كيف كان بإمكان Circle أن تفعل الأمور بشكل مختلف مع IPO

أقدمت شركة سيركل، التي تقف وراء عملة USDC المستقرة، على طرح عام أولي الأسبوع الماضي، حيث تم تحديد سعر الأسهم عند 31 دولارًا (ارتفاعًا من السعر الأولي الذي كان يتراوح بين 24-26 دولارًا). أغلقت الأسهم أول يوم تداول عند 84 دولارًا، وانتهت الأسبوع بأكثر من 107 دولارات. القول بأن البنوك الاستثمارية أخطأت في تسعير هذا الطرح العام الأولي سيكون أقل من الواقع. القول بأن شهية وول ستريت للعملات الرقمية، وبشكل خاص العملات المستقرة، مرتفعة أيضًا سيكون أقل من الواقع.

الحالة الإيجابية على CRCL:

• إنها الطريقة الوحيدة والمباشرة للمراهنة على نمو العملات المستقرة، وهو ما يبحث عنه المستثمرون منذ أكثر من سبع سنوات (بما في ذلك Arca). لهذا السبب فقط، والنمو المتوقع للعملات المستقرة إلىأكثر من تريليون دولار في الأصول تحت الإدارة, إنها قصة استثمار جيدة.
• تبلغ قيمة أصول USDC المدارة 60 مليار دولار ونمت بنسبة 91% على أساس سنوي.

السيناريو السلبي على CRCL:

• إنه رهان على أسعار الفائدة، حيث يتم اشتقاق جميع إيراداته من دخل الفائدة.
• تت rely Circle على Coinbase، التي تعمل كوكيل توزيع وتأخذ حوالي 50% من دخل الفائدة.
• تستند Circle إلى بلاك روك، التي لديها الكثير من العلاقات مع بنوك أخرى تحاول الآن المنافسة مع Circle و Tether في مجال العملات المستقرة.
• لم يكن هناك أي نمو يذكر في الإيرادات والأرباح على مدى السنوات الثلاث والنصف الماضية (على الرغم من أن EBITDA نمت بنسبة +60% على أساس سنوي).

بسعر 107 دولار للسهم، يعتبر CRCL مرتفعًا قليلاً، ويتداول الآن بحوالي:

• 30x الربح الإجمالي
• 110x أرباح
• 59x adj. EBITDA (Q1’25 السنوي)

المصدر: أرتيميس

قد يكون الكثير منكم قد رأى تغريدة، وبعض التغطية الإخبارية اللاحقة، لرسالة عامة كتبتها إلى الرئيس التنفيذي لشركة سيركل، جيريمي أليير، بعد تسعير IPO الخاص بهم هذا الأسبوع. أعتذر عن استعمال لغة ملونة في تغريدتي، وقد قمت بحذفها منذ ذلك الحين لأنها لم تكن تمثل أي بيان رسمي من أركا. ومع ذلك، أؤكد تمامًا على الفكرة التي أرسلتها. في رأيي، ارتكبت سيركل خطأً كبيرًا في تخصيص الأسهم لصناديق TradFi بدلاً من صناديق العملات الرقمية، ويجب محاسبتهم على الرسائل غير المباشرة وراء قراراتهم.

تحدثنا إلى العديد من صناديق العملات الرقمية والشركات الأخرى التي قامت بتخصيصات كبيرة لأمر CRCL، بما في ذلك تلك التي كانت أيضًا من أوائل المتبنين والمستخدمين لـ USDC (مثل Arca)، والعديد منهم لديهم علاقات أقوى مع المكتتبين (JPM و Citi) من Arca. لقد تلقينا تأكيدات غير رسمية من هؤلاء العمالقة في الصناعة بأنهم أيضًا تلقوا تخصيصات سيئة أو معدومة، مما يؤكد تفضيل Circle لشركات Wall Street TradFi على الداعمين الأصليين للعملات الرقمية. لم أتمكن بعد من العثور على شركة واحدة من الشركات الأصلية للعملات الرقمية تم معاملتها بشكل جيد في هذه العملية.

هذا سخيف! ومن القصير النظر بشكل لا يصدق من قبل سيركل.

أولئك الذين يعرفونني، أو الذين استثمروا مع Arca، يعرفون أنني لست مستثمراً عاطفياً. على العكس تماماً، في الواقع. أنا متزن جداً في الأوقات الجيدة والسيئة، وأحاول التركيز على الأطروحة بدلاً من المشاعر.

