في الآونة الأخيرة ، كان هناك الكثير من النقاش حول مشاريع RWA في مجتمع Web3. غالبا ما يطرح مراقبو الصناعة أطروحة مفادها أن "RWA ستعيد بناء البيئة المالية الجديدة في هونغ كونغ" ، معتقدين أنه بالاعتماد على الإطار التنظيمي الحالي لمنطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة ، فإن المسار سيؤذن بتطور مذهل. في عملية التواصل والمناقشة مع غالبية الزملاء ، وجدنا أن الجميع كانوا يتجادلون حول ما يسمى بقضية "الامتثال" مؤخرا ، كما أن فهمهم لمسألة "ما هو الامتثال" مختلف أيضا. تستند هذه الظاهرة في الواقع إلى حقيقة أنه لا تزال هناك اختلافات في فهم مفهوم RWA.
لذلك، من الضروري أن تتحدث فريق قانوني محترف من وجهة نظره عن كيفية تحديد مفهوم RWA، وكذلك تنظيم الخطوط الحمراء المتعلقة بالامتثال لـ RWA.
1. كيف ينبغي تحديد مفهوم RWA؟
(أ) خلفية ومزايا مشروع RWA
في الوقت الحالي، أصبحت RWA محور حديث السوق، وتشكّل تدريجياً موجة جديدة من التطور. يعتمد ظهور هذه الظاهرة بشكل رئيسي على الخلفيتين الرئيسيتين التاليتين:
أولاً لأن مزايا الرمز نفسه يمكن أن تعوض عن نقص التمويل التقليدي.
تواجه المشاريع في الأسواق المالية التقليدية منذ فترة طويلة عوائق عالية للدخول، ودورات تمويل طويلة، وسرعة تمويل بطيئة، وآليات خروج معقدة، وغيرها من العيوب الأصلية. لكن التمويل من خلال الرموز يمكنه تجنب هذه العيوب. مقارنةً بالاكتتاب العام التقليدي، تتمتع الأصول الحقيقية (RWA) بعدة مزايا بارزة:
1. سرعة التمويل عالية: نظرًا لأن تداول الرموز يعتمد على تقنية blockchain، وعادة ما يتم تداولها في مؤسسات الوساطة اللامركزية، فإنه يتجنب العقبات التي قد تواجه المشاريع المالية التقليدية مثل قيود دخول رأس المال الأجنبي، قيود السياسات الصناعية، ومتطلبات فترة الإغلاق، كما أنه قادر على تقليص عملية المراجعة التي كانت تتطلب عادةً شهورًا أو حتى سنوات، مما يعزز بشكل كبير من سرعة التمويل.
**2. تنويع الأصول: ** الاكتتابات العامة التقليدية لها نوع أصول واحد وتدعم فقط إصدار الأسهم ، لذلك هناك متطلبات صارمة لاستقرار إيرادات المصدر وربحيته وهيكل التزامات الأصول. ومع ذلك ، بالنسبة إلى RWA ، فإن أنواع الأصول المناسبة ل RWA أكثر تنوعا ، والتي يمكن أن تشمل جميع أنواع الأصول غير القياسية ، مما لا يوسع نطاق الأصول القابلة للتمويل فحسب ، بل يحول أيضا تركيز تقييم الائتمان إلى جودة الأصول الأساسية ، مما يقلل بشكل كبير من عتبة تأهيل المصدرين.
**3. تكاليف تمويل منخفضة نسبيا **: تتطلب الاكتتابات العامة الأولية التقليدية تعاونا طويل الأمد بين البنوك الاستثمارية ومدققي الحسابات ومكاتب المحاماة والوسطاء الآخرين ، ويمكن أن تصل تكلفة عملية الإدراج بأكملها إلى مليون أو حتى عشرات الملايين من اليوان ، وهو أمر ضخم. ومع ذلك ، تصدر RWA الرموز المميزة من خلال البورصات اللامركزية ، مما يلغي رسوما كبيرة للوسطاء ، وفي نفس الوقت تعمل من خلال العقود الذكية ، مما يوفر قدرا كبيرا آخر من تكاليف العمالة.
باختصار، تمضي RWA بفضل مزاياها الفريدة نحو بؤرة مشاريع التمويل، بينما يحتاج عالم Web3 ومجال العملات الرقمية بشدة إلى الأموال والمشاريع من العالم الحقيقي التقليدي. وهذا هو السبب في أننا نشهد اليوم، سواء من يرغب في تحقيق تحول عملي فعلي، أو من يريد ببساطة ركوب "الموجة" و"استغلال الضجة"، أن المشاريع الرائدة في مجالات الشركات المدروجة، وكذلك المشاريع الناشئة "الغريبة" في القاع، كلها تستكشف بنشاط إمكانية تطبيق RWA.
ثانياً، أضافت "الامتثال" في هونغ كونغ حرارة إضافية.
في الواقع ، كانت RWA تتطور في الخارج لفترة من الوقت ، وقد جاءت هذه الموجة من الحماس بعنف لأنه بعد أن اجتازت هونغ كونغ سلسلة من الابتكارات التنظيمية ونفذت العديد من المشاريع القياسية ، وفرت قناة للمستثمرين المحليين للمشاركة في "RWA" لأول مرة. تم تنفيذ RWA "المتوافقة" ، والتي هي في متناول الشعب الصيني. لم يجذب هذا الاختراق أصول التشفير المحلية فحسب ، بل دفع أيضا المشاريع والصناديق في المجالات التقليدية إلى البدء في الاهتمام بالقيمة الاستثمارية ل RWA ، وفي النهاية دفع السوق إلى مستوى جديد.
ولكن، هل يدرك المستخدمون الذين يرغبون في تجربة RWA حقًا ما هو RWA؟ هناك العديد من مشاريع RWA، والأصول الأساسية والهياكل التشغيلية متنوعة، فهل يمكن للجميع تمييز الفروق بينها؟ لذلك، نعتقد أنه من الضروري من خلال هذه المقالة توضيح ما هو RWA المتوافق بالتفصيل.
يعتقد الجميع عمومًا أن RWA هو مشروع تمويل يقوم بتوكنة الأصول الحقيقية الأساسية باستخدام تقنية البلوكتشين. ولكن عندما نتعمق في الأصول الأساسية لكل مشروع ونسترجع عملية تشغيل المشروع، سنكتشف أن المنطق الأساسي لهذه المشاريع مختلف في الواقع. لقد أجرينا بحثًا منهجيًا حول هذه القضية، وقمنا بتلخيص المفهوم الخاص بـ RWA كما يلي:
نعتقد أن RWA في الواقع هو مفهوم واسع وليس هناك ما يسمى بـ"الإجابة القياسية". يمكن أن يسمى أي عملية تحقيق توكنينغ للأصول من خلال تقنية البلوكشين RWA.
(2) عناصر وخصائص مشروع RWA
تحتاج مشاريع RWA الحقيقية إلى أن تتمتع بالسمات التالية:
1. الأصول الحقيقية كأساس
التحقق من ما إذا كانت الأصول الأساسية حقيقية، وما إذا كان بإمكان الفريق المشروع إنشاء آلية للتحقق من الأصول خارج السلسلة تكون شفافة وقابلة للتدقيق من قبل طرف ثالث، هو الأساس الرئيسي لتقييم ما إذا كانت الرموز الخاصة بالمشروع ستتحقق من قيمة فعالة في الواقع. على سبيل المثال، PAXG، هذا المشروع يصدر رموز مرتبطة بالذهب في الوقت الحقيقي، حيث يتم دعم كل رمز بأونصة واحدة من الذهب الفعلي، ويتم إدارة احتياطيات الذهب من قبل منصة إدارة طرف ثالث، ويتم إجراء تدقيق ربع سنوي للاحتياطيات من قبل شركة تدقيق طرف ثالث، بل ويدعم حتى استرداد الرموز مقابل الكمية المناسبة من الذهب الفعلي. هذه الآلية العالية الشفافية والمراقبة للتحقق من الأصول، تمكن المشروع من كسب ثقة المستثمرين، كما تمنحه الأساس ليتم تقييمه بشكل فعال في النظام المالي الواقعي.
2. توكن الأصول على السلسلة
تشير توكنزة الأصول إلى عملية تحويل الأصول في العالم الحقيقي إلى رموز رقمية يمكن إصدارها وتداولها وإدارتها على السلسلة من خلال العقود الذكية وتقنية blockchain. يتم تنفيذ تدفق قيمة RWA وعملية إدارة الأصول تلقائيًا من خلال العقود الذكية. على عكس النظام المالي التقليدي الذي يعتمد على الوسائط لإجراء المعاملات والتسويات، يمكن لمشاريع RWA الاستفادة من العقود الذكية لتحقيق تنفيذ منطق الأعمال الشفاف والفعال والقابل للبرمجة على blockchain، مما يعزز بشكل ملحوظ كفاءة إدارة الأصول ويقلل من مخاطر التشغيل.
تتيح توكنات الأصول خصائص رئيسية مثل القابلية للتقسيم، القابلية للتداول، والسيولة العالية للأصول الحقيقية (RWA). بعد توكن الأصول، يمكن تقسيم الأصول إلى رموز صغيرة، مما يقلل من عتبة الاستثمار، ويغير طريقة حيازة الأصول وتداولها، مما يسمح للأفراد بالمشاركة في سوق الاستثمار الذي كان سابقًا يتطلب عتبات عالية.
3. الأصول الرقمية لها قيمة ملكية
يجب أن تنتمي الرموز المصدرة من مشاريع RWA إلى أصول رقمية لها خصائص ملكية. يجب على الجهة المصدرة أن تميز بوضوح بين الأصول البيانات والأصول الرقمية: الأصول البيانات هي مجموعة من البيانات التي تمتلكها الشركة، والتي يمكن أن تخلق قيمة. ولكن بالمقابل، فإن الأصول الرقمية هي القيمة نفسها، ولا تحتاج إلى إعادة تسعير من خلال البيانات. على سبيل المثال، عند تصميمك لوحة ورفعها إلى البلوكشين وإنشاء NFT، فإن هذا NFT هو أصل رقمي، لأنه يمكن أن يثبت الملكية ويتم تداوله. ولكن ردود الفعل الكثيرة من المستخدمين حول هذه اللوحة، وبيانات المشاهدة، وعدد النقرات وغيرها من البيانات، تعتبر أصول بيانات، ويمكنك من خلال تحليل الأصول البيانات أن تحكم على تفضيلات المستخدمين، وتحسن أعمالك، وتعدل سعرها.
4. إصدار وتداول رموز RWA يتوافق مع القوانين ويخضع للرقابة الإدارية
يجب تشغيل إصدار وتداول رموز RWA ضمن الإطار القانوني الحالي ، وإلا فقد لا يؤدي ذلك إلى فشل المشروع فحسب ، بل قد يؤدي أيضا إلى مخاطر قانونية. بادئ ذي بدء ، يجب أن تكون أصول العالم الحقيقي حقيقية وشرعية وتتمتع بملكية واضحة دون نزاعات ، بحيث يمكن أن تكون بمثابة أساس لإصدار الرمز المميز. ثانيا ، عادة ما يكون لرموز RWA حقوق دخل أو مصالح أصول ، والتي يمكن التعرف عليها بسهولة كأوراق مالية من قبل المنظمين في مختلف البلدان ، لذلك يجب التعامل معها وفقا للوائح الأوراق المالية المحلية قبل الإصدار. يجب أن يكون المصدر أيضا مؤسسة مؤهلة ، مثل الحصول على ترخيص إدارة الأصول أو الائتمان ، واستكمال إجراءات اعرف عميلك ومكافحة غسيل الأموال. بعد الدخول في التداول ، تحتاج منصة تداول رموز RWA أيضا إلى التنظيم ، وعادة ما تتطلب بورصة متوافقة أو سوقا ثانوية بترخيص مالي ، ولا يسمح بأي معاملات عشوائية على المنصات اللامركزية. بالإضافة إلى ذلك ، يلزم الإفصاح عن المعلومات بشكل مستمر لضمان وصول المستثمرين إلى الصورة الحقيقية للأصول المرتبطة بالرمز المميز. فقط في ظل هذا الإطار التنظيمي يمكن إصدار رموز RWA المميزة وتداولها بشكل قانوني وأمان.
بالإضافة إلى ذلك ، تتميز إدارة الامتثال في RWA بخصائص نموذجية عبر الولايات القضائية ، لذلك من الضروري بناء إطار امتثال منهجي يغطي المعايير القانونية ومسارات تدفق رأس المال والسلطات التنظيمية المختلفة حيث توجد الأصول. في دورة الحياة الكاملة لتداول الأصول على السلسلة وعبر السلاسل وعبر الحدود وعبر الأنظمة الأساسية ، يجب على RWA إنشاء آلية امتثال تغطي روابط متعددة مثل تأكيد الأصول وإصدار الرمز المميز وتدفق رأس المال وتوزيع الدخل وتحديد المستخدم وتدقيق الامتثال. لا يقتصر ذلك على المشورة القانونية وتصميم الامتثال فحسب ، بل قد يتطلب أيضا إدخال حلول التكنولوجيا التنظيمية والثقة والحفظ والتدقيق والتكنولوجيا التنظيمية لطرف ثالث.
(ثالثاً) أنواع مشاريع RWA والرقابة
لقد وجدنا أن هناك نوعين متوازيين في مشاريع RWA المؤهلة:
1. RWA الضيق: الأصول المادية على السلسلة
نعتقد أن RWA بمعناه الضيق يشير تحديدًا إلى المشاريع التي تقوم بتشفير الأصول الحقيقية القابلة للتحقق والموجودة على السلسلة، وهو أيضًا ما يفهمه عموم الناس على أنه RWA، حيث أن سوق تطبيقاته هو الأكثر انتشارًا، مثل المشاريع التي تربط الرموز بالأصول الحقيقية على الأرض مثل العقارات والذهب.
2. عرض الرموز الأمنية (STO): رقمنة الأصول المالية
بخلاف مشاريع RWA الضيقة، وجدنا أن هناك العديد من مشاريع RWA الموجودة في السوق حالياً هي STO.
(1) تعريف STO
بناءً على الأصول الأساسية، منطق التشغيل ووظيفة الرمز، يمكن تقسيم الرموز الموجودة في السوق بشكل عام إلى فئتين رئيسيتين: الرموز الوظيفية (Utility Token) والرموز الأمنية (Security Token). يشير مصطلح STO إلى تحويل الأصول الحقيقية إلى أصول مالية، ثم إصدار حصص أو شهادات رمزية على blockchain على شكل رموز أمنية.
(2) تعريف الرموز المميزة من نوع الأوراق المالية
بالنسبة للرموز المميزة من نوع الأوراق المالية والرموز المميزة الوظيفية، بعبارة بسيطة، فهي منتجات مالية على السلسلة مدفوعة بتقنية البلوكشين وتخضع لقوانين الأوراق المالية، تشبه الأسهم الإلكترونية.
(3) تنظيم الرموز المالية
في إطار اللوائح التنظيمية الحالية في دول مثل الولايات المتحدة وسنغافورة التي تعتبر صديقة للأصول الرقمية، بمجرد أن يتم تصنيف الرمز المميز كرمز أمني، فإنه سيكون خاضعًا لقيود من قبل الهيئات التنظيمية المالية التقليدية (مثل هيئة الأوراق المالية)، ويجب أن يتوافق تصميم الرمز المميز ونماذج التداول مع القوانين المحلية للأوراق المالية.
من منظور الاقتصاد ، فإن الهدف الأساسي للمنتجات المالية هو تنسيق علاقة العرض والطلب بين الممولين والمستثمرين. من منظور التنظيم القانوني ، تركز بعض البلدان بشكل أكبر على حماية مصالح المستثمرين ، بينما يميل البعض الآخر إلى تشجيع السلوك التمويلي السلس والمبتكر. وينعكس هذا الاختلاف في الموقف التنظيمي في القواعد المحددة ومتطلبات الامتثال ومستويات الإنفاذ للنظام القانوني لكل بلد. لذلك ، عند تصميم وإصدار منتجات RWA ، من الضروري ليس فقط مراعاة أصالة وشرعية الأصول الأساسية ، ولكن أيضا إجراء مراجعة شاملة وتصميم الامتثال للروابط الرئيسية مثل هيكل المنتج وطريقة الإصدار ومسار التداول ومنصة التداول وعتبة وصول المستثمر وتكلفة رأس المال.
على وجه الخصوص ، تجدر الإشارة إلى أنه بمجرد أن يأتي الجاذبية الأساسية لمشروع RWA من الرافعة المالية العالية ، وتوقع العائد المرتفع ، و "العائد 100 ضعف ، 100 ضعف" هو نقطة البيع الرئيسية ، فمن المحتمل جدا أن يتم تصنيف جوهره على أنه منتج أمني من قبل المنظمين ، بغض النظر عن عبوته السطحية. بمجرد الاعتراف به كورقة مالية ، سيواجه المشروع نظاما تنظيميا أكثر صرامة وتعقيدا ، كما سيتم زيادة مسار التطوير اللاحق وتكاليف التشغيل وحتى المخاطر القانونية بشكل كبير.
لذلك، عند مناقشة الامتثال القانوني لـ RWA، نحتاج إلى فهم عميق لمضمون "قوانين الأوراق المالية" والمنطق التنظيمي وراءها. تعريف الأوراق المالية وتركيزات التنظيم تختلف بين الدول والمناطق المختلفة. لقد حددت الولايات المتحدة وسنغافورة ومنطقة هونغ كونغ معايير تحديد الرموز المميزة للأوراق المالية. من السهل ملاحظة أن طرق التعريف هي في الواقع تقييم ما إذا كانت الرموز تتوافق مع معايير تعريف "الأوراق المالية" بموجب القوانين المحلية، وعندما تلبي الشروط المتعلقة بالأوراق المالية، يتم تصنيفها ضمن الرموز المميزة للأوراق المالية. لذلك، قمنا بتجميع النصوص ذات الصلة من الدول (المناطق) الرئيسية كما يلي:
أ. البر الرئيسي للصين
في إطار التنظيم في البر الرئيسي للصين، يُعرف قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية الأوراق المالية بأنها الأسهم، والسندات الشركات، وشهادات الإيداع، وغيرها من الأوراق المالية القابلة للإصدار والتداول التي تحددها مجلس الدولة، كما يشمل تداول السندات الحكومية، وحصص صناديق الاستثمار في الأوراق المالية ضمن تنظيم "قانون الأوراق المالية".
(الصورة أعلاه مأخوذة من "قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية")
ب. سنغافورة
رغم أن "دليل إصدار الرموز الرقمية" و"قانون الأسهم والعقود الآجلة" في سنغافورة لم يظهر فيهما مفهوم "الرموز المميزة للأوراق المالية" بشكل مباشر، إلا أنهما قاما بإدراج تفاصيل مختلفة تُعتبر فيها الرموز "منتجات السوق المالي":
（الصورة أعلاه مأخوذة من "دليل إصدار الرموز الرقمية" )
C. هونغ كونغ
تتضمن هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في منطقة هونغ كونغ الصينية في "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" أحكامًا محددة تتعلق بالقوائم الإيجابية والسلبية للأوراق المالية.
（الصورة أعلاه مقتبسة من "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" )
تعرف اللائحة "الأوراق المالية" بأنها تشمل المنتجات الهيكلية مثل "الأسهم، حقوق الملكية، السندات، والسندات"، ولم تقيد وجودها في وسائط تقليدية. وقد أشارت هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في "التعميم بشأن الأنشطة المتعلقة بالأوراق المالية المرمزة التي تقوم بها الوسيطين" بشكل واضح إلى أن طبيعة الكيانات الخاضعة لرقابتها هي في جوهرها أوراق مالية تقليدية مغلفة بالتشفير.
د. الولايات المتحدة
تحدد لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أن أي منتج يمر من خلال اختبار هاوي (Howey Test) يُعتبر ورقة مالية. وأي منتج يتم اعتباره ورقة مالية يجب أن يخضع لرقابة SEC. تم تأسيس اختبار هاوي كمعيار قانوني من قبل المحكمة العليا الأمريكية في قضية SEC ضد شركة W.J. Howey في عام 1946، ويستخدم لتحديد ما إذا كانت صفقة أو خطة ما تشكل "عقد استثمار"، وبالتالي تخضع لرقابة قانون الأوراق المالية الأمريكية.
اختبرت هووي أربعة شروط تم بموجبها اعتبار المنتجات المالية "أوراق مالية". توضح إطار تحليل "عقد الاستثمار" للأصول الرقمية الذي أصدرته هيئة SEC الأمريكية تطبيق اختبار هووي في الأصول الرقمية. سنقوم بعد ذلك بتحليل ذلك بالتفصيل:
استثمار المال (The Investment of Money)
يشير إلى استثمار المستثمرين في المشروع من خلال وضع الأموال أو الأصول للحصول على حقوق معينة أو عائدات متوقعة. في مجال الأصول الرقمية، سواء تم استخدام العملة القانونية أو التشفير لشراء الرموز، طالما يوجد تبادل للقيمة، يمكن عادةً اعتبار أنه يلبي هذا المعيار. وبالتالي، فإن معظم إصدارات الرموز تتوافق بشكل أساسي مع هذا الشرط.
المشروع المشترك (Common Enterprise)
"المشروع المشترك" يشير إلى وجود ارتباط وثيق بين مصالح المستثمرين والجهة المصدرة، وعادة ما يظهر ذلك في أن عوائد المستثمرين مرتبطة مباشرة بأداء تشغيل المشروع. في مشاريع الرموز، إذا كانت عوائد حاملي الرموز تعتمد على تطوير أعمال الجهة المعنية أو نتائج تشغيل المنصة، فإن ذلك يتوافق مع خصائص "المشروع المشترك"، وهذا الشرط في الواقع يمكن أن يتحقق بسهولة.
التوقعات المعقولة للأرباح المستمدة من جهود الآخرين (Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others)
هذه النقطة هي المفتاح لتحديد ما إذا كان سيتم تصنيف الرموز كرموز أوراق مالية. تشير هذه الشرط إلى أنه إذا كان الغرض من شراء المستثمر للمنتج هو توقع زيادة قيمة المنتج في المستقبل أو الحصول على عوائد اقتصادية أخرى، وأن هذه العوائد ليست ناتجة عن استخدامه الشخصي أو أنشطة التشغيل، بل تعتمد على الجهود المبذولة من قبل الآخرين في تطوير المشروع ككل، فإن هذا المنتج قد يُعتبر "أوراق مالية".
فيما يتعلق بمشاريع RWA، إذا كان الغرض من استثمار المستثمر في شراء الرموز هو الحصول على تقدير مستقبلي أو عوائد اقتصادية، وليس العوائد الناتجة عن استخدامه الشخصي أو أنشطة التشغيل، فإن هذا الرمز قد يمتلك "توقعات الأرباح"، مما يؤدي إلى تفعيل تصنيف السندات. خاصة عندما تعتمد عوائد الرمز بشكل كبير على التشغيل المهني للجهة المصدرة أو فريق المشروع، مثل تصميم السيولة، وتوسيع النظام البيئي، وبناء المجتمع أو التعاون مع منصات أخرى، فإن هذه السمة "الاعتماد على جهود الآخرين" تعزز بشكل أكبر احتمالية تصنيفه كسند.
يجب أن تكون رموز RWA التي لها قيمة مستدامة بمعناها الحقيقي مرتبطة مباشرة بالعائدات الحقيقية التي تنتجها الأصول الواقعية الأساسية، بدلاً من الاعتماد على المضاربة في السوق أو التعبئة السردية أو ارتفاع الأسعار من المنصات لدفع نمو قيمتها. إذا كانت تقلبات قيمة الرمز تعود بشكل أساسي إلى "إعادة الإبداع" من الفريق أو المنصة وراءه، بدلاً من تحركات عائدات الأصول نفسها، فإنها لا تتمتع بخصائص "RWA الضيقة"، ومن المرجح أن تُعتبر رموزاً من نوع الأوراق المالية.
أدخلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية اختبار هاوي في تنظيم رموز التشفير، مما يعني أنها لم تعد تعتمد على شكل الرموز لتحديد موقفها التنظيمي، بل انتقلت إلى الفحص الجوهري: مع التركيز على الوظائف الفعلية للرموز، وطرق إصدارها، وتوقعات المستثمرين. تمثل هذه التغييرات اتجاهًا أكثر صرامة ونضجًا من قبل الوكالات التنظيمية الأمريكية تجاه الوضع القانوني للأصول المشفرة.
ثانياً، ما هي المنطق القانوني للامتثال في مشروع RWA؟
بعد مناقشة العديد من المفاهيم والتعريفات المتعلقة بـ RWA، دعونا نعود إلى السؤال الرئيسي الذي تم طرحه في بداية المقال، وهو نقطة التركيز الشائعة في الصناعة:
حتى الآن، ما هي أنواع RWA التي يمكن اعتبارها RWA "متوافقة" حقًا؟ وكيف يمكننا تحقيق الامتثال لمشاريع RWA في الممارسة العملية؟
أولاً، نعتقد أن الامتثال يعنى الخضوع لرقابة الجهات التنظيمية المحلية والامتثال لمتطلبات الإطار التنظيمي. وفقًا لفهمنا، فإن الامتثال لـ RWA هو نظام متعدد المستويات.
الطبقة الأولى: الامتثال في صندوق الرمل
يشير هذا بشكل خاص إلى مشروع Ensemble الذي صممته إدارة النقد في هونغ كونغ (HKMA)، وهو التعريف الأكثر ضيقًا والأكثر تنظيمًا لتجربة "الامتثال" حاليًا. يشجع صندوق Ensemble المؤسسات المالية والشركات التكنولوجية على استكشاف الابتكارات التكنولوجية ونماذج التطبيقات المرقمة من خلال مشاريع مثل RWA في بيئة خاضعة للرقابة، لدعم مشروع الدولار الرقمي الذي تتزعمه.
تُظهر هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA) اهتمامًا كبيرًا بسيادة النظام النقدي المستقبلي من خلال دفعها لعملات الدولار الرقمي للبنك المركزي (e-HKD) واستكشاف تنظيم العملات المستقرة. إن الصراع بين العملات الرقمية للبنك المركزي والعملات المستقرة هو في جوهره إعادة تعريف وتنافس على "سيادة النقد". يوفر صندوق الرمل إلى حد ما مساحة سياسية ومرونة للمشاريع، مما يساعد على دفع الممارسات الاستكشافية لربط الأصول الحقيقية بسلسلة الكتل.
في الوقت نفسه ، تقوم HKMA أيضا بتوجيه تطوير الأصول الرمزية بنشاط ، في محاولة لتوسيع تطبيقها في سيناريوهات العالم الحقيقي مثل الدفع والتسوية والتمويل في إطار الامتثال. عدد من المؤسسات التكنولوجية والمالية ، بما في ذلك Ant Group ، أعضاء في مجتمع Sandbox وتشارك في بناء النظام البيئي للأصول الرقمية. إلى حد ما ، يعني المشروع الذي يدخل البيئة التجريبية التنظيمية أنه يتمتع بمستوى عال من الامتثال والاعتراف بالسياسة.
لكن من الوضع الحالي، لا تزال هذه الأنواع من المشاريع في حالة تشغيل مغلقة، ولم تدخل بعد مرحلة التداول في السوق الثانوية بشكل عام، مما يدل على وجود تحديات فعلية في السيولة للأصول والاتصال بالسوق. بدون آلية مستقرة لتوفير الأموال ودعم فعال للسوق الثانوية، سيكون من الصعب على نظام الرموز RWA أن يشكل حلقة اقتصادية حقيقية.
الطبقة الثانية: الامتثال للتنظيم الإداري في هونغ كونغ
تعتبر منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة، كمركز مالي دولي، أنها تواصل في السنوات الأخيرة الدفع نحو استكشاف مؤسسي في مجال الأصول الافتراضية. باعتبارها المنطقة الصينية الأولى التي تعزز بشكل واضح تطوير الأصول الافتراضية، وخاصة الأوراق المالية المميزة، أصبحت هونغ كونغ، بفضل بيئتها التنظيمية المنفتحة والمتوافقة والواضحة السياسات، هدفًا للعديد من مشاريع البر الرئيسي التي تتطلع إلى الانطلاق.
من خلال تمشيط التعاميم وممارسات السياسة ذات الصلة الصادرة عن لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ ، ليس من الصعب العثور على أن جوهر إشراف هونغ كونغ على RWA هو في الواقع تضمينه في إطار STO ثم إخضاعه لإدارة الامتثال. بالإضافة إلى ذلك ، أنشأت SFC نظاما كاملا نسبيا لمزود خدمة الأصول الافتراضية (VASP) ومنصة تداول الأصول الافتراضية (VATP) ، وتستعد لإصدار بيان سياسة الأصول الافتراضية الثاني لتوضيح الموقف التنظيمي والمبادئ الأساسية عند الجمع بين الأصول الافتراضية والأصول الحقيقية. في إطار هذا الإطار المؤسسي ، تم تضمين المشاريع الرمزية التي تنطوي على أصول حقيقية ، وخاصة RWA ، في نطاق الإشراف على الامتثال على مستوى أعلى.
انطلاقا من مشاريع RWA التي تم تنفيذها في هونغ كونغ ولها تأثير معين في السوق ، فإن معظمها له سمات أوراق مالية واضحة. هذا يعني أن الرموز المصدرة تنطوي على ملكية أو حقوق دخل أو مصالح أخرى قابلة للتحويل في الأصول الحقيقية وقد تشكل "أوراقا مالية" على النحو المحدد في قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة. لذلك ، يجب إصدار مثل هذه المشاريع وتعميمها من خلال رموز الأمان (STOs) من أجل الحصول على الموافقة التنظيمية وتحقيق مشاركة متوافقة في السوق.
استنادًا إلى ما سبق، فإن موقف هونغ كونغ من تنظيم الأصول الحقيقية (RWA) قد أصبح واضحًا نسبيًا: يجب أن تشمل جميع الأصول الحقيقية التي لها خصائص الأوراق المالية والتي يتم تمثيلها على السلسلة ضمن نظام تنظيم عروض الرموز الأمنية (STO). لذلك، نعتقد أن مسار تطوير الأصول الحقيقية (RWA) الذي تدفعه هونغ كونغ حاليًا هو في جوهره تطبيق عملي لمسار الرموز الأمنية (STO).
الطبقة الثالثة: إطار تنظيمي واضح للمناطق الصديقة للتشفير
في بعض المناطق التي تتبنى موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، حيث تكون آليات الرقابة ناضجة نسبيًا، مثل الولايات المتحدة وسنغافورة وبعض الدول الأوروبية، تم إنشاء مسارات امتثال منهجية نسبيًا لإصدار الأصول المشفرة وتداولها والحفاظ عليها، بما في ذلك الأصول التي تمثل الأصول الواقعية. إذا تمكنت مشاريع RWA في هذه المناطق من الحصول على التراخيص المناسبة وفقًا للقانون، والامتثال لمتطلبات الإفصاح عن المعلومات والامتثال للأصول، يمكن اعتبارها RWA متوافقة تعمل تحت نظام رقابي واضح.
الطبقة الرابعة: "الامتثال الشامل"
هذا هو عكس "عدم الامتثال" ، الامتثال بالمعنى الأوسع ، والذي يشير على وجه التحديد إلى حقيقة أن الحكومة لديها "عدم التدخل" مؤقتا في سوق الأصول الافتراضية في ولاية قضائية خارجية محددة ، ولم يتم تحديدها بوضوح على أنها غير قانونية أو غير قانونية ، ونموذج أعمالها لديه درجة معينة من مساحة الامتثال بموجب الإطار القانوني المحلي الحالي. على الرغم من أن نطاق ومفهوم هذا النوع من الامتثال غامضان ولا تشكل الدرجة تأكيدا قانونيا كاملا ، إلا أنه قبل أن تتضح اللائحة القانونية ، فهي دولة تجارية "لا شيء يحظره القانون".
في الواقع، يمكننا أن نلاحظ أن الغالبية العظمى من مشاريع RWA تواجه صعوبة في تحقيق نوعي الامتثال الأولين، حيث تختار معظم المشاريع محاولة اتباع المسارات الثلاثة الأولى - أي الاعتماد على السياسات المرنة لبعض الولايات القضائية "الصديقة" للتشفير، في محاولة لتجاوز حدود الرقابة السيادية، وإنهاء "الامتثال" الشكلي بتكلفة منخفضة.
نتيجة لذلك ، تم تنفيذ مشاريع RWA "مثل الزلابية" على السطح ، لكن النقطة الزمنية لم تأن بعد لتوليد قيمة مالية كبيرة. ستعتمد نقطة التحول الأساسية على ما إذا كان بإمكان هونغ كونغ استكشاف آلية السوق الثانوية ل RWA - على وجه الخصوص ، كيفية تحرير تدفق رأس المال عبر الحدود. إذا ظل تداول RWA محصورا في سوق مغلق لمستثمري التجزئة المحليين في هونغ كونغ ، فستكون السيولة والتمويل محدودين للغاية. لتحقيق انفراجة، يجب السماح للمستثمرين العالميين بالاستثمار في الأصول المرتبطة بالصين من خلال آليات الامتثال، "شراء الصين" بشكل غير مباشر في شكل RWA.
يمكن مقارنة دور هونغ كونغ هنا بما يعنيه مؤشر ناسداك لأسهم التكنولوجيا العالمية. بمجرد أن تنضج الآلية التنظيمية ويصبح هيكل السوق واضحا ، يريد الصينيون "السفر إلى الخارج" للعثور على التمويل ، ويريد الأجانب "شراء قاع" الأصول الصينية ، يجب أن تكون المحطة الأولى هي هونغ كونغ. ولن يكون ذلك عائدا على السياسة الإقليمية فحسب، بل سيكون أيضا نقطة انطلاق جديدة لإعادة البناء المنطقي للبنية التحتية المالية وسوق رأس المال.
باختصار ، نعتقد أن الامتثال لمشاريع RWA يجب أن يتم ضمن النطاق الحالي ، ويجب أن تحافظ جميع المشاريع على حساسية السياسة ، وبمجرد إجراء تعديل قانوني ، يجب تعديله على وجه السرعة. في حين أن هذا يعني استثمار المزيد من الموارد وتكبد تكاليف أعلى للوقت والامتثال في المراحل الأولى من المشروع ، إلا أنه سيقلل بشكل كبير من المخاطر النظامية على المدى الطويل ، بما في ذلك العلاقات القانونية والتشغيلية وحتى علاقات المستثمرين.
من بين جميع المخاطر المحتملة ، فإن مخاطر جمع التبرعات هي بلا شك الخطر الخفي الأكثر فتكا ل RWA. بمجرد تحديد تصميم المشروع على أنه جمع تبرعات غير قانوني ، بغض النظر عما إذا كانت الأصول حقيقية أم لا ، سواء كانت التكنولوجيا متقدمة أم لا ، فإنه سيواجه عواقب قانونية كبيرة ، مما يشكل تهديدا مباشرا لبقاء المشروع نفسه ، ووجه ضربة قوية لأصول وسمعة المؤسسة. في عملية تطوير RWA ، ستكون هناك حتما اختلافات في تعريف الامتثال في مناطق مختلفة وبيئات تنظيمية مختلفة ، ويجب على المطورين والمؤسسات صياغة استراتيجية امتثال مرحلية بالتفصيل بناء على نوع أعمالهم وسمات الأصول والسياسات التنظيمية للسوق المستهدفة. على أساس ضمان إمكانية السيطرة على المخاطر ، يمكن تعزيز تنفيذ مشروع RWA بشكل مطرد.
ثالثا، نصائح المحامي لمشاريع RWA****
كخلاصة، نتناول الأمور من منظور الامتثال، حيث نقوم بترتيب النظام بشكل منهجي للنقاط الأساسية التي يجب الانتباه إليها خلال عملية推进 مشروع RWA عبر سلسلة الكتل.
1. اختر ولاية صديقة للسياسة
في ظل المشهد التنظيمي العالمي الحالي، يجب أن تختار المشاريع المتعلقة بالأصول الحقيقية (RWA) الامتثال في المقام الأول في الولايات القضائية التي تتمتع بسياسات واضحة، وأنظمة تنظيمية ناضجة، وتبدي انفتاحاً تجاه الأصول الافتراضية، مما يمكن أن يقلل بشكل فعال من عدم اليقين بشأن الامتثال.
2. يجب أن تتمتع الأصول الأساسية بقدرة حقيقية على الاسترداد
بغض النظر عن مدى تعقيد الهيكل التكنولوجي، فإن جوهر مشروع RWA هو رسم حقوق الأصول الحقيقية على السلسلة. ولذلك، فإن مصداقية الأصول الأساسية، منطقية التقييم، وقابلية تنفيذ آلية السداد، كلها عناصر أساسية تحدد موثوقية المشروع وقبول السوق.
3. الحصول على اعتراف المستثمرين
تكمن جوهر RWA في رسم الأصول وتأكيد الحقوق. لذلك، فإن ما إذا كان المشتري النهائي للأصول خارج السلسلة أو المستخدم يعترف بالحقوق التي يمثلها الرمز على السلسلة هو مفتاح نجاح المشروع أو فشله. وهذا لا يتعلق فقط بإرادة المستثمرين الشخصية، بل يرتبط أيضًا بشكل وثيق بالخصائص القانونية للرموز ووضوح الحقوق.
أثناء تعزيز عملية الامتثال ، يجب على أطراف مشروع RWA أيضا مواجهة قضية أساسية أخرى: يجب إبلاغ المستثمرين. في الواقع ، تقوم العديد من المشاريع بحزم المخاطر في هياكل معقدة ولا تكشف بوضوح عن حالة الأصول الأساسية أو منطق نموذج الرمز المميز ، مما يؤدي إلى مشاركة المستثمرين فيها دون فهم كامل ، وبمجرد حدوث التقلبات أو أحداث المخاطر ، لن يؤدي ذلك إلى أزمة ثقة السوق فحسب ، بل قد يثير أيضا اهتماما تنظيميا ، مما يجعل التعامل مع الأمور أكثر صعوبة.
لذلك ، من المهم إنشاء آلية واضحة لفحص وتثقيف المستثمرين. لا ينبغي أن تكون مشاريع RWA مفتوحة لجميع المجموعات ، ولكن يجب أن تجلب بوعي مستثمرين متطورين يتمتعون ببعض القدرة على تحمل المخاطر والفهم المالي. في المرحلة المبكرة من المشروع ، من الضروري بشكل خاص وضع عتبات معينة ، مثل آليات اعتماد المستثمرين المحترفين ، وقيود حصص المشاركة ، وإحاطات الإفصاح عن المخاطر ، وما إلى ذلك ، لضمان أن المشاركين "على دراية وتطوعية" ويفهمون حقا منطق الأصول وحدود الامتثال ومخاطر سيولة السوق وراء المشروع.
4. التأكد من أن العمليات التي تقوم بها المؤسسات في السلسلة تتوافق مع اللوائح
في عملية RWA برمتها ، غالبا ما تتضمن روابط متعددة مثل جمع التبرعات والحفظ والتقييم والمعاملة الضريبية والامتثال عبر الحدود. يتوافق كل رابط مع السلطات التنظيمية الفعلية ومتطلبات الامتثال، ويحتاج فريق المشروع إلى إكمال إعلان الامتثال والالتحام التنظيمي بموجب الإطار القانوني ذي الصلة لتقليل المخاطر القانونية. فعلى سبيل المثال، بالنسبة للجزء الذي ينطوي على جمع الأموال، ينبغي إيلاء اهتمام خاص لما إذا كانت التزامات الامتثال فيما يتعلق بإصدار الأوراق المالية ومكافحة غسل الأموال قد نشأت.
5. الوقاية من مخاطر الامتثال اللاحقة
الامتثال ليس سلوكاً لمرة واحدة، بعد تنفيذ مشروع RWA يجب أن يواجه باستمرار تغييرات بيئة الرقابة الديناميكية. كيف يمكن في بعد ما بعد الحدث منع التحقيقات الإدارية المحتملة أو المساءلة عن الامتثال، هو ضمان مهم للتنمية المستدامة للمشروع. يُنصح بأن يقوم الطرف المعني بالمشروع بتأسيس فريق امتثال محترف، والحفاظ على آلية التواصل مع الجهات الرقابية.
6. إدارة سمعة العلامة التجارية
في صناعة الأصول الافتراضية التي تتسم بالحساسية العالية في نقل المعلومات، يجب على مشروع RWA أن يولي أهمية لإدارة الرأي العام واستراتيجيات التواصل مع السوق. بناء صورة مشروع شفافة وموثوقة ومحترفة يساعد في تعزيز ثقة الجمهور والجهات التنظيمية، مما يخلق بيئة خارجية جيدة للتنمية على المدى الطويل.
أربعة، الاستنتاج
في عملية الدمج المستمر بين الأصول الافتراضية والاقتصاد الواقعي، تختلف أهداف ومشاريع RWA من حيث التنوع والآليات، حيث توجد ابتكارات تقنية وتجارب مالية. تختلف قدرات ومهنية ومسارات الممارسة بين المشاريع بشكل كبير، مما يستحق منا دراسة كل منها ومراقبتها وتصنيفها.
في عملية البحث المكثف والمشاركة في المشروع ، ندرك تماما أيضا أن التحدي الأكبر للمشاركين في السوق ليس في كثير من الأحيان المستوى التقني ، ولكن عدم اليقين في النظام ، وخاصة عدم الاستقرار في الممارسة الإدارية والقضائية. لذلك ، ما نحتاجه أكثر هو استكشاف "المعايير العملية" - حتى لو لم تكن لدينا سلطات تشريعية وتنظيمية ، فلا يزال من المفيد تعزيز تشكيل توحيد الصناعة والامتثال في الممارسة العملية. طالما كان هناك المزيد من المشاركين ، فإن المسار ناضج ، وقد أنشأ المنظمون خبرة إدارية كافية ، سيتحسن النظام تدريجيا. وفي إطار سيادة القانون، فإن تعزيز توافق الآراء المعرفي من خلال الممارسة وتعزيز التطور المؤسسي من خلال توافق الآراء هو نوع من التطور المؤسسي الحميد "من القاعدة إلى القمة" للمجتمع.
ولكن يجب علينا أيضًا أن نظل متيقظين للامتثال. إن احترام الأطر القضائية والتنظيمية الحالية هو الشرط الأساسي لكل سلوك مبتكر. بغض النظر عن كيفية تطور الصناعة أو تطور التكنولوجيا، تظل القوانين هي المنطق الأساسي الذي يضمن النظام السوقي ومصلحة الجمهور.
بيان خاص: يمثل فقط وجهة نظر المؤلف في هذه المقالة، ولا يشكل استشارة قانونية أو رأي قانوني بشأن مسائل معينة.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
المحامي Web3 يكشف: ما هو نوع RWA الذي يفهمه الجميع؟
المصدر: التشفير سالاد
في الآونة الأخيرة ، كان هناك الكثير من النقاش حول مشاريع RWA في مجتمع Web3. غالبا ما يطرح مراقبو الصناعة أطروحة مفادها أن "RWA ستعيد بناء البيئة المالية الجديدة في هونغ كونغ" ، معتقدين أنه بالاعتماد على الإطار التنظيمي الحالي لمنطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة ، فإن المسار سيؤذن بتطور مذهل. في عملية التواصل والمناقشة مع غالبية الزملاء ، وجدنا أن الجميع كانوا يتجادلون حول ما يسمى بقضية "الامتثال" مؤخرا ، كما أن فهمهم لمسألة "ما هو الامتثال" مختلف أيضا. تستند هذه الظاهرة في الواقع إلى حقيقة أنه لا تزال هناك اختلافات في فهم مفهوم RWA.
لذلك، من الضروري أن تتحدث فريق قانوني محترف من وجهة نظره عن كيفية تحديد مفهوم RWA، وكذلك تنظيم الخطوط الحمراء المتعلقة بالامتثال لـ RWA.
1. كيف ينبغي تحديد مفهوم RWA؟
(أ) خلفية ومزايا مشروع RWA
في الوقت الحالي، أصبحت RWA محور حديث السوق، وتشكّل تدريجياً موجة جديدة من التطور. يعتمد ظهور هذه الظاهرة بشكل رئيسي على الخلفيتين الرئيسيتين التاليتين:
أولاً لأن مزايا الرمز نفسه يمكن أن تعوض عن نقص التمويل التقليدي.
تواجه المشاريع في الأسواق المالية التقليدية منذ فترة طويلة عوائق عالية للدخول، ودورات تمويل طويلة، وسرعة تمويل بطيئة، وآليات خروج معقدة، وغيرها من العيوب الأصلية. لكن التمويل من خلال الرموز يمكنه تجنب هذه العيوب. مقارنةً بالاكتتاب العام التقليدي، تتمتع الأصول الحقيقية (RWA) بعدة مزايا بارزة:
1. سرعة التمويل عالية: نظرًا لأن تداول الرموز يعتمد على تقنية blockchain، وعادة ما يتم تداولها في مؤسسات الوساطة اللامركزية، فإنه يتجنب العقبات التي قد تواجه المشاريع المالية التقليدية مثل قيود دخول رأس المال الأجنبي، قيود السياسات الصناعية، ومتطلبات فترة الإغلاق، كما أنه قادر على تقليص عملية المراجعة التي كانت تتطلب عادةً شهورًا أو حتى سنوات، مما يعزز بشكل كبير من سرعة التمويل.
**2. تنويع الأصول: ** الاكتتابات العامة التقليدية لها نوع أصول واحد وتدعم فقط إصدار الأسهم ، لذلك هناك متطلبات صارمة لاستقرار إيرادات المصدر وربحيته وهيكل التزامات الأصول. ومع ذلك ، بالنسبة إلى RWA ، فإن أنواع الأصول المناسبة ل RWA أكثر تنوعا ، والتي يمكن أن تشمل جميع أنواع الأصول غير القياسية ، مما لا يوسع نطاق الأصول القابلة للتمويل فحسب ، بل يحول أيضا تركيز تقييم الائتمان إلى جودة الأصول الأساسية ، مما يقلل بشكل كبير من عتبة تأهيل المصدرين.
**3. تكاليف تمويل منخفضة نسبيا **: تتطلب الاكتتابات العامة الأولية التقليدية تعاونا طويل الأمد بين البنوك الاستثمارية ومدققي الحسابات ومكاتب المحاماة والوسطاء الآخرين ، ويمكن أن تصل تكلفة عملية الإدراج بأكملها إلى مليون أو حتى عشرات الملايين من اليوان ، وهو أمر ضخم. ومع ذلك ، تصدر RWA الرموز المميزة من خلال البورصات اللامركزية ، مما يلغي رسوما كبيرة للوسطاء ، وفي نفس الوقت تعمل من خلال العقود الذكية ، مما يوفر قدرا كبيرا آخر من تكاليف العمالة.
باختصار، تمضي RWA بفضل مزاياها الفريدة نحو بؤرة مشاريع التمويل، بينما يحتاج عالم Web3 ومجال العملات الرقمية بشدة إلى الأموال والمشاريع من العالم الحقيقي التقليدي. وهذا هو السبب في أننا نشهد اليوم، سواء من يرغب في تحقيق تحول عملي فعلي، أو من يريد ببساطة ركوب "الموجة" و"استغلال الضجة"، أن المشاريع الرائدة في مجالات الشركات المدروجة، وكذلك المشاريع الناشئة "الغريبة" في القاع، كلها تستكشف بنشاط إمكانية تطبيق RWA.
ثانياً، أضافت "الامتثال" في هونغ كونغ حرارة إضافية.
في الواقع ، كانت RWA تتطور في الخارج لفترة من الوقت ، وقد جاءت هذه الموجة من الحماس بعنف لأنه بعد أن اجتازت هونغ كونغ سلسلة من الابتكارات التنظيمية ونفذت العديد من المشاريع القياسية ، وفرت قناة للمستثمرين المحليين للمشاركة في "RWA" لأول مرة. تم تنفيذ RWA "المتوافقة" ، والتي هي في متناول الشعب الصيني. لم يجذب هذا الاختراق أصول التشفير المحلية فحسب ، بل دفع أيضا المشاريع والصناديق في المجالات التقليدية إلى البدء في الاهتمام بالقيمة الاستثمارية ل RWA ، وفي النهاية دفع السوق إلى مستوى جديد.
ولكن، هل يدرك المستخدمون الذين يرغبون في تجربة RWA حقًا ما هو RWA؟ هناك العديد من مشاريع RWA، والأصول الأساسية والهياكل التشغيلية متنوعة، فهل يمكن للجميع تمييز الفروق بينها؟ لذلك، نعتقد أنه من الضروري من خلال هذه المقالة توضيح ما هو RWA المتوافق بالتفصيل.
يعتقد الجميع عمومًا أن RWA هو مشروع تمويل يقوم بتوكنة الأصول الحقيقية الأساسية باستخدام تقنية البلوكتشين. ولكن عندما نتعمق في الأصول الأساسية لكل مشروع ونسترجع عملية تشغيل المشروع، سنكتشف أن المنطق الأساسي لهذه المشاريع مختلف في الواقع. لقد أجرينا بحثًا منهجيًا حول هذه القضية، وقمنا بتلخيص المفهوم الخاص بـ RWA كما يلي:
نعتقد أن RWA في الواقع هو مفهوم واسع وليس هناك ما يسمى بـ"الإجابة القياسية". يمكن أن يسمى أي عملية تحقيق توكنينغ للأصول من خلال تقنية البلوكشين RWA.
(2) عناصر وخصائص مشروع RWA
تحتاج مشاريع RWA الحقيقية إلى أن تتمتع بالسمات التالية:
1. الأصول الحقيقية كأساس
التحقق من ما إذا كانت الأصول الأساسية حقيقية، وما إذا كان بإمكان الفريق المشروع إنشاء آلية للتحقق من الأصول خارج السلسلة تكون شفافة وقابلة للتدقيق من قبل طرف ثالث، هو الأساس الرئيسي لتقييم ما إذا كانت الرموز الخاصة بالمشروع ستتحقق من قيمة فعالة في الواقع. على سبيل المثال، PAXG، هذا المشروع يصدر رموز مرتبطة بالذهب في الوقت الحقيقي، حيث يتم دعم كل رمز بأونصة واحدة من الذهب الفعلي، ويتم إدارة احتياطيات الذهب من قبل منصة إدارة طرف ثالث، ويتم إجراء تدقيق ربع سنوي للاحتياطيات من قبل شركة تدقيق طرف ثالث، بل ويدعم حتى استرداد الرموز مقابل الكمية المناسبة من الذهب الفعلي. هذه الآلية العالية الشفافية والمراقبة للتحقق من الأصول، تمكن المشروع من كسب ثقة المستثمرين، كما تمنحه الأساس ليتم تقييمه بشكل فعال في النظام المالي الواقعي.
2. توكن الأصول على السلسلة
تشير توكنزة الأصول إلى عملية تحويل الأصول في العالم الحقيقي إلى رموز رقمية يمكن إصدارها وتداولها وإدارتها على السلسلة من خلال العقود الذكية وتقنية blockchain. يتم تنفيذ تدفق قيمة RWA وعملية إدارة الأصول تلقائيًا من خلال العقود الذكية. على عكس النظام المالي التقليدي الذي يعتمد على الوسائط لإجراء المعاملات والتسويات، يمكن لمشاريع RWA الاستفادة من العقود الذكية لتحقيق تنفيذ منطق الأعمال الشفاف والفعال والقابل للبرمجة على blockchain، مما يعزز بشكل ملحوظ كفاءة إدارة الأصول ويقلل من مخاطر التشغيل.
تتيح توكنات الأصول خصائص رئيسية مثل القابلية للتقسيم، القابلية للتداول، والسيولة العالية للأصول الحقيقية (RWA). بعد توكن الأصول، يمكن تقسيم الأصول إلى رموز صغيرة، مما يقلل من عتبة الاستثمار، ويغير طريقة حيازة الأصول وتداولها، مما يسمح للأفراد بالمشاركة في سوق الاستثمار الذي كان سابقًا يتطلب عتبات عالية.
3. الأصول الرقمية لها قيمة ملكية
يجب أن تنتمي الرموز المصدرة من مشاريع RWA إلى أصول رقمية لها خصائص ملكية. يجب على الجهة المصدرة أن تميز بوضوح بين الأصول البيانات والأصول الرقمية: الأصول البيانات هي مجموعة من البيانات التي تمتلكها الشركة، والتي يمكن أن تخلق قيمة. ولكن بالمقابل، فإن الأصول الرقمية هي القيمة نفسها، ولا تحتاج إلى إعادة تسعير من خلال البيانات. على سبيل المثال، عند تصميمك لوحة ورفعها إلى البلوكشين وإنشاء NFT، فإن هذا NFT هو أصل رقمي، لأنه يمكن أن يثبت الملكية ويتم تداوله. ولكن ردود الفعل الكثيرة من المستخدمين حول هذه اللوحة، وبيانات المشاهدة، وعدد النقرات وغيرها من البيانات، تعتبر أصول بيانات، ويمكنك من خلال تحليل الأصول البيانات أن تحكم على تفضيلات المستخدمين، وتحسن أعمالك، وتعدل سعرها.
4. إصدار وتداول رموز RWA يتوافق مع القوانين ويخضع للرقابة الإدارية
يجب تشغيل إصدار وتداول رموز RWA ضمن الإطار القانوني الحالي ، وإلا فقد لا يؤدي ذلك إلى فشل المشروع فحسب ، بل قد يؤدي أيضا إلى مخاطر قانونية. بادئ ذي بدء ، يجب أن تكون أصول العالم الحقيقي حقيقية وشرعية وتتمتع بملكية واضحة دون نزاعات ، بحيث يمكن أن تكون بمثابة أساس لإصدار الرمز المميز. ثانيا ، عادة ما يكون لرموز RWA حقوق دخل أو مصالح أصول ، والتي يمكن التعرف عليها بسهولة كأوراق مالية من قبل المنظمين في مختلف البلدان ، لذلك يجب التعامل معها وفقا للوائح الأوراق المالية المحلية قبل الإصدار. يجب أن يكون المصدر أيضا مؤسسة مؤهلة ، مثل الحصول على ترخيص إدارة الأصول أو الائتمان ، واستكمال إجراءات اعرف عميلك ومكافحة غسيل الأموال. بعد الدخول في التداول ، تحتاج منصة تداول رموز RWA أيضا إلى التنظيم ، وعادة ما تتطلب بورصة متوافقة أو سوقا ثانوية بترخيص مالي ، ولا يسمح بأي معاملات عشوائية على المنصات اللامركزية. بالإضافة إلى ذلك ، يلزم الإفصاح عن المعلومات بشكل مستمر لضمان وصول المستثمرين إلى الصورة الحقيقية للأصول المرتبطة بالرمز المميز. فقط في ظل هذا الإطار التنظيمي يمكن إصدار رموز RWA المميزة وتداولها بشكل قانوني وأمان.
بالإضافة إلى ذلك ، تتميز إدارة الامتثال في RWA بخصائص نموذجية عبر الولايات القضائية ، لذلك من الضروري بناء إطار امتثال منهجي يغطي المعايير القانونية ومسارات تدفق رأس المال والسلطات التنظيمية المختلفة حيث توجد الأصول. في دورة الحياة الكاملة لتداول الأصول على السلسلة وعبر السلاسل وعبر الحدود وعبر الأنظمة الأساسية ، يجب على RWA إنشاء آلية امتثال تغطي روابط متعددة مثل تأكيد الأصول وإصدار الرمز المميز وتدفق رأس المال وتوزيع الدخل وتحديد المستخدم وتدقيق الامتثال. لا يقتصر ذلك على المشورة القانونية وتصميم الامتثال فحسب ، بل قد يتطلب أيضا إدخال حلول التكنولوجيا التنظيمية والثقة والحفظ والتدقيق والتكنولوجيا التنظيمية لطرف ثالث.
(ثالثاً) أنواع مشاريع RWA والرقابة
لقد وجدنا أن هناك نوعين متوازيين في مشاريع RWA المؤهلة:
1. RWA الضيق: الأصول المادية على السلسلة
نعتقد أن RWA بمعناه الضيق يشير تحديدًا إلى المشاريع التي تقوم بتشفير الأصول الحقيقية القابلة للتحقق والموجودة على السلسلة، وهو أيضًا ما يفهمه عموم الناس على أنه RWA، حيث أن سوق تطبيقاته هو الأكثر انتشارًا، مثل المشاريع التي تربط الرموز بالأصول الحقيقية على الأرض مثل العقارات والذهب.
2. عرض الرموز الأمنية (STO): رقمنة الأصول المالية
بخلاف مشاريع RWA الضيقة، وجدنا أن هناك العديد من مشاريع RWA الموجودة في السوق حالياً هي STO.
(1) تعريف STO
بناءً على الأصول الأساسية، منطق التشغيل ووظيفة الرمز، يمكن تقسيم الرموز الموجودة في السوق بشكل عام إلى فئتين رئيسيتين: الرموز الوظيفية (Utility Token) والرموز الأمنية (Security Token). يشير مصطلح STO إلى تحويل الأصول الحقيقية إلى أصول مالية، ثم إصدار حصص أو شهادات رمزية على blockchain على شكل رموز أمنية.
(2) تعريف الرموز المميزة من نوع الأوراق المالية
بالنسبة للرموز المميزة من نوع الأوراق المالية والرموز المميزة الوظيفية، بعبارة بسيطة، فهي منتجات مالية على السلسلة مدفوعة بتقنية البلوكشين وتخضع لقوانين الأوراق المالية، تشبه الأسهم الإلكترونية.
(3) تنظيم الرموز المالية
في إطار اللوائح التنظيمية الحالية في دول مثل الولايات المتحدة وسنغافورة التي تعتبر صديقة للأصول الرقمية، بمجرد أن يتم تصنيف الرمز المميز كرمز أمني، فإنه سيكون خاضعًا لقيود من قبل الهيئات التنظيمية المالية التقليدية (مثل هيئة الأوراق المالية)، ويجب أن يتوافق تصميم الرمز المميز ونماذج التداول مع القوانين المحلية للأوراق المالية.
من منظور الاقتصاد ، فإن الهدف الأساسي للمنتجات المالية هو تنسيق علاقة العرض والطلب بين الممولين والمستثمرين. من منظور التنظيم القانوني ، تركز بعض البلدان بشكل أكبر على حماية مصالح المستثمرين ، بينما يميل البعض الآخر إلى تشجيع السلوك التمويلي السلس والمبتكر. وينعكس هذا الاختلاف في الموقف التنظيمي في القواعد المحددة ومتطلبات الامتثال ومستويات الإنفاذ للنظام القانوني لكل بلد. لذلك ، عند تصميم وإصدار منتجات RWA ، من الضروري ليس فقط مراعاة أصالة وشرعية الأصول الأساسية ، ولكن أيضا إجراء مراجعة شاملة وتصميم الامتثال للروابط الرئيسية مثل هيكل المنتج وطريقة الإصدار ومسار التداول ومنصة التداول وعتبة وصول المستثمر وتكلفة رأس المال.
على وجه الخصوص ، تجدر الإشارة إلى أنه بمجرد أن يأتي الجاذبية الأساسية لمشروع RWA من الرافعة المالية العالية ، وتوقع العائد المرتفع ، و "العائد 100 ضعف ، 100 ضعف" هو نقطة البيع الرئيسية ، فمن المحتمل جدا أن يتم تصنيف جوهره على أنه منتج أمني من قبل المنظمين ، بغض النظر عن عبوته السطحية. بمجرد الاعتراف به كورقة مالية ، سيواجه المشروع نظاما تنظيميا أكثر صرامة وتعقيدا ، كما سيتم زيادة مسار التطوير اللاحق وتكاليف التشغيل وحتى المخاطر القانونية بشكل كبير.
لذلك، عند مناقشة الامتثال القانوني لـ RWA، نحتاج إلى فهم عميق لمضمون "قوانين الأوراق المالية" والمنطق التنظيمي وراءها. تعريف الأوراق المالية وتركيزات التنظيم تختلف بين الدول والمناطق المختلفة. لقد حددت الولايات المتحدة وسنغافورة ومنطقة هونغ كونغ معايير تحديد الرموز المميزة للأوراق المالية. من السهل ملاحظة أن طرق التعريف هي في الواقع تقييم ما إذا كانت الرموز تتوافق مع معايير تعريف "الأوراق المالية" بموجب القوانين المحلية، وعندما تلبي الشروط المتعلقة بالأوراق المالية، يتم تصنيفها ضمن الرموز المميزة للأوراق المالية. لذلك، قمنا بتجميع النصوص ذات الصلة من الدول (المناطق) الرئيسية كما يلي:
أ. البر الرئيسي للصين
في إطار التنظيم في البر الرئيسي للصين، يُعرف قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية الأوراق المالية بأنها الأسهم، والسندات الشركات، وشهادات الإيداع، وغيرها من الأوراق المالية القابلة للإصدار والتداول التي تحددها مجلس الدولة، كما يشمل تداول السندات الحكومية، وحصص صناديق الاستثمار في الأوراق المالية ضمن تنظيم "قانون الأوراق المالية".
! zm12ujpeRfyPKHnHR30ymAm99ggVQAWzWLqinlU8.png
(الصورة أعلاه مأخوذة من "قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية")
ب. سنغافورة
رغم أن "دليل إصدار الرموز الرقمية" و"قانون الأسهم والعقود الآجلة" في سنغافورة لم يظهر فيهما مفهوم "الرموز المميزة للأوراق المالية" بشكل مباشر، إلا أنهما قاما بإدراج تفاصيل مختلفة تُعتبر فيها الرموز "منتجات السوق المالي":
! 1QKaIg696xqVcIumtMSeXexPldCzYIZ6EMJd7wEm.png
（الصورة أعلاه مأخوذة من "دليل إصدار الرموز الرقمية" )
C. هونغ كونغ
تتضمن هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في منطقة هونغ كونغ الصينية في "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" أحكامًا محددة تتعلق بالقوائم الإيجابية والسلبية للأوراق المالية.
! AQc90CA1zzVHHEyQmGnejIPAkRct2BntKf63DwrJ.png! xizyNp5UfLo07RzZQ4W5IeCP2oeKE435yFUGSf0o.png
（الصورة أعلاه مقتبسة من "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" )
تعرف اللائحة "الأوراق المالية" بأنها تشمل المنتجات الهيكلية مثل "الأسهم، حقوق الملكية، السندات، والسندات"، ولم تقيد وجودها في وسائط تقليدية. وقد أشارت هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في "التعميم بشأن الأنشطة المتعلقة بالأوراق المالية المرمزة التي تقوم بها الوسيطين" بشكل واضح إلى أن طبيعة الكيانات الخاضعة لرقابتها هي في جوهرها أوراق مالية تقليدية مغلفة بالتشفير.
د. الولايات المتحدة
تحدد لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أن أي منتج يمر من خلال اختبار هاوي (Howey Test) يُعتبر ورقة مالية. وأي منتج يتم اعتباره ورقة مالية يجب أن يخضع لرقابة SEC. تم تأسيس اختبار هاوي كمعيار قانوني من قبل المحكمة العليا الأمريكية في قضية SEC ضد شركة W.J. Howey في عام 1946، ويستخدم لتحديد ما إذا كانت صفقة أو خطة ما تشكل "عقد استثمار"، وبالتالي تخضع لرقابة قانون الأوراق المالية الأمريكية.
اختبرت هووي أربعة شروط تم بموجبها اعتبار المنتجات المالية "أوراق مالية". توضح إطار تحليل "عقد الاستثمار" للأصول الرقمية الذي أصدرته هيئة SEC الأمريكية تطبيق اختبار هووي في الأصول الرقمية. سنقوم بعد ذلك بتحليل ذلك بالتفصيل:
يشير إلى استثمار المستثمرين في المشروع من خلال وضع الأموال أو الأصول للحصول على حقوق معينة أو عائدات متوقعة. في مجال الأصول الرقمية، سواء تم استخدام العملة القانونية أو التشفير لشراء الرموز، طالما يوجد تبادل للقيمة، يمكن عادةً اعتبار أنه يلبي هذا المعيار. وبالتالي، فإن معظم إصدارات الرموز تتوافق بشكل أساسي مع هذا الشرط.
"المشروع المشترك" يشير إلى وجود ارتباط وثيق بين مصالح المستثمرين والجهة المصدرة، وعادة ما يظهر ذلك في أن عوائد المستثمرين مرتبطة مباشرة بأداء تشغيل المشروع. في مشاريع الرموز، إذا كانت عوائد حاملي الرموز تعتمد على تطوير أعمال الجهة المعنية أو نتائج تشغيل المنصة، فإن ذلك يتوافق مع خصائص "المشروع المشترك"، وهذا الشرط في الواقع يمكن أن يتحقق بسهولة.
هذه النقطة هي المفتاح لتحديد ما إذا كان سيتم تصنيف الرموز كرموز أوراق مالية. تشير هذه الشرط إلى أنه إذا كان الغرض من شراء المستثمر للمنتج هو توقع زيادة قيمة المنتج في المستقبل أو الحصول على عوائد اقتصادية أخرى، وأن هذه العوائد ليست ناتجة عن استخدامه الشخصي أو أنشطة التشغيل، بل تعتمد على الجهود المبذولة من قبل الآخرين في تطوير المشروع ككل، فإن هذا المنتج قد يُعتبر "أوراق مالية".
فيما يتعلق بمشاريع RWA، إذا كان الغرض من استثمار المستثمر في شراء الرموز هو الحصول على تقدير مستقبلي أو عوائد اقتصادية، وليس العوائد الناتجة عن استخدامه الشخصي أو أنشطة التشغيل، فإن هذا الرمز قد يمتلك "توقعات الأرباح"، مما يؤدي إلى تفعيل تصنيف السندات. خاصة عندما تعتمد عوائد الرمز بشكل كبير على التشغيل المهني للجهة المصدرة أو فريق المشروع، مثل تصميم السيولة، وتوسيع النظام البيئي، وبناء المجتمع أو التعاون مع منصات أخرى، فإن هذه السمة "الاعتماد على جهود الآخرين" تعزز بشكل أكبر احتمالية تصنيفه كسند.
يجب أن تكون رموز RWA التي لها قيمة مستدامة بمعناها الحقيقي مرتبطة مباشرة بالعائدات الحقيقية التي تنتجها الأصول الواقعية الأساسية، بدلاً من الاعتماد على المضاربة في السوق أو التعبئة السردية أو ارتفاع الأسعار من المنصات لدفع نمو قيمتها. إذا كانت تقلبات قيمة الرمز تعود بشكل أساسي إلى "إعادة الإبداع" من الفريق أو المنصة وراءه، بدلاً من تحركات عائدات الأصول نفسها، فإنها لا تتمتع بخصائص "RWA الضيقة"، ومن المرجح أن تُعتبر رموزاً من نوع الأوراق المالية.
أدخلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية اختبار هاوي في تنظيم رموز التشفير، مما يعني أنها لم تعد تعتمد على شكل الرموز لتحديد موقفها التنظيمي، بل انتقلت إلى الفحص الجوهري: مع التركيز على الوظائف الفعلية للرموز، وطرق إصدارها، وتوقعات المستثمرين. تمثل هذه التغييرات اتجاهًا أكثر صرامة ونضجًا من قبل الوكالات التنظيمية الأمريكية تجاه الوضع القانوني للأصول المشفرة.
ثانياً، ما هي المنطق القانوني للامتثال في مشروع RWA؟
بعد مناقشة العديد من المفاهيم والتعريفات المتعلقة بـ RWA، دعونا نعود إلى السؤال الرئيسي الذي تم طرحه في بداية المقال، وهو نقطة التركيز الشائعة في الصناعة:
حتى الآن، ما هي أنواع RWA التي يمكن اعتبارها RWA "متوافقة" حقًا؟ وكيف يمكننا تحقيق الامتثال لمشاريع RWA في الممارسة العملية؟
أولاً، نعتقد أن الامتثال يعنى الخضوع لرقابة الجهات التنظيمية المحلية والامتثال لمتطلبات الإطار التنظيمي. وفقًا لفهمنا، فإن الامتثال لـ RWA هو نظام متعدد المستويات.
الطبقة الأولى: الامتثال في صندوق الرمل
يشير هذا بشكل خاص إلى مشروع Ensemble الذي صممته إدارة النقد في هونغ كونغ (HKMA)، وهو التعريف الأكثر ضيقًا والأكثر تنظيمًا لتجربة "الامتثال" حاليًا. يشجع صندوق Ensemble المؤسسات المالية والشركات التكنولوجية على استكشاف الابتكارات التكنولوجية ونماذج التطبيقات المرقمة من خلال مشاريع مثل RWA في بيئة خاضعة للرقابة، لدعم مشروع الدولار الرقمي الذي تتزعمه.
تُظهر هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA) اهتمامًا كبيرًا بسيادة النظام النقدي المستقبلي من خلال دفعها لعملات الدولار الرقمي للبنك المركزي (e-HKD) واستكشاف تنظيم العملات المستقرة. إن الصراع بين العملات الرقمية للبنك المركزي والعملات المستقرة هو في جوهره إعادة تعريف وتنافس على "سيادة النقد". يوفر صندوق الرمل إلى حد ما مساحة سياسية ومرونة للمشاريع، مما يساعد على دفع الممارسات الاستكشافية لربط الأصول الحقيقية بسلسلة الكتل.
في الوقت نفسه ، تقوم HKMA أيضا بتوجيه تطوير الأصول الرمزية بنشاط ، في محاولة لتوسيع تطبيقها في سيناريوهات العالم الحقيقي مثل الدفع والتسوية والتمويل في إطار الامتثال. عدد من المؤسسات التكنولوجية والمالية ، بما في ذلك Ant Group ، أعضاء في مجتمع Sandbox وتشارك في بناء النظام البيئي للأصول الرقمية. إلى حد ما ، يعني المشروع الذي يدخل البيئة التجريبية التنظيمية أنه يتمتع بمستوى عال من الامتثال والاعتراف بالسياسة.
لكن من الوضع الحالي، لا تزال هذه الأنواع من المشاريع في حالة تشغيل مغلقة، ولم تدخل بعد مرحلة التداول في السوق الثانوية بشكل عام، مما يدل على وجود تحديات فعلية في السيولة للأصول والاتصال بالسوق. بدون آلية مستقرة لتوفير الأموال ودعم فعال للسوق الثانوية، سيكون من الصعب على نظام الرموز RWA أن يشكل حلقة اقتصادية حقيقية.
الطبقة الثانية: الامتثال للتنظيم الإداري في هونغ كونغ
تعتبر منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة، كمركز مالي دولي، أنها تواصل في السنوات الأخيرة الدفع نحو استكشاف مؤسسي في مجال الأصول الافتراضية. باعتبارها المنطقة الصينية الأولى التي تعزز بشكل واضح تطوير الأصول الافتراضية، وخاصة الأوراق المالية المميزة، أصبحت هونغ كونغ، بفضل بيئتها التنظيمية المنفتحة والمتوافقة والواضحة السياسات، هدفًا للعديد من مشاريع البر الرئيسي التي تتطلع إلى الانطلاق.
من خلال تمشيط التعاميم وممارسات السياسة ذات الصلة الصادرة عن لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ ، ليس من الصعب العثور على أن جوهر إشراف هونغ كونغ على RWA هو في الواقع تضمينه في إطار STO ثم إخضاعه لإدارة الامتثال. بالإضافة إلى ذلك ، أنشأت SFC نظاما كاملا نسبيا لمزود خدمة الأصول الافتراضية (VASP) ومنصة تداول الأصول الافتراضية (VATP) ، وتستعد لإصدار بيان سياسة الأصول الافتراضية الثاني لتوضيح الموقف التنظيمي والمبادئ الأساسية عند الجمع بين الأصول الافتراضية والأصول الحقيقية. في إطار هذا الإطار المؤسسي ، تم تضمين المشاريع الرمزية التي تنطوي على أصول حقيقية ، وخاصة RWA ، في نطاق الإشراف على الامتثال على مستوى أعلى.
انطلاقا من مشاريع RWA التي تم تنفيذها في هونغ كونغ ولها تأثير معين في السوق ، فإن معظمها له سمات أوراق مالية واضحة. هذا يعني أن الرموز المصدرة تنطوي على ملكية أو حقوق دخل أو مصالح أخرى قابلة للتحويل في الأصول الحقيقية وقد تشكل "أوراقا مالية" على النحو المحدد في قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة. لذلك ، يجب إصدار مثل هذه المشاريع وتعميمها من خلال رموز الأمان (STOs) من أجل الحصول على الموافقة التنظيمية وتحقيق مشاركة متوافقة في السوق.
استنادًا إلى ما سبق، فإن موقف هونغ كونغ من تنظيم الأصول الحقيقية (RWA) قد أصبح واضحًا نسبيًا: يجب أن تشمل جميع الأصول الحقيقية التي لها خصائص الأوراق المالية والتي يتم تمثيلها على السلسلة ضمن نظام تنظيم عروض الرموز الأمنية (STO). لذلك، نعتقد أن مسار تطوير الأصول الحقيقية (RWA) الذي تدفعه هونغ كونغ حاليًا هو في جوهره تطبيق عملي لمسار الرموز الأمنية (STO).
الطبقة الثالثة: إطار تنظيمي واضح للمناطق الصديقة للتشفير
في بعض المناطق التي تتبنى موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، حيث تكون آليات الرقابة ناضجة نسبيًا، مثل الولايات المتحدة وسنغافورة وبعض الدول الأوروبية، تم إنشاء مسارات امتثال منهجية نسبيًا لإصدار الأصول المشفرة وتداولها والحفاظ عليها، بما في ذلك الأصول التي تمثل الأصول الواقعية. إذا تمكنت مشاريع RWA في هذه المناطق من الحصول على التراخيص المناسبة وفقًا للقانون، والامتثال لمتطلبات الإفصاح عن المعلومات والامتثال للأصول، يمكن اعتبارها RWA متوافقة تعمل تحت نظام رقابي واضح.
الطبقة الرابعة: "الامتثال الشامل"
هذا هو عكس "عدم الامتثال" ، الامتثال بالمعنى الأوسع ، والذي يشير على وجه التحديد إلى حقيقة أن الحكومة لديها "عدم التدخل" مؤقتا في سوق الأصول الافتراضية في ولاية قضائية خارجية محددة ، ولم يتم تحديدها بوضوح على أنها غير قانونية أو غير قانونية ، ونموذج أعمالها لديه درجة معينة من مساحة الامتثال بموجب الإطار القانوني المحلي الحالي. على الرغم من أن نطاق ومفهوم هذا النوع من الامتثال غامضان ولا تشكل الدرجة تأكيدا قانونيا كاملا ، إلا أنه قبل أن تتضح اللائحة القانونية ، فهي دولة تجارية "لا شيء يحظره القانون".
في الواقع، يمكننا أن نلاحظ أن الغالبية العظمى من مشاريع RWA تواجه صعوبة في تحقيق نوعي الامتثال الأولين، حيث تختار معظم المشاريع محاولة اتباع المسارات الثلاثة الأولى - أي الاعتماد على السياسات المرنة لبعض الولايات القضائية "الصديقة" للتشفير، في محاولة لتجاوز حدود الرقابة السيادية، وإنهاء "الامتثال" الشكلي بتكلفة منخفضة.
نتيجة لذلك ، تم تنفيذ مشاريع RWA "مثل الزلابية" على السطح ، لكن النقطة الزمنية لم تأن بعد لتوليد قيمة مالية كبيرة. ستعتمد نقطة التحول الأساسية على ما إذا كان بإمكان هونغ كونغ استكشاف آلية السوق الثانوية ل RWA - على وجه الخصوص ، كيفية تحرير تدفق رأس المال عبر الحدود. إذا ظل تداول RWA محصورا في سوق مغلق لمستثمري التجزئة المحليين في هونغ كونغ ، فستكون السيولة والتمويل محدودين للغاية. لتحقيق انفراجة، يجب السماح للمستثمرين العالميين بالاستثمار في الأصول المرتبطة بالصين من خلال آليات الامتثال، "شراء الصين" بشكل غير مباشر في شكل RWA.
يمكن مقارنة دور هونغ كونغ هنا بما يعنيه مؤشر ناسداك لأسهم التكنولوجيا العالمية. بمجرد أن تنضج الآلية التنظيمية ويصبح هيكل السوق واضحا ، يريد الصينيون "السفر إلى الخارج" للعثور على التمويل ، ويريد الأجانب "شراء قاع" الأصول الصينية ، يجب أن تكون المحطة الأولى هي هونغ كونغ. ولن يكون ذلك عائدا على السياسة الإقليمية فحسب، بل سيكون أيضا نقطة انطلاق جديدة لإعادة البناء المنطقي للبنية التحتية المالية وسوق رأس المال.
باختصار ، نعتقد أن الامتثال لمشاريع RWA يجب أن يتم ضمن النطاق الحالي ، ويجب أن تحافظ جميع المشاريع على حساسية السياسة ، وبمجرد إجراء تعديل قانوني ، يجب تعديله على وجه السرعة. في حين أن هذا يعني استثمار المزيد من الموارد وتكبد تكاليف أعلى للوقت والامتثال في المراحل الأولى من المشروع ، إلا أنه سيقلل بشكل كبير من المخاطر النظامية على المدى الطويل ، بما في ذلك العلاقات القانونية والتشغيلية وحتى علاقات المستثمرين.
من بين جميع المخاطر المحتملة ، فإن مخاطر جمع التبرعات هي بلا شك الخطر الخفي الأكثر فتكا ل RWA. بمجرد تحديد تصميم المشروع على أنه جمع تبرعات غير قانوني ، بغض النظر عما إذا كانت الأصول حقيقية أم لا ، سواء كانت التكنولوجيا متقدمة أم لا ، فإنه سيواجه عواقب قانونية كبيرة ، مما يشكل تهديدا مباشرا لبقاء المشروع نفسه ، ووجه ضربة قوية لأصول وسمعة المؤسسة. في عملية تطوير RWA ، ستكون هناك حتما اختلافات في تعريف الامتثال في مناطق مختلفة وبيئات تنظيمية مختلفة ، ويجب على المطورين والمؤسسات صياغة استراتيجية امتثال مرحلية بالتفصيل بناء على نوع أعمالهم وسمات الأصول والسياسات التنظيمية للسوق المستهدفة. على أساس ضمان إمكانية السيطرة على المخاطر ، يمكن تعزيز تنفيذ مشروع RWA بشكل مطرد.
ثالثا، نصائح المحامي لمشاريع RWA****
كخلاصة، نتناول الأمور من منظور الامتثال، حيث نقوم بترتيب النظام بشكل منهجي للنقاط الأساسية التي يجب الانتباه إليها خلال عملية推进 مشروع RWA عبر سلسلة الكتل.
1. اختر ولاية صديقة للسياسة
في ظل المشهد التنظيمي العالمي الحالي، يجب أن تختار المشاريع المتعلقة بالأصول الحقيقية (RWA) الامتثال في المقام الأول في الولايات القضائية التي تتمتع بسياسات واضحة، وأنظمة تنظيمية ناضجة، وتبدي انفتاحاً تجاه الأصول الافتراضية، مما يمكن أن يقلل بشكل فعال من عدم اليقين بشأن الامتثال.
2. يجب أن تتمتع الأصول الأساسية بقدرة حقيقية على الاسترداد
بغض النظر عن مدى تعقيد الهيكل التكنولوجي، فإن جوهر مشروع RWA هو رسم حقوق الأصول الحقيقية على السلسلة. ولذلك، فإن مصداقية الأصول الأساسية، منطقية التقييم، وقابلية تنفيذ آلية السداد، كلها عناصر أساسية تحدد موثوقية المشروع وقبول السوق.
3. الحصول على اعتراف المستثمرين
تكمن جوهر RWA في رسم الأصول وتأكيد الحقوق. لذلك، فإن ما إذا كان المشتري النهائي للأصول خارج السلسلة أو المستخدم يعترف بالحقوق التي يمثلها الرمز على السلسلة هو مفتاح نجاح المشروع أو فشله. وهذا لا يتعلق فقط بإرادة المستثمرين الشخصية، بل يرتبط أيضًا بشكل وثيق بالخصائص القانونية للرموز ووضوح الحقوق.
أثناء تعزيز عملية الامتثال ، يجب على أطراف مشروع RWA أيضا مواجهة قضية أساسية أخرى: يجب إبلاغ المستثمرين. في الواقع ، تقوم العديد من المشاريع بحزم المخاطر في هياكل معقدة ولا تكشف بوضوح عن حالة الأصول الأساسية أو منطق نموذج الرمز المميز ، مما يؤدي إلى مشاركة المستثمرين فيها دون فهم كامل ، وبمجرد حدوث التقلبات أو أحداث المخاطر ، لن يؤدي ذلك إلى أزمة ثقة السوق فحسب ، بل قد يثير أيضا اهتماما تنظيميا ، مما يجعل التعامل مع الأمور أكثر صعوبة.
لذلك ، من المهم إنشاء آلية واضحة لفحص وتثقيف المستثمرين. لا ينبغي أن تكون مشاريع RWA مفتوحة لجميع المجموعات ، ولكن يجب أن تجلب بوعي مستثمرين متطورين يتمتعون ببعض القدرة على تحمل المخاطر والفهم المالي. في المرحلة المبكرة من المشروع ، من الضروري بشكل خاص وضع عتبات معينة ، مثل آليات اعتماد المستثمرين المحترفين ، وقيود حصص المشاركة ، وإحاطات الإفصاح عن المخاطر ، وما إلى ذلك ، لضمان أن المشاركين "على دراية وتطوعية" ويفهمون حقا منطق الأصول وحدود الامتثال ومخاطر سيولة السوق وراء المشروع.
4. التأكد من أن العمليات التي تقوم بها المؤسسات في السلسلة تتوافق مع اللوائح
في عملية RWA برمتها ، غالبا ما تتضمن روابط متعددة مثل جمع التبرعات والحفظ والتقييم والمعاملة الضريبية والامتثال عبر الحدود. يتوافق كل رابط مع السلطات التنظيمية الفعلية ومتطلبات الامتثال، ويحتاج فريق المشروع إلى إكمال إعلان الامتثال والالتحام التنظيمي بموجب الإطار القانوني ذي الصلة لتقليل المخاطر القانونية. فعلى سبيل المثال، بالنسبة للجزء الذي ينطوي على جمع الأموال، ينبغي إيلاء اهتمام خاص لما إذا كانت التزامات الامتثال فيما يتعلق بإصدار الأوراق المالية ومكافحة غسل الأموال قد نشأت.
5. الوقاية من مخاطر الامتثال اللاحقة
الامتثال ليس سلوكاً لمرة واحدة، بعد تنفيذ مشروع RWA يجب أن يواجه باستمرار تغييرات بيئة الرقابة الديناميكية. كيف يمكن في بعد ما بعد الحدث منع التحقيقات الإدارية المحتملة أو المساءلة عن الامتثال، هو ضمان مهم للتنمية المستدامة للمشروع. يُنصح بأن يقوم الطرف المعني بالمشروع بتأسيس فريق امتثال محترف، والحفاظ على آلية التواصل مع الجهات الرقابية.
6. إدارة سمعة العلامة التجارية
في صناعة الأصول الافتراضية التي تتسم بالحساسية العالية في نقل المعلومات، يجب على مشروع RWA أن يولي أهمية لإدارة الرأي العام واستراتيجيات التواصل مع السوق. بناء صورة مشروع شفافة وموثوقة ومحترفة يساعد في تعزيز ثقة الجمهور والجهات التنظيمية، مما يخلق بيئة خارجية جيدة للتنمية على المدى الطويل.
أربعة، الاستنتاج
في عملية الدمج المستمر بين الأصول الافتراضية والاقتصاد الواقعي، تختلف أهداف ومشاريع RWA من حيث التنوع والآليات، حيث توجد ابتكارات تقنية وتجارب مالية. تختلف قدرات ومهنية ومسارات الممارسة بين المشاريع بشكل كبير، مما يستحق منا دراسة كل منها ومراقبتها وتصنيفها.
في عملية البحث المكثف والمشاركة في المشروع ، ندرك تماما أيضا أن التحدي الأكبر للمشاركين في السوق ليس في كثير من الأحيان المستوى التقني ، ولكن عدم اليقين في النظام ، وخاصة عدم الاستقرار في الممارسة الإدارية والقضائية. لذلك ، ما نحتاجه أكثر هو استكشاف "المعايير العملية" - حتى لو لم تكن لدينا سلطات تشريعية وتنظيمية ، فلا يزال من المفيد تعزيز تشكيل توحيد الصناعة والامتثال في الممارسة العملية. طالما كان هناك المزيد من المشاركين ، فإن المسار ناضج ، وقد أنشأ المنظمون خبرة إدارية كافية ، سيتحسن النظام تدريجيا. وفي إطار سيادة القانون، فإن تعزيز توافق الآراء المعرفي من خلال الممارسة وتعزيز التطور المؤسسي من خلال توافق الآراء هو نوع من التطور المؤسسي الحميد "من القاعدة إلى القمة" للمجتمع.
ولكن يجب علينا أيضًا أن نظل متيقظين للامتثال. إن احترام الأطر القضائية والتنظيمية الحالية هو الشرط الأساسي لكل سلوك مبتكر. بغض النظر عن كيفية تطور الصناعة أو تطور التكنولوجيا، تظل القوانين هي المنطق الأساسي الذي يضمن النظام السوقي ومصلحة الجمهور.
بيان خاص: يمثل فقط وجهة نظر المؤلف في هذه المقالة، ولا يشكل استشارة قانونية أو رأي قانوني بشأن مسائل معينة.