يجب كتابة القواعد بوضوح، ولا ينبغي استخدام القانون لإخافة الناس.
كتابة: ليو هونغ لين، شاو جيا ديان
إذا كنت تريد أن تقول إن علاقة لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بصناعة التشفير جيدة خلال العامين الماضيين، فإن ذلك يعادل القول إن النمر يؤمن بالدين ويحب تناول الطعام النباتي. في معظم الأوقات، كانت موقف لجنة الأوراق المالية والبورصات هو "لا تفعل ذلك أولاً" أو "إذا كنت تجرؤ على القيام بذلك، فسأقوم بمقاضاتك". ولكن يبدو أن الأمور بدأت تتغير.
في 12 مايو، ألقى رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بول إس. أتكينز خطابًا كثيف المحتوى في "اجتماع طاولة مستديرة حول الأصول المشفرة". على الرغم من أن الاجتماع بدا كأنه تبادل صناعي، إلا أنه كان في الواقع تأملًا منهجيًا في نموذج تنظيم الأصول المشفرة للجنة الأوراق المالية والبورصات على مدى السنوات القليلة الماضية. والأهم من ذلك، أنه أعاد شرح منطق تنظيم "الأوراق المالية على السلسلة" لمدة تقارب الساعة.
إذا كان هناك ملخص لجوهرة حديثه في جملة واحدة، فهي: يجب أن تكون القواعد مكتوبة بوضوح، ولا ينبغي استخدام إنفاذ القانون لتخويف الناس.
هذه هي المرة الأولى التي تقترح فيها لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بوضوح إنشاء "إطار تنظيمي خاص" لإصدار الأصول المشفرة، والحفظ، والتداول، وتقر بأن القواعد الحالية لا تنطبق على الأصول المعتمدة على السلسلة. هذه إشارة لا يمكن تجاهلها لصناعة ويب 3 بأكملها.
الإصدار: ليس "لا يُسمح بالإصدار"، بل "لا يمكنك ملء هذه الاستمارة"
خلال السنوات القليلة الماضية، كانت استراتيجية هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بشأن إصدار الرموز تقريبًا "افتراضيًا غير قانونية"، لكنها لا تقدم مسارًا قانونيًا. معظم المشاريع إذا كانت ترغب في التعامل مع المستثمرين الأمريكيين، يجب أن تكون مستعدة لمواجهة الدعاوى القضائية. حتى لو كنت ترغب في الامتثال، واتباع مسار التسجيل S-1 أو Reg A، غالبًا ما تجد نفسك محاصرًا لأن النماذج نفسها غير مناسبة.
S-1 هو مستند التسجيل القياسي الذي يتم ملؤه عند الطرح العام الأولي للشركات الأمريكية، ويتطلب الكشف التفصيلي عن تعويضات التنفيذيين، واستخدام الأموال، وهيكل الحوكمة بالشركة؛ بينما Reg A (التنظيم A) هو آلية إعفاء تسجيل خفيفة مصممة للمصدرين الصغار والمتوسطين. ولكن بالنسبة لمعظم مشاريع Web3، تبدو هاتان الأداتان ثقيلتين للغاية أو غير ملائمتين، على سبيل المثال، مشاريع Token لا تمتلك هيكل شركة تقليدي، وغالبًا ما يتم تنفيذ استخدام الأموال تلقائيًا على السلسلة، ولا يمكن كتابة العديد من المحتويات الأساسية "مسبقًا".
قال رئيس أتكينز هذه المرة بصراحة: لا ينبغي فرض متطلبات الإفصاح الحالية عن إصدار الأوراق المالية على الأصول المعتمدة على البلوك تشين. "لا ينبغي دفع المسمار المربع في الثقب الدائري"، هذه الجملة قالها مباشرة في خطابه. وقد اقترح دفع استثناءات التسجيل، وقوالب الإفصاح، وبنود الملاذ الآمن المناسبة للأصول المشفرة، واستكشاف مسارات تنظيمية أكثر واقعية.