أنا، مع ذلك، شغوف وعاطفي للغاية عندما يتعلق الأمر بتنمية مجال العملات الرقمية بالطريقة الصحيحة، وأكثر شغفًا بالنزاهة بشكل عام. كانت Arca في طليعة الصناعة، تقاتل نيابة عن هذا القطاع منذ نشأته في عام 2018. لقد قضينا ساعات لا حصر لها في قيادة والحصول على انتصارات في الحملات الناشطة ضد شركات العملات الرقمية التي أدرجت أموال المستثمرين و/أو العملاء بشكل غير صحيح. لم يعتقد معظم الناس أن لحاملي الرموز حقوق - لقد أثبتنا أن هذه الفكرة خاطئة، وعرّضنا سمعتنا للخطر في هذه العملية. نحن نؤمن بأن القتال كان يستحق ذلك. لقد قمنا باستمرار بإدانة ما اعتقدنا أنه احتيال ومخالفات داخل صناعتنا، مما أدى غالبًا إلى محادثات غير مريحة مع الأصدقاء والشركاء. وكان ذلك أيضًا يستحق العناء. لقد انتقدنا TradFi لتصنيفها عمدًا هذه الصناعة بشكل خاطئ، أو تجميع جميع الرموز معًا كما لو كانت واحدة، حتى عندما تكون هناك اختلافات واضحة جدًا. لقد انتقدنا شركات أخرى داخل صناعة العملات الرقمية عندما قاموا عمدًا بتشويه السرد لأسباب أنانية، على حساب الآخرين الذين يحاولون النمو إلى جانبهم. لقد اعترفنا أيضًا بأخطائنا الخاصة وسنواصل القيام بذلك. لقد عملنا بلا كلل على توعية العالم بالجيد والسيئ في مجال العملات الرقمية، حتى يتمكن المستثمرون ومستخدمو هذه التكنولوجيا من اتخاذ قرارات مستندة إلى الحقائق ومستنيرة بشأن مستقبل هذه الصناعة، بدلاً من التأثر بالإعلام أو الكيانات غير الموثوقة الأخرى.

في نهاية اليوم، نحن نشجع على كل نمو في مجال العملات الرقمية. وصحيحًا أو خطأ، نشعر بالتزام باستخدام صوتنا المعزز للإشارة إلى كل شيء بدءًا من ما نعتبره احتيالًا صريحًا، إلى الفاعلين السيئين، إلى القرارات السيئة، مع جهد لجعل هذه الصناعة أكبر وأفضل على المدى الطويل. قد يكلفنا ذلك بعض تدفقات الصفقات وبعض الأصدقاء على طول الطريق، لكن كانت تلك مخاطرة محسوبة كانت شركة أركا مستعدة لتحملها منذ اليوم الأول من أجل المساعدة في دفع هذه الصناعة للأمام.

جيريمي ألير و سيركل - أنتم تحت الاعتقال من قبل المواطنين لكونكم نقيض مجال العملات الرقمية.

أنا لست أيديولوجيًا ساذجًا. أؤمن حقًا أنه عندما تثري عملائك، فإنك تثري شركتك. هناك سبب يجعل Binance و Hyperliquid، وحتى أولئك الذين يعانون الآن مثل Axie Infinity، لديهم مؤسسون وموظفون وعملاء ومستثمرون سعداء. كلمة واحدة. التوافق.

هذه ليست فكرة جديدة. أناكتب عن عدم التوافق مع الأسهمقبل أن تمتلك Arca موقعًا على الإنترنت في عام 2018. كتبت عن كيفية عمل AirBNB و DoorDashفشلوا في مواءمة عملائهم مع مكاسبهم المالية عبر IPO في 2020. كتبت عن كيف حاولت Coinbase القيام بالشيء النبيل من خلال إصدار الأسهم من خلال الإدراج المباشر, مع الاعتراف بأنه ليس بدون مخاطر حيث لن يكون لديهم دعم المصرفيين الاستثماريين الذين يساعدون في تعليم المستثمرين. لقد كنت أتحدث منذ 8 سنوات عن كيف أن الرموز هي أعظم آلية لتشكيل رأس المال ودعم العملاء تم إنشاؤها على الإطلاق، لأنها تتماشى على الفور مع جميع أصحاب المصلحة، وتحول العملاء إلى مستخدمين أقوياء ومناصرين.

اختارت شركة Circle تمامًا وبشكل مقصود تجاهل عملائها في هذا الـ IPO.

لا أستطيع التحدث عن الشركات الأخرى (الكثير منهم انضموا إلى Arca تضامنًا مع التخصيصات غير الاحترام لـ IPO)، لكن يمكنني التحدث عن Arca. على مدار ما يقرب من عقد من الزمان، كانت Arca عميلًا وشريكًا لـ Circle. لقد استخدمنا منصتنا للمساعدة في رفع مستوى Circle و USDC عندما لم يكن لدى USDC أي زخم تقريبًا ولا أي أموال تحت الإدارة. لقد دافعنا عن USDC والعملات المستقرة بشكل عام أمام كل مؤسسة على الكوكب اتصلت بهم، ووصفت هذه الصناعة بأنها نكتة. عمل فريق التداول والعمليات لدينا بلا كلل مع فريق Circle، مختبرين أفكار المنتجات، وعارضين تحسينات، ومساعدتهم خلال أوقات صعبة مثل أزمة البنوك في مارس 2023 وغيرها من حالات عدم الارتباط بـ USDC.

إن الحصول على تخصيص منخفض للغاية في طرحهم العام الأولي بمثابة صفعة على الوجه. لقد مرت شركة Arca، مثل العديد من الشركات في مجال العملات الرقمية، بأوقات صعبة للغاية على مدار السنوات الثماني الماضية. يميل معظم الأشخاص والشركات في هذا المجال إلى التكاتف ومساعدة بعضهم البعض. إذا كانت لديك الفرصة لإثراء عملائك، ومن خلال ذلك، المساعدة في زيادة العوائد والأصول المدارة لأولئك الذين يمكنهم المساهمة في نمو هذه الصناعة، يجب أن يكون ذلك أمراً بديهياً. ماذا عن مكافأة صناديق العملات الرقمية، والتي يمكنها بعد ذلك جمع المزيد من الأموال من خلال الأداء الجيد، وإعادة تلك المكاسب إلى النظام البيئي؟ ألن يكون ذلك جيداً للصناعة؟

لكن شركة سيركل قررت القيام بعكس روح مجال العملات الرقمية تمامًا. بدلاً من مواءمة عملائها ومساهميها مع الأسهم (أو رمز توكن)، بحيث يمكن لعملائها أن يصبحوا مستخدمين متحمسين ودعاة مدى الحياة، ومتوافقين مع مساعدة الشركة على النمو أكثر، اختارت سيركل منح تخصيصات كبيرة لصناديق الاستثمار المشتركة وصناديق التحوط التقليدية التي من المحتمل أنها لم تقرأ حتى نشرة الاكتتاب، وليس لديها محافظ، ومن المحتمل ألا تستخدم منتجها أبدًا.

لقد هاجمني الكثيرون بسبب غضبي من سيركل. أود أن أتحدث عن بعض تلك التعليقات:

• أركا مثل أي شخص آخر في مجال العملات الرقمية الذي اعتقد أنه يستحق توزيع رموز أكبر لاستخدام منتج!
  الإجابة: نعم ولا. أود أن أقول إن هذا تقييم عادل إلى حد ما، وهو يشير إلى الأخلاق التي تحدثنا عنها أعلاه. يجب أن يتم مكافأة العملاء من جميع الأحجام بطريقة أو بأخرى إذا كانوا يؤثرون مباشرة على نمو الأعمال. كان يجب على سائقو DoorDash والزبائن أن يحصلوا على أسهم من DASH. كان يجب على مستأجري AirBNB ومالكي المنازل أن يحصلوا على أسهم ABNB. كان يجب على مستخدمي Amazon Prime ومتاجر Amazon أن يحصلوا على أسهم AMZN... وتستمر القائمة. ومع ذلك، هناك فرق كبير بين توزيعات الرموز (airdrops) والاكتتاب العام الأولي (IPO) وهو أننا كنا مستعدين لدفع نفس السعر مثل الجميع. بالمقابل، تعتبر توزيعة الرموز هدية مجانية أساسًا. علاوة على ذلك، غالبًا ما يتم تحديد توزيع الرموز من خلال حساب مسبق. بالمقابل، يتم توزيع الاكتتاب العام الأولي من خلال عملية يدوية حيث تمتلك Circle إشرافًا مباشرًا على من يحصل على أي توزيع.

• يجب أن تغضب من Citi وJPM (الجهات الضامنة)، لا من Circle!
  الجواب: غير صحيح بشكل صارخ. كنت مصرفيًا استثماريًا في أسواق رأس المال وتاجرًا عمل مباشرة مع مكاتب التوزيع لمدة تقارب العقد. كنت متورطًا بشكل كبير في تخصيص العديد من صفقات السندات والأسهم، وأفهم تمامًا كيف تعمل هذه العملية. بينما صحيح أن تحت التزاماتهم يتم تكليفهم بخلق الطلب، وتسعير الصفقة، والتوصل إلى المؤشرات الأولية للاهتمام من الصناديق، إلا أن العميل له القول النهائي والكامل في التخصيصات. تدفع Circle لجاي بي مورغان وسيتى وغيرها من المصرفيين الاستثماريين الذين يقودون أو يشاركون في إدارة الصفقة رسومًا كبيرة جدًا، ومن حق Circle مراجعة جميع الطلبات قبل أن يتم تسعير صفقة الأسهم أو السندات. يمكنهم بالتأكيد 100% تحديد من يتلقى الأسهم. إنه حقهم وواجبهم مراجعة الدفتر. لذا، بغض النظر عن علاقتك مع المكتتبين، إذا كانت لديك علاقة مباشرة مع إدارة المصدر، فهذا أهم.

علاوة على ذلك، من أجل ما يستحق، من المحتمل أن تتداول Arca المزيد من الأسهم والسندات والأوراق المالية المفضلة وغيرها من الأوراق المالية أكثر من أي صندوق عملات رقمية آخر. لقد ساعدنا حتى في تسهيل عرض السندات القابلة للتحويل من Galaxy (GLXY) في عام 2022، عندما كانت تكافح للعثور على مستثمرين، وقمنا بتكثيف تخصيصنا لمساعدتهم على عبور خط النهاية (المتعهد كان Citi، بالمناسبة - لقد أحبوا Arca عندما أنقذنا تلك الصفقة). كان مايك نوفوغراتز وفريق Galaxy متورطين بشكل كبير في عملية التخصيص تلك. ومع ذلك، بغض النظر عما نقوم به، أو تفعله صناديق العملات الرقمية الأخرى، من غير المحتمل أن تقوم البنوك الكبرى في وول ستريت مثل JPM وCiti بإعطاء الأولوية للشركات الصغيرة في مجال العملات الرقمية على عملائها الرئيسيين. كان من الضروري أن تأتي التخصيصات من Circle - لكنهم فشلوا في ذلك.

كانت دائرة إما مهملة أو غير كفؤة أو متعمدة عندما أغلقت الأموال الرقمية. هذا ليس خطأ المكتتبين.

• تم الاكتتاب في الصفقة بمعدل 25 مرة - تم تقليص الجميع!
  الإجابة: ليس صحيحاً تماماً. لا تنسَ أن هذه هي المرة الثانية التي تحاول فيها Circle طرح IPO (المحاولة الأولى فشلت، واضطروا لسحب الصفقة). وكانت هذه الصفقة تعاني في أوائل أبريل عندما بدأوا العرض الترويجي لأسباب متنوعة (كان السوق بشكل عام ضعيفًا بسبب حروب التعريفات، وكان هناك الكثير من الاعتراضات على نقص الأرباح لدى Circle واعتمادها على أسعار الفائدة والشركاء). أصبحت الصفقة مشبعة بشكل كبير في وقت لاحق جداً من العملية بعد أن علم كل مستثمر أن هذا الـIPO سيشهد ارتفاعاً في التداول، وبدأوا في تقديم طلبات كبيرة في اللحظة الأخيرة. عملية تقديم طلب واستلام تخصيص هي غالباً لعبة من القط والفأر. كثير من المستثمرين سيقدمون طلباً بمقدار 10-20 ضعفاً مما يحتاجون إليه فعلياً، مع فهم أنهم سيتقلصون في عملية التخصيص. لذا عندما تقدم طلباً في وقت مبكر من العملية (كما فعلت Arca) قبل أن يتم تأسيس الكتاب، تتوقع عمومًا أن تحصل على الكمية بالضبط التي طلبتها. وعلى النقيض، عندما تطلب تخصيصًا في وقت متأخر من العملية، لديك المزيد من المعرفة حول مدى الاشباع أو نقص الاشتراك في الصفقة، ويمكنك تعديل طلبك التقديري وفقاً لذلك. يبدو أن العنوان الذي يعبر عن نسبة الاشباع بمقدار 25 مرة كان في الغالب خدعة.

• توقف عن الشكوى – حماقة!
  الإجابة: أم، نعم. هذه هي النقطة الأساسية في هذه الهجمة.

سيتعين علينا الانتظار لنرى ما إذا كانت هذه القرار سيؤثر على مستقبل Circle و USDC. نتطلع إلى رؤية التقارير 13F عندما يتم تقديمها لنرى أي قاعدة مستثمرين اختارت Circle لتغنيتها على حساب عملائها وداعميها.

تنبيه:

1. هذه المقالة تم إعادة طباعتها من [ar.ca]. جميع حقوق الطبع والنشر تعود إلى المؤلف الأصلي [ جيف دورمان، CFA]. إذا كانت هناك اعتراضات على هذا النشر، يرجى الاتصال بـبوابة التعلمفريق، وسيقومون بمعالجته على الفور.
2. إخلاء المسؤولية: الآراء والأفكار المعبر عنها في هذه المقالة هي فقط آراء الكاتب ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.
3. تتم ترجمات المقال إلى لغات أخرى من قبل فريق Gate Learn. ما لم يُذكر، فإن نسخ أو توزيع أو سرقة المقالات المترجمة محظور.