في 13 يونيو، شهد سوق الأسهم الأمريكي بالكامل للمدفوعات، بما في ذلك فيزا وماستركارد، اللذان لديهما أعمق حواجز نموذج العمل، انخفاضًا كبيرًا في أسعار الأسهم. لماذا يمكن أن تخترق "توقعات العملة المستقرة" قطاع المدفوعات على الفور؟

في 11 يونيو، وافق مجلس الشيوخ الأمريكي على التصويت الإجرائي على "قانون GENIUS" بهامش واسع قدره 68-30، مما يجعل ترخيص عملة مستقرة وطنية "تقريبًا أمرًا مؤكدًا" للمرة الأولى، مما يقلل بشكل كبير من عدم اليقين التنظيمي ويخفض العتبة لإصدار العملات.

في 12 يونيو، أعلنت Shopify وCoinbase عن بدء تجربة تسوية USDC على سلسلة Base، مع بدء أول دفعة من التجار في نفس اليوم، مما يشير إلى أنه يمكن للتجار الصغار والمتوسطين أيضًا تجاوز منظمات البطاقات واستلام المدفوعات مباشرة بالدولارات الأمريكية على السلسلة.

في 13 يونيو، أفادت صحيفة وول ستريت جورنال أن وول مارت وأمازون يقومان بتقييم إصدار عملتهما المستقرة الخاصة؛ وقد تبعت عدة وسائل إعلام ذلك في نفس اليوم.

بالنسبة لفيزا وماستركارد، فإن تحول العمالقة ضدهم يعني أن "خندق السعر" يواجه أول تهديد مباشر له، مما أدى إلى بيع الذعر بين المؤسسات، مما تسبب في تقلبات كبيرة في أسعار الأسهم خلال جلسة التداول.

من منظور سلسلة صناعة الدفع بأكملها، فإن الانخفاض ليس "بيتا السوق"، بل هو "دلتا نموذج العمل".

• رسوم تقييم المعاملات من فيزا + مشاركة التبادل ≈ إجمالي الإيرادات 55 ٪؛
• ماستركارد، هيكل الأعمال مشابه لـ V، مع رافعة مالية أعلى؛
• بايبال (تتقدم في التراجع في قطاع المدفوعات S&P)، معدل الخروج المميز 2.9%+، تواجه أكبر تهديد من البدائل؛
• Shopify، حلول التجار (بما في ذلك مدفوعات Shopify) ≈ الربح الإجمالي 2/3؛

مقارنةً بانخفاض مؤشر S&P 500 اليومي بنسبة -1.1%، تراجعت أسهم الدفع بنسبة تتراوح بين 2 إلى 6 مرات من المؤشر.

إذن، أي منحنى عائد ضربه "صدمة عملة مستقرة" بالفعل؟

لماذا يقال أن هذه هي المرة الأولى التي تهدد فيها حقًا عائق معدل 200 نقطة أساس؟

يوم الجمعة، بمجرد أن صدرت أخبار إطلاق أمازون وول مارت للعملات المستقرة، انخفض قطاع الدفع بأكمله. إن الحجم وقوة التفاوض كافية جداً، حيث تمثل أمازون وول مارت وشوبفاي معاً أكثر من 40% من إجمالي قيمة المعاملات عبر الإنترنت في الولايات المتحدة. إذا قاموا بتوجيه المستخدمين بشكل جماعي للتحول إلى "عملاتهم الخاصة"، فيمكنهم تجاوز مشكلة البداية الباردة دفعة واحدة. على عكس "المدفوعات المشفرة" في الماضي، يمكن أن تتنافس هذه المرة منحنى تكلفة الأداء على السلسلة بالفعل مع شبكات البطاقات (TPS السلسلة الأساسية 1,200+، معاملة واحدة

① الجوهر لا يزال يكمن في فرق السعر: 2.5% (نموذج دفع بطاقة تقليدي) → 0.2% (نموذج دفع عملة مستقرة)

التكلفة الإجمالية المتوسطة للتجار الأمريكيين حوالي 2.1-2.7% (رسوم معالجة البطاقة + رسوم التقييم). بالنسبة للعملات المستقرة على السلسلة التي تسوى بـ USDC/L2، يمكن تقليل تكاليف الغاز + التكاليف على/من الشبكة إلى

② عائد احتلال رأس المال مقلوب

يجب على مُصدري العملات المستقرة الاحتفاظ بسندات الخزينة بنسبة 1:1، ويمكن نقل عائد القسيمة بالكامل أو جزئيًا إلى التجار/المستخدمين. ومع ذلك، لا تشمل التسوية اليومية التقليدية لبطاقات الدفع "T+1/2" مشاركة الفائدة → يتم ضرب هيكل الدخل مرتين (ضغط المعدل + فقدان دخل السيولة).

③ التحول الجانبي للحواجز والشبكة العالمية للقبول وقواعد المخاطر من منظمات البطاقات هو "أثر شبكة متعدد الأطراف" تم تجميعه على مدى عقود. ومع ذلك، فإن العقود على السلسلة + التسوية الدولية والاستقرار تحل محل "شبكة المحطة الفيزيائية" مع "طبقة الإجماع العامة" و"احتياطيات الدولار في الخارج"، مما يسمح بالهجرة السريعة للاختلافات الخارجية للشبكة. إن إدراج وول مارت/أمازون يحل مشكلة "البداية الباردة" دفعة واحدة.

تحليل الحساسية على مستوى الشركة؟

فيزا / ماستركارد، كل تغيير في سعر الفائدة بمقدار 1 نقطة أساس ≈ أرباح السهم 3-4 ٪؛

بالنسبة لباي بال، فإن هامش ربح معاملاتها تحت الضغط بالفعل؛ إذا تسارعت العملات المستقرة في استبدال براينتري (بوابة منخفضة التكلفة)، فإن الربح الإجمالي لخدمة الدفع المميزة سيتعرض للتخفيف.

تشمل نسبة العمولة لحلول التجار في Shopify (2.42%) رسوم بطاقات الائتمان؛ إذا تم الانتقال إلى الشبكة، فإن رسوم Shop Pay تحتاج إلى إعادة تسعير؛

فيما يتعلق بالتحوط قصير الأجل، تقوم كل من فيزا وماستركارد باختبار إيداع موحد ورابط Visa-USDC، لكن النطاق لا يزال

أصدرت PayPal عملة PYUSD، التي يمكن أن تستفيد من موقف "المصدر" لتحقيق الربح، ولكن على حساب التضحية بالأعمال ذات الهامش العالي.

بالنسبة لـ Shopify، فقد تحولت الشركة إلى "منصة دفع متعددة القنوات"، مما يسمح لها بتحويل الأسعار مع الحفاظ على الحجم، ولكن العبء الناتج عن GMV قد زاد.

مستوى الخندق طويل الأجل

تواجه فيزا، بعد كل شيء، حدودًا صعبة في التحكم في مخاطر الاحتيال، وثقة العلامة التجارية، وواجهات القبول التي تغطي أكثر من 200 دولة. لا يزال الخندق أعمق ضمن نظام الدفع.

حسابات باي بال النشطة البالغة 430 مليون وبيئة BNPL/المحفظة لا تزال لها تأثير قفل، ولكن الشركة تحتاج أيضًا إلى undergo تحول عميق.

نظام SaaS الخاص بـ Shopify + نظام إدارة الطلبات/النظام اللوجستي، الدفع هو مجرد نقطة دخول، ويمكن تحويل الأرباح إلى متوسط إيرادات المستخدمين من SaaS من خلال الحفاظ على الواجهة الأمامية.

محاكاة السيناريو: ماذا يعني تدفق حركة المرور بنسبة 10%؟

الافتراض: في عام 2026، سيكون حجم التجارة الإلكترونية الأمريكية 1.2 تريليون دولار، ونسبة انتشار العملات المستقرة 10%، وفارق الرسوم 200 نقطة أساس.

فيزا + ماستركارد: انخفاض الإيرادات السنوية المحتمل ≈ 1.2 تريليون دولار × 10 % × 200 نقطة أساس × 55 % حصة ≈ 1.3 مليار دولار → تأثير ربحية السهم ≈ –6 %.

بايبال: إذا تم سحب 15% من إجمالي قيمة المعاملات للعلامة التجارية، فقد تتراجع الأرباح التشغيلية بنسبة 8-10%.

Shopify: بافتراض أن نسبة الهجرة من GMV فقط 20% وانخفاض في معدل العمولة بمقدار 40 نقطة أساس، فإن ضغط الهامش الإجمالي يبلغ حوالي 150 نقطة أساس.

لكن الرسوم المنخفضة الأكثر أهمية للعملات المستقرة لها تأثير كبير على معدلات الرسوم في نظام الدفع الكلي. حتى لو استبدلت 10%، فإن الضغط على معدل الرسوم الإجمالي الذي يمكن أن يشاركه هذا النظام للدفع قد زاد بوضوح.

هنا سنقوم بتحليل مجموعة مدفوعات التجار في الولايات المتحدة.

تتراوح الرسوم الإجمالية المتوسطة لمعظم التجار في الولايات المتحدة وكندا بين 2.0% و3.2%؛ المثال في النص هو 2.34% (1.80% + 0.14% + 0.40%). دعونا نفصل القفزة من "2.5% → 0.2%" ونحللها خطوة بخطوة - على وجه التحديد، أي مكونات الرسوم تم تقليلها إلى جزء بواسطة العملات المستقرة على السلسلة.

1. مسار الدفع بالبطاقة التقليدية: 2%–3% “توزيع ثلاثي المستويات”

التبادل = "الكعكة" للبنك المصدّر (تشمل الائتمان، النقاط، مخاطر الاحتيال).

رسوم التقييم / الشبكة والمعالجة = "كعكة" فيزا وماسترد كارد، بمعدل يقارب 0.13%–0.15% (المعيار المحلي)، بالإضافة إلى رسوم معالجة بقيمة عدة سنتات لكل معاملة.

تحدد منظمات البطاقات "الرسوم المتبادلة ولكنها لا تميز" الرسوم، حيث تتقاضى من المكتسبين فقط من خلال عناصر رسوم الشبكة المستقلة، والتي يتم تمريرها بعد ذلك إلى التجار. وهذه تشكل الإيرادات الأساسية في التقارير السنوية لشركتي فيزا وماستركارد.

2. مسار العملة المستقرة: تقليل "كل مستوى من الرسوم" إلى منزلة عشرية واحدة.

افتراض السيناريو: يتلقى تاجر Shopify طلبًا بقيمة 100 دولار، ويدفع العميل باستخدام USDC (سلسلة Base). التاجر مستعد للاحتفاظ بـ USDC وعدم تبديله على الفور مرة أخرى إلى حسابه المصرفي.

إذا أصر التجار على تحويل العملات مرة أخرى إلى العملات الورقية، يمكنهم استخدام "1% off-ramp" من Coinbase Commerce - التكلفة الإجمالية ~1.07%، وهي لا تزال أقل بكثير من 2%+. ومع ذلك، غالبًا ما يحتفظ التجار ذوو الذيل الطويل بـ USDC لدفع تكاليف الموردين والإعلانات، متجاوزين مباشرة هذه الخطوة "السحب".

لماذا يمكن أن تكون رخيصة مثل #### أولاً، تم قطع التبادل تمامًا، دون وجود بنوك مصدرة ودون مخاطر ائتمانية → أكبر جزء من 1.5% + تم تخفيضه مباشرة إلى صفر.

ثانياً، فإن تكاليف الشبكة مضغوطة للغاية، حيث تم تسعير رسوم الإجماع (الغاز) لسلسلة الكتل العامة ببضعة سنتات؛ يمكن تجاهلها تقريباً عند القيمة الاسمية من 100 دولار إلى 1,000 دولار.

ثم، فإن تسويق مرحلة الاستحواذ / البوابة، تتنافس Coinbase و Circle و Stripe مع "صفر إلى بضع أعشار من الرسوم" للحصول على حجم المعاملات، وقد زادت قوة التفاوض لدى التجار بشكل كبير، مما وضع أكبر ضغط على منصات الدفع المجتمعة.

هناك أيضًا دعم عكسي: أعلنت Shopify عن استرداد نقدي بنسبة 1% من USDC للمستهلكين، مما يعوض بشكل أساسي الرسوم المتبقية بـ "الفائدة + ميزانية التسويق"، ثم تقوم بقفل الحركة مرة أخرى في نظامها البيئي الخاص.

3. فاتورة مقارنة (معاملة بقيمة 100 دولار)

في مشروع Shopify التجريبي، يتم دعم رسوم الاستحواذ من قبل المنصة لتصبح 0؛ إذا تم استخدام قناة Coinbase Commerce، فإنها تتغير إلى 1.00 دولار.

4. ما هي "الدخل غير المرئي" الأخرى التي تم سحبها أيضًا؟

لذا، 2.5% → 0.2% ليست شعارًا، بل هي تحويل العمولة الثلاثية بالكامل من Interchange و Network و Acquirer إلى "Gas + DEX + Gateway رفيع جدًا"، مما يقلل الحجم بمقدار منزلتين عشريتين مباشرة.

توجهت Shopify/Amazon وغيرها من "العمالقة ضد التيار"، مما سمح لخطط بدون رسوم / رسوم سلبية لتحقيق GMV كبير للمرة الأولى، مما أدى إلى إعادة تسعير خنادق معدلات عمالقة الدفع.

الأثر الحالي على فيزا وماستركارد محدود. استنادًا إلى أحدث بيانات التقرير المالي العام للسنة المالية الكاملة (السنة المالية 2024، التي تنتهي في سبتمبر 2024) من فيزا، فإن "نسبة أخذ المنصة" - أي صافي الدخل التشغيلي ÷ مبلغ الدفع:

دخل التشغيل الصافي لفيزا 35.9 مليار دولار، مبلغ الدفع 13.2 تريليون دولار، 35.9 ÷ 13,200 ≈ 0.00272

≈ 0.27% (≈ 27 bp)، إذا كان استخدام "المجموع الكلي للدفع + سحب النقود"، فإن المبلغ الإجمالي خلال نفس الفترة هو 16 تريليون دولار.

35.9 ÷ 16 000 ≈ 0.00224≈ 0.22 %（≈ 22 bp）

حجم المدفوعات هو معيار يُستخدم عادةً من قبل فيزا لتحديد الأسعار، باستثناء سحوبات النقود من أجهزة الصراف الآلي؛ لذلك، تُعتبر نسبة 0.27% هي الأكثر شيوعًا في الصناعة. إذا تم تضمين سحوبات النقود من أجهزة الصراف الآلي، فإن المقام يزداد، مما يخففها إلى حوالي 0.22%. تشمل هذه النسبة جميع إيرادات تشغيل فيزا (رسوم الخدمة، رسوم معالجة البيانات، رسوم المعاملات عبر الحدود، إلخ)، ولكنها لا تشمل الرسوم المتبادلة التي تتلقاها البنوك المصدرة - الأخيرة ليست من دخل فيزا.

تفصيل إضافي لإيرادات السنة المالية 2024: رسوم الخدمة 16.1 مليار دولار → تتوافق مع حجم المدفوعات حوالي 12 نقطة أساس، رسوم معالجة البيانات 17.7 مليار دولار، الرسوم عبر الحدود 12.7 مليار دولار، إلخ، والتي يتم تسعيرها بشكل رئيسي بناءً على عدد المعاملات/وزن المعاملات عبر الحدود ولا يمكن تحويلها مباشرة ببساطة بناءً على حجم المدفوعات.

لذلك، وفقاً لمعايير التقرير السنوي لشركة فيزا للسنة المالية 2024، فإن "معدل الإيرادات الصافية" الأكثر استخداماً هو حوالي 0.27% (27 نقطة أساسية)؛ وإذا تم تضمين مبالغ سحب النقد، فإنه حوالي 0.22%. هذا لا يختلف كثيراً عن رسوم قنوات الدفع المحلية، حيث تكون WeChat Pay و Alipay بمعدل طبيعي قدره 0.6%. يمكن لمقدمي الخدمة تقليله إلى 0.38%/0.2% (عروض، صغيرة ومتناهية الصغر)، لذا فإن الأساس في الولايات المتحدة لا يزال أن معدلات رسوم التبادل أعلى بكثير من تلك في السوق المحلية.

الخطان اللذان يجب مراقبتهما التاليان:

سرعة اختراق التجار بعد تمرير الفاتورة - اختراق بنسبة 10% من GMV يكفي لتآكل EPS من Visa/MA بنسبة 5%+

هل يمكن لشبكة البطاقة "توصيل" التسوية على السلسلة مرة أخرى - إذا كان بإمكانها استرداد رسوم التسوية بنسبة 0.1% - 0.2%، فقد يعود سعر السهم أو المتوسط الحالي.

بمجرد أن يصبح معدل الحواجز أرق، يتغير مقام نموذج التقييم - هذه هي بالضبط السبب الجوهري وراء بيع الأسهم المتعلقة بالمدفوعات بشكل كبير من قبل المؤسسات الأسبوع الماضي.

ما هي "الإشارات عالية التردد" التي يجب أن نركز عليها بعد ذلك؟

• التصويت النهائي لمجلس الشيوخ في 17 يونيو وجدول مجلس النواب في يوليو (إيقاع التنفيذ التشريعي).
• ورقة بيضاء أو طلب براءة اختراع من أمازون / وول مارت (تمييز العملات الأصلية مقابل رقائق التفاوض).
• مؤشر أداء تحويل الأموال عبر Shopify-USDC: إذا تجاوز حجم التداول الشهري 1 مليار دولار، سيتم التحقق من الجدوى من جانب التاجر.
• أسعار الاختبار الفعلية لشبكة تسوية العملات المستقرة Visa/MA: هل يمكن دمج "التسوية على السلسلة" في خط أنابيبهم الخاص.
• دائرة، تيثر، وقياسات احتياطية أخرى: إذا زادت حيازات سندات الخزانة بأكثر من 25% في نصف عام، فهذا يشير إلى أن تدفق رأس المال قد حدث بالفعل.

لذلك، فإن التعديل الجماعي للمدفوعات ليس "مضاربة" على الأخبار، بل بالأحرى تم إعادة كتابة فرضية نموذج التقييم. لقد ظهرت المخاوف بالفعل، وستواجه سلسلة المدفوعات التقليدية ومعدلاتها في الولايات المتحدة تأثيرات. للمضي قدماً، نحتاج إلى مراقبة الاتجاه العام لتطور العملات المستقرة، مع تأثيرات قصيرة الأجل محدودة.

تشريع العملة المستقرة + تنفيذ محطة البيع بالتجزئة يجلب "تهديد عشر سنوات من الآن" إلى نافذة تقييم تتراوح بين 24-36 شهرًا، والسوق يعيد تقييم "منحنى معدل الرسوم الصافية" بشكل استباقي مع أسعار الأسهم.

عمالقة المدفوعات لا يجلسون مكتوفي الأيدي: قد تبني الشبكات كخدمة، وطبقات التسوية الحفظ، والودائع المرمزة حواجز مرة أخرى، لكنها تتطلب الوقت ورأس المال.

على المدى القصير، يعكس الانخفاض سيناريو "أكثر حالات ضغط الأسعار تشاؤماً - حساسية EPS". إذا تم تشديد الأحكام التشريعية في النهاية، أو إذا نجحت المنظمات في "توصيل" المدفوعات على السلسلة، فهناك مجال للعودة إلى المتوسط البيتا في سعر السهم.

على المدى المتوسط إلى الطويل، يحتاج المستثمرون إلى استخدام المشتقة الثانية (التغيرات في هيكل الربح الإجمالي) بدلاً من المشتقة الأولى (نمو الإيرادات) لتقييم ما إذا كانت ميزة شركات الدفع تتقلص حقًا.

العملة المستقرة = "شبكة تصفية متوازية بدون رسوم + عائد فائدة". عندما يتبنى أقوى المشترين (وول مارت / أمازون) والبائعون الأكثر شمولية (تجار شوبيفاي) ذلك في نفس الوقت، يصبح من الصعب الحفاظ على أسطورة معدل الرسوم التقليدي الذي يتراوح بين 200 نقطة أساس - لقد أعطى سعر السهم بالفعل تحذيرًا مسبقًا قبل الدخل.

بيان:

1. تم إعادة نشر هذه المقالة من [TechFlow] حقوق الطبع والنشر تعود للمؤلف الأصلي [جمال بايزيان] إذا كان لديك أي اعتراضات على إعادة الطباعة، يرجى الاتصال بـفريق Gate Learnسيتعامل الفريق مع ذلك بأسرع ما يمكن وفقًا للإجراءات ذات الصلة.
2. إخلاء المسؤولية: الآراء والأفكار المعبر عنها في هذه المقالة هي آراء الكاتب ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.
3. تمت ترجمة نسخ المقال بلغات أخرى بواسطة فريق Gate Learn، ما لم يُذكر خلاف ذلك.بوابةفي مثل هذه الظروف، يُمنع نسخ أو توزيع أو اقتباس المقالات المترجمة.