لقد أشار أيضًا بشكل خاص إلى "إدارة النعام" التي اتبعتها لجنة الأوراق المالية والبورصات في الماضي: في البداية كانت تتظاهر بعدم الرؤية، وتأمل أن ينقرض القطاع بنفسه، ثم انغمست فجأة في إنفاذ القانون، مستخدمةً حالات فردية لخلق ردع، لكنها لم تقم أبدًا بإنشاء قواعد موحدة. الآن هو يوضح بجلاء - القواعد يجب أن تمر عبر اللجنة، ولم يعد يعتمد على "إنفاذ القانون الارتجالي".
الحراسة: التقنية ليست مشكلة، المشكلة هي أن النظام يعوق التقنية
مشكلة حفظ الأصول المشفرة، في السنوات الأخيرة كانت في الواقع مسألة "من الذي سيتولى الإدارة". لقد تراجعت المؤسسات المالية التقليدية بسبب SAB 121، ولا يوجد وضع قانوني للحفظ الذاتي، ونتيجة لذلك، أرادت العديد من الصناديق والمؤسسات المشاركة في تخصيص الأصول على السلسلة، لكنها عُطلت في مرحلة الحفظ.
SAB 121 هو إعلان محاسبي أصدره موظفو SEC في عام 2022، يطلب من الشركات تسجيل الأصول المشفرة التي تحتفظ بها نيابة عن العملاء في ميزانيتها العمومية الخاصة بها، مما أدى إلى زيادة حادة في المخاطر التنظيمية. كانت نيته الأصلية هي حماية أصول المستخدمين، لكن التأثير الفعلي كان جعل معظم البنوك وشركات السمسرة تخرج من سوق الحفظ المشفر.
الآن تم إلغاء SAB 121، وقد صرح الرئيس بوضوح أن هذه الوثيقة "غير قانونية، ولم تتم الموافقة عليها، ولها تأثيرات سلبية". لكن الأهم من ذلك، أنه بدأ يتحدث عن الخطوة التالية في كيفية الإصلاح.
وأشار إلى أنه طالما كانت الأمانة كافية، يمكن أن تحل القدرة التقنية محل المؤهلات التقليدية للاحتفاظ. تحت بعض الشروط، يمكن أن تكون الحفظ الذاتي أيضًا خيارًا متوافقًا. هذا في الواقع يفتح إمكانية الالتزام للمنصات DeFi، وشركات المحافظ، وحتى مشاريع إدارة الأصول على السلسلة.
علاوة على ذلك، انتقد تصميم نظام "وسيط-تاجر الأغراض الخاصة" (Special Purpose Broker-Dealer) لفشله، حيث تم الموافقة على اثنين فقط، وكانت النتائج غير مرضية. وأشار إلى أن هذه الآلية بحاجة إلى إعادة بناء، مما يعني أن مسارات الامتثال للإيداع والتداول في المستقبل قد يتم إعادة دمجها وتخفيف المتطلبات.
المعاملات: الانتقال من "الصفقة تعني خرق القانون" إلى "نموذج الإعفاء المحدود"
تحتفظ هيئة الأوراق المالية والبورصات بموقف رقابي قوي تجاه تداول الأصول على البلوكتشين على المدى الطويل، خاصة عندما يتعلق الأمر بسؤال "هل تعتبر أوراق مالية"، مما يجعل معظم مشاريع التوكنات تدخل في حلقة مفرغة من "عدم الهبوط، وعدم الامتثال، وعدم الجرأة على الإطلاق".
في هذا الخطاب، كانت تصريحات الرئيس أتكينز واضحة بشأن التخفيف. وقد اقترح أن تدعم منصات ATS (أنظمة التداول البديلة) التداول المختلط بين الأوراق المالية وغير الأوراق المالية.
ATS هو تصنيف لمنصات تداول الأوراق المالية تحت النظام التنظيمي الأمريكي، ويمكن اعتباره "بورصة غير مدرجة". حاولت العديد من منصات الأصول الرقمية التسجيل كـ ATS لتقديم قدرات تداول متوافقة. لكن حتى الآن، لم يقدم نظام ATS تعريفًا واضحًا للأصول المشفرة، مما أدى إلى تراجع معظم المنصات.
رئيس اللجنة أكد أيضًا على ضرورة "آلية الإعفاء". بمعنى آخر، إذا كان هناك مشروع بسبب الابتكار التكنولوجي أو الهيكل الخاص، غير قادر مؤقتًا على تلبية جميع متطلبات الامتثال، قد تقدم SEC مساحة اختبار تحت ظروف معينة. هذا ليس إهمالًا، بل هو مسار امتثال مشروط، قابل للمراقبة، وقابل للتجربة.
تأثير الصناعة: لم تعد الحدود التنظيمية قائمة على التخمين، وبدأت المساحة الامتثالية في الظهور
تكمن الأهمية الكبرى لهذه الخطابة في أنها ليست توضيحًا لحالة مشروع معين، ولا هي رأي شخصي لأحد الأعضاء، بل هي المرة الأولى التي يعبر فيها رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات عن المنطق الذي ينبغي أن يستند عليه تنظيم الأصول المشفرة بشكل كامل بتفويض من اللجنة.
الخلفية السياسية وراء ذلك واضحة جداً: الحكومة ترامب تأمل أن تصبح الولايات المتحدة "عاصمة التشفير العالمية"، بينما لم يعد بإمكان لجنة الأوراق المالية والبورصات، كجهة تنظيمية مالية رئيسية، التظاهر بأن الأصول المشفرة هي أعمال هامشية.
في السنوات القادمة، قد تصبح الأوراق المالية على السلسلة، والعملة المستقرة، والأصول الحقيقية، ومنصات الدفع بالرموز، هذه الاتجاهات نوافذ تجريبية بموجب القواعد الجديدة للـ SEC. كما يجب على رواد الأعمال والمشاريع الانتقال من نمط "الالتفاف حول التنظيم" إلى حالة "تصميم الامتثال الداخلي".
نصيحة من محامي Web3: ليس "يمكن القيام بذلك"، بل "يمكن القيام بذلك وفقًا للقانون"
من منظور عملي، نقترح:
أولاً، انتبه إلى التعديلات الهيكلية في مسارات الإصدار مثل S-1 و Reg A. إذا دفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) نحو قواعد إفصاح خاصة بالتشفير، يمكن لمشاريع التشفير بشكل معقول اختيار أسلوب الإعفاء من التسجيل، دون الحاجة إلى البدء في إصدار العملات من خارج الولايات المتحدة في كل مرة.
ثانيا ، انتبه إلى إعداد الامتثال للحضانة. سواء كانت المحافظ على السلسلة أو أنظمة الحفظ الذاتي أو الاعتماد على مزودي الخدمات الخارجيين ، فإنهم بحاجة إلى تقييم حدود الامتثال الخاصة بهم بموجب القواعد الجديدة في أسرع وقت ممكن.
ثالثًا، التركيز على التعديلات في السياسات الخاصة بـ ATS ومنصات التداول ذات الصلة. إذا كنت تعمل في البورصات أو مشاريع المنتجات المجمعة، فقد يكون هذا هو الوقت المناسب لإعادة تصميم الهيكل.
رابعاً، تقييم المشروع بعناية لمعرفة ما إذا كان مناسباً لآلية "الإعفاء المشروط". قد لا تكون بعض المشاريع المبكرة مناسبة للتسجيل الكامل، ولكن يمكن أن تحصل على مسار تنفيذ من خلال الإعفاءات القواعدية. هذه هي مسار الامتثال، وليست ممر رمادي.
هذه الخطبة ليست إعلانًا عن أن صناعة التشفير "يمكن القيام بها"، بل هي توفير طريقة يمكن مناقشتها.
إذا كنت رائد أعمال في Web3 تفكر في بدء مشروع Token في الولايات المتحدة، أو هيكل منتجات RWA، أو استكشاف قنوات التداول المتوافقة، فنحن ندعوك للتواصل مع فريقنا. تركز شركة مانكون للمحاماة على توافق اللوائح المتعلقة بالتشفير بين الصين والولايات المتحدة وتساعد المشاريع في تصميم مسارها من 0 إلى 1 ضمن الإطار القانوني.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
تفسير حديث رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية حول الإصدار داخل السلسلة، وشريك متواطئ، والتداول
كتابة: ليو هونغ لين، شاو جيا ديان
إذا كنت تريد أن تقول إن علاقة لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بصناعة التشفير جيدة خلال العامين الماضيين، فإن ذلك يعادل القول إن النمر يؤمن بالدين ويحب تناول الطعام النباتي. في معظم الأوقات، كانت موقف لجنة الأوراق المالية والبورصات هو "لا تفعل ذلك أولاً" أو "إذا كنت تجرؤ على القيام بذلك، فسأقوم بمقاضاتك". ولكن يبدو أن الأمور بدأت تتغير.
في 12 مايو، ألقى رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بول إس. أتكينز خطابًا كثيف المحتوى في "اجتماع طاولة مستديرة حول الأصول المشفرة". على الرغم من أن الاجتماع بدا كأنه تبادل صناعي، إلا أنه كان في الواقع تأملًا منهجيًا في نموذج تنظيم الأصول المشفرة للجنة الأوراق المالية والبورصات على مدى السنوات القليلة الماضية. والأهم من ذلك، أنه أعاد شرح منطق تنظيم "الأوراق المالية على السلسلة" لمدة تقارب الساعة.
إذا كان هناك ملخص لجوهرة حديثه في جملة واحدة، فهي: يجب أن تكون القواعد مكتوبة بوضوح، ولا ينبغي استخدام إنفاذ القانون لتخويف الناس.
هذه هي المرة الأولى التي تقترح فيها لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بوضوح إنشاء "إطار تنظيمي خاص" لإصدار الأصول المشفرة، والحفظ، والتداول، وتقر بأن القواعد الحالية لا تنطبق على الأصول المعتمدة على السلسلة. هذه إشارة لا يمكن تجاهلها لصناعة ويب 3 بأكملها.
الإصدار: ليس "لا يُسمح بالإصدار"، بل "لا يمكنك ملء هذه الاستمارة"
خلال السنوات القليلة الماضية، كانت استراتيجية هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بشأن إصدار الرموز تقريبًا "افتراضيًا غير قانونية"، لكنها لا تقدم مسارًا قانونيًا. معظم المشاريع إذا كانت ترغب في التعامل مع المستثمرين الأمريكيين، يجب أن تكون مستعدة لمواجهة الدعاوى القضائية. حتى لو كنت ترغب في الامتثال، واتباع مسار التسجيل S-1 أو Reg A، غالبًا ما تجد نفسك محاصرًا لأن النماذج نفسها غير مناسبة.
S-1 هو مستند التسجيل القياسي الذي يتم ملؤه عند الطرح العام الأولي للشركات الأمريكية، ويتطلب الكشف التفصيلي عن تعويضات التنفيذيين، واستخدام الأموال، وهيكل الحوكمة بالشركة؛ بينما Reg A (التنظيم A) هو آلية إعفاء تسجيل خفيفة مصممة للمصدرين الصغار والمتوسطين. ولكن بالنسبة لمعظم مشاريع Web3، تبدو هاتان الأداتان ثقيلتين للغاية أو غير ملائمتين، على سبيل المثال، مشاريع Token لا تمتلك هيكل شركة تقليدي، وغالبًا ما يتم تنفيذ استخدام الأموال تلقائيًا على السلسلة، ولا يمكن كتابة العديد من المحتويات الأساسية "مسبقًا".
قال رئيس أتكينز هذه المرة بصراحة: لا ينبغي فرض متطلبات الإفصاح الحالية عن إصدار الأوراق المالية على الأصول المعتمدة على البلوك تشين. "لا ينبغي دفع المسمار المربع في الثقب الدائري"، هذه الجملة قالها مباشرة في خطابه. وقد اقترح دفع استثناءات التسجيل، وقوالب الإفصاح، وبنود الملاذ الآمن المناسبة للأصول المشفرة، واستكشاف مسارات تنظيمية أكثر واقعية.
لقد أشار أيضًا بشكل خاص إلى "إدارة النعام" التي اتبعتها لجنة الأوراق المالية والبورصات في الماضي: في البداية كانت تتظاهر بعدم الرؤية، وتأمل أن ينقرض القطاع بنفسه، ثم انغمست فجأة في إنفاذ القانون، مستخدمةً حالات فردية لخلق ردع، لكنها لم تقم أبدًا بإنشاء قواعد موحدة. الآن هو يوضح بجلاء - القواعد يجب أن تمر عبر اللجنة، ولم يعد يعتمد على "إنفاذ القانون الارتجالي".
الحراسة: التقنية ليست مشكلة، المشكلة هي أن النظام يعوق التقنية
مشكلة حفظ الأصول المشفرة، في السنوات الأخيرة كانت في الواقع مسألة "من الذي سيتولى الإدارة". لقد تراجعت المؤسسات المالية التقليدية بسبب SAB 121، ولا يوجد وضع قانوني للحفظ الذاتي، ونتيجة لذلك، أرادت العديد من الصناديق والمؤسسات المشاركة في تخصيص الأصول على السلسلة، لكنها عُطلت في مرحلة الحفظ.
SAB 121 هو إعلان محاسبي أصدره موظفو SEC في عام 2022، يطلب من الشركات تسجيل الأصول المشفرة التي تحتفظ بها نيابة عن العملاء في ميزانيتها العمومية الخاصة بها، مما أدى إلى زيادة حادة في المخاطر التنظيمية. كانت نيته الأصلية هي حماية أصول المستخدمين، لكن التأثير الفعلي كان جعل معظم البنوك وشركات السمسرة تخرج من سوق الحفظ المشفر.
الآن تم إلغاء SAB 121، وقد صرح الرئيس بوضوح أن هذه الوثيقة "غير قانونية، ولم تتم الموافقة عليها، ولها تأثيرات سلبية". لكن الأهم من ذلك، أنه بدأ يتحدث عن الخطوة التالية في كيفية الإصلاح.
وأشار إلى أنه طالما كانت الأمانة كافية، يمكن أن تحل القدرة التقنية محل المؤهلات التقليدية للاحتفاظ. تحت بعض الشروط، يمكن أن تكون الحفظ الذاتي أيضًا خيارًا متوافقًا. هذا في الواقع يفتح إمكانية الالتزام للمنصات DeFi، وشركات المحافظ، وحتى مشاريع إدارة الأصول على السلسلة.
علاوة على ذلك، انتقد تصميم نظام "وسيط-تاجر الأغراض الخاصة" (Special Purpose Broker-Dealer) لفشله، حيث تم الموافقة على اثنين فقط، وكانت النتائج غير مرضية. وأشار إلى أن هذه الآلية بحاجة إلى إعادة بناء، مما يعني أن مسارات الامتثال للإيداع والتداول في المستقبل قد يتم إعادة دمجها وتخفيف المتطلبات.
المعاملات: الانتقال من "الصفقة تعني خرق القانون" إلى "نموذج الإعفاء المحدود"
تحتفظ هيئة الأوراق المالية والبورصات بموقف رقابي قوي تجاه تداول الأصول على البلوكتشين على المدى الطويل، خاصة عندما يتعلق الأمر بسؤال "هل تعتبر أوراق مالية"، مما يجعل معظم مشاريع التوكنات تدخل في حلقة مفرغة من "عدم الهبوط، وعدم الامتثال، وعدم الجرأة على الإطلاق".
في هذا الخطاب، كانت تصريحات الرئيس أتكينز واضحة بشأن التخفيف. وقد اقترح أن تدعم منصات ATS (أنظمة التداول البديلة) التداول المختلط بين الأوراق المالية وغير الأوراق المالية.
ATS هو تصنيف لمنصات تداول الأوراق المالية تحت النظام التنظيمي الأمريكي، ويمكن اعتباره "بورصة غير مدرجة". حاولت العديد من منصات الأصول الرقمية التسجيل كـ ATS لتقديم قدرات تداول متوافقة. لكن حتى الآن، لم يقدم نظام ATS تعريفًا واضحًا للأصول المشفرة، مما أدى إلى تراجع معظم المنصات.
رئيس اللجنة أكد أيضًا على ضرورة "آلية الإعفاء". بمعنى آخر، إذا كان هناك مشروع بسبب الابتكار التكنولوجي أو الهيكل الخاص، غير قادر مؤقتًا على تلبية جميع متطلبات الامتثال، قد تقدم SEC مساحة اختبار تحت ظروف معينة. هذا ليس إهمالًا، بل هو مسار امتثال مشروط، قابل للمراقبة، وقابل للتجربة.
تأثير الصناعة: لم تعد الحدود التنظيمية قائمة على التخمين، وبدأت المساحة الامتثالية في الظهور
تكمن الأهمية الكبرى لهذه الخطابة في أنها ليست توضيحًا لحالة مشروع معين، ولا هي رأي شخصي لأحد الأعضاء، بل هي المرة الأولى التي يعبر فيها رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات عن المنطق الذي ينبغي أن يستند عليه تنظيم الأصول المشفرة بشكل كامل بتفويض من اللجنة.
الخلفية السياسية وراء ذلك واضحة جداً: الحكومة ترامب تأمل أن تصبح الولايات المتحدة "عاصمة التشفير العالمية"، بينما لم يعد بإمكان لجنة الأوراق المالية والبورصات، كجهة تنظيمية مالية رئيسية، التظاهر بأن الأصول المشفرة هي أعمال هامشية.
في السنوات القادمة، قد تصبح الأوراق المالية على السلسلة، والعملة المستقرة، والأصول الحقيقية، ومنصات الدفع بالرموز، هذه الاتجاهات نوافذ تجريبية بموجب القواعد الجديدة للـ SEC. كما يجب على رواد الأعمال والمشاريع الانتقال من نمط "الالتفاف حول التنظيم" إلى حالة "تصميم الامتثال الداخلي".
نصيحة من محامي Web3: ليس "يمكن القيام بذلك"، بل "يمكن القيام بذلك وفقًا للقانون"
من منظور عملي، نقترح:
أولاً، انتبه إلى التعديلات الهيكلية في مسارات الإصدار مثل S-1 و Reg A. إذا دفعت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) نحو قواعد إفصاح خاصة بالتشفير، يمكن لمشاريع التشفير بشكل معقول اختيار أسلوب الإعفاء من التسجيل، دون الحاجة إلى البدء في إصدار العملات من خارج الولايات المتحدة في كل مرة.
ثانيا ، انتبه إلى إعداد الامتثال للحضانة. سواء كانت المحافظ على السلسلة أو أنظمة الحفظ الذاتي أو الاعتماد على مزودي الخدمات الخارجيين ، فإنهم بحاجة إلى تقييم حدود الامتثال الخاصة بهم بموجب القواعد الجديدة في أسرع وقت ممكن.
ثالثًا، التركيز على التعديلات في السياسات الخاصة بـ ATS ومنصات التداول ذات الصلة. إذا كنت تعمل في البورصات أو مشاريع المنتجات المجمعة، فقد يكون هذا هو الوقت المناسب لإعادة تصميم الهيكل.
رابعاً، تقييم المشروع بعناية لمعرفة ما إذا كان مناسباً لآلية "الإعفاء المشروط". قد لا تكون بعض المشاريع المبكرة مناسبة للتسجيل الكامل، ولكن يمكن أن تحصل على مسار تنفيذ من خلال الإعفاءات القواعدية. هذه هي مسار الامتثال، وليست ممر رمادي.
هذه الخطبة ليست إعلانًا عن أن صناعة التشفير "يمكن القيام بها"، بل هي توفير طريقة يمكن مناقشتها.
إذا كنت رائد أعمال في Web3 تفكر في بدء مشروع Token في الولايات المتحدة، أو هيكل منتجات RWA، أو استكشاف قنوات التداول المتوافقة، فنحن ندعوك للتواصل مع فريقنا. تركز شركة مانكون للمحاماة على توافق اللوائح المتعلقة بالتشفير بين الصين والولايات المتحدة وتساعد المشاريع في تصميم مسارها من 0 إلى 1 ضمن الإطار القانوني.