المؤلف: فريق Ping An Capital؛ المصدر: تحليل اقتصادي لزهو زونغ
وجهات النظر الأساسية
في 19 مارس 2025 بتوقيت الولايات المتحدة، نشر الاحتياطي الفيدرالي بيان اجتماع FOMC وتوقعات اقتصادية، وأدلى باول بخطاب. بعد ذلك، كانت أنماط تداول السوق تشبه "تداولات التيسير": انخفض عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات بمقدار 8 نقاط أساس إلى 4.24%، وارتفعت المؤشرات الثلاثة الرئيسية للأسهم الأمريكية، وانخفض مؤشر الدولار، وارتفعت أسعار الذهب في التداول إلى أكثر من 3050 دولار/أونصة.
بيان الاجتماع وتوقعات الاقتصاد: عدم خفض أسعار الفائدة كما هو متوقع، لا يزال من المتوقع خفض أسعار الفائدة مرتين خلال العام. في اجتماع بنك الاحتياطي الفيدرالي في مارس 2025، تم الحفاظ على سعر الفائدة في نطاق 4.25-4.50%، مع خطة لبدء تقليص ميزانية البنك بشكل إضافي في أبريل، بتقليل سرعة تخفيض حيازة السندات الحكومية من 25 مليار دولار شهريًا إلى 5 مليارات دولار. مقارنةً ببيان يناير 2025، تم تغيير وصف توقعات الاقتصاد من "وجود حالة من عدم اليقين" إلى "زيادة حالة عدم اليقين"، وتم حذف عبارة "المخاطر (ثنائية الاتجاه) متوازنة بشكل عام". صوت عضو مجلس إدارة بنك الاحتياطي الفيدرالي وولر ضد تخفيض الميزانية. في جانب توقعات الاقتصاد، تم تعديل توقع نمو الاقتصاد لعام 2025 من 2.1% بشكل كبير إلى 1.7%، وتم تعديل معدل البطالة من 4.3% إلى 4.4%، بينما تم تعديل توقعات معدل التضخم PCE وPCE الأساسي بمقدار 0.2 و0.3 نقطة مئوية على التوالي إلى 2.7% و2.8%؛ وسيظل سعر الفائدة في عام 2025 عند 3.9% (بعد خفض مرتين)، وتظهر خريطة النقاط أن توقعات خفض أسعار الفائدة لعام 2025 قد تراجعت.
!
خطاب باول: سلالة "لم تتغير". الفكرة الأساسية لباول هي أن سياسات مثل التعريفات الجمركية جلبت قدرا كبيرا من عدم اليقين للتضخم والتوقعات الاقتصادية ، وقد اختار بنك الاحتياطي الفيدرالي الاستجابة "بدون تغيير" والحفاظ على درجة عالية من المرونة في السياسة النقدية ، إما عن قصد أو عن غير قصد. تشمل الرسائل الرئيسية ما يلي: 1) من الصعب تقييم المساهمة المحددة للتعريفات في التضخم ، لكنه يعتقد أن توقعات التضخم (طويلة الأجل) لا تزال مستقرة. 2) نعتقد أن الاقتصاد الأمريكي لا يزال بصحة جيدة ، لأن "البيانات الثابتة" مثل التوظيف والاستهلاك ليست ضعيفة ، ولكن بعض بيانات المسح المتعلقة بالتوقعات ضعيفة ؛ زاد احتمال حدوث ركود في الولايات المتحدة ، لكنه لا يزال غير مرتفع. 3) لا يحتاج بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى كبح التضخم على حساب الركود ، كما فعل في سبعينيات القرن العشرين. 4) الأسواق المالية ، بما في ذلك سوق الأوراق المالية ، مهمة ، ولكن يجب أن تكون تقلبات الأسواق المالية مستمرة بما يكفي للتركيز عليها. وقد خففت هذه التصريحات من مخاوف السوق من "الركود التضخمي" إلى حد ما.
التفكير السياسي: لا يزال يتعين إعادة تقييم التوقعات بالنسبة للاقتصاد وخفض أسعار الفائدة. قد يكون إبطاء تخفيض الميزانية العمومية تدبيرا مؤقتا. هل بنك الاحتياطي الفيدرالي على استعداد لخفض أسعار الفائدة في الوقت المناسب لحماية الاقتصاد وسوق الأسهم على خلفية ارتفاع مخاطر التضخم؟ من هذا الاجتماع ، من الصعب علينا أن نحكم. ربما يكون بنك الاحتياطي الفيدرالي قد أعرب عمدا عن تفاؤله بشأن الاقتصاد الأمريكي. ومع ذلك ، لدينا تحفظات حول وجهة نظر باول بأن "البيانات الثابتة" للاقتصاد الأمريكي لا تزال مرنة. وبالنسبة للتضخم، هناك أيضا من الأسباب ما يدعو إلى القلق من أن حكم بنك الاحتياطي الفيدرالي مفرط في التفاؤل: فربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ لم يتم أخذ خطر الاتجاه الصعودي في توقعات التضخم على محمل الجد. من وجهة نظرنا، مقارنة بالتوقعات القياسية لخفض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس للعام بأكمله، فإن الانحراف الأكثر ترجيحا هو أن الضغط الهبوطي على الاقتصاد الأمريكي يتجاوز التوقعات الحالية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، مما يخلق بدوره خطر قيام بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة في وقت متأخر جدا في النصف الأول من العام و "تعويض التخفيض" في النصف الثاني من العام، مما يؤدي إلى خفض سعر الفائدة الفعلي بأكثر من 50 نقطة أساس للعام بأكمله. العامل الإيجابي هو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد أعلن بشكل حاسم نسبيا عن تباطؤ في تخفيض الميزانية العمومية ، مما سيقلل من المعروض من سندات الخزانة في السوق ويقلل من عوائد سندات الخزانة. قد يكون هذا أيضا اعتبارا مهما بالنسبة لبنك الاحتياطي الفيدرالي لاختيار "البقاء" على أسعار الفائدة في الوقت الحالي.
تحذير من المخاطر: الاقتصاد الأمريكي وظروف العمل أضعف من المتوقع، التضخم الأمريكي أعلى من المتوقع، وعدم اليقين بشأن السياسات الأمريكية مرتفع.
** لم يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في اجتماعه في مارس 2025 كما هو مقرر ، لكنه أعلن أنه سيبدأ في إبطاء تخفيض ميزانيته العمومية في أبريل. تم تعديل أحدث التوقعات الاقتصادية نزولا للنمو وصعودا للتضخم ، لكن متوسط توقعات سعر الفائدة لا يزال يتوقع خفضين لأسعار الفائدة هذا العام ، على الرغم من أن الرسم البياني يظهر أن توقعات خفض سعر الفائدة لعام 2025 قد ضعفت. الفكرة الأساسية لخطاب باول هي أن التعريفات الجمركية والسياسات الأخرى جلبت قدرا كبيرا من عدم اليقين للتضخم والآفاق الاقتصادية في الولايات المتحدة ، وقد اختار بنك الاحتياطي الفيدرالي عمدا أو على مضض الرد "دون تغيير" والحفاظ على درجة عالية من المرونة في السياسة النقدية. خففت تصريحات باول من مخاوف السوق بشأن "الركود التضخمي" في الولايات المتحدة إلى حد ما. ومع ذلك، نعتقد أنه بالمقارنة مع التوقعات القياسية لخفض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس للعام بأكمله، فإن الانحراف الأكثر احتمالا هو أن الضغط الهبوطي على الاقتصاد الأمريكي يتجاوز التوقعات الحالية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، ومن ثم هناك خطر من أن يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في وقت متأخر جدا في النصف الأول من العام و "يعوض عن التخفيض" في النصف الثاني من العام. **
1. بيان الاجتماع وتوقعات الاقتصاد: كما هو متوقع، لن يتم خفض سعر الفائدة، ولا يزال من المتوقع خفض سعر الفائدة مرتين خلال العام.
بيان اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في مارس 2025، يظل هدف سعر الفائدة الفيدرالية بين 4.25-4.50%، وهو ما يتماشى مع توقعات السوق؛ في نفس الوقت، يخطط الاحتياطي الفيدرالي لبدء تقليص ميزانيته بشكل أكبر في أبريل، حيث سيتم تقليل سرعة تخفيض حيازات السندات الحكومية من 25 مليار دولار شهرياً إلى 5 مليارات دولار، دون تغيير وتيرة تخفيض حيازات الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري بمقدار 35 مليار دولار شهرياً.
بالمقارنة مع البيان الصادر في يناير 2025، فإن هذا البيان يحافظ على تقييم الأنشطة الاقتصادية الحالية، ومعدل البطالة، وسوق العمل، والتضخم، ولكنه يغير وصف الآفاق الاقتصادية من "يوجد عدم يقين" إلى "زيادة عدم اليقين"، كما تم حذف عبارة "المخاطر (الذهاب والعودة) متوازنة بشكل عام"، مما يشير إلى زيادة قلق الاحتياطي الفيدرالي بشأن عدم اليقين الاقتصادي. بالإضافة إلى ذلك، كان هناك عضو واحد (عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي وولر) قد صوت ضد قرار السياسة، حيث يظهر البيان دعمه للحفاظ على معدلات الفائدة دون تغيير، لكنه عارض تباطؤ تقليص الميزانية، آملاً في الحفاظ على سرعة انخفاض حيازات الأوراق المالية الحالية.
!
التوقعات الاقتصادية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي الصادرة في مارس 2025 (SEP) ، مقارنة بالتغييرات الرئيسية في ديسمبر 2024 تشمل:
النمو الاقتصادي: تم تعديل القيمة المتوسطة لتوقعات النمو الاقتصادي لعام 2025 بشكل ملحوظ من 2.1% إلى 1.7% (وهو أقل قليلاً من المستوى الذي تعتبره الاحتياطي الفيدرالي للنمو الاقتصادي على المدى الطويل والذي يبلغ 1.8%)، وتم تعديل معدل النمو الاقتصادي للفترة 2026-2027 من 1.9-2.0% إلى 1.8%.
التوظيف: تم تعديل القيمة المتوسطة لتوقعات معدل البطالة لعام 2025 من 4.3% إلى 4.4%، مع الإبقاء على توقعات معدل البطالة لعامي 2026-2027 عند 4.3% والمستوى طويل الأجل عند 4.2%.
التضخم: تم تعديل توقعات معدل التضخم لعام 2025 لمؤشر أسعار الاستهلاك الشخصي ومؤشر أسعار الاستهلاك الشخصي الأساسي بواقع 0.2 و0.3 نقطة مئوية على التوالي، ليصبح 2.7% و2.8%; أما بالنسبة لعام 2026، فإن كلا المؤشرين هما 2.2%، وفي عام 2027 كلاهما 2.0%، وتظل التوقعات طويلة الأجل للتضخم عند 2.0%.
سعر الفائدة: من المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي في عام 2025 عند 3.9% (مع خفض سعر الفائدة مرتين خلال العام)، ومن المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي في عام 2026 عند 3.4%، ومن المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي على المدى الطويل عند 3.0%.
الرسم البياني النقطي: بالنسبة لعام 2025، من بين 19 مسؤولًا، يتوقع 4 منهم عدم خفض أسعار الفائدة (زيادة بمقدار 3 عن المرة السابقة)، ويتوقع 4 منهم خفضها مرة واحدة (زيادة بمقدار 1)، ويتوقع 9 منهم خفضها مرتين (انخفاض بمقدار 1)، ويفترض أن 2 فقط سيخفضونها ثلاث مرات أو أكثر (انخفاض بمقدار 3). من الواضح أنه على الرغم من عدم تغيير الوسيط المتوقع، إلا أن توقعات المسؤولين بشأن خفض أسعار الفائدة في عام 2025 قد ضعفت بشكل عام.
!
2. حديث باول: "لا تغيير" يجب تغييره
بشكل عام، كانت النقاط الرئيسية في المؤتمر الصحفي تركز على كيفية رؤية الاحتياطي الفيدرالي لآفاق التضخم، وضغوط التباطؤ الاقتصادي، وكذلك اعتبارات الحفاظ على توقعات خفض الفائدة مرتين خلال العام. الفكرة الأساسية لباول هي أن السياسات مثل التعريفات الجمركية تجلب درجة كبيرة من عدم اليقين لآفاق التضخم والاقتصاد الأمريكي، وأن الاحتياطي الفيدرالي قد اختار عن قصد أو عن غير قصد الاستجابة بـ "عدم التغيير"، مع الحفاظ على مرونة عالية في السياسة النقدية. الرسائل الرئيسية التي تم توصيلها تشمل: 1) من الصعب تقييم المساهمة المحددة للتعريفات الجمركية في التضخم، لكن يُعتقد أن (التوقعات طويلة الأجل) للتضخم لا تزال مستقرة. 2) يُعتقد أن الاقتصاد الأمريكي لا يزال قويًا، لأن "البيانات الصلبة" مثل التوظيف والاستهلاك ليست ضعيفة، فقط بعض بيانات الاستطلاع المرتبطة بالتوقعات شهدت تراجعًا؛ على الرغم من أن احتمال الركود الاقتصادي الأمريكي قد ارتفع، إلا أنه لا يزال منخفضًا. 3) لا يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى كبح التضخم على حساب الركود كما كان في السبعينيات. 4) تعتبر الأسواق المالية، بما في ذلك سوق الأسهم، مهمة، ولكن يجب أن تكون تقلبات الأسواق المالية مستمرة بما فيه الكفاية حتى يتم التركيز عليها. هذه التصريحات قد خففت إلى حد ما من مخاوف السوق بشأن "الركود التضخمي" في الولايات المتحدة.
بعد بيان الاجتماع وكلمة باول، كانت أنماط تداول السوق مشابهة لـ"تداول مريح": استمر عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات في الانخفاض، من حوالي 4.32% إلى 4.24% بانخفاض 8 نقاط أساس؛ توسعت مكاسب المؤشرات الثلاثة الرئيسية في الأسهم الأمريكية، حيث ارتفعت ناسداك وS&P 500 وداو جونز بنسبة 1.41% و1.08% و0.92% على التوالي؛ انخفض مؤشر الدولار من أعلى مستوى له بالقرب من 104 إلى حوالي 103.5، لكنه لا يزال مرتفعاً قليلاً بنسبة 0.2% طوال اليوم؛ ارتفعت أسعار الذهب الحالية، حيث تجاوزت 3050 دولار/أونصة خلال التداول لتحقيق ارتفاع جديد، وارتفعت بنسبة 1.1% طوال اليوم.
لننظر بشكل أكثر تحديدًا:
حول التضخم. الموضوع الأكثر طرحًا في المؤتمر الصحفي هو التضخم. طرحت العديد من الأسئلة حول كيفية تقييم الاحتياطي الفيدرالي التأثير المحدد للرسوم الجمركية على التضخم؟ قال باول إنه يمكن القول حاليًا إن جزءًا من التضخم يأتي من الرسوم الجمركية، ولكن من الصعب تحديد مساهمتها بدقة؛ تضخم السلع ارتفع بشكل ملحوظ في الشهرين الأولين من 2025، وهو مرتبط ارتباطًا وثيقًا بتطبيق الرسوم الجمركية، لكن من الصعب قياس درجة التأثير. بشأن توقعات التضخم، أشار أحد الصحفيين إلى أن العديد من الاستطلاعات الحالية تظهر ارتفاع توقعات التضخم على المدى القصير، فهل سيؤثر ذلك على تقييم الاحتياطي الفيدرالي للتضخم؟ اعترف باول بأن توقعات التضخم على المدى القصير قد ارتفعت بالفعل، وجزء من ذلك بسبب تطبيق الرسوم الجمركية، حيث ذكر الشركات والأسر والمشاركون في السوق تأثير الرسوم الجمركية على التضخم. لكنه أكد أنه عندما يتحدث عن "استقرار توقعات التضخم (well-anchored)", فإنه يشير أساسًا إلى توقعات التضخم على المدى الطويل؛ حاليًا، مؤشرات توقعات التضخم على المدى الطويل (مثل معدل التضخم المحايد لمدة خمس سنوات أو خمسة أعوام في المستقبل) مستقرة أو انخفضت قليلاً. لكنه أكد أيضًا أن الاحتياطي الفيدرالي سيراقب جميع بيانات توقعات التضخم عن كثب، ولن يتجاهل أي علامات تشير إلى تغير توقعات التضخم على المدى الطويل أو المتوسط.
توقعات خفض الفائدة مرتين خلال العام. العديد من الصحفيين يتساءلون، بما أن توقعات التضخم قد تم تعديلها للأعلى، ومخاطر التضخم تتزايد، فلماذا لا تزال الاحتياطي الفيدرالي يتوقع خفض الفائدة مرتين خلال العام؟ باختصار، يعتقد باول أن: 1) تباطؤ النمو الاقتصادي مع ارتفاع التضخم يتوازنان إلى حد ما، ولم تظهر علامات واضحة على الركود في الاقتصاد ككل. 2) الوضع الاقتصادي الحالي مليء بالشكوك، "في مثل هذا البيئة المليئة بالشكوك، قد يختار الناس الحفاظ على الوضع الراهن". 3) يمكن للسياسة الحالية التعامل مع عدم اليقين، واختيار الانتظار للحصول على إشارات اقتصادية أكثر وضوحًا، لضمان توقيت وفعالية التعديلات السياسية.
حول توازن المخاطر ثنائي الاتجاه. أشار أحد المراسلين إلى أن البيان الحالي حذف "توازن المخاطر فيما يتعلق بأهداف التوظيف والتضخم"، فهل يعني هذا التغيير أن الاحتياطي الفيدرالي يركز أكثر على جانب التضخم أو التوظيف؟ قال باول إنه في الوقت الحالي، تجاوز الاحتياطي الفيدرالي مرحلة الحاجة إلى التأكيد بشكل خاص على توازن المخاطر، لذلك تم حذف هذه العبارة. وهذا لا يعني أن الاحتياطي الفيدرالي يركز أكثر على جانب التضخم أو التوظيف، بل يعكس التغيرات في الوضع الاقتصادي الحالي ودرجة عدم اليقين العالية، خاصة أن تأثير التغيرات في السياسات الحكومية الجديدة (مثل التجارة والهجرة والسياسات المالية والتنظيم) على الاقتصاد لم يظهر بالكامل بعد، وهذه الشكوك تجعل تعبير توازن المخاطر غير مناسب.
حول الاقتصاد والوظائف. سأل أحد الصحفيين عما إذا كان تباطؤ النمو الاقتصادي سيؤثر على الإنفاق والاستثمار في المستقبل. أكد باول أنه على الرغم من تباطؤ النمو الاقتصادي، إلا أن "البيانات الصلبة (hard data)" (مثل التوظيف، ونفقات الاستهلاك) لا تزال قوية، خاصة أن معدل البطالة لا يزال عند مستوى منخفض يبلغ 4.1%، والنمو الاقتصادي لا يزال في حالة معقولة. سأل أحد الصحفيين لماذا لا يزال معدل التوظيف منخفضًا في ظل اقتراب معدل البطالة من 4%؛ هل تشير هيكلية نمو الوظائف إلى ضعف في نمو الوظائف في القطاع الخاص؟ قال باول إن حالة سوق العمل لا تزال قوية؛ على الرغم من أن معدل البطالة قريب من مستوى البطالة الطبيعي، إلا أن معدل التوظيف ومعدل الفصل كلاهما منخفضان، مما يشير إلى أن سوق العمل في حالة توازن منخفض النشاط؛ على مدار العام الماضي، كان نمو الوظائف مركزًا في مجالات مثل المؤسسات التعليمية، والرعاية الصحية، والقطاع الحكومي، لكن القطاع الخاص أيضًا حقق أداء جيدًا؛ من وجهة نظر الاحتياطي الفيدرالي، الوظائف تعني وظائف، ولن يتم تمييز السياسات بين أنواع الوظائف المختلفة.
بشأن مخاطر الركود أو الركود التضخمي. سأل أحد الصحفيين عما إذا كان التباطؤ الاقتصادي الحالي سيزيد من احتمال حدوث ركود اقتصادي. أشار باول إلى أن احتمال حدوث ركود اقتصادي موجود دائمًا، وعادة ما يكون حوالي ربع. عند مراجعة الماضي، كان هناك دائمًا احتمال بنسبة ربع حدوث ركود اقتصادي خلال أي فترة من 12 شهرًا؛ على الرغم من أن الوكالات الخارجية قد زادت عمومًا من احتمال حدوث ركود اقتصادي، إلا أن هذه النسبة لا تزال عند مستوى معتدل نسبيًا، ولا تزال ضمن النطاق التقليدي. سأل الصحفي عما إذا كانت الاحتياطي الفيدرالي سيتبع نهج السبعينيات، على حساب الركود، من أجل كبح التضخم؟ رد باول مازحًا: "لسوء الحظ"، الوضع الحالي مختلف عن السبعينيات، حيث انخفض التضخم من مستويات مرتفعة إلى حوالي 2%، وظل معدل البطالة عند 4.1%، لذلك لا داعي لتطبيق استراتيجيات السبعينيات.
حول سوق الأسهم. سأل أحد الصحفيين، منذ آخر اجتماع لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، انخفضت سوق الأسهم بشكل كبير، هل تشعر بالقلق من أن تقلبات السوق قد تؤثر على الاقتصاد الحقيقي؟ أشار باول إلى أن حالة الأسواق المالية (بما في ذلك سوق الأسهم) مهمة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، لأنها القناة الرئيسية التي تؤثر من خلالها السياسة النقدية على الاقتصاد الحقيقي. لكنه أكد أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي لن يعبر عن رأيه بشأن مستويات السوق المعقولة، بل سيركز على التغيرات في البيانات الاقتصادية من منظور كلي؛ ستؤثر التغيرات في الأسواق المالية على النشاط الاقتصادي، ولكن يجب أن تكون هذه التأثيرات ملموسة ومستدامة، وأن تستمر لفترة كافية، لتجذب انتباه مجلس الاحتياطي الفيدرالي. اعتبر أن بيانات مشاعر السوق (مثل استطلاعات ثقة المستهلك) تظهر القلق والمخاطر السلبية، لكن هذه لم تتحول بعد إلى ضعف واضح في النشاط الاقتصادي الفعلي.
على إبطاء تخفيض الميزانية العمومية. سأل المراسل لماذا قرر بنك الاحتياطي الفيدرالي إبطاء معدل الانخفاض في حجم ميزانيته العمومية ، وما إذا كان هذا التعديل مرتبطا بقضية سقف الديون. وأشار باول إلى أن إبطاء معدل الانخفاض في حجم الميزانية العمومية هو قرار فني. أدى انخفاض الأموال في حساب الحساب العام (TGA) لوزارة المالية إلى زيادة الاحتياطيات ، مما أدى إلى بعض علامات التشديد في سوق المال. صحيح أن مناقشة تعديل وتيرة تخفيض الميزانية العمومية قد انطلقت في البداية بسبب تدفق الأموال في حساب TGA ، لكن هذا التعديل ليس فقط استجابة لقضية سقف الديون. وشدد على أن هذا التعديل لا علاقة له بموقف السياسة النقدية ولن يؤثر على الحجم النهائي للميزانية العمومية. يمكن أن يساعد إبطاء وتيرة تخفيض الميزانية العمومية في ضمان أن تكون عملية تخفيض الميزانية العمومية أكثر سلاسة وأقرب إلى الهدف المنشود. فيما يتعلق بعدم تعديل وتيرة تخفيض الميزانية العمومية ل MBS ، قال باول إنه لا توجد حاليا خطة لتعديل حجم تخفيض MBS ، وسيواصل بنك الاحتياطي الفيدرالي تخفيض MBS تدريجيا. علاوة على ذلك، قد يستمر بنك الاحتياطي الفيدرالي في خفض محمد بن سلمان مع الحفاظ على الحجم الإجمالي لميزانيته العمومية دون تغيير، لكنه لم يصل إلى تلك المرحلة بعد، ولم يتم اتخاذ أي قرار.
3. التفكير في السياسة: لا يزال من الضروري إعادة تقييم آفاق الاقتصاد وخفض أسعار الفائدة؛ قد يكون تخفيف تقليص الميزانية هو الحل المؤقت
بالنسبة لهذا الاجتماع، فإن السؤال الأكثر أهمية في السوق هو ما إذا كانت آفاق خفض أسعار الفائدة ستتغير. من ناحية، منذ اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في يناير، ظهرت المزيد من علامات الضعف في الاقتصاد الأمريكي، كما شهدت الأسهم الأمريكية (مؤشر S&P 500) تصحيحًا بنسبة 10%، مما جعل السوق يأمل أن تفكر اللجنة الفيدرالية في خفض أسعار الفائدة بشكل أكثر سرعة وحسمًا، أو على الأقل التواصل مع السوق بشأن هذه النية. ولكن من ناحية أخرى، كتبت "وكالة أنباء اللجنة الفيدرالية الجديدة" في 18 مارس "تنبؤًا" بأن مسؤولي اللجنة الفيدرالية قد يقومون بتخفيض توقعاتهم لخفض أسعار الفائدة خلال العام، من انخفاضين في ديسمبر إلى انخفاض أو اثنين [1]، مما أدى إلى ارتفاع عوائد السندات الأمريكية ومؤشر الدولار قبل صدور بيان اللجنة الفيدرالية.
في هذا الاجتماع ، أظهر الرسم البياني النقطي أن توقعات المسؤولين لخفض أسعار الفائدة قد انخفضت قليلا بشكل عام ، ولكن لحسن الحظ ، ظل متوسط التوقعات دون تغيير ، ولا يزال من المتوقع خفض أسعار الفائدة مرتين في عام 2025 ، وقد لا تكون حواس المستثمرين "متشددة" للغاية. ولكن هل بنك الاحتياطي الفيدرالي على استعداد لخفض أسعار الفائدة في الوقت المناسب لحماية الاقتصاد وسوق الأسهم على خلفية ارتفاع مخاطر التضخم؟ من هذا الاجتماع ، من الصعب علينا أن نحكم. أحد الأسباب الرئيسية هو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد يعبر عمدا عن تفاؤله بشأن الاقتصاد ، والذي يتجنب بطبيعة الحال الحديث كثيرا عن الحاجة إلى خفض أسعار الفائدة بسبب الانكماش الاقتصادي. وهذا يشمل حقيقة أن أحدث التوقعات الاقتصادية لا تزال تتوقع نموا اقتصاديا بنسبة 1.7٪ في عام 2025 وارتفاعا طفيفا في معدل البطالة إلى 4.4٪ ، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى حالة أضعف قليلا من المعقول على المدى الطويل ، بدلا من التباطؤ الكبير ، ناهيك عن "الركود".
لكن بالنسبة لما يعتقده باول، لا تزال "البيانات الصلبة" للاقتصاد الأمريكي مرنة، ونحن نتحفظ في رأينا. نموذج GDPNow حتى 18 مارس يتوقع أن ينمو الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي في الربع الأول بمعدل سنوي -1.8%، مع نمو الاستهلاك فقط بنسبة 0.4%. يجب أن نعلم أن البيانات التي يعتمد عليها هذا النموذج ترتبط في الغالب بـ "البيانات الصلبة" المرتبطة بحساب الناتج المحلي الإجمالي (بما في ذلك مبيعات التجزئة والعقارات مؤخرًا). على الأقل في الربع الأول، قد تكون "البيانات الصلبة" في الولايات المتحدة قد شهدت تباطؤًا ملحوظًا. إذا استمر هذا الاتجاه، فقد يكون هناك مجال لتخفيض توقعات النمو الاقتصادي للعام بأكمله.
وفيما يتصل بالتضخم، هناك أيضا من الأسباب ما يدعو إلى القلق من أن حكم بنك الاحتياطي الفيدرالي مفرط في التفاؤل. فمن ناحية، ربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات بالكامل، على الأقل ليس في أحدث توقعاته. في عام 2025 ، تم تعديل معدلات تضخم نفقات الاستهلاك الشخصي ونفقات الاستهلاك الشخصي الأساسية في الولايات المتحدة صعودا بمقدار 0.2-0.3 نقطة مئوية فقط. وفقا لحسابات PIIE، فإن الجمع بين تعريفات الصين بنسبة 10٪ و 25٪ من كندا والمكسيك (دون النظر في التدابير المضادة) قد يزيد التضخم في الولايات المتحدة بنسبة 0.54 نقطة مئوية في عام 2025، ناهيك عن رفع التعريفات الحالية على الصين إلى 20٪، وبعد أبريل، لا يستبعد أن التعريفات الجمركية على السيارات والأدوية والرقائق والأخشاب والمنتجات الزراعية وغيرها من المنتجات، وكذلك التدابير المضادة من قبل الأطراف المقابلة التجارية قد تؤدي أيضا إلى تفاقم مخاطر التضخم. من ناحية أخرى ، لم تؤخذ مخاطر توقعات التضخم الصعودي على محمل الجد. كانت توقعات التضخم لمسح ميشيغان لمدة عام و 5 سنوات عند 4.9٪ و 3.9٪ على التوالي ، بزيادة 2.1 و 0.9 نقطة مئوية عن ديسمبر 2024. نظرا لأن توقعات التضخم قصيرة الأجل ستؤثر أيضا على سلوك الأسر والشركات ، مما يؤدي إلى تأثير "تحقيق الذات" للتضخم ، فإن "توقعات التضخم المستقرة" لباول قد لا تكون علمية تماما.
!
نعتقد أنه مقارنةً بتوقعات الأساس المتعلقة بتخفيض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس على مدار العام، فإن الانحراف الأكثر احتمالاً هو أن ضغوط التراجع الاقتصادي في الولايات المتحدة تتجاوز التقديرات الحالية للاحتياطي الفيدرالي، مما يؤدي إلى مخاطر تخفيض الاحتياطي الفيدرالي لسعر الفائدة في النصف الأول متأخراً، ومن ثم "تخفيض إضافي" في النصف الثاني من العام. قد يتسبب ذلك في تجاوز إجمالي تخفيض سعر الفائدة الفعلي 50 نقطة أساس على مدار العام.
عامل إيجابي هو أن الاحتياطي الفيدرالي أعلن بشكل حاسم نسبياً عن إبطاء تقليص ميزانيته وإبطاء وتيرة تخفيض حيازة السندات الحكومية. على الرغم من أن باول أكد أن هذا القرار لا علاقة له بتوجه السياسة النقدية من حيث الأهداف السياسية. لكن إبطاء تقليص الميزانية، من خلال تقليل عرض سوق السندات الحكومية الأمريكية، يخفض عوائد السندات الحكومية، مما له تأثير إيجابي على الاقتصاد وسوق الأسهم، وبالتالي يمكن أن يؤدي موضوعياً إلى أداء جزئي لوظيفة خفض أسعار الفائدة. قد يكون هذا أيضاً أحد الاعتبارات الرئيسية التي جعلت الاحتياطي الفيدرالي يختار مؤقتاً "عدم الحركة" في أسعار الفائدة. من هذه الزاوية، قد لا يسعى الاحتياطي الفيدرالي في المستقبل بشكل مفرط للتحكم في التضخم، مع تجاهل احتياجات الاقتصاد والسوق.
تحذير من المخاطر: الاقتصاد الأمريكي وسوق العمل أسوأ من المتوقع، التضخم الأمريكي أعلى من المتوقع، وعدم اليقين في السياسات الأمريكية مرتفع.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
"الثبات" والتغير - تحليل اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) في مارس 2025
المؤلف: فريق Ping An Capital؛ المصدر: تحليل اقتصادي لزهو زونغ
وجهات النظر الأساسية
في 19 مارس 2025 بتوقيت الولايات المتحدة، نشر الاحتياطي الفيدرالي بيان اجتماع FOMC وتوقعات اقتصادية، وأدلى باول بخطاب. بعد ذلك، كانت أنماط تداول السوق تشبه "تداولات التيسير": انخفض عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات بمقدار 8 نقاط أساس إلى 4.24%، وارتفعت المؤشرات الثلاثة الرئيسية للأسهم الأمريكية، وانخفض مؤشر الدولار، وارتفعت أسعار الذهب في التداول إلى أكثر من 3050 دولار/أونصة.
بيان الاجتماع وتوقعات الاقتصاد: عدم خفض أسعار الفائدة كما هو متوقع، لا يزال من المتوقع خفض أسعار الفائدة مرتين خلال العام. في اجتماع بنك الاحتياطي الفيدرالي في مارس 2025، تم الحفاظ على سعر الفائدة في نطاق 4.25-4.50%، مع خطة لبدء تقليص ميزانية البنك بشكل إضافي في أبريل، بتقليل سرعة تخفيض حيازة السندات الحكومية من 25 مليار دولار شهريًا إلى 5 مليارات دولار. مقارنةً ببيان يناير 2025، تم تغيير وصف توقعات الاقتصاد من "وجود حالة من عدم اليقين" إلى "زيادة حالة عدم اليقين"، وتم حذف عبارة "المخاطر (ثنائية الاتجاه) متوازنة بشكل عام". صوت عضو مجلس إدارة بنك الاحتياطي الفيدرالي وولر ضد تخفيض الميزانية. في جانب توقعات الاقتصاد، تم تعديل توقع نمو الاقتصاد لعام 2025 من 2.1% بشكل كبير إلى 1.7%، وتم تعديل معدل البطالة من 4.3% إلى 4.4%، بينما تم تعديل توقعات معدل التضخم PCE وPCE الأساسي بمقدار 0.2 و0.3 نقطة مئوية على التوالي إلى 2.7% و2.8%؛ وسيظل سعر الفائدة في عام 2025 عند 3.9% (بعد خفض مرتين)، وتظهر خريطة النقاط أن توقعات خفض أسعار الفائدة لعام 2025 قد تراجعت.
!
خطاب باول: سلالة "لم تتغير". الفكرة الأساسية لباول هي أن سياسات مثل التعريفات الجمركية جلبت قدرا كبيرا من عدم اليقين للتضخم والتوقعات الاقتصادية ، وقد اختار بنك الاحتياطي الفيدرالي الاستجابة "بدون تغيير" والحفاظ على درجة عالية من المرونة في السياسة النقدية ، إما عن قصد أو عن غير قصد. تشمل الرسائل الرئيسية ما يلي: 1) من الصعب تقييم المساهمة المحددة للتعريفات في التضخم ، لكنه يعتقد أن توقعات التضخم (طويلة الأجل) لا تزال مستقرة. 2) نعتقد أن الاقتصاد الأمريكي لا يزال بصحة جيدة ، لأن "البيانات الثابتة" مثل التوظيف والاستهلاك ليست ضعيفة ، ولكن بعض بيانات المسح المتعلقة بالتوقعات ضعيفة ؛ زاد احتمال حدوث ركود في الولايات المتحدة ، لكنه لا يزال غير مرتفع. 3) لا يحتاج بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى كبح التضخم على حساب الركود ، كما فعل في سبعينيات القرن العشرين. 4) الأسواق المالية ، بما في ذلك سوق الأوراق المالية ، مهمة ، ولكن يجب أن تكون تقلبات الأسواق المالية مستمرة بما يكفي للتركيز عليها. وقد خففت هذه التصريحات من مخاوف السوق من "الركود التضخمي" إلى حد ما.
التفكير السياسي: لا يزال يتعين إعادة تقييم التوقعات بالنسبة للاقتصاد وخفض أسعار الفائدة. قد يكون إبطاء تخفيض الميزانية العمومية تدبيرا مؤقتا. هل بنك الاحتياطي الفيدرالي على استعداد لخفض أسعار الفائدة في الوقت المناسب لحماية الاقتصاد وسوق الأسهم على خلفية ارتفاع مخاطر التضخم؟ من هذا الاجتماع ، من الصعب علينا أن نحكم. ربما يكون بنك الاحتياطي الفيدرالي قد أعرب عمدا عن تفاؤله بشأن الاقتصاد الأمريكي. ومع ذلك ، لدينا تحفظات حول وجهة نظر باول بأن "البيانات الثابتة" للاقتصاد الأمريكي لا تزال مرنة. وبالنسبة للتضخم، هناك أيضا من الأسباب ما يدعو إلى القلق من أن حكم بنك الاحتياطي الفيدرالي مفرط في التفاؤل: فربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ وربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات الجمركية بالكامل؛ لم يتم أخذ خطر الاتجاه الصعودي في توقعات التضخم على محمل الجد. من وجهة نظرنا، مقارنة بالتوقعات القياسية لخفض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس للعام بأكمله، فإن الانحراف الأكثر ترجيحا هو أن الضغط الهبوطي على الاقتصاد الأمريكي يتجاوز التوقعات الحالية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، مما يخلق بدوره خطر قيام بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة في وقت متأخر جدا في النصف الأول من العام و "تعويض التخفيض" في النصف الثاني من العام، مما يؤدي إلى خفض سعر الفائدة الفعلي بأكثر من 50 نقطة أساس للعام بأكمله. العامل الإيجابي هو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد أعلن بشكل حاسم نسبيا عن تباطؤ في تخفيض الميزانية العمومية ، مما سيقلل من المعروض من سندات الخزانة في السوق ويقلل من عوائد سندات الخزانة. قد يكون هذا أيضا اعتبارا مهما بالنسبة لبنك الاحتياطي الفيدرالي لاختيار "البقاء" على أسعار الفائدة في الوقت الحالي.
تحذير من المخاطر: الاقتصاد الأمريكي وظروف العمل أضعف من المتوقع، التضخم الأمريكي أعلى من المتوقع، وعدم اليقين بشأن السياسات الأمريكية مرتفع.
** لم يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في اجتماعه في مارس 2025 كما هو مقرر ، لكنه أعلن أنه سيبدأ في إبطاء تخفيض ميزانيته العمومية في أبريل. تم تعديل أحدث التوقعات الاقتصادية نزولا للنمو وصعودا للتضخم ، لكن متوسط توقعات سعر الفائدة لا يزال يتوقع خفضين لأسعار الفائدة هذا العام ، على الرغم من أن الرسم البياني يظهر أن توقعات خفض سعر الفائدة لعام 2025 قد ضعفت. الفكرة الأساسية لخطاب باول هي أن التعريفات الجمركية والسياسات الأخرى جلبت قدرا كبيرا من عدم اليقين للتضخم والآفاق الاقتصادية في الولايات المتحدة ، وقد اختار بنك الاحتياطي الفيدرالي عمدا أو على مضض الرد "دون تغيير" والحفاظ على درجة عالية من المرونة في السياسة النقدية. خففت تصريحات باول من مخاوف السوق بشأن "الركود التضخمي" في الولايات المتحدة إلى حد ما. ومع ذلك، نعتقد أنه بالمقارنة مع التوقعات القياسية لخفض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس للعام بأكمله، فإن الانحراف الأكثر احتمالا هو أن الضغط الهبوطي على الاقتصاد الأمريكي يتجاوز التوقعات الحالية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، ومن ثم هناك خطر من أن يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في وقت متأخر جدا في النصف الأول من العام و "يعوض عن التخفيض" في النصف الثاني من العام. **
1. بيان الاجتماع وتوقعات الاقتصاد: كما هو متوقع، لن يتم خفض سعر الفائدة، ولا يزال من المتوقع خفض سعر الفائدة مرتين خلال العام.
بيان اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في مارس 2025، يظل هدف سعر الفائدة الفيدرالية بين 4.25-4.50%، وهو ما يتماشى مع توقعات السوق؛ في نفس الوقت، يخطط الاحتياطي الفيدرالي لبدء تقليص ميزانيته بشكل أكبر في أبريل، حيث سيتم تقليل سرعة تخفيض حيازات السندات الحكومية من 25 مليار دولار شهرياً إلى 5 مليارات دولار، دون تغيير وتيرة تخفيض حيازات الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري بمقدار 35 مليار دولار شهرياً.
بالمقارنة مع البيان الصادر في يناير 2025، فإن هذا البيان يحافظ على تقييم الأنشطة الاقتصادية الحالية، ومعدل البطالة، وسوق العمل، والتضخم، ولكنه يغير وصف الآفاق الاقتصادية من "يوجد عدم يقين" إلى "زيادة عدم اليقين"، كما تم حذف عبارة "المخاطر (الذهاب والعودة) متوازنة بشكل عام"، مما يشير إلى زيادة قلق الاحتياطي الفيدرالي بشأن عدم اليقين الاقتصادي. بالإضافة إلى ذلك، كان هناك عضو واحد (عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي وولر) قد صوت ضد قرار السياسة، حيث يظهر البيان دعمه للحفاظ على معدلات الفائدة دون تغيير، لكنه عارض تباطؤ تقليص الميزانية، آملاً في الحفاظ على سرعة انخفاض حيازات الأوراق المالية الحالية.
!
التوقعات الاقتصادية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي الصادرة في مارس 2025 (SEP) ، مقارنة بالتغييرات الرئيسية في ديسمبر 2024 تشمل:
النمو الاقتصادي: تم تعديل القيمة المتوسطة لتوقعات النمو الاقتصادي لعام 2025 بشكل ملحوظ من 2.1% إلى 1.7% (وهو أقل قليلاً من المستوى الذي تعتبره الاحتياطي الفيدرالي للنمو الاقتصادي على المدى الطويل والذي يبلغ 1.8%)، وتم تعديل معدل النمو الاقتصادي للفترة 2026-2027 من 1.9-2.0% إلى 1.8%.
التوظيف: تم تعديل القيمة المتوسطة لتوقعات معدل البطالة لعام 2025 من 4.3% إلى 4.4%، مع الإبقاء على توقعات معدل البطالة لعامي 2026-2027 عند 4.3% والمستوى طويل الأجل عند 4.2%.
التضخم: تم تعديل توقعات معدل التضخم لعام 2025 لمؤشر أسعار الاستهلاك الشخصي ومؤشر أسعار الاستهلاك الشخصي الأساسي بواقع 0.2 و0.3 نقطة مئوية على التوالي، ليصبح 2.7% و2.8%; أما بالنسبة لعام 2026، فإن كلا المؤشرين هما 2.2%، وفي عام 2027 كلاهما 2.0%، وتظل التوقعات طويلة الأجل للتضخم عند 2.0%.
سعر الفائدة: من المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي في عام 2025 عند 3.9% (مع خفض سعر الفائدة مرتين خلال العام)، ومن المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي في عام 2026 عند 3.4%، ومن المتوقع أن تظل القيمة المتوسطة لسعر الفائدة السياسي على المدى الطويل عند 3.0%.
الرسم البياني النقطي: بالنسبة لعام 2025، من بين 19 مسؤولًا، يتوقع 4 منهم عدم خفض أسعار الفائدة (زيادة بمقدار 3 عن المرة السابقة)، ويتوقع 4 منهم خفضها مرة واحدة (زيادة بمقدار 1)، ويتوقع 9 منهم خفضها مرتين (انخفاض بمقدار 1)، ويفترض أن 2 فقط سيخفضونها ثلاث مرات أو أكثر (انخفاض بمقدار 3). من الواضح أنه على الرغم من عدم تغيير الوسيط المتوقع، إلا أن توقعات المسؤولين بشأن خفض أسعار الفائدة في عام 2025 قد ضعفت بشكل عام.
!
2. حديث باول: "لا تغيير" يجب تغييره
بشكل عام، كانت النقاط الرئيسية في المؤتمر الصحفي تركز على كيفية رؤية الاحتياطي الفيدرالي لآفاق التضخم، وضغوط التباطؤ الاقتصادي، وكذلك اعتبارات الحفاظ على توقعات خفض الفائدة مرتين خلال العام. الفكرة الأساسية لباول هي أن السياسات مثل التعريفات الجمركية تجلب درجة كبيرة من عدم اليقين لآفاق التضخم والاقتصاد الأمريكي، وأن الاحتياطي الفيدرالي قد اختار عن قصد أو عن غير قصد الاستجابة بـ "عدم التغيير"، مع الحفاظ على مرونة عالية في السياسة النقدية. الرسائل الرئيسية التي تم توصيلها تشمل: 1) من الصعب تقييم المساهمة المحددة للتعريفات الجمركية في التضخم، لكن يُعتقد أن (التوقعات طويلة الأجل) للتضخم لا تزال مستقرة. 2) يُعتقد أن الاقتصاد الأمريكي لا يزال قويًا، لأن "البيانات الصلبة" مثل التوظيف والاستهلاك ليست ضعيفة، فقط بعض بيانات الاستطلاع المرتبطة بالتوقعات شهدت تراجعًا؛ على الرغم من أن احتمال الركود الاقتصادي الأمريكي قد ارتفع، إلا أنه لا يزال منخفضًا. 3) لا يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى كبح التضخم على حساب الركود كما كان في السبعينيات. 4) تعتبر الأسواق المالية، بما في ذلك سوق الأسهم، مهمة، ولكن يجب أن تكون تقلبات الأسواق المالية مستمرة بما فيه الكفاية حتى يتم التركيز عليها. هذه التصريحات قد خففت إلى حد ما من مخاوف السوق بشأن "الركود التضخمي" في الولايات المتحدة.
بعد بيان الاجتماع وكلمة باول، كانت أنماط تداول السوق مشابهة لـ"تداول مريح": استمر عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات في الانخفاض، من حوالي 4.32% إلى 4.24% بانخفاض 8 نقاط أساس؛ توسعت مكاسب المؤشرات الثلاثة الرئيسية في الأسهم الأمريكية، حيث ارتفعت ناسداك وS&P 500 وداو جونز بنسبة 1.41% و1.08% و0.92% على التوالي؛ انخفض مؤشر الدولار من أعلى مستوى له بالقرب من 104 إلى حوالي 103.5، لكنه لا يزال مرتفعاً قليلاً بنسبة 0.2% طوال اليوم؛ ارتفعت أسعار الذهب الحالية، حيث تجاوزت 3050 دولار/أونصة خلال التداول لتحقيق ارتفاع جديد، وارتفعت بنسبة 1.1% طوال اليوم.
لننظر بشكل أكثر تحديدًا:
حول التضخم. الموضوع الأكثر طرحًا في المؤتمر الصحفي هو التضخم. طرحت العديد من الأسئلة حول كيفية تقييم الاحتياطي الفيدرالي التأثير المحدد للرسوم الجمركية على التضخم؟ قال باول إنه يمكن القول حاليًا إن جزءًا من التضخم يأتي من الرسوم الجمركية، ولكن من الصعب تحديد مساهمتها بدقة؛ تضخم السلع ارتفع بشكل ملحوظ في الشهرين الأولين من 2025، وهو مرتبط ارتباطًا وثيقًا بتطبيق الرسوم الجمركية، لكن من الصعب قياس درجة التأثير. بشأن توقعات التضخم، أشار أحد الصحفيين إلى أن العديد من الاستطلاعات الحالية تظهر ارتفاع توقعات التضخم على المدى القصير، فهل سيؤثر ذلك على تقييم الاحتياطي الفيدرالي للتضخم؟ اعترف باول بأن توقعات التضخم على المدى القصير قد ارتفعت بالفعل، وجزء من ذلك بسبب تطبيق الرسوم الجمركية، حيث ذكر الشركات والأسر والمشاركون في السوق تأثير الرسوم الجمركية على التضخم. لكنه أكد أنه عندما يتحدث عن "استقرار توقعات التضخم (well-anchored)", فإنه يشير أساسًا إلى توقعات التضخم على المدى الطويل؛ حاليًا، مؤشرات توقعات التضخم على المدى الطويل (مثل معدل التضخم المحايد لمدة خمس سنوات أو خمسة أعوام في المستقبل) مستقرة أو انخفضت قليلاً. لكنه أكد أيضًا أن الاحتياطي الفيدرالي سيراقب جميع بيانات توقعات التضخم عن كثب، ولن يتجاهل أي علامات تشير إلى تغير توقعات التضخم على المدى الطويل أو المتوسط.
توقعات خفض الفائدة مرتين خلال العام. العديد من الصحفيين يتساءلون، بما أن توقعات التضخم قد تم تعديلها للأعلى، ومخاطر التضخم تتزايد، فلماذا لا تزال الاحتياطي الفيدرالي يتوقع خفض الفائدة مرتين خلال العام؟ باختصار، يعتقد باول أن: 1) تباطؤ النمو الاقتصادي مع ارتفاع التضخم يتوازنان إلى حد ما، ولم تظهر علامات واضحة على الركود في الاقتصاد ككل. 2) الوضع الاقتصادي الحالي مليء بالشكوك، "في مثل هذا البيئة المليئة بالشكوك، قد يختار الناس الحفاظ على الوضع الراهن". 3) يمكن للسياسة الحالية التعامل مع عدم اليقين، واختيار الانتظار للحصول على إشارات اقتصادية أكثر وضوحًا، لضمان توقيت وفعالية التعديلات السياسية.
حول توازن المخاطر ثنائي الاتجاه. أشار أحد المراسلين إلى أن البيان الحالي حذف "توازن المخاطر فيما يتعلق بأهداف التوظيف والتضخم"، فهل يعني هذا التغيير أن الاحتياطي الفيدرالي يركز أكثر على جانب التضخم أو التوظيف؟ قال باول إنه في الوقت الحالي، تجاوز الاحتياطي الفيدرالي مرحلة الحاجة إلى التأكيد بشكل خاص على توازن المخاطر، لذلك تم حذف هذه العبارة. وهذا لا يعني أن الاحتياطي الفيدرالي يركز أكثر على جانب التضخم أو التوظيف، بل يعكس التغيرات في الوضع الاقتصادي الحالي ودرجة عدم اليقين العالية، خاصة أن تأثير التغيرات في السياسات الحكومية الجديدة (مثل التجارة والهجرة والسياسات المالية والتنظيم) على الاقتصاد لم يظهر بالكامل بعد، وهذه الشكوك تجعل تعبير توازن المخاطر غير مناسب.
حول الاقتصاد والوظائف. سأل أحد الصحفيين عما إذا كان تباطؤ النمو الاقتصادي سيؤثر على الإنفاق والاستثمار في المستقبل. أكد باول أنه على الرغم من تباطؤ النمو الاقتصادي، إلا أن "البيانات الصلبة (hard data)" (مثل التوظيف، ونفقات الاستهلاك) لا تزال قوية، خاصة أن معدل البطالة لا يزال عند مستوى منخفض يبلغ 4.1%، والنمو الاقتصادي لا يزال في حالة معقولة. سأل أحد الصحفيين لماذا لا يزال معدل التوظيف منخفضًا في ظل اقتراب معدل البطالة من 4%؛ هل تشير هيكلية نمو الوظائف إلى ضعف في نمو الوظائف في القطاع الخاص؟ قال باول إن حالة سوق العمل لا تزال قوية؛ على الرغم من أن معدل البطالة قريب من مستوى البطالة الطبيعي، إلا أن معدل التوظيف ومعدل الفصل كلاهما منخفضان، مما يشير إلى أن سوق العمل في حالة توازن منخفض النشاط؛ على مدار العام الماضي، كان نمو الوظائف مركزًا في مجالات مثل المؤسسات التعليمية، والرعاية الصحية، والقطاع الحكومي، لكن القطاع الخاص أيضًا حقق أداء جيدًا؛ من وجهة نظر الاحتياطي الفيدرالي، الوظائف تعني وظائف، ولن يتم تمييز السياسات بين أنواع الوظائف المختلفة.
بشأن مخاطر الركود أو الركود التضخمي. سأل أحد الصحفيين عما إذا كان التباطؤ الاقتصادي الحالي سيزيد من احتمال حدوث ركود اقتصادي. أشار باول إلى أن احتمال حدوث ركود اقتصادي موجود دائمًا، وعادة ما يكون حوالي ربع. عند مراجعة الماضي، كان هناك دائمًا احتمال بنسبة ربع حدوث ركود اقتصادي خلال أي فترة من 12 شهرًا؛ على الرغم من أن الوكالات الخارجية قد زادت عمومًا من احتمال حدوث ركود اقتصادي، إلا أن هذه النسبة لا تزال عند مستوى معتدل نسبيًا، ولا تزال ضمن النطاق التقليدي. سأل الصحفي عما إذا كانت الاحتياطي الفيدرالي سيتبع نهج السبعينيات، على حساب الركود، من أجل كبح التضخم؟ رد باول مازحًا: "لسوء الحظ"، الوضع الحالي مختلف عن السبعينيات، حيث انخفض التضخم من مستويات مرتفعة إلى حوالي 2%، وظل معدل البطالة عند 4.1%، لذلك لا داعي لتطبيق استراتيجيات السبعينيات.
حول سوق الأسهم. سأل أحد الصحفيين، منذ آخر اجتماع لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، انخفضت سوق الأسهم بشكل كبير، هل تشعر بالقلق من أن تقلبات السوق قد تؤثر على الاقتصاد الحقيقي؟ أشار باول إلى أن حالة الأسواق المالية (بما في ذلك سوق الأسهم) مهمة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، لأنها القناة الرئيسية التي تؤثر من خلالها السياسة النقدية على الاقتصاد الحقيقي. لكنه أكد أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي لن يعبر عن رأيه بشأن مستويات السوق المعقولة، بل سيركز على التغيرات في البيانات الاقتصادية من منظور كلي؛ ستؤثر التغيرات في الأسواق المالية على النشاط الاقتصادي، ولكن يجب أن تكون هذه التأثيرات ملموسة ومستدامة، وأن تستمر لفترة كافية، لتجذب انتباه مجلس الاحتياطي الفيدرالي. اعتبر أن بيانات مشاعر السوق (مثل استطلاعات ثقة المستهلك) تظهر القلق والمخاطر السلبية، لكن هذه لم تتحول بعد إلى ضعف واضح في النشاط الاقتصادي الفعلي.
على إبطاء تخفيض الميزانية العمومية. سأل المراسل لماذا قرر بنك الاحتياطي الفيدرالي إبطاء معدل الانخفاض في حجم ميزانيته العمومية ، وما إذا كان هذا التعديل مرتبطا بقضية سقف الديون. وأشار باول إلى أن إبطاء معدل الانخفاض في حجم الميزانية العمومية هو قرار فني. أدى انخفاض الأموال في حساب الحساب العام (TGA) لوزارة المالية إلى زيادة الاحتياطيات ، مما أدى إلى بعض علامات التشديد في سوق المال. صحيح أن مناقشة تعديل وتيرة تخفيض الميزانية العمومية قد انطلقت في البداية بسبب تدفق الأموال في حساب TGA ، لكن هذا التعديل ليس فقط استجابة لقضية سقف الديون. وشدد على أن هذا التعديل لا علاقة له بموقف السياسة النقدية ولن يؤثر على الحجم النهائي للميزانية العمومية. يمكن أن يساعد إبطاء وتيرة تخفيض الميزانية العمومية في ضمان أن تكون عملية تخفيض الميزانية العمومية أكثر سلاسة وأقرب إلى الهدف المنشود. فيما يتعلق بعدم تعديل وتيرة تخفيض الميزانية العمومية ل MBS ، قال باول إنه لا توجد حاليا خطة لتعديل حجم تخفيض MBS ، وسيواصل بنك الاحتياطي الفيدرالي تخفيض MBS تدريجيا. علاوة على ذلك، قد يستمر بنك الاحتياطي الفيدرالي في خفض محمد بن سلمان مع الحفاظ على الحجم الإجمالي لميزانيته العمومية دون تغيير، لكنه لم يصل إلى تلك المرحلة بعد، ولم يتم اتخاذ أي قرار.
3. التفكير في السياسة: لا يزال من الضروري إعادة تقييم آفاق الاقتصاد وخفض أسعار الفائدة؛ قد يكون تخفيف تقليص الميزانية هو الحل المؤقت
بالنسبة لهذا الاجتماع، فإن السؤال الأكثر أهمية في السوق هو ما إذا كانت آفاق خفض أسعار الفائدة ستتغير. من ناحية، منذ اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في يناير، ظهرت المزيد من علامات الضعف في الاقتصاد الأمريكي، كما شهدت الأسهم الأمريكية (مؤشر S&P 500) تصحيحًا بنسبة 10%، مما جعل السوق يأمل أن تفكر اللجنة الفيدرالية في خفض أسعار الفائدة بشكل أكثر سرعة وحسمًا، أو على الأقل التواصل مع السوق بشأن هذه النية. ولكن من ناحية أخرى، كتبت "وكالة أنباء اللجنة الفيدرالية الجديدة" في 18 مارس "تنبؤًا" بأن مسؤولي اللجنة الفيدرالية قد يقومون بتخفيض توقعاتهم لخفض أسعار الفائدة خلال العام، من انخفاضين في ديسمبر إلى انخفاض أو اثنين [1]، مما أدى إلى ارتفاع عوائد السندات الأمريكية ومؤشر الدولار قبل صدور بيان اللجنة الفيدرالية.
في هذا الاجتماع ، أظهر الرسم البياني النقطي أن توقعات المسؤولين لخفض أسعار الفائدة قد انخفضت قليلا بشكل عام ، ولكن لحسن الحظ ، ظل متوسط التوقعات دون تغيير ، ولا يزال من المتوقع خفض أسعار الفائدة مرتين في عام 2025 ، وقد لا تكون حواس المستثمرين "متشددة" للغاية. ولكن هل بنك الاحتياطي الفيدرالي على استعداد لخفض أسعار الفائدة في الوقت المناسب لحماية الاقتصاد وسوق الأسهم على خلفية ارتفاع مخاطر التضخم؟ من هذا الاجتماع ، من الصعب علينا أن نحكم. أحد الأسباب الرئيسية هو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد يعبر عمدا عن تفاؤله بشأن الاقتصاد ، والذي يتجنب بطبيعة الحال الحديث كثيرا عن الحاجة إلى خفض أسعار الفائدة بسبب الانكماش الاقتصادي. وهذا يشمل حقيقة أن أحدث التوقعات الاقتصادية لا تزال تتوقع نموا اقتصاديا بنسبة 1.7٪ في عام 2025 وارتفاعا طفيفا في معدل البطالة إلى 4.4٪ ، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى حالة أضعف قليلا من المعقول على المدى الطويل ، بدلا من التباطؤ الكبير ، ناهيك عن "الركود".
لكن بالنسبة لما يعتقده باول، لا تزال "البيانات الصلبة" للاقتصاد الأمريكي مرنة، ونحن نتحفظ في رأينا. نموذج GDPNow حتى 18 مارس يتوقع أن ينمو الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي في الربع الأول بمعدل سنوي -1.8%، مع نمو الاستهلاك فقط بنسبة 0.4%. يجب أن نعلم أن البيانات التي يعتمد عليها هذا النموذج ترتبط في الغالب بـ "البيانات الصلبة" المرتبطة بحساب الناتج المحلي الإجمالي (بما في ذلك مبيعات التجزئة والعقارات مؤخرًا). على الأقل في الربع الأول، قد تكون "البيانات الصلبة" في الولايات المتحدة قد شهدت تباطؤًا ملحوظًا. إذا استمر هذا الاتجاه، فقد يكون هناك مجال لتخفيض توقعات النمو الاقتصادي للعام بأكمله.
وفيما يتصل بالتضخم، هناك أيضا من الأسباب ما يدعو إلى القلق من أن حكم بنك الاحتياطي الفيدرالي مفرط في التفاؤل. فمن ناحية، ربما لم يقم بنك الاحتياطي الفيدرالي بتسعير تأثير التعريفات بالكامل، على الأقل ليس في أحدث توقعاته. في عام 2025 ، تم تعديل معدلات تضخم نفقات الاستهلاك الشخصي ونفقات الاستهلاك الشخصي الأساسية في الولايات المتحدة صعودا بمقدار 0.2-0.3 نقطة مئوية فقط. وفقا لحسابات PIIE، فإن الجمع بين تعريفات الصين بنسبة 10٪ و 25٪ من كندا والمكسيك (دون النظر في التدابير المضادة) قد يزيد التضخم في الولايات المتحدة بنسبة 0.54 نقطة مئوية في عام 2025، ناهيك عن رفع التعريفات الحالية على الصين إلى 20٪، وبعد أبريل، لا يستبعد أن التعريفات الجمركية على السيارات والأدوية والرقائق والأخشاب والمنتجات الزراعية وغيرها من المنتجات، وكذلك التدابير المضادة من قبل الأطراف المقابلة التجارية قد تؤدي أيضا إلى تفاقم مخاطر التضخم. من ناحية أخرى ، لم تؤخذ مخاطر توقعات التضخم الصعودي على محمل الجد. كانت توقعات التضخم لمسح ميشيغان لمدة عام و 5 سنوات عند 4.9٪ و 3.9٪ على التوالي ، بزيادة 2.1 و 0.9 نقطة مئوية عن ديسمبر 2024. نظرا لأن توقعات التضخم قصيرة الأجل ستؤثر أيضا على سلوك الأسر والشركات ، مما يؤدي إلى تأثير "تحقيق الذات" للتضخم ، فإن "توقعات التضخم المستقرة" لباول قد لا تكون علمية تماما.
!
نعتقد أنه مقارنةً بتوقعات الأساس المتعلقة بتخفيض سعر الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس على مدار العام، فإن الانحراف الأكثر احتمالاً هو أن ضغوط التراجع الاقتصادي في الولايات المتحدة تتجاوز التقديرات الحالية للاحتياطي الفيدرالي، مما يؤدي إلى مخاطر تخفيض الاحتياطي الفيدرالي لسعر الفائدة في النصف الأول متأخراً، ومن ثم "تخفيض إضافي" في النصف الثاني من العام. قد يتسبب ذلك في تجاوز إجمالي تخفيض سعر الفائدة الفعلي 50 نقطة أساس على مدار العام.
عامل إيجابي هو أن الاحتياطي الفيدرالي أعلن بشكل حاسم نسبياً عن إبطاء تقليص ميزانيته وإبطاء وتيرة تخفيض حيازة السندات الحكومية. على الرغم من أن باول أكد أن هذا القرار لا علاقة له بتوجه السياسة النقدية من حيث الأهداف السياسية. لكن إبطاء تقليص الميزانية، من خلال تقليل عرض سوق السندات الحكومية الأمريكية، يخفض عوائد السندات الحكومية، مما له تأثير إيجابي على الاقتصاد وسوق الأسهم، وبالتالي يمكن أن يؤدي موضوعياً إلى أداء جزئي لوظيفة خفض أسعار الفائدة. قد يكون هذا أيضاً أحد الاعتبارات الرئيسية التي جعلت الاحتياطي الفيدرالي يختار مؤقتاً "عدم الحركة" في أسعار الفائدة. من هذه الزاوية، قد لا يسعى الاحتياطي الفيدرالي في المستقبل بشكل مفرط للتحكم في التضخم، مع تجاهل احتياجات الاقتصاد والسوق.
تحذير من المخاطر: الاقتصاد الأمريكي وسوق العمل أسوأ من المتوقع، التضخم الأمريكي أعلى من المتوقع، وعدم اليقين في السياسات الأمريكية مرتفع.