لإثبات العمل. وأشار البيان إلى أنه في السلسلة العامة غير المصرح بها ، فإن مكافآت الأصول المشفرة التي تم الحصول عليها من خلال توفير قوة الحوسبة للمشاركة في آلية إثبات العمل لا تشكل إصدارا للأوراق المالية بالمعنى المقصود في قانون الأوراق المالية. على الرغم من أن هذا البيان نفسه ليس له تأثير قانوني مباشر ، إلا أن توصيفه القانوني وموقفه التنظيمي يمثلان تحولا مهما في المسار التنظيمي للجنة الأوراق المالية والبورصات للأصول الرقمية.
يأتي هذا التغيير في الوقت الذي يخضع فيه المشهد التنظيمي للعملات المشفرة في الولايات المتحدة لإعادة تشكيله. منذ أن دفعت إدارة ترامب من أجل إطار تنظيمي مالي فضفاض ، مرت سياسة الأصول المشفرة الأمريكية بمرحلة "مدفوعة بالإنفاذ أولا" ، وبين عامي 2021 و 2023 ، أطلقت هيئة الأوراق المالية والبورصات إجراءات إنفاذ مكثفة ضد العديد من المنصات المركزية ومشاريع ICO منذ عام 2023 ، حيث أوضح المنظمون تدريجيا الحدود بين "الرموز المميزة للأمان" و "الأصول الأولية غير الأمنية" ، تتحول إرشادات السياسة من "القمع الشامل" إلى "إرشادات التصنيف والإعفاء الواضح".
ظهر هذا الإعلان عن تعدين بروتوكول إثبات العمل في ظل هذا الاتجاه ، مما يوفر إرشادات واضحة حول مسار الامتثال للمشاركين في التعدين ومشغلي مجمعات التعدين وحتى النظام البيئي لإثبات العمل بأكمله. سيقوم هذا التقرير بفرز وتحليل دلالة السياسة بشكل منهجي ، وفرز العملية النوعية لتوريق العملات المشفرة ، والإشارة إلى تأثير البيان على ضرائب العملات المشفرة.
تفسير البيان
صدر البيان من قبل إدارة تمويل الشركات في لجنة الأوراق المالية والبورصات لتوضيح ما إذا كانت أنواعا معينة من أنشطة التعدين التي يتم إجراؤها على شبكات أسرى الحرب العامة غير المصرح بها تشكل القسم 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية لعامي 1933 و 1934 عرض وبيع الأوراق المالية بموجب 3(a)(10) قانون الأوراق المالية والبورصات. وأشار البيان إلى أن بعض أنشطة التعدين ، خاصة تلك الموجودة في شبكة إثبات العمل التي تكافأ من خلال توفير قوة الحوسبة للمشاركة في آلية الإجماع ، لا تندرج ضمن نطاق إصدار الأوراق المالية أو تداولها. على وجه التحديد ، يتم إعفاء الفئتين التاليتين من السلوك صراحة:
تعدين ذاتي (Self/Solo Mining): يقوم عمال المناجم باستخدام مواردهم الحاسوبية للمشاركة في التحقق من المعاملات وإنشاء الكتل في شبكة PoW، ويحصلون مباشرة من البروتوكول على مكافآت الأصول المشفرة؛
مجموعة التعدين (Mining Pool): يقوم مجموعة من عمال المناجم بدمج قوة التعدين للمشاركة في التعدين، ويتم توزيع مكافآت البروتوكول وفقًا لنسبة المساهمة، حتى لو كانت المجموعة تديرها جهة تشغيلية، طالما أن الأنشطة التشغيلية هي "إدارية" أو "مساعدة"، فإن جوهر هذه الأنشطة لن يتأثر.
توضح التصريحات بشكل أكبر أن "أنشطة تعدين البروتوكول" (Protocol Mining) ليست أوراقاً مالية لأنها لا تتوافق مع معايير اختبار Howey المعمول بها من قبل SEC على المدى الطويل، وخاصة أنها لا تلبي العنصر الأساسي "اعتماد عائد الاستثمار على جهود الآخرين". الشرط الذي بموجبه يحصل المعدنون على المكافآت هو تقديم مواردهم الحاسوبية والامتثال لقواعد البروتوكول الفني، وهذا يعتبر مشاركة نشطة وعمل تقني، وليس ربحاً سلبياً يعتمد على قدرة طرف ثالث.
الجدول 1: تفسير المصطلحات في البيان
لذلك، تؤكد هذه البيان: في شبكات PoW، فإن المكافآت التي يحصل عليها المعدّنون أو برك التعدين من خلال التعدين الذاتي لا تعدّ أوراقًا مالية، ولا تحتاج إلى استيفاء إجراءات التسجيل أو الإعفاء بموجب قانون الأوراق المالية.
لفهم هذا البيان يجب إدراك النقاط الثلاث الأساسية التالية:
الفعالية القانونية محدودة، إشارة السياسة واضحة
يعتبر هذا البيان بمثابة وثيقة الموقف الرسمية من قسم المالية في شركة SEC، ولا يمتلك قوة قانونية ملزمة، ولكنه يمثل موقف الجهات التنظيمية فيما يتعلق بنواياها في تطبيق القانون والسياسات في مجالات معينة، ويتميز بقيمة توجيهية قوية في السوق.
الاستبعاد الجوهري للمخاطر، وتوضيح تطبيق الإعفاءات
من خلال استبعاد السمات الأمنية لأنشطة تعدين بروتوكول إثبات العمل المحددة ، يحدد البيان "حدود الامتثال" الواضحة لمساعدة عمال المناجم ومجمعات التعدين والمنصات والمشاركين الآخرين على تحديد السلوكيات على السلسلة التي لا تشكل إصدارا أو تداولا للأوراق المالية ، وبالتالي تقليل المخاطر القانونية المحتملة.
فهم الحدود واضح، شروط التطبيق صارمة
تنطبق هذه البيان فقط على الشبكات التي تعمل بنظام إثبات العمل (PoW) والتي لا تتطلب إذن، حيث يتم توفير القوة الحاسوبية بشكل مستقل للمشاركة في آلية الإجماع، ويجب أن تحتفظ برك التعدين بدور إداري. أي مشروع تعدين يتجاوز هذا النطاق، ويتعلق بجمع الأموال أو التزامات إدارة الأموال أو تصميم الهيكل، قد لا يزال يشمل تنظيم الأوراق المالية.
➢مثال: Kaspa
في إطار بيان لجنة الأوراق المالية والبورصات بشأن عدم التوريق بشأن تعدين أسرى العمل ، يعد Kaspa مشروعا نموذجيا لسلسلة البروتوكول العام يلبي منطق الإعفاء الخاص به. لا يخضع المشروع لأي شكل من أشكال التعدين المسبق أو البيع المسبق أو حجز الفريق ، ولكنه بدلا من ذلك يستخدم آلية إثبات العمل (PoW) لدفع تشغيل الشبكة المفتوحة بالكامل ، ويعتمد إصدار الرمز المميز كليا على سلوك التعدين تحت التحكم المنطقي للبروتوكول. يمكن لعمال المناجم الحصول تلقائيا على مكافآت الكتلة وفقا لخوارزمية البروتوكول من خلال المشاركة في الإجماع من خلال قوة الحوسبة ، دون أو بدون الاعتماد على الجهود التشغيلية لأي فريق ، وتتوافق أنشطة التعدين ذات الصلة بجميع عناصر "سلوك بروتوكول عدم التوريق" في بيان هيئة الأوراق المالية والبورصات.
ليس ذلك فحسب ، بصفتها أول سلسلة من الطبقة 1 في العالم مع هيكل BlockDAG (الرسم البياني غير الدوري الموجه) ، يعرض موقع Kaspa الرسمي أيضا رؤية المشروع ومزاياه التقنية. يوصف Kaspa بأنه "الأسرع ومفتوح المصدر واللامركزي والقابل للتطوير" في العالم ، ويدعم معالجة الكتل المتوازية والتأكيد الفوري ، مع الحفاظ على أمان الشبكة الذي يعد دليلا كاملا على العمل. يتيح تنفيذه الفني أوقات الحظر من المستوى الثاني والإنتاجية العالية للغاية ، بدلا من الاعتماد على الطلب المركزي أو التضحية بسلامة البيانات على السلسلة. فيما يتعلق بالتعبير عن المشروع ، لا تؤكد Kaspa على أي عائد على الاستثمار أو تقدير الرمز المميز أو التوقعات المالية على الصفحة الرئيسية ، ولكنها تركز على آلية تشغيل البروتوكول وطرق المشاركة مفتوحة المصدر وقابلية التوسع على السلسلة ، مما يعكس تماما وضع المشروع "الموجه نحو الأشخاص" و "البروتوكول أولا".
الجدول 2: مقارنة مزايا الامتثال لـ Kaspa
مسار التأهيل للأوراق المالية المشفرة
من المنظور التنظيمي لكل من هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) ودائرة الإيرادات الداخلية (IRS) ، لا يتم تعريف العملات المشفرة دائما على أنها أوراق مالية بموجب الإطار القانوني الحالي. ومع ذلك ، يحتفظ المنظمون دائما بالحق في فرض توصيف الأوراق المالية بناء على حقيقة وهيكل أصول مشفرة معينة.
يبدأ هذا من تشريعات الأوراق المالية الأمريكية ، ويجمع بين حالات فعلية لتلخيص مسار تطوير تصنيف الأوراق المالية للعملات المشفرة:
➢ تشريعات الأوراق المالية الأمريكية
تشريعات الأوراق المالية الأمريكية هي شكل نموذجي من أشكال التشريعات التي تفصل بين تنظيم إصدار الأوراق المالية وتداول الأوراق المالية. بشكل عام ، يركز قانون الأوراق المالية الأمريكي لعام 1933 بشكل أساسي على إجراء عروض الأوراق المالية ، بينما يركز قانون بورصة الأوراق المالية الأمريكي لعام 1934 على إجراء تداول الأوراق المالية. تم تعداد تعريف الأوراق المالية في القسم 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية لعام 1933: "الأوراق المالية تعني أي سندات أو أسهم أو أسهم خزينة أو عقود آجلة للأوراق المالية أو مقايضة قائمة على الأوراق المالية أو سندات أو دين أو شهادة دين أو شهادة فائدة أو مشاركة في أي اتفاقية لتقاسم الأرباح ... أو أي مصلحة أو صك يشار إليه عادة باسم "الضمان"، أو شهادة المصلحة أو المشاركة، أو شهادة مؤقتة أو مؤقتة، أو إيصال، أو ضمان أو اكتتاب، أو حق شراء في أي مما سبق.
من خلال التحليل، يمكن تقسيم الأوراق المالية بموجب القانون الأمريكي إلى ثلاث فئات:
الأوراق المالية ذات التسمية الواضحة: الأسهم، السندات، السندات، الخيارات، إلخ
صكوك لقطاعات اقتصادية محددة: حقوق المعادن، ومصالح النفط والغاز، وما إلى ذلك
اتفاقية الاستثمار: أحكام الضمان، يتم تحديد ما إذا كانت اتفاقية الاستثمار تعتبر من الأوراق المالية من قبل المحكمة.
لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) هي وكالة مستقلة وشبه قضائية تأسست بموجب قانون بورصة الأوراق المالية لعام 1934 وتخضع مباشرة للحكومة الفيدرالية الأمريكية. وتشمل مسؤولياتها الرئيسية حماية المستثمرين، والحفاظ على أسواق عادلة ومنظمة وكفؤة، وتسهيل تكوين رأس المال. يحقق هذه الأهداف من خلال وضع القواعد وإنفاذ القوانين والإشراف على المشاركين في سوق الأوراق المالية.
إن ظهور بند الضمان يوفر مساحة تفسيرية كبيرة للهيئة الأمريكية للأوراق المالية (SEC)، مما يمكنها من تقديم تفسيرات تستهدف الأدوات المالية الجديدة التي تظهر باستمرار من حيث الغرض والمضمون. وحتى بعد قرن تقريبًا، لا يزال قانون الأوراق المالية يوفر دعمًا قانونيًا للأحكام القضائية المتعلقة بتسويق العملات المشفرة.
لطالما كانت الأنشطة المتعلقة بالعملات المشفرة، على الرغم من أن نماذج الربح الخاصة بها ليست مثل الأوراق المالية، تخضع لتنظيم قانون الأوراق المالية. والسبب في ذلك هو النقاط الأربع التالية:
استراتيجية تنظيم SEC غامضة ومحافظة على المدى الطويل
تتحمل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) مسؤولية حماية مصالح المستثمرين، وفي مجال الأصول المشفرة، تتبنى دائمًا فكرة "الرقابة الشاملة": من الأفضل "الإدراج أولاً ثم الحكم"، ولا ترغب في إعفاءات سهلة. خاصةً كلما ظهرت الأصول المشفرة + تدفق الأموال + توقعات عوائد المستثمرين، غالبًا ما تُفضل هيئة الأوراق المالية والبورصات استخدام اختبار هووي لتحديد ما إذا كان الأمر يتعلق بالأوراق المالية.
تفسير اختبار هاوي واسع النطاق
بدأ اختبار Howey في قضية المحكمة العليا الأمريكية SEC v. Howey عام 1946. وقد أوضحت المحكمة العليا الأمريكية أنه يجب استخدامه لتحديد ما إذا كانت المعاملة تتعلق بـ "عقد استثمار". يجب أن تلبي المعاملة أربعة معايير لتعتبر ورقة مالية: استثمار الأموال (Investment of Money)؛ الاستثمار في مشروع مشترك (Common Enterprise)؛ توقع الأرباح (Expectation of Profits)؛ الاعتماد بشكل رئيسي على جهود الآخرين (Efforts of Others). قد تشكل بعض أنشطة التعدين إصدار أوراق مالية أو عقود استثمار، خاصة آلية "مشاركة" عائدات تجمعات التعدين.
تُblur الحدود بين "مشاهد الأطراف" مثل مجمعات التعدين، التعدين السحابي، وتعدين الاستضافة.
كان هناك العديد من مشاريع "قوة السحابة" و "التعدين المدارة" و "تأجير أجهزة التعدين" في السوق: يتحمل المستثمرون المسؤولية فقط عن الاستثمار، بينما يتحمل مقدمو الخدمة مسؤولية شراء أجهزة التعدين وتشغيل المعدات، ويتلقى المستثمرون بانتظام عوائد التعدين. هيكل هذا النوع من السيناريوهات أقرب إلى الأوراق المالية، حيث تعتمد العوائد على إدارة المشروع. تتنوع الأساليب بشكل مستمر، ولا يمكن لـ SEC التمييز بين كل شكل من أشكال التعدين، لذا فإن الموقف الغامض الموحد يستند إلى مبدأ الحذر القانوني: مخاطر التعدين عالية، ولا يمكن استبعاد خصائص الأوراق المالية.
تتخلف الممارسات التنظيمية عن تطور التكنولوجيا والأشكال التنظيمية
تقوم هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بتنظيم تقنية جديدة تمامًا وفقًا لإطار قانوني قديم (قانون الأوراق المالية لعام 1933 وقانون تبادل الأوراق المالية لعام 1934). كانت صناعة العملات الرقمية في بدايتها فوضوية إلى حد ما (احتيالات، هروب)، وللحفاظ على استقرار الصناعة وحماية المستثمرين، كان من الضروري أن تشمل الرقابة جميع الجوانب.
بشكل عام، مع التحسين المستمر لنظام تنظيم العملات المشفرة، تعمل الجهات التنظيمية تدريجياً على توضيح الحدود القانونية لمختلف الأنشطة على السلسلة. تعتبر هذه البيان خطوة من تلك الخطوات، حيث تضع أساساً لبيئة توافقية أكثر وضوحاً وقابلية للتوقع في المستقبل، ومن المنطقي أن نعتقد أن بيئة الاستثمار والمشاركة في الأصول المشفرة ستستمر في التحسن نحو اتجاه أكثر شفافية وتنظيماً.
➢مسار التطور
في النص السابق، بدأنا من المادة 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية الأمريكي لعام 1933، مع دمج تطور سوابق اختبار Howey، وقمنا بتوضيح الأسس النظرية التي تجعل الأصول المشفرة والسلوكيات ذات الصلة تخضع لتنظيم الأوراق المالية. يمكن تلخيص النقاط التالية:
تركز القوانين المتعلقة بالأوراق المالية كجوهر، وتعتبر اتفاقية الاستثمار كشرط أساسي، لمواجهة مختلف الأنماط المالية الناشئة.
اختبار هاوي هو الأداة الأساسية المناسبة، أربعة عناصر تصبح معيارًا شائعًا لتحديد ما إذا كانت تشكل "عقد استثمار"؛
اسم الرمز واستخدامه ليسا سببًا للإعفاء، التركيز على توقعات المستثمرين والبنية الفعلية، كلما زادت تعقيدات البنية وانخفضت درجة اللامركزية للمشاريع، زادت احتمالية اعتبارها أوراق مالية، يتم تضمين أشكال جديدة مثل التعدين، Staking، والإقراض تدريجيًا في رؤية "السلوكيات الشبيهة بالأوراق المالية"؛
استراتيجية تنظيم SEC أصبحت أكثر حذرًا، حيث تتميز ب"التطبيق الواسع + التقييم الفردي" كخصائص للتنفيذ، وبدأت الموقف التنظيمي يتحول من الغموض الموحد إلى التوجيه المبني على المخاطر والحكم السياقي.
على أساس المنطق القانوني أعلاه ، يمكننا مراجعة الممارسة التنظيمية للجنة الأوراق المالية والبورصات بشكل أكثر وضوحا بشأن خصائص الأوراق المالية للعملات المشفرة في السنوات الأخيرة. من خلال تحليل العديد من الحالات البارزة ، يمكن ملاحظة أن الاستراتيجية التنظيمية للجنة الأوراق المالية والبورصات قد تطورت من التطبيق الأولي المؤقت والواسع إلى التجزئة التدريجية للسيناريوهات ، وإدخال اللامركزية وأنواع المستثمرين وعوامل أخرى للحكم الظرفي.
فيما يلي، سنقوم بترتيب التطورات الرئيسية في تحديد طبيعة الأصول المشفرة بالاستناد إلى قضايا فعلية.
قضية SEC ضد تريندون شافرز (2013): أول قضية تتعلق بالاحتيال في الأوراق المالية للبيتكوين
في عام 2013 ، رفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات دعوى قضائية ضد شخص يُدعى تريندون شافرز ، متهمةً إياه بتشغيل مشروع "Bitcoin Savings and Trust" (BST) الذي يُشتبه في كونه احتيالًا في الأوراق المالية. كانت هذه هي المرة الأولى في تاريخ الولايات المتحدة التي تنفذ فيها هيئة الأوراق المالية والبورصات تشريعات تتعلق بالأوراق المالية التي تشمل البيتكوين. في النهاية ، دعمت المحكمة موقف هيئة الأوراق المالية والبورصات ، واعتبرت أن خطة الاستثمار في البيتكوين تشكل إصدارًا للأوراق المالية.
تدعي BST أنها "خطة استثمار بيتكوين عالية العائد"، حيث قام Trendon Shavers بجمع البيتكوين من الجمهور ووعد بعائد ثابت بنسبة 1% أسبوعياً، مدعياً أن هذه البيتكوين ستستخدم في تحقيق أرباح من خلال التداولات التحكيمية، وسيحصل المستثمرون على توزيعات أرباح أسبوعية. جمعت المشروع أكثر من 700,000 BTC، ولكن بعد ذلك انقطع سلسلة التمويل، مما أدى إلى خسائر كبيرة للمستثمرين.
في 18 سبتمبر 2014 ، حكمت المحكمة الجزئية الأمريكية في شيرمان ، تكساس ، ضد ترينتون م. تم إصدار الحكم النهائي من قبل T. Schaefers و Bitcoin Savings Trust ( BTCST ") أن شايفرز أنشأ الكيان عبر الإنترنت واستخدمه لتنفيذ مخطط بونزي الذي تم من خلاله الاحتيال على المستثمرين بأكثر من 700,000 بيتكوين. تطلب حكم المحكمة من Schaefers و BTCST دفع أكثر من 40 مليون دولار من المكاسب غير المشروعة وفوائد الحكم المسبق ، بالإضافة إلى غرامة مدنية قدرها 150,000 ألف دولار لكل مدعى عليه.
تعتقد هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) أنه على الرغم من أن أصول الاستثمار هي بيتكوين، إلا أن هذا السلوك في جوهره هو "عقد استثمار"، ويعتبر سلوكاً يتعلق بالأوراق المالية. وقد حكمت المحكمة بأن: المستثمرين يستثمرون الأصول (BTC)؛ وتدير Shavers الأموال بشكل مركزي؛ ويتوقع المستثمرون الربح من ذلك؛ وتعتمد العائدات على أنشطة Shavers التجارية (جهود الآخرين). وعلى الرغم من أن هذه القضية لم تتعلق ب"الرموز المميزة" أو "المشاريع على السلسلة"، إلا أنها أصدرت بوضوح موقف هيئة الأوراق المالية والبورصات: "حتى لو كان موضوع الاستثمار هو بيتكوين، فلا يمكن إعفاءه من تطبيق قانون الأوراق المالية؛ المفاتيح تكمن في هيكل التمويل ومنطق الأرباح."
قضية DAO (2017): تم اعتبار العملات المشفرة لأول مرة أوراق مالية من قبل لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC)
في عام 2017، أصدرت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) تقريرًا عن تحقيقها في مشروع The DAO، حيث أكدت لأول مرة أن الرموز المسماة بـ "DAO" تعتبر "أوراق مالية" وتخضع لتنظيم قانون الأوراق المالية. على الرغم من أن لجنة الأوراق المالية والبورصات لم تقم برفع دعوى قانونية ضد المشروع، إلا أن هذا البيان أثار ردود فعل كبيرة في الصناعة، ويُعتبر نقطة انطلاق لدخول لجنة الأوراق المالية والبورصات في تنظيم الأصول المشفرة.
DAO هي "منظمة مستقلة لامركزية" تعمل على Ethereum وقد جمعت أكثر من 150 مليون دولار من ETH من خلال "التمويل الجماعي" للاستثمار في المشاريع المستقبلية التي تم فحصها بواسطة مقترحات المجتمع. يستبدل المستثمرون ETH ب DAO ويكتسبون الحق في توزيع الدخل والتصويت على الحوكمة. المشروع هو في الأساس "منصة رأس المال الاستثماري" على السلسلة.
تستشهد هيئة الأوراق المالية والبورصات باختبار Howey الكلاسيكي ، بحجة أن بيع DAO يشكل "عقد استثمار": يستثمر المستثمر الأموال (ETH) ، وتتركز الأموال في منصة مشتركة (DAO) للعمل ، مع توقع تحقيق أرباح من خلال استثمار المشروع تحت حوكمة DAO ، ويعتمد عائد الاستثمار على القدرة الإدارية ل "المنسق" وفريق بدء المشروع. على الرغم من أن DAOs تعلن عن "الحوكمة اللامركزية" ، إلا أن هيئة الأوراق المالية والبورصات تعتقد أن السيطرة الفعلية لا تزال في أيدي بعض التقنيين والقيمين ، وأن المستثمرين ليس لديهم الحق حقا في تشغيل المشروع. وقد أرست هذه القضية لأول مرة أساس المنطق التنظيمي القائل بأن "الرموز المميزة المشفرة يمكن أن تشكل أوراقا مالية".
قضية Munchee (2017): الرموز الوظيفية لا تعني الامتثال التلقائي
Munchee هي منصة لتقييم الطعام عبر تطبيق، وكانت تخطط لإصدار عملة MUN في عام 2017، لاستخدامها في المكافآت الداخلية وتحفيز المستخدمين. تدخلت لجنة الأوراق المالية والبورصات بسرعة وأوقفت عرض العملة الأولي، واعتبرت أن إصدار الرموز الخاصة بها يشكل تصرفًا في الأوراق المالية.
تدعي Munchee أن MUN هو "رمز وظيفي" (utility token) يمكن استخدامه للدفع الداخلي والتحفيز داخل التطبيق، ولا يحمل صفات الاستثمار. ومع ذلك، قام المشروع من خلال وسائل التواصل الاجتماعي والمواد الترويجية، بالترويج بشكل كبير لإمكانات ارتفاع قيمة الرمز والعائدات الاستثمارية، مما أثار مشاركة مضاربة من عدد كبير من المستثمرين.
وأشارت هيئة الأوراق المالية والبورصات إلى أنه على الرغم من أن الرمز المميز "وظيفي" من الناحية الفنية ، إلا أن فريق المشروع يوجه المستخدمين لتوليد توقعات الاستثمار من خلال الدعاية ، وهو جزء أساسي من اختبار Howey. لا يشتري المستثمرون MUN بقصد استهلاكه أو استخدامه ، ولكن مع توقع ارتفاع رأس المال مع نمو المنصة ونمو المستخدمين وزيادة الندرة. بالإضافة إلى ذلك ، يعتمد تشغيل المشروع والترويج له كليا على جهود فريق Munchee ، وبالتالي فإن السلوك الاستثماري يعتمد على القدرة التشغيلية للآخرين ، والتي تشكل "عقد استثمار". تؤكد هيئة الأوراق المالية والبورصات أنه حتى لو كان للمشروع نفسه وظيفة فنية ، فقد يظل يوصف بأنه ورقة مالية طالما أن هناك منطقا تمويليا واضحا وتوقعات الربح.
قضية BitClub Network (2019): أوراق مالية غير قانونية واحتيال تحت مسمى "التعدين السحابي"
في ديسمبر 2019، أعلنت وزارة العدل الأمريكية (DOJ) بالتعاون مع مصلحة الإيرادات الداخلية (IRS) عن تفكيك مشروع استثماري عالمي في تعدين العملات المشفرة يسمى "BitClub Network". منذ عام 2014، جمع هذا المشروع الأموال من المستثمرين حول العالم تحت اسم "مشاركة قوة الحوسبة"، وجمع أكثر من 700 مليون دولار، وبعد ذلك تم اكتشافه كاحتيال هرمى. تم توجيه اتهامات جنائية لأعضاء الفريق الأساسي في المشروع، تتضمن الاحتيال في الأوراق المالية، والاحتيال في الاتصالات، وغسل الأموال.
تدعي شبكة BitClub أنها تزود المستخدمين بخدمة "التعدين السحابي" ، حيث يمكن للمستثمرين المساهمة في شراء أسهم آلات التعدين أو عقود طاقة الحوسبة ، وتعد المنصة بدفع أرباح منتظمة بناء على دخل التعدين. المنصة موجهة نحو مستثمري التجزئة ، وليس لديها ترخيص تنظيمي ، ولا تكشف عن قوة الحوسبة الحقيقية ، والأموال التي تتدفق إلى طرف المشروع لا تستخدم بشكل أساسي للتعدين الفعلي ، ولكنها تستخدم لدفع المستثمرين الأوائل ويتم تحويلها لأغراض أخرى.
على الرغم من أن القضية يقودها وزارة العدل، إلا أن المنطق الأساسي للانتهاك لا يزال مرتبطًا بشكل وثيق بقانون الأوراق المالية. قامت شبكة BitClub بالتعهد للمستثمرين بعوائد تعدين مستقرة، حيث يحتاج المستثمر فقط إلى استثمار المال دون الحاجة للمشاركة في عملية التعدين نفسها، وتعتمد العوائد على "عمليات التعدين" الخاصة بالمنصة - وهذا يلبي بوضوح العناصر الأربعة في اختبار Howey: استثمار المال؛ وضعه في "حمام تعدين" مشترك؛ وجود توقعات واضحة للعائد؛ والأرباح تعتمد تمامًا على جهود الطرف المشارك.
علاوة على ذلك، فإن مواد الدعاية الخاصة بالمشروع ونظام التوزيع وطريقة تشغيل الأموال تشبه إلى حد كبير جمع الأموال غير القانوني والاحتيال في الأوراق المالية. في النهاية، تم التعامل مع هذه القضية كواحدة من القضايا القليلة ذات الطابع الجنائي في مجال التشفير "قضية احتيال تعدين الأوراق المالية"، مما أدى إلى صدور حكم له تأثير رادع كبير.
قضية Ripple Labs (2020-2025): "المنطقة الرمادية" في تصنيف الأوراق المالية
منذ عام 2020 ، رفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات دعوى قضائية ضد Ripple Labs بدعوى أنها جمعت أموالا من الجمهور من خلال البيع المستمر ل XRP ، مما يشكل عرضا غير مسجل للأوراق المالية. أصبحت القضية واحدة من أكثر دعاوى التشفير إثارة للجدل وبعيدة المدى في تاريخ الولايات المتحدة. في عام 2023 ، قضت المحكمة مبدئيا بأن XRP المباعة مباشرة للمستثمرين المؤسسيين تشكل أوراقا مالية ، لكن المعاملات بين مستثمري التجزئة في السوق الثانوية لم تفعل ذلك.
Ripple هي شركة تقدم حلول الدفع عبر الحدود، وقد قامت على مدى فترة طويلة بجمع أموال التشغيل من خلال بيع XRP للمستثمرين المؤسسيين والجمهور العام. وقد اتهمت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بأن هذه المبيعات تشكل "عقد استثمار" كما هو معرف بموجب اختبار هاوي، حيث يُعتبر أن المستثمرين يتوقعون الربح من خلال جهود Ripple لتعزيز تطوير نظام XRP البيئي.
أيدت المحكمة جزءا من الادعاء. في عام 2023 ، قضت المحكمة بأن المستثمرين المؤسسيين لديهم أسباب معقولة لتوقع أن تأتي أرباحهم من جهود Ripple وبالتالي استوفوا جميع متطلبات اختبار Howey. بالنسبة للمشترين البرنامجيين في السوق الثانوية ، رأت المحكمة أن الشرط الثالث لاختبار Howey ، "توقع الأرباح" ، لم يتم الوفاء به بسبب الجوهر الاقتصادي للصفقة. ووفقا للحكم، ورد ما يلي:
«بعد النظر في الواقع الاقتصادي للمبيعات البرمجية، استنتجت المحكمة أن السجل غير المتنازع عليه لا يثبت العنصر الثالث من اختبار هاوي.»
"لم يكن بإمكان المشترين البرمجيين توقع نفس [profits]،" لأن هذه المعاملات العمياء للمزايدة/العرض جعلت من غير الواضح ما إذا كانت الأموال قد ذهبت إلى Ripple على الإطلاق ( القضية رقم 1:20-cv-10832-AT-SN، الوثيقة 874، ص.23).
تتعارض هذه الطريقة التحليلية المحددة المستندة إلى سياق المعاملات - أي أخذ هوية المستثمر وطريقة المعاملة بعين الاعتبار - مع النهج الواسع الذي اتبعته هيئة الأوراق المالية والبورصات SEC منذ فترة طويلة تجاه إصدار الأصول المشفرة. كما أكدت المحكمة في حكمها، فإن بيع جميع الأصول الرقمية لا يشكل تلقائيًا صفقة أوراق مالية.
منذ ذلك الحين ، استأنفت هيئة الأوراق المالية والبورصات ، وبعد فترة تجريبية طويلة أخرى ، توصلت Ripple إلى اتفاقية تسوية مع هيئة الأوراق المالية والبورصات وفقا لإصدار التقاضي رقم 26306 ، الصادر عن هيئة الأوراق المالية والبورصات في 8 مايو 2025. وافقت Ripple على دفع 50 مليون دولار من الغرامات المدنية الأصلية البالغة 125 مليون دولار ، وسيتم إرجاع المبلغ المتبقي البالغ 75 مليون دولار إلى Ripple من حساب الضمان. يتفق الطرفان على عدم تقديم طعون أخرى وعدم السعي إلى إلغاء مضمون حكم المحكمة السابق.
قضية BlockFi (2022): المنتجات المالية المشفرة الهيكلية تثير تنظيم الأوراق المالية
في عام 2022، قامت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) باتخاذ إجراءات قانونية ضد منصة التمويل المشفرة BlockFi، معتبرة أن "حسابات الفائدة من BlockFi" (BIA) تمثل في جوهرها منتجات أوراق مالية غير مسجلة. في النهاية، توصلت BlockFi إلى تسوية مع SEC، ودفع غرامة قدرها 100 مليون دولار وقامت بتعديل هيكل أعمالها.
تقدم BlockFi منتجا لإيداع العملات المشفرة حيث يمكن للمستخدمين إيداع العملات المشفرة مثل BTC و ETH وكسب عوائد سنوية. تعد BlockFi باستخدام هذه الأصول للقروض أو الاستثمارات ، وسيتم إرجاع الأرباح المتولدة إلى المستخدمين. على الرغم من أن النظام الأساسي لا يصدر عملة مشفرة ، إلا أن نموذج المنتج هذا يشكل في الواقع هيكلا مشابها ل "اتفاقية إدارة الثروات".
وفقا للجنة الأوراق المالية والبورصات ، تشكل حسابات BIA "عقدا استثماريا" بموجب اختبار Howey: يقوم المستخدمون بإيداع العملات المشفرة ، ويتم تشغيل الأموال مركزيا بواسطة المنصة ، ولا يشارك المستخدمون أنفسهم في الإدارة ، لكنهم يعتمدون على BlockFi لتحقيق ربح من خلال إعادة الاستثمار ، ويتوقعون الحصول على عائد. على الرغم من أن هذا ليس "إصدارا للأوراق المالية" بالمعنى التقليدي ، إلا أن هيكل الدخل ومنطق المنفعة وطريقة التشغيل تشبه إلى حد كبير تلك الخاصة بالأوراق المالية. لأول مرة ، توضح هذه الحالة أنه حتى إذا كان منتج التشفير لا يتضمن عملات مشفرة ، فلا يزال بإمكانه تشكيل ورقة مالية طالما أنه يفي بعناصر عقد الاستثمار.
ETH / ETF الجدل التنظيمي (2024): التحول نحو الامتثال للأصول اللامركزية
في عام 2024، دفع السوق بقوة نحو إطلاق صندوق تداول ETFs للإيثيريوم، مما أثار مرة أخرى مناقشة الجهات التنظيمية حول ما إذا كان الإيثيريوم (ETH) يعتبر أمنًا. على الرغم من عدم وجود حكم رسمي، أبدت لجنة الأوراق المالية والبورصات ميلاً أكبر لاعتبار ETH "سلعة" بدلاً من كونه أمنًا.
ETH هو ثاني أصول التشفير من حيث القيمة السوقية العالمية، ومنذ إطلاقه في عام 2015، أصبح شبكته تتجه تدريجياً نحو اللامركزية، من PoW إلى PoS، مما يجعل الجانب الفني وهيكل الحوكمة أقرب إلى البنية التحتية المالية الأصلية. بعد عام 2023، أصبحت هيئة الأوراق المالية والبورصات SEC تتبنى تدريجياً موقفاً أكثر ليونة تجاه ETH، في حين أن لجنة تداول السلع الآجلة CFTC قد اعتبرته لفترة طويلة "سلعة".
على الرغم من أن الإيثيريوم بدأ في البداية من خلال جمع التبرعات لإصدار ETH، وله بعض الخصائص التي تشبه الأوراق المالية، إلا أنه مع مرور الوقت لم يعد عمله يعتمد على أي منظمة مركزية، ولا يوجد طرف محدد يدفع نمو قيمته. بدأت لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) في قبول أن "اللامركزية" هي العامل الرئيسي الذي يخفف من عنصر "جهود الآخرين" في اختبار هاوي. خلال عملية مراجعة ETF، لم تصنف SEC ETH كأوراق مالية، ولم تمنع إصدار مشتقاتها. تشير هذه الحالة إلى أن مستوى اللامركزية سيكون واحدًا من المؤشرات الأساسية لتصنيف الأوراق المالية للأصول الأصلية على السلسلة في المستقبل.
من خلال تحليل الحالات السبع النموذجية المذكورة أعلاه، تمكنا من رؤية كيف قامت الهيئات التنظيمية الأمريكية تدريجياً ببناء منطق ممارسة تصنيف الأصول المشفرة كسندات من خلال مراحل مختلفة وأنواع أصول مختلفة ونتائج تنظيمية مختلفة. تعكس هذه الحالات وجهة نظر هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بشأن تطبيق قانون الأوراق المالية، كما تعكس تحول تركيزها التنظيمي من «是否是通证» إلى الحكم الجوهري بشأن «是否具有投资合同属性».
سوف يتم استخدام الشكل 1 لتوضيح العملية النظامية لتصنيف الأوراق المالية للعملات المشفرة (بما في ذلك التعدين، التمويل، أنماط الأنشطة المختلفة، وما إلى ذلك)، متضمناً ملخصات المراحل، وحالات نموذجية، والقوانين ذات الصلة.
الشكل 1: الجدول الزمني للتطور الكيفي للأصول المشفرة في الولايات المتحدة. المصدر من الشبكة العامة، تم تجميعه وتحليله بواسطة FinTax.
منذ أن تم إدراج البيتكوين لأول مرة في رؤية التنظيم في عام 2013، شهدت طريق تصنيف الأصول المشفرة في الولايات المتحدة أربعة مراحل رئيسية: من التجريب بالقوانين التقليدية → إنفاذ النظام → التنظيم التصنيفي → الإعفاءات الدقيقة. على مدى أكثر من عشر سنوات، واصلت الهيئات التنظيمية بناء إطار تقييم جوهري قائم على حكم عقود الاستثمار (اختبار هاوي) من خلال أحكام الحالات النموذجية وبيانات السياسات. وقد تم استبعاد العملات المشفرة (مثل البيتكوين) بشكل أساسي من الأوراق المالية بسبب خاصيتها المهمة المتمثلة في اللامركزية.
تشير اللوائح والقضايا التمثيلية لكل عام إلى تطور أدوات التنظيم من الغموض إلى الوضوح، كما تكشف عن موقف SEC من "ما إذا كانت العملات المشفرة تعتبر أوراقًا مالية" والذي انتقل من "التطبيق الواسع" إلى "التوجه القائم على المخاطر" و"الحكم السياقي". مع دخول عامي 2024-2025، ومع بدء تنفيذ سياسة ترامب الودية تجاه العملات المشفرة، تم استبعاد مجالات مثل ETH وتعدين PoW بوضوح من تنظيم الأوراق المالية، ويتجه اتجاه التنظيم في المستقبل نحو توحيد القواعد وتوضيح الحدود.
تأثير هذا البيان على الضرائب
على الرغم من أن هيئة SEC في هذا البيان قد استبعدت بشكل واضح "سلوك تعدين المستوى البروتوكولي" من تعريف الأوراق المالية، مما منح المعدنين ومشغلي تجمعات التعدين حدود امتثال واضحة، إلا أن هذا لا يعني أن أنشطة التعدين معفاة من المسؤولية الضريبية.
هيئة الأوراق المالية والبورصات هي المسؤولة عن تنظيم الأوراق المالية ، في حين أن مصلحة الضرائب الأمريكية (دائرة الإيرادات الداخلية) هي الهيئة الرئيسية للتنظيم الضريبي ، ويختلف المنطق وأهداف التنفيذ للاثنين. في وقت مبكر من عام 2014 ، أوضحت مصلحة الضرائب الأمريكية أن "دخل التعدين" للعملات المشفرة يجب أن يعامل على أنه دخل خاضع للضريبة ويجب تضمينه في إجمالي الدخل ب "قيمته السوقية العادلة في وقت الاستحواذ" ، وتخضع مكاسب رأس المال الناتجة عن المبيعات اللاحقة لضريبة أرباح رأس المال (قصيرة الأجل أو طويلة الأجل). بمعنى آخر ، حتى لو كان البيان يعفي الطبيعة الأمنية لسلوك التعدين ، فإن عمال المناجم لا يزالون ملزمين بتقديم الضرائب عندما يتلقون مكافآت التعدين.
الجدول 3: ملاحظات حول ضرائب التعدين
من الناحية العملية، هذا يعني:
سواء كانت التعدين الفردي أو التعدين الجماعي، يجب إعلان الرموز المميزة المكتسبة كدخل؛
بالنسبة للعمالة ، يجب حساب القيمة بالدولار للعملة عند الحصول عليها والإبلاغ عنها عند تقديم الضرائب السنوية؛
يمكن خصم نفقات التشغيل (مثل فواتير الكهرباء، والمعدات) ولكن يجب أن تستوفي المعايير التشغيلية التي حددتها مصلحة الضرائب IRS.
من المهم ملاحظة أنه نظرا لأن هذا البيان يؤكد أن أنشطة التعدين ليست عروض أوراق مالية ، فإنه يستبعد أيضا إمكانية التحايل على الإعلان من خلال آلية الإعفاء من الأوراق المالية ، وتكون المسؤولية الضريبية أكثر استقلالية وتقع مباشرة على عاتق عامل المنجم أو مشغل مجمع التعدين نفسه. في حين أن هذا البيان يخفف من مخاوف عمال المناجم بشأن قوانين الأوراق المالية ، إلا أنه يعني أيضا أنه يجب عليهم أن يكونوا أكثر صرامة في الوفاء بالتزامات الإبلاغ الضريبي المتعلقة بمصلحة الضرائب. في سياق التحسين التدريجي للامتثال ، لا تعني كلمة "ليس الأوراق المالية" "عدم المسؤولية" ، ولكن يجب أن تدفع عمال المناجم إلى إعادة النظر في التزاماتهم ومخاطرهم الضريبية.
4.خاتمة
باختصار ، على الرغم من أن بيان تعدين أسرى العمل الصادر عن هيئة الأوراق المالية والبورصات ليس وثيقة تشريعية ، إلا أنه تنسيق مهم لتطور المنطق التنظيمي. إنه يرسل إشارة واضحة إلى أن المنظمين الأمريكيين يقبلون تدريجيا أن "السلوك الأصلي على السلسلة" لا يجب أن يقع في عالم الأوراق المالية ، وأن السوق يتطور نحو بيئة امتثال "واضحة ومحكومة ويمكن التنبؤ بها". في ظل هذا الاتجاه ، يجب على عمال المناجم والمنصات والمطورين والمستثمرين الانتباه إلى علاقة المطابقة بين التصميم الهيكلي وتحديد المواقع التشغيلية والإفصاح عن المعلومات ، والتكيف بنشاط مع إعادة تشكيل مسار الامتثال.
شاهد النسخة الأصلية
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
من منظور قانون الأوراق المالية، تفسير بيان لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية حول التعدين PoW: مسار تصنيف الأصول الرقمية كأوراق مالية
كتابة: كاسبا & فينتاكس
مقدمة
في 25 مارس 2025 ، أصدرت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بيانا حول بعض أنشطة التعدين لإثبات العمل. وأشار البيان إلى أنه في السلسلة العامة غير المصرح بها ، فإن مكافآت الأصول المشفرة التي تم الحصول عليها من خلال توفير قوة الحوسبة للمشاركة في آلية إثبات العمل لا تشكل إصدارا للأوراق المالية بالمعنى المقصود في قانون الأوراق المالية. على الرغم من أن هذا البيان نفسه ليس له تأثير قانوني مباشر ، إلا أن توصيفه القانوني وموقفه التنظيمي يمثلان تحولا مهما في المسار التنظيمي للجنة الأوراق المالية والبورصات للأصول الرقمية.
يأتي هذا التغيير في الوقت الذي يخضع فيه المشهد التنظيمي للعملات المشفرة في الولايات المتحدة لإعادة تشكيله. منذ أن دفعت إدارة ترامب من أجل إطار تنظيمي مالي فضفاض ، مرت سياسة الأصول المشفرة الأمريكية بمرحلة "مدفوعة بالإنفاذ أولا" ، وبين عامي 2021 و 2023 ، أطلقت هيئة الأوراق المالية والبورصات إجراءات إنفاذ مكثفة ضد العديد من المنصات المركزية ومشاريع ICO منذ عام 2023 ، حيث أوضح المنظمون تدريجيا الحدود بين "الرموز المميزة للأمان" و "الأصول الأولية غير الأمنية" ، تتحول إرشادات السياسة من "القمع الشامل" إلى "إرشادات التصنيف والإعفاء الواضح".
ظهر هذا الإعلان عن تعدين بروتوكول إثبات العمل في ظل هذا الاتجاه ، مما يوفر إرشادات واضحة حول مسار الامتثال للمشاركين في التعدين ومشغلي مجمعات التعدين وحتى النظام البيئي لإثبات العمل بأكمله. سيقوم هذا التقرير بفرز وتحليل دلالة السياسة بشكل منهجي ، وفرز العملية النوعية لتوريق العملات المشفرة ، والإشارة إلى تأثير البيان على ضرائب العملات المشفرة.
صدر البيان من قبل إدارة تمويل الشركات في لجنة الأوراق المالية والبورصات لتوضيح ما إذا كانت أنواعا معينة من أنشطة التعدين التي يتم إجراؤها على شبكات أسرى الحرب العامة غير المصرح بها تشكل القسم 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية لعامي 1933 و 1934 عرض وبيع الأوراق المالية بموجب 3(a)(10) قانون الأوراق المالية والبورصات. وأشار البيان إلى أن بعض أنشطة التعدين ، خاصة تلك الموجودة في شبكة إثبات العمل التي تكافأ من خلال توفير قوة الحوسبة للمشاركة في آلية الإجماع ، لا تندرج ضمن نطاق إصدار الأوراق المالية أو تداولها. على وجه التحديد ، يتم إعفاء الفئتين التاليتين من السلوك صراحة:
تعدين ذاتي (Self/Solo Mining): يقوم عمال المناجم باستخدام مواردهم الحاسوبية للمشاركة في التحقق من المعاملات وإنشاء الكتل في شبكة PoW، ويحصلون مباشرة من البروتوكول على مكافآت الأصول المشفرة؛
مجموعة التعدين (Mining Pool): يقوم مجموعة من عمال المناجم بدمج قوة التعدين للمشاركة في التعدين، ويتم توزيع مكافآت البروتوكول وفقًا لنسبة المساهمة، حتى لو كانت المجموعة تديرها جهة تشغيلية، طالما أن الأنشطة التشغيلية هي "إدارية" أو "مساعدة"، فإن جوهر هذه الأنشطة لن يتأثر.
توضح التصريحات بشكل أكبر أن "أنشطة تعدين البروتوكول" (Protocol Mining) ليست أوراقاً مالية لأنها لا تتوافق مع معايير اختبار Howey المعمول بها من قبل SEC على المدى الطويل، وخاصة أنها لا تلبي العنصر الأساسي "اعتماد عائد الاستثمار على جهود الآخرين". الشرط الذي بموجبه يحصل المعدنون على المكافآت هو تقديم مواردهم الحاسوبية والامتثال لقواعد البروتوكول الفني، وهذا يعتبر مشاركة نشطة وعمل تقني، وليس ربحاً سلبياً يعتمد على قدرة طرف ثالث.
الجدول 1: تفسير المصطلحات في البيان
لذلك، تؤكد هذه البيان: في شبكات PoW، فإن المكافآت التي يحصل عليها المعدّنون أو برك التعدين من خلال التعدين الذاتي لا تعدّ أوراقًا مالية، ولا تحتاج إلى استيفاء إجراءات التسجيل أو الإعفاء بموجب قانون الأوراق المالية.
لفهم هذا البيان يجب إدراك النقاط الثلاث الأساسية التالية:
الفعالية القانونية محدودة، إشارة السياسة واضحة
يعتبر هذا البيان بمثابة وثيقة الموقف الرسمية من قسم المالية في شركة SEC، ولا يمتلك قوة قانونية ملزمة، ولكنه يمثل موقف الجهات التنظيمية فيما يتعلق بنواياها في تطبيق القانون والسياسات في مجالات معينة، ويتميز بقيمة توجيهية قوية في السوق.
الاستبعاد الجوهري للمخاطر، وتوضيح تطبيق الإعفاءات
من خلال استبعاد السمات الأمنية لأنشطة تعدين بروتوكول إثبات العمل المحددة ، يحدد البيان "حدود الامتثال" الواضحة لمساعدة عمال المناجم ومجمعات التعدين والمنصات والمشاركين الآخرين على تحديد السلوكيات على السلسلة التي لا تشكل إصدارا أو تداولا للأوراق المالية ، وبالتالي تقليل المخاطر القانونية المحتملة.
فهم الحدود واضح، شروط التطبيق صارمة
تنطبق هذه البيان فقط على الشبكات التي تعمل بنظام إثبات العمل (PoW) والتي لا تتطلب إذن، حيث يتم توفير القوة الحاسوبية بشكل مستقل للمشاركة في آلية الإجماع، ويجب أن تحتفظ برك التعدين بدور إداري. أي مشروع تعدين يتجاوز هذا النطاق، ويتعلق بجمع الأموال أو التزامات إدارة الأموال أو تصميم الهيكل، قد لا يزال يشمل تنظيم الأوراق المالية.
➢مثال: Kaspa
في إطار بيان لجنة الأوراق المالية والبورصات بشأن عدم التوريق بشأن تعدين أسرى العمل ، يعد Kaspa مشروعا نموذجيا لسلسلة البروتوكول العام يلبي منطق الإعفاء الخاص به. لا يخضع المشروع لأي شكل من أشكال التعدين المسبق أو البيع المسبق أو حجز الفريق ، ولكنه بدلا من ذلك يستخدم آلية إثبات العمل (PoW) لدفع تشغيل الشبكة المفتوحة بالكامل ، ويعتمد إصدار الرمز المميز كليا على سلوك التعدين تحت التحكم المنطقي للبروتوكول. يمكن لعمال المناجم الحصول تلقائيا على مكافآت الكتلة وفقا لخوارزمية البروتوكول من خلال المشاركة في الإجماع من خلال قوة الحوسبة ، دون أو بدون الاعتماد على الجهود التشغيلية لأي فريق ، وتتوافق أنشطة التعدين ذات الصلة بجميع عناصر "سلوك بروتوكول عدم التوريق" في بيان هيئة الأوراق المالية والبورصات.
ليس ذلك فحسب ، بصفتها أول سلسلة من الطبقة 1 في العالم مع هيكل BlockDAG (الرسم البياني غير الدوري الموجه) ، يعرض موقع Kaspa الرسمي أيضا رؤية المشروع ومزاياه التقنية. يوصف Kaspa بأنه "الأسرع ومفتوح المصدر واللامركزي والقابل للتطوير" في العالم ، ويدعم معالجة الكتل المتوازية والتأكيد الفوري ، مع الحفاظ على أمان الشبكة الذي يعد دليلا كاملا على العمل. يتيح تنفيذه الفني أوقات الحظر من المستوى الثاني والإنتاجية العالية للغاية ، بدلا من الاعتماد على الطلب المركزي أو التضحية بسلامة البيانات على السلسلة. فيما يتعلق بالتعبير عن المشروع ، لا تؤكد Kaspa على أي عائد على الاستثمار أو تقدير الرمز المميز أو التوقعات المالية على الصفحة الرئيسية ، ولكنها تركز على آلية تشغيل البروتوكول وطرق المشاركة مفتوحة المصدر وقابلية التوسع على السلسلة ، مما يعكس تماما وضع المشروع "الموجه نحو الأشخاص" و "البروتوكول أولا".
الجدول 2: مقارنة مزايا الامتثال لـ Kaspa
من المنظور التنظيمي لكل من هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) ودائرة الإيرادات الداخلية (IRS) ، لا يتم تعريف العملات المشفرة دائما على أنها أوراق مالية بموجب الإطار القانوني الحالي. ومع ذلك ، يحتفظ المنظمون دائما بالحق في فرض توصيف الأوراق المالية بناء على حقيقة وهيكل أصول مشفرة معينة.
يبدأ هذا من تشريعات الأوراق المالية الأمريكية ، ويجمع بين حالات فعلية لتلخيص مسار تطوير تصنيف الأوراق المالية للعملات المشفرة:
➢ تشريعات الأوراق المالية الأمريكية
تشريعات الأوراق المالية الأمريكية هي شكل نموذجي من أشكال التشريعات التي تفصل بين تنظيم إصدار الأوراق المالية وتداول الأوراق المالية. بشكل عام ، يركز قانون الأوراق المالية الأمريكي لعام 1933 بشكل أساسي على إجراء عروض الأوراق المالية ، بينما يركز قانون بورصة الأوراق المالية الأمريكي لعام 1934 على إجراء تداول الأوراق المالية. تم تعداد تعريف الأوراق المالية في القسم 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية لعام 1933: "الأوراق المالية تعني أي سندات أو أسهم أو أسهم خزينة أو عقود آجلة للأوراق المالية أو مقايضة قائمة على الأوراق المالية أو سندات أو دين أو شهادة دين أو شهادة فائدة أو مشاركة في أي اتفاقية لتقاسم الأرباح ... أو أي مصلحة أو صك يشار إليه عادة باسم "الضمان"، أو شهادة المصلحة أو المشاركة، أو شهادة مؤقتة أو مؤقتة، أو إيصال، أو ضمان أو اكتتاب، أو حق شراء في أي مما سبق.
من خلال التحليل، يمكن تقسيم الأوراق المالية بموجب القانون الأمريكي إلى ثلاث فئات:
الأوراق المالية ذات التسمية الواضحة: الأسهم، السندات، السندات، الخيارات، إلخ
صكوك لقطاعات اقتصادية محددة: حقوق المعادن، ومصالح النفط والغاز، وما إلى ذلك
اتفاقية الاستثمار: أحكام الضمان، يتم تحديد ما إذا كانت اتفاقية الاستثمار تعتبر من الأوراق المالية من قبل المحكمة.
لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) هي وكالة مستقلة وشبه قضائية تأسست بموجب قانون بورصة الأوراق المالية لعام 1934 وتخضع مباشرة للحكومة الفيدرالية الأمريكية. وتشمل مسؤولياتها الرئيسية حماية المستثمرين، والحفاظ على أسواق عادلة ومنظمة وكفؤة، وتسهيل تكوين رأس المال. يحقق هذه الأهداف من خلال وضع القواعد وإنفاذ القوانين والإشراف على المشاركين في سوق الأوراق المالية.
إن ظهور بند الضمان يوفر مساحة تفسيرية كبيرة للهيئة الأمريكية للأوراق المالية (SEC)، مما يمكنها من تقديم تفسيرات تستهدف الأدوات المالية الجديدة التي تظهر باستمرار من حيث الغرض والمضمون. وحتى بعد قرن تقريبًا، لا يزال قانون الأوراق المالية يوفر دعمًا قانونيًا للأحكام القضائية المتعلقة بتسويق العملات المشفرة.
لطالما كانت الأنشطة المتعلقة بالعملات المشفرة، على الرغم من أن نماذج الربح الخاصة بها ليست مثل الأوراق المالية، تخضع لتنظيم قانون الأوراق المالية. والسبب في ذلك هو النقاط الأربع التالية:
استراتيجية تنظيم SEC غامضة ومحافظة على المدى الطويل
تتحمل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) مسؤولية حماية مصالح المستثمرين، وفي مجال الأصول المشفرة، تتبنى دائمًا فكرة "الرقابة الشاملة": من الأفضل "الإدراج أولاً ثم الحكم"، ولا ترغب في إعفاءات سهلة. خاصةً كلما ظهرت الأصول المشفرة + تدفق الأموال + توقعات عوائد المستثمرين، غالبًا ما تُفضل هيئة الأوراق المالية والبورصات استخدام اختبار هووي لتحديد ما إذا كان الأمر يتعلق بالأوراق المالية.
تفسير اختبار هاوي واسع النطاق
بدأ اختبار Howey في قضية المحكمة العليا الأمريكية SEC v. Howey عام 1946. وقد أوضحت المحكمة العليا الأمريكية أنه يجب استخدامه لتحديد ما إذا كانت المعاملة تتعلق بـ "عقد استثمار". يجب أن تلبي المعاملة أربعة معايير لتعتبر ورقة مالية: استثمار الأموال (Investment of Money)؛ الاستثمار في مشروع مشترك (Common Enterprise)؛ توقع الأرباح (Expectation of Profits)؛ الاعتماد بشكل رئيسي على جهود الآخرين (Efforts of Others). قد تشكل بعض أنشطة التعدين إصدار أوراق مالية أو عقود استثمار، خاصة آلية "مشاركة" عائدات تجمعات التعدين.
تُblur الحدود بين "مشاهد الأطراف" مثل مجمعات التعدين، التعدين السحابي، وتعدين الاستضافة.
كان هناك العديد من مشاريع "قوة السحابة" و "التعدين المدارة" و "تأجير أجهزة التعدين" في السوق: يتحمل المستثمرون المسؤولية فقط عن الاستثمار، بينما يتحمل مقدمو الخدمة مسؤولية شراء أجهزة التعدين وتشغيل المعدات، ويتلقى المستثمرون بانتظام عوائد التعدين. هيكل هذا النوع من السيناريوهات أقرب إلى الأوراق المالية، حيث تعتمد العوائد على إدارة المشروع. تتنوع الأساليب بشكل مستمر، ولا يمكن لـ SEC التمييز بين كل شكل من أشكال التعدين، لذا فإن الموقف الغامض الموحد يستند إلى مبدأ الحذر القانوني: مخاطر التعدين عالية، ولا يمكن استبعاد خصائص الأوراق المالية.
تتخلف الممارسات التنظيمية عن تطور التكنولوجيا والأشكال التنظيمية
تقوم هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بتنظيم تقنية جديدة تمامًا وفقًا لإطار قانوني قديم (قانون الأوراق المالية لعام 1933 وقانون تبادل الأوراق المالية لعام 1934). كانت صناعة العملات الرقمية في بدايتها فوضوية إلى حد ما (احتيالات، هروب)، وللحفاظ على استقرار الصناعة وحماية المستثمرين، كان من الضروري أن تشمل الرقابة جميع الجوانب.
بشكل عام، مع التحسين المستمر لنظام تنظيم العملات المشفرة، تعمل الجهات التنظيمية تدريجياً على توضيح الحدود القانونية لمختلف الأنشطة على السلسلة. تعتبر هذه البيان خطوة من تلك الخطوات، حيث تضع أساساً لبيئة توافقية أكثر وضوحاً وقابلية للتوقع في المستقبل، ومن المنطقي أن نعتقد أن بيئة الاستثمار والمشاركة في الأصول المشفرة ستستمر في التحسن نحو اتجاه أكثر شفافية وتنظيماً.
➢مسار التطور
في النص السابق، بدأنا من المادة 2(a)(1) من قانون الأوراق المالية الأمريكي لعام 1933، مع دمج تطور سوابق اختبار Howey، وقمنا بتوضيح الأسس النظرية التي تجعل الأصول المشفرة والسلوكيات ذات الصلة تخضع لتنظيم الأوراق المالية. يمكن تلخيص النقاط التالية:
تركز القوانين المتعلقة بالأوراق المالية كجوهر، وتعتبر اتفاقية الاستثمار كشرط أساسي، لمواجهة مختلف الأنماط المالية الناشئة.
اختبار هاوي هو الأداة الأساسية المناسبة، أربعة عناصر تصبح معيارًا شائعًا لتحديد ما إذا كانت تشكل "عقد استثمار"؛
اسم الرمز واستخدامه ليسا سببًا للإعفاء، التركيز على توقعات المستثمرين والبنية الفعلية، كلما زادت تعقيدات البنية وانخفضت درجة اللامركزية للمشاريع، زادت احتمالية اعتبارها أوراق مالية، يتم تضمين أشكال جديدة مثل التعدين، Staking، والإقراض تدريجيًا في رؤية "السلوكيات الشبيهة بالأوراق المالية"؛
استراتيجية تنظيم SEC أصبحت أكثر حذرًا، حيث تتميز ب"التطبيق الواسع + التقييم الفردي" كخصائص للتنفيذ، وبدأت الموقف التنظيمي يتحول من الغموض الموحد إلى التوجيه المبني على المخاطر والحكم السياقي.
على أساس المنطق القانوني أعلاه ، يمكننا مراجعة الممارسة التنظيمية للجنة الأوراق المالية والبورصات بشكل أكثر وضوحا بشأن خصائص الأوراق المالية للعملات المشفرة في السنوات الأخيرة. من خلال تحليل العديد من الحالات البارزة ، يمكن ملاحظة أن الاستراتيجية التنظيمية للجنة الأوراق المالية والبورصات قد تطورت من التطبيق الأولي المؤقت والواسع إلى التجزئة التدريجية للسيناريوهات ، وإدخال اللامركزية وأنواع المستثمرين وعوامل أخرى للحكم الظرفي.
فيما يلي، سنقوم بترتيب التطورات الرئيسية في تحديد طبيعة الأصول المشفرة بالاستناد إلى قضايا فعلية.
قضية SEC ضد تريندون شافرز (2013): أول قضية تتعلق بالاحتيال في الأوراق المالية للبيتكوين
في عام 2013 ، رفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات دعوى قضائية ضد شخص يُدعى تريندون شافرز ، متهمةً إياه بتشغيل مشروع "Bitcoin Savings and Trust" (BST) الذي يُشتبه في كونه احتيالًا في الأوراق المالية. كانت هذه هي المرة الأولى في تاريخ الولايات المتحدة التي تنفذ فيها هيئة الأوراق المالية والبورصات تشريعات تتعلق بالأوراق المالية التي تشمل البيتكوين. في النهاية ، دعمت المحكمة موقف هيئة الأوراق المالية والبورصات ، واعتبرت أن خطة الاستثمار في البيتكوين تشكل إصدارًا للأوراق المالية.
تدعي BST أنها "خطة استثمار بيتكوين عالية العائد"، حيث قام Trendon Shavers بجمع البيتكوين من الجمهور ووعد بعائد ثابت بنسبة 1% أسبوعياً، مدعياً أن هذه البيتكوين ستستخدم في تحقيق أرباح من خلال التداولات التحكيمية، وسيحصل المستثمرون على توزيعات أرباح أسبوعية. جمعت المشروع أكثر من 700,000 BTC، ولكن بعد ذلك انقطع سلسلة التمويل، مما أدى إلى خسائر كبيرة للمستثمرين.
في 18 سبتمبر 2014 ، حكمت المحكمة الجزئية الأمريكية في شيرمان ، تكساس ، ضد ترينتون م. تم إصدار الحكم النهائي من قبل T. Schaefers و Bitcoin Savings Trust ( BTCST ") أن شايفرز أنشأ الكيان عبر الإنترنت واستخدمه لتنفيذ مخطط بونزي الذي تم من خلاله الاحتيال على المستثمرين بأكثر من 700,000 بيتكوين. تطلب حكم المحكمة من Schaefers و BTCST دفع أكثر من 40 مليون دولار من المكاسب غير المشروعة وفوائد الحكم المسبق ، بالإضافة إلى غرامة مدنية قدرها 150,000 ألف دولار لكل مدعى عليه.
تعتقد هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) أنه على الرغم من أن أصول الاستثمار هي بيتكوين، إلا أن هذا السلوك في جوهره هو "عقد استثمار"، ويعتبر سلوكاً يتعلق بالأوراق المالية. وقد حكمت المحكمة بأن: المستثمرين يستثمرون الأصول (BTC)؛ وتدير Shavers الأموال بشكل مركزي؛ ويتوقع المستثمرون الربح من ذلك؛ وتعتمد العائدات على أنشطة Shavers التجارية (جهود الآخرين). وعلى الرغم من أن هذه القضية لم تتعلق ب"الرموز المميزة" أو "المشاريع على السلسلة"، إلا أنها أصدرت بوضوح موقف هيئة الأوراق المالية والبورصات: "حتى لو كان موضوع الاستثمار هو بيتكوين، فلا يمكن إعفاءه من تطبيق قانون الأوراق المالية؛ المفاتيح تكمن في هيكل التمويل ومنطق الأرباح."
قضية DAO (2017): تم اعتبار العملات المشفرة لأول مرة أوراق مالية من قبل لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC)
في عام 2017، أصدرت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) تقريرًا عن تحقيقها في مشروع The DAO، حيث أكدت لأول مرة أن الرموز المسماة بـ "DAO" تعتبر "أوراق مالية" وتخضع لتنظيم قانون الأوراق المالية. على الرغم من أن لجنة الأوراق المالية والبورصات لم تقم برفع دعوى قانونية ضد المشروع، إلا أن هذا البيان أثار ردود فعل كبيرة في الصناعة، ويُعتبر نقطة انطلاق لدخول لجنة الأوراق المالية والبورصات في تنظيم الأصول المشفرة.
DAO هي "منظمة مستقلة لامركزية" تعمل على Ethereum وقد جمعت أكثر من 150 مليون دولار من ETH من خلال "التمويل الجماعي" للاستثمار في المشاريع المستقبلية التي تم فحصها بواسطة مقترحات المجتمع. يستبدل المستثمرون ETH ب DAO ويكتسبون الحق في توزيع الدخل والتصويت على الحوكمة. المشروع هو في الأساس "منصة رأس المال الاستثماري" على السلسلة.
تستشهد هيئة الأوراق المالية والبورصات باختبار Howey الكلاسيكي ، بحجة أن بيع DAO يشكل "عقد استثمار": يستثمر المستثمر الأموال (ETH) ، وتتركز الأموال في منصة مشتركة (DAO) للعمل ، مع توقع تحقيق أرباح من خلال استثمار المشروع تحت حوكمة DAO ، ويعتمد عائد الاستثمار على القدرة الإدارية ل "المنسق" وفريق بدء المشروع. على الرغم من أن DAOs تعلن عن "الحوكمة اللامركزية" ، إلا أن هيئة الأوراق المالية والبورصات تعتقد أن السيطرة الفعلية لا تزال في أيدي بعض التقنيين والقيمين ، وأن المستثمرين ليس لديهم الحق حقا في تشغيل المشروع. وقد أرست هذه القضية لأول مرة أساس المنطق التنظيمي القائل بأن "الرموز المميزة المشفرة يمكن أن تشكل أوراقا مالية".
قضية Munchee (2017): الرموز الوظيفية لا تعني الامتثال التلقائي
Munchee هي منصة لتقييم الطعام عبر تطبيق، وكانت تخطط لإصدار عملة MUN في عام 2017، لاستخدامها في المكافآت الداخلية وتحفيز المستخدمين. تدخلت لجنة الأوراق المالية والبورصات بسرعة وأوقفت عرض العملة الأولي، واعتبرت أن إصدار الرموز الخاصة بها يشكل تصرفًا في الأوراق المالية.
تدعي Munchee أن MUN هو "رمز وظيفي" (utility token) يمكن استخدامه للدفع الداخلي والتحفيز داخل التطبيق، ولا يحمل صفات الاستثمار. ومع ذلك، قام المشروع من خلال وسائل التواصل الاجتماعي والمواد الترويجية، بالترويج بشكل كبير لإمكانات ارتفاع قيمة الرمز والعائدات الاستثمارية، مما أثار مشاركة مضاربة من عدد كبير من المستثمرين.
وأشارت هيئة الأوراق المالية والبورصات إلى أنه على الرغم من أن الرمز المميز "وظيفي" من الناحية الفنية ، إلا أن فريق المشروع يوجه المستخدمين لتوليد توقعات الاستثمار من خلال الدعاية ، وهو جزء أساسي من اختبار Howey. لا يشتري المستثمرون MUN بقصد استهلاكه أو استخدامه ، ولكن مع توقع ارتفاع رأس المال مع نمو المنصة ونمو المستخدمين وزيادة الندرة. بالإضافة إلى ذلك ، يعتمد تشغيل المشروع والترويج له كليا على جهود فريق Munchee ، وبالتالي فإن السلوك الاستثماري يعتمد على القدرة التشغيلية للآخرين ، والتي تشكل "عقد استثمار". تؤكد هيئة الأوراق المالية والبورصات أنه حتى لو كان للمشروع نفسه وظيفة فنية ، فقد يظل يوصف بأنه ورقة مالية طالما أن هناك منطقا تمويليا واضحا وتوقعات الربح.
قضية BitClub Network (2019): أوراق مالية غير قانونية واحتيال تحت مسمى "التعدين السحابي"
في ديسمبر 2019، أعلنت وزارة العدل الأمريكية (DOJ) بالتعاون مع مصلحة الإيرادات الداخلية (IRS) عن تفكيك مشروع استثماري عالمي في تعدين العملات المشفرة يسمى "BitClub Network". منذ عام 2014، جمع هذا المشروع الأموال من المستثمرين حول العالم تحت اسم "مشاركة قوة الحوسبة"، وجمع أكثر من 700 مليون دولار، وبعد ذلك تم اكتشافه كاحتيال هرمى. تم توجيه اتهامات جنائية لأعضاء الفريق الأساسي في المشروع، تتضمن الاحتيال في الأوراق المالية، والاحتيال في الاتصالات، وغسل الأموال.
تدعي شبكة BitClub أنها تزود المستخدمين بخدمة "التعدين السحابي" ، حيث يمكن للمستثمرين المساهمة في شراء أسهم آلات التعدين أو عقود طاقة الحوسبة ، وتعد المنصة بدفع أرباح منتظمة بناء على دخل التعدين. المنصة موجهة نحو مستثمري التجزئة ، وليس لديها ترخيص تنظيمي ، ولا تكشف عن قوة الحوسبة الحقيقية ، والأموال التي تتدفق إلى طرف المشروع لا تستخدم بشكل أساسي للتعدين الفعلي ، ولكنها تستخدم لدفع المستثمرين الأوائل ويتم تحويلها لأغراض أخرى.
على الرغم من أن القضية يقودها وزارة العدل، إلا أن المنطق الأساسي للانتهاك لا يزال مرتبطًا بشكل وثيق بقانون الأوراق المالية. قامت شبكة BitClub بالتعهد للمستثمرين بعوائد تعدين مستقرة، حيث يحتاج المستثمر فقط إلى استثمار المال دون الحاجة للمشاركة في عملية التعدين نفسها، وتعتمد العوائد على "عمليات التعدين" الخاصة بالمنصة - وهذا يلبي بوضوح العناصر الأربعة في اختبار Howey: استثمار المال؛ وضعه في "حمام تعدين" مشترك؛ وجود توقعات واضحة للعائد؛ والأرباح تعتمد تمامًا على جهود الطرف المشارك.
علاوة على ذلك، فإن مواد الدعاية الخاصة بالمشروع ونظام التوزيع وطريقة تشغيل الأموال تشبه إلى حد كبير جمع الأموال غير القانوني والاحتيال في الأوراق المالية. في النهاية، تم التعامل مع هذه القضية كواحدة من القضايا القليلة ذات الطابع الجنائي في مجال التشفير "قضية احتيال تعدين الأوراق المالية"، مما أدى إلى صدور حكم له تأثير رادع كبير.
قضية Ripple Labs (2020-2025): "المنطقة الرمادية" في تصنيف الأوراق المالية
منذ عام 2020 ، رفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات دعوى قضائية ضد Ripple Labs بدعوى أنها جمعت أموالا من الجمهور من خلال البيع المستمر ل XRP ، مما يشكل عرضا غير مسجل للأوراق المالية. أصبحت القضية واحدة من أكثر دعاوى التشفير إثارة للجدل وبعيدة المدى في تاريخ الولايات المتحدة. في عام 2023 ، قضت المحكمة مبدئيا بأن XRP المباعة مباشرة للمستثمرين المؤسسيين تشكل أوراقا مالية ، لكن المعاملات بين مستثمري التجزئة في السوق الثانوية لم تفعل ذلك.
Ripple هي شركة تقدم حلول الدفع عبر الحدود، وقد قامت على مدى فترة طويلة بجمع أموال التشغيل من خلال بيع XRP للمستثمرين المؤسسيين والجمهور العام. وقد اتهمت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بأن هذه المبيعات تشكل "عقد استثمار" كما هو معرف بموجب اختبار هاوي، حيث يُعتبر أن المستثمرين يتوقعون الربح من خلال جهود Ripple لتعزيز تطوير نظام XRP البيئي.
أيدت المحكمة جزءا من الادعاء. في عام 2023 ، قضت المحكمة بأن المستثمرين المؤسسيين لديهم أسباب معقولة لتوقع أن تأتي أرباحهم من جهود Ripple وبالتالي استوفوا جميع متطلبات اختبار Howey. بالنسبة للمشترين البرنامجيين في السوق الثانوية ، رأت المحكمة أن الشرط الثالث لاختبار Howey ، "توقع الأرباح" ، لم يتم الوفاء به بسبب الجوهر الاقتصادي للصفقة. ووفقا للحكم، ورد ما يلي:
«بعد النظر في الواقع الاقتصادي للمبيعات البرمجية، استنتجت المحكمة أن السجل غير المتنازع عليه لا يثبت العنصر الثالث من اختبار هاوي.»
"لم يكن بإمكان المشترين البرمجيين توقع نفس [profits]،" لأن هذه المعاملات العمياء للمزايدة/العرض جعلت من غير الواضح ما إذا كانت الأموال قد ذهبت إلى Ripple على الإطلاق ( القضية رقم 1:20-cv-10832-AT-SN، الوثيقة 874، ص.23).
تتعارض هذه الطريقة التحليلية المحددة المستندة إلى سياق المعاملات - أي أخذ هوية المستثمر وطريقة المعاملة بعين الاعتبار - مع النهج الواسع الذي اتبعته هيئة الأوراق المالية والبورصات SEC منذ فترة طويلة تجاه إصدار الأصول المشفرة. كما أكدت المحكمة في حكمها، فإن بيع جميع الأصول الرقمية لا يشكل تلقائيًا صفقة أوراق مالية.
منذ ذلك الحين ، استأنفت هيئة الأوراق المالية والبورصات ، وبعد فترة تجريبية طويلة أخرى ، توصلت Ripple إلى اتفاقية تسوية مع هيئة الأوراق المالية والبورصات وفقا لإصدار التقاضي رقم 26306 ، الصادر عن هيئة الأوراق المالية والبورصات في 8 مايو 2025. وافقت Ripple على دفع 50 مليون دولار من الغرامات المدنية الأصلية البالغة 125 مليون دولار ، وسيتم إرجاع المبلغ المتبقي البالغ 75 مليون دولار إلى Ripple من حساب الضمان. يتفق الطرفان على عدم تقديم طعون أخرى وعدم السعي إلى إلغاء مضمون حكم المحكمة السابق.
قضية BlockFi (2022): المنتجات المالية المشفرة الهيكلية تثير تنظيم الأوراق المالية
في عام 2022، قامت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) باتخاذ إجراءات قانونية ضد منصة التمويل المشفرة BlockFi، معتبرة أن "حسابات الفائدة من BlockFi" (BIA) تمثل في جوهرها منتجات أوراق مالية غير مسجلة. في النهاية، توصلت BlockFi إلى تسوية مع SEC، ودفع غرامة قدرها 100 مليون دولار وقامت بتعديل هيكل أعمالها.
تقدم BlockFi منتجا لإيداع العملات المشفرة حيث يمكن للمستخدمين إيداع العملات المشفرة مثل BTC و ETH وكسب عوائد سنوية. تعد BlockFi باستخدام هذه الأصول للقروض أو الاستثمارات ، وسيتم إرجاع الأرباح المتولدة إلى المستخدمين. على الرغم من أن النظام الأساسي لا يصدر عملة مشفرة ، إلا أن نموذج المنتج هذا يشكل في الواقع هيكلا مشابها ل "اتفاقية إدارة الثروات".
وفقا للجنة الأوراق المالية والبورصات ، تشكل حسابات BIA "عقدا استثماريا" بموجب اختبار Howey: يقوم المستخدمون بإيداع العملات المشفرة ، ويتم تشغيل الأموال مركزيا بواسطة المنصة ، ولا يشارك المستخدمون أنفسهم في الإدارة ، لكنهم يعتمدون على BlockFi لتحقيق ربح من خلال إعادة الاستثمار ، ويتوقعون الحصول على عائد. على الرغم من أن هذا ليس "إصدارا للأوراق المالية" بالمعنى التقليدي ، إلا أن هيكل الدخل ومنطق المنفعة وطريقة التشغيل تشبه إلى حد كبير تلك الخاصة بالأوراق المالية. لأول مرة ، توضح هذه الحالة أنه حتى إذا كان منتج التشفير لا يتضمن عملات مشفرة ، فلا يزال بإمكانه تشكيل ورقة مالية طالما أنه يفي بعناصر عقد الاستثمار.
ETH / ETF الجدل التنظيمي (2024): التحول نحو الامتثال للأصول اللامركزية
في عام 2024، دفع السوق بقوة نحو إطلاق صندوق تداول ETFs للإيثيريوم، مما أثار مرة أخرى مناقشة الجهات التنظيمية حول ما إذا كان الإيثيريوم (ETH) يعتبر أمنًا. على الرغم من عدم وجود حكم رسمي، أبدت لجنة الأوراق المالية والبورصات ميلاً أكبر لاعتبار ETH "سلعة" بدلاً من كونه أمنًا.
ETH هو ثاني أصول التشفير من حيث القيمة السوقية العالمية، ومنذ إطلاقه في عام 2015، أصبح شبكته تتجه تدريجياً نحو اللامركزية، من PoW إلى PoS، مما يجعل الجانب الفني وهيكل الحوكمة أقرب إلى البنية التحتية المالية الأصلية. بعد عام 2023، أصبحت هيئة الأوراق المالية والبورصات SEC تتبنى تدريجياً موقفاً أكثر ليونة تجاه ETH، في حين أن لجنة تداول السلع الآجلة CFTC قد اعتبرته لفترة طويلة "سلعة".
على الرغم من أن الإيثيريوم بدأ في البداية من خلال جمع التبرعات لإصدار ETH، وله بعض الخصائص التي تشبه الأوراق المالية، إلا أنه مع مرور الوقت لم يعد عمله يعتمد على أي منظمة مركزية، ولا يوجد طرف محدد يدفع نمو قيمته. بدأت لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) في قبول أن "اللامركزية" هي العامل الرئيسي الذي يخفف من عنصر "جهود الآخرين" في اختبار هاوي. خلال عملية مراجعة ETF، لم تصنف SEC ETH كأوراق مالية، ولم تمنع إصدار مشتقاتها. تشير هذه الحالة إلى أن مستوى اللامركزية سيكون واحدًا من المؤشرات الأساسية لتصنيف الأوراق المالية للأصول الأصلية على السلسلة في المستقبل.
من خلال تحليل الحالات السبع النموذجية المذكورة أعلاه، تمكنا من رؤية كيف قامت الهيئات التنظيمية الأمريكية تدريجياً ببناء منطق ممارسة تصنيف الأصول المشفرة كسندات من خلال مراحل مختلفة وأنواع أصول مختلفة ونتائج تنظيمية مختلفة. تعكس هذه الحالات وجهة نظر هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بشأن تطبيق قانون الأوراق المالية، كما تعكس تحول تركيزها التنظيمي من «是否是通证» إلى الحكم الجوهري بشأن «是否具有投资合同属性».
سوف يتم استخدام الشكل 1 لتوضيح العملية النظامية لتصنيف الأوراق المالية للعملات المشفرة (بما في ذلك التعدين، التمويل، أنماط الأنشطة المختلفة، وما إلى ذلك)، متضمناً ملخصات المراحل، وحالات نموذجية، والقوانين ذات الصلة.
الشكل 1: الجدول الزمني للتطور الكيفي للأصول المشفرة في الولايات المتحدة. المصدر من الشبكة العامة، تم تجميعه وتحليله بواسطة FinTax.
منذ أن تم إدراج البيتكوين لأول مرة في رؤية التنظيم في عام 2013، شهدت طريق تصنيف الأصول المشفرة في الولايات المتحدة أربعة مراحل رئيسية: من التجريب بالقوانين التقليدية → إنفاذ النظام → التنظيم التصنيفي → الإعفاءات الدقيقة. على مدى أكثر من عشر سنوات، واصلت الهيئات التنظيمية بناء إطار تقييم جوهري قائم على حكم عقود الاستثمار (اختبار هاوي) من خلال أحكام الحالات النموذجية وبيانات السياسات. وقد تم استبعاد العملات المشفرة (مثل البيتكوين) بشكل أساسي من الأوراق المالية بسبب خاصيتها المهمة المتمثلة في اللامركزية.
تشير اللوائح والقضايا التمثيلية لكل عام إلى تطور أدوات التنظيم من الغموض إلى الوضوح، كما تكشف عن موقف SEC من "ما إذا كانت العملات المشفرة تعتبر أوراقًا مالية" والذي انتقل من "التطبيق الواسع" إلى "التوجه القائم على المخاطر" و"الحكم السياقي". مع دخول عامي 2024-2025، ومع بدء تنفيذ سياسة ترامب الودية تجاه العملات المشفرة، تم استبعاد مجالات مثل ETH وتعدين PoW بوضوح من تنظيم الأوراق المالية، ويتجه اتجاه التنظيم في المستقبل نحو توحيد القواعد وتوضيح الحدود.
على الرغم من أن هيئة SEC في هذا البيان قد استبعدت بشكل واضح "سلوك تعدين المستوى البروتوكولي" من تعريف الأوراق المالية، مما منح المعدنين ومشغلي تجمعات التعدين حدود امتثال واضحة، إلا أن هذا لا يعني أن أنشطة التعدين معفاة من المسؤولية الضريبية.
هيئة الأوراق المالية والبورصات هي المسؤولة عن تنظيم الأوراق المالية ، في حين أن مصلحة الضرائب الأمريكية (دائرة الإيرادات الداخلية) هي الهيئة الرئيسية للتنظيم الضريبي ، ويختلف المنطق وأهداف التنفيذ للاثنين. في وقت مبكر من عام 2014 ، أوضحت مصلحة الضرائب الأمريكية أن "دخل التعدين" للعملات المشفرة يجب أن يعامل على أنه دخل خاضع للضريبة ويجب تضمينه في إجمالي الدخل ب "قيمته السوقية العادلة في وقت الاستحواذ" ، وتخضع مكاسب رأس المال الناتجة عن المبيعات اللاحقة لضريبة أرباح رأس المال (قصيرة الأجل أو طويلة الأجل). بمعنى آخر ، حتى لو كان البيان يعفي الطبيعة الأمنية لسلوك التعدين ، فإن عمال المناجم لا يزالون ملزمين بتقديم الضرائب عندما يتلقون مكافآت التعدين.
الجدول 3: ملاحظات حول ضرائب التعدين
من الناحية العملية، هذا يعني:
سواء كانت التعدين الفردي أو التعدين الجماعي، يجب إعلان الرموز المميزة المكتسبة كدخل؛
بالنسبة للعمالة ، يجب حساب القيمة بالدولار للعملة عند الحصول عليها والإبلاغ عنها عند تقديم الضرائب السنوية؛
يمكن خصم نفقات التشغيل (مثل فواتير الكهرباء، والمعدات) ولكن يجب أن تستوفي المعايير التشغيلية التي حددتها مصلحة الضرائب IRS.
من المهم ملاحظة أنه نظرا لأن هذا البيان يؤكد أن أنشطة التعدين ليست عروض أوراق مالية ، فإنه يستبعد أيضا إمكانية التحايل على الإعلان من خلال آلية الإعفاء من الأوراق المالية ، وتكون المسؤولية الضريبية أكثر استقلالية وتقع مباشرة على عاتق عامل المنجم أو مشغل مجمع التعدين نفسه. في حين أن هذا البيان يخفف من مخاوف عمال المناجم بشأن قوانين الأوراق المالية ، إلا أنه يعني أيضا أنه يجب عليهم أن يكونوا أكثر صرامة في الوفاء بالتزامات الإبلاغ الضريبي المتعلقة بمصلحة الضرائب. في سياق التحسين التدريجي للامتثال ، لا تعني كلمة "ليس الأوراق المالية" "عدم المسؤولية" ، ولكن يجب أن تدفع عمال المناجم إلى إعادة النظر في التزاماتهم ومخاطرهم الضريبية.
4.خاتمة
باختصار ، على الرغم من أن بيان تعدين أسرى العمل الصادر عن هيئة الأوراق المالية والبورصات ليس وثيقة تشريعية ، إلا أنه تنسيق مهم لتطور المنطق التنظيمي. إنه يرسل إشارة واضحة إلى أن المنظمين الأمريكيين يقبلون تدريجيا أن "السلوك الأصلي على السلسلة" لا يجب أن يقع في عالم الأوراق المالية ، وأن السوق يتطور نحو بيئة امتثال "واضحة ومحكومة ويمكن التنبؤ بها". في ظل هذا الاتجاه ، يجب على عمال المناجم والمنصات والمطورين والمستثمرين الانتباه إلى علاقة المطابقة بين التصميم الهيكلي وتحديد المواقع التشغيلية والإفصاح عن المعلومات ، والتكيف بنشاط مع إعادة تشكيل مسار الامتثال